如何看待中国政府广义负债率

2024-01-04 10:01

中国政府广义负债高度集中于银行体系，确保银行体系的平稳运行对于控制好政府债务带来的潜在系统性风险极为关键

文｜李珊珊

编辑｜王延春

世界银行（1998）分别从两个维度把政府负债分为两类：从是否由法律或合同明确规定的角度分为显性负债和隐性负债，从是否必然发生的角度分为直接负债和或有负债。显性负债即被法律或者合同所认可的政府债务；隐性负债即反映公众和利益集团压力的政府道义上的义务。直接负债是指在任何情况之下都要承担的负债，不依附于任何事件，可以根据某些特定的因素来预测和控制；或有负债是指由某一或有事项引发的负债。

基于世界银行对政府广义负债的分类，笔者将中国政府广义负债的内涵梳理如下：

政府显性直接负债主要包括国债、地方政府债。政府显性或有负债主要包括政府为一些担保基金等实体提供的法律意义上的担保，中国此类负债总体规模较为有限。政府隐性直接负债。地方城投债名义上已不被划入地方政府债，但政府出于维护系统性风险的考虑，对其依然负有担保义务，城投债实质上已经演变为一种政府隐性直接负债。除了地方城投债，政府隐性直接负债还包括公共养老金、医保等支出。

政府隐性或有负债主要包括各类银行偿付能力不足时政府的各种救助支出；国有企事业单位替政府举借，由政府提供担保或财政资金支持偿还的债务；政府在设立政府投资基金、开展政府和社会资本合作（PPP）、政府购买服务等过程中形成的政府中长期支出；及对大型非金融国有企业债务的隐性担保。

因此，目前市场关注的政府负债主要局限于狭义的政府显性直接负债和政府隐性直接负债中的城投债。在政府显性直接负债以外的其他三种负债中，政府显性或有负债规模较为有限，政府隐性直接负债中的公共养老金和政府隐性或有负债的规模相对较大。

笔者尝试基于国际权威机构和经典学术研究对于广义政府负债、银行危机的定义梳理中国广义政府负债的规模和结构分布，并探讨中国财政、金融风险的传导机制，以期对科学判断政府债务负担，防范和处置系统性风险提供参考。

中国政府广义负债分布

1.政府隐性直接负债的最大来源：地方城投债和公共养老金

地方城投债和公共养老金是中国政府隐性直接负债的最大来源。截至2023年6月末，地方城投债余额约14万亿元。虽然地方城投债在名义上已不再被划入政府债，但城投债的首要风险承担者仍是地方政府，中央政府在其中也会承担一部分兜底责任。

由于假设的不同，现有研究对养老金缺口的测算结果存在差异，但从现有较大口径的测算结果看，在2035年后15年间的养老金（累计）缺口的折现数量级大致位于10万亿-15万亿元，与地方城投债存量规模接近。两者合计在24万亿-29万亿元，因此按25万亿-30万亿元来估计政府隐性直接负债。

2.政府主要的显性和其他隐性直接负债，及财政、金融风险的传导机制

政府对银行系统负债广泛的隐性担保成为金融危机和财政危机的一个关键因素（Bordo and Meissner，2016）。因此，金融部门，特别是银行体系，是财政机会主义的最大提供者（Polackova Brixi and Schick，2002）。易纲（2020）估算，在特定的风险承担比例假设下，以各部门风险资产占总金融资产的比例衡量该部门风险承担，2018年，金融机构承担比例占54.5%。如果考虑到国有股东在金融机构的主导地位，政府部门最终承担的金融风险占比应超过60%。

在高债务普遍存在的情况下，大范围的债务重组计划对于减少债务负担最有效（Laeven and Laryea，2009）。对于一个被迫通过注入公共资金提供支持的政府来说，这种形式的减免可能是有限的选择之一（Laeven，2011）。鉴于中国政府日趋紧张的财政状况，政府债务负担要经由金融体系，特别是商业银行部门，由银行的各类债权和股权类所有者共同分担。风险分担的表现形式主要是通过调低利率，债务重组，通过长期的经济总量扩张和通胀，实现对债务实际长期折现价值的降低。而银行的偿付能力不足风险又最终由政府兜底，成为政府的或有隐性负债，再次转化为财政风险。

而经过债务重组和银行体系各类所有者的消化，此时政府有息负债的实际现值与隐性或有救助成本之和已远低于原有的政府有息债务负担，实现了财政风险向金融风险的转化（如图1所示）。

