长江电力估值分析探讨

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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：ericwarn丁宁

来源：雪球

最近与球友讨论估值问题，频繁涉及到长江电力这只股票。仔细一看我就蒙圈了，一家ROE只有12%～17%的传统价值股。究竟何德何能？竟可长年享受20PE以上的高估值？快速搜索了高人评论之后才知道：原来是长电的折旧年限远远少于大坝的真实使用年限。面对此种情况，是否需要把折旧加回到利润当中呢？太麻烦了，我觉得模糊正确就成！

首先要说的是，为了学习巴菲特，我发明了一个叫作“市赚率”的估值指标。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。当市赚率等于1PR为合理估值，大于1PR和小于1PR则为高估和低估。

上世纪80年代，巴菲特两次建仓可口可乐。1988年的市赚率估值是0.474PR，1989年的市赚率估值是0.326PR。两年平均下来，刚好就是0.4PR。从那时起，用“40美分买入1美元”就成了巴菲特的口头禅。考虑到巴菲特90%以上的投资案例均符合市赚率低估买入标准，所以市赚率很可能就是巴菲特的投资秘密。巴菲特4折5折6折买股，我也照猫画虎4折5折6折买股。

仅以国内价投标杆贵州茅台为例，市赚率估值便很少超过1PR，并可把1PR以下作为贵州茅台的估值中枢。如果是常规操作，那就是0.5PR买入、1.0PR卖出。即便不考虑内在价值增长，也能赚取1倍利润。如果是非常规操作，那就是0.5PR买入、2.0PR卖出。而这样的估值泡沫，分别在2007年和2021年各出现过一次。虽然持股时间更久，但仅仅依靠估值提升，便可赚取3倍利润。

与茅台不同的是，长电由于折旧失真，所以导致了估值中枢上移。最近十年里，市赚率估值最低也要0.8PR左右。如果是常规操作，那就是1.0PR以下买入、2.0PR以上卖出。如果是非常规操作，那就不得而知了，因为长江电力的市赚率估值从未超过2.0PR。

聪明的读者看到这里，就会发现市赚率的另一个玩法。那就是：做一个10年期市赚率走势图。如此一来，何时到达底部区间，何时到达顶部区间，也就清晰可见了。

最后要说的是，市赚率并非万能，但在估值ROE稳定的价值股时却堪称神器。仍以贵州茅台为例，长年ROE均在30%左右。所以30PE以上大概就是高估，30PE以下大概就是低估，轻轻松松便可一眼看胖瘦。

针对“赚假钱”的企业，市赚率还需引入股利支付率作为修正系数。笔者在2018年熊市底部精准抄底，用的就是这个方法。估值ROE不稳定的周期股，则只能做到模糊正确并需要用到第二公式。笔者在2020年负油价闹剧之后买入中国海油，用的就是这个方法。

估值ROE拉胯的困境反转股，也同样只能做到模糊正确并需要用到第二公式，笔者在2023年年报之后心惊胆战的抄底保险股，用的就是这个方法。

最最后要说的是，现价的长电，不便宜。

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