具体来说，政府显性直接负债和隐性直接负债向银行体系的传导渠道主要包括表内的政府债券投资和融资平台相关贷款，表外理财产品。

中央、地方政府债（显性直接负债）：银行表内资产会直接投资于中央、地方政府债，是此类资产的投资主体，也是银行政府债务相关资产的最大构成，这部分资产风险相对较低。截至2022年末，中央、地方政府债余额合计60.7万亿元，估计其中有50万亿元以上为银行直接持有。

地方融资平台相关的贷款或非标投资（显性直接负债）：银行表内也会直接发放融资平台相关的贷款或非标投资，截至2022年末，两者合计估计在30万亿-40万亿元，其中主要集中于融资平台贷款。

地方城投债（隐性直接负债）：截至2023年6月末，我国地方城投债存量规模约14万亿元；全国存续理财产品规模为25.34万亿元，估计地方城投债可能有四成以上，约6万亿元为银行表外理财持有。这也是城投债刚性兑付难以根本上打破的重要影响因素之一。

总体来看，中国政府的有息债务规模在110万亿元左右，其中有90万亿元左右通过表内外渠道为银行持有，其中又有一半以上分布在低风险的政府债券，需要重点关注的是地方融资平台贷款、地方城投债的风险（如图所示）。

3.政府隐性或有负债的主要来源：银行偿付能力不足风险

中国的中型银行危机对应的财政成本或在5万亿元左右。政府隐性或有负债主要来自政府对金融机构，特别是银行体系的隐性担保。Laeven and Valencia（2020）认为，银行部门的财政重组成本超过GDP（国内生产总值）的5%是银行系统出现财务困境的重大迹象的条件之一。考虑到中国银行业风险管理能力的大幅改善，我们认为历史上极端不良率再现的可能性很小。

如果按照2022年GDP的4%-5%估计，相当于一场中型的金融危机处置成本，对应的财政成本约5万亿元。为验证这一假设，我们做了一个简单性的敏感性分析。根据历史经验，在中小型银行危机假设下，假设银行业金融机构（包括政策性银行）不良率升幅在2.5个-5个百分点，对应资本补充量的分布在5万亿元以内（见表）。但需注意，一旦不良率升幅超过4个百分点，资本补充需求将加快上升。因此，将银行体系信用风险控制在一定范围内，对于控制政府财政负担至关重要。

4.中国政府广义负债率偏高，但雄厚的资产是偿付能力的基石

中国政府的显性直接债务率较低，广义负债率偏高。截至2022年末，中国政府显性直接债务率（负债/GDP）为50.2%，显著低于主要发达经济体。根据国际货币基金组织（IMF）发布的《中华人民共和国2022年第四条磋商》，中国广义政府债务率在2020年末为93%，同时报告预计2022年将达到110%。

根据本文测算的2022年末政府广义负债规模合计约120万亿-135万亿元，如果考虑到未匡算的一些小科目，如隐性直接负债中的医疗保险缺口（据估计约1万亿元）等科目，广义政府负债规模可能增加到130万亿-145万亿元，对应2022年末广义政府负债率在107%-120%之间，与IMF的估计较为接近。这一水平已大幅超过新兴经济体，甚至略高于发达经济体的平均水平。

政府雄厚的资产是确保政府负债偿付能力的基石。判断政府负债的偿付能力必须将负债与资产结合起来看。根据国家金融与发展实验室《中国国家资产负债表2020》的估算，截至2019年末，中国政府掌握的资产价值约200万亿元。政府的资产价值依然显著超过负债，这将有力维持市场对于政府债务的信心，维系政府的现金流状况和债务清偿能力。主要的风险在于资产负债期限错配和现金流压力问题，这需要通过大力度实施结构性的市场化改革，转变政府职能，以及精细的债务重组计划确保现金流收支匹配。

如何看中国政府债务情况

“债务阈值”指当政府债务率超过某一水平时就会阻碍经济增长，甚至可能引发经济或金融危机。Reinhart and Rogoff（2010）的经典研究发现，当政府债务/GDP比率低于90%时政府债务与经济增长之间的关系并不明显；超过90%时经济增长率的中位数下降1个百分点。

考虑到政府债务率高低与经济增长的因果关系并无充足证据，因此关注政府债务结构和政府债务投资效率的变化也许更有意义。

从新发地方城投债结构看，借新还旧比重不断攀升，从2019年的不足50%逐步攀升至2023年以来的近90%。虽然借新还旧是政府债常态，但与美国高债务由全球投资者共同买单不同，中国地方债务高度集中于国内银行体系，政府债务僵尸化将导致对民间融资的挤出效应，蚕食银行息差和盈利能力，降低金融资源配置效率和银行服务实体经济的能力，因此对经济增长和金融体系风险的实质影响与美国不可同日而语。

从专项债在地方债新增发行比例看占比更高，2016年为41.5%，到2023年1月-8月已超过80%，存量占比也达到60%左右。财政部强调要将专项债券融资收益平衡作为审核重点，但近期审计部门公布了2022年度地方预算执行和其他财政收支的审计报告，披露了专项债资金管理方面的一些问题，其中之一就是相当比例的专项债项目实际收益不及预期，背后反映了对应项目质量注水较为严重，可能导致偿付风险。

现有研究一般认为内债的阈值高于外债，但也不能低估高内债的潜在风险。外债的风险在于，如果一国发生货币危机，最终导致货币贬值，那么它将不得不以更多的本国税收和出口收入来偿还外债，进而会抑制本国经济增长，并增加主权违约的可能性（Bordo and Meissner，2016），但内债重组比外债困难得多（Borensztein et al.，2006）。Reinhart and Rogoff（2009）认为，内债违约可能会产生与外部违约一样严重的后果。而且一旦发生，通胀率可能远高于外债违约下的情况。

管理政府负债风险，特别是银行系统性风险的政策建议

中国政府广义负债高度集中于银行体系，因此确保银行体系的平稳运行对于控制好政府负债带来的潜在系统性风险极为关键。为此，笔者主要从地方债务风险管理和银行体系风险防范和处置角度提出以下几条政策建议。

一是进一步明确专项债属性，规范专项债的风险评估和管理。目前对于地方城投债管理机制改革的探讨较多，但专项债的潜在风险也值得警惕。专项债在地方政府显性直接债中已居于主导地位，一旦风险爆发，就会加大地方财政一般公共预算的偿债负担。专项债目前定位介于公益性和市场化之间，但实际操作中如何量化“一定收益”？公益性和市场化孰轻孰重？界定的模糊性给了执行者很大的操作空间。为此，应进一步细化专项债的管理，更清晰地明确专项债属性，据此制定相应的事前风险收益评估和事后责任追究机制。应提高专项债发行过程中信息披露的透明度，加强市场监督，加大追责力度。

二是完善地方债务风险预警体系。从2019年起，财政部推行地方政府债务风险等级评定制度，以债务率为考核标准，将不同区域划分为“红橙黄绿”四档。但目前我国地方债务风险预警体系仍不完善，一些指标的选择和测度方法不符合国际惯例。如指标选择仍较为简单粗放，风险评定标准主要依据债务率、偿债率等少数几个指标，而没有从多维考虑，对于风险的评估不够完善；由于估算困难，监测指标中没有遵照国际惯例考虑隐性债务等问题。

三是尽快充实存款保险基金，并做好银行体系大规模财政投入的准备。2022年末中国存款保险基金仅余549.4亿元，而美国FDIC同期的存保基金储备率为1.27%。美国应对银行危机的经验表明，充足的资金安排对于及时处置金融风险非常关键。

为此，政府可以考虑借鉴美国经验，向金融机构提前收取存款保险费，同时可通过发行特别国债等方式对存款保险基金注资。中国对银行体系间接融资的高度依赖决定了银行体系一旦面临系统性风险，可能更加需要依赖于政府救助，要做好大范围财政投入和债务重组的准备。

四是削弱中小银行的同质化特征，增加政府债持有者的分散性，降低中小银行的集群式倒闭风险。中国地方中小银行的资产和收入结构高度趋同，“多而不能倒”，而非“大而不能倒”的风险是中国潜在系统性金融风险的主要来源。盖特纳（2015）认为，全球金融危机中，贝尔斯登甚至不是美国15家最大的金融机构之一，但对其采用了收购的处置方式，正是考虑到当金融体系非常脆弱时，即使规模较小的机构也会产生巨大的破坏力。通过转变经济增长模式，完善公司治理和落实企业竞争中性原则，有助于促进中小银行理性的风险收益观，及增长动能和业务模式的多元化（陈忠阳和李珊珊，2022）。具体到政府债务领域，应引导更为多元化的境内外长期资金进入债券市场，减少政府债务对银行体系的高度依赖。

五是完善风险处置中的信息披露，增强市场的可预期性。中国历史上处置高风险银行时披露的信息以定性和概括性总结为主，信息披露有限，增加市场对未来不确定性的担忧和恐慌情绪。而2023年上半年，美联储仔细复盘了对硅谷银行风险暴露前的经营、监管情况和对一些原有监管方法的反思，提出了对监管改进的思考，甚至包括一些保密的监督信息，并向公众发布了报告。虽然中国金融业的监管改革走在全球前列，但就事论事，美国监管层这些透明、务实的做法仍值得我们学习。

（作者系中国人民大学重阳金融研究院研究员）

责编 | 田洁

题图｜视觉中国

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来源: qq

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