这已是八马茶业第三次冲击IPO。2018年从新三板退市后，八马茶业曾谋求创业板上市，但经过三轮问询后撤回申请，转而冲刺主板。 值得关注的是，“改道”后的八马茶业，将融资金额提高到了10.08亿元，此前冲击创业板时，仅计划募资6.83亿元。 具体看，招股书新增了武夷山生态工业园一期项目，流动资金由1.5亿元提升至3亿元，由此推升了IPO估值。 而八马茶业尽力筹谋上市的背后，是中国茶企的普遍愿景。作为茶叶大国，中国茶企仅有天福茗茶在港股上市，与“新茶饮”的火热相比，传统茶企在资本市场屡屡受挫。 在此前，安溪铁观音、华祥苑、七彩云南先后冲击IPO，均以失利告终；截至目前，澜沧古茶已于5月在港交所递交招股书，计划A股上市的中国茶叶也处于“预披露更新”阶段。八马茶业能否真正成为“A股茶叶第一股”还未可知。
外采比例超过50%
八马茶业成立于1997年，是一家全茶类全国连锁品牌，也是典型的福建家族式企业。 招股书显示，八马茶业主要通过“自主生产，自主分装，定制采购”三种方式获取产品。有别于以自主生产为主的中国茶叶和澜沧古茶，八马茶业所售产品中，定制采购占比超过50%。
与此同时，定制成品茶的采购单价包括生产过程中的各项制造费用、人工成本等，这直接导致了八马茶业的现金流风险。
2019至2021年及2022年第一季度（以下简称期内），八马茶业三大现金流中的两项数据净额均为负值。其中，经营活动产生的现金流净额，由2021年末的2.98亿元转为2022年一季度末的-1305.91万元。
从历年数据看，2020年，八马茶业也出现过现金流异常的情况。该年度，公司经营活动现金流净额由上一年期末的1.45亿元跌至6946.25万元，导致全年现金流净额为-3552.59万元。
对于两次现金流异常，八马茶业给出的共同解释是，日常经营所需的必要库存加大。此外，八马茶业还称，年初对2021年末的应付款项等进行结算，也是导致一季度现金流为负的原因。
可以肯定的是，现金流问题对公司申请主板上市不利。八马茶业亦表示，在相同的经营规模下及信用政策下，其采购金额较澜沧古茶、中国茶叶更大，对应各期末应付账款占总资产比例更高。
此外不能忽略的是，八马茶业加盟店的比例一直被诟病。
截至2022年一季度，八马茶业门店数量超过2700家，其中直营店400家，加盟店超过2300家，其营收主要依靠加盟门店。
期内，八马茶业线下加盟收入均占总营收的40%以上，但线下加盟的毛利率不高，始终在40%左右。而毛利率更高的直营门店，又近半数亏损。
八马茶业回复深交所问询时曾透露，2021年1-6月，在八马茶业拥有的330家直营门店中，134家亏损。招股书显示，其直营门店配套的销售人员构成了一笔不小的薪资费用。
截至2022年的第一季度，八马茶业的销售人员高达千人，但同期的研发人员仅为11人。研发投入占比也不足1%。
诸多原因导致，八马茶业的盈利能力堪忧。
期内，八马茶业的营业收入分别为10.2亿元、12.7亿元、17.4亿元、4.51亿元。对应的净利润分别为9188.2万元、1.2亿元、1.6亿元、4514.69万元。
36氪根据八马茶业招股书截图
且因外采产品及加盟店的比例过高，八马茶业也一度陷入虚假宣传与产品质量的风波。
黑猫投诉中，有消费者反应八马茶业产品存在发霉、有烟头等异物问题。
在申请创业板上市的招股书中也显示，2018年至2021年，八马茶业涉及诉讼、举报，累计共计113起。其中虚假宣传63起，质量问题23起。尽管招股书也强调，绝大部分未被立案。但大量的诉讼与举报也说明其存在宣传过猛和质量把控不严的情况。
“靠天吃饭”的茶企困境
实际上，八马茶业的问题不只存在于一家企业，大多茶企的财务数据都有些“雾蒙蒙”。 2021年6月，澜沧古茶撤回A股上市申请。外界对其的质疑包括原材料依赖第三方、经销商与公司主体关系混乱等。 更早前，因业绩虚增、商标混淆、关联交易等问题，安溪铁观音也主动撤回了上市申请，七彩云南更是陷入了“炒茶”质疑。 业内普遍的感知是，传统茶企偏农业属性，而农业公司一度是资本市场财务造假的重灾区，通过存货跌价准备和存货减值计提即可反复调节利润。以普洱茶为主要产品线的澜沧古茶就存在存货余额较高的情况。据澜沧古茶招股书显示，2017年至2019年及2020年上半年各期末，公司存货余额均在56%以上。 有普洱茶供货商对36氪表示，茶叶的底料品质决定了价格基础，如果后期储存得当，市场会以每年10%左右的溢价上调。澜沧古茶回应称，存货余额较高系普洱茶行业属性所至，适当的存货规模有利于抵御自然气候变化的风险。可以肯定的是，较高的存货规模降低了资产周转能力，对公司的财务状况造成了不利影响。 与其他中国农产品一样，茶叶上游市场较分散，再加上茶树有高山和丘陵种植的特点，难以实现机械化、生产效率也偏低。也因此，茶叶市场至今未形成统一的行业标准，价格体系混乱。 上述供货商也强调，同一款茶叶，各茶企的评级标准、定价标准不同，价格的不透明导致“以次充好”的现象频发，“茶庄们”也更多为熟人生意。 另在资深营销顾问王磊看来，因茶叶的农产品属性，茶企也存在“靠天吃饭”、“靠运气吃饭”的现象，除收成会被天气影响外，消费者的喜好也难以预判。“比如今年白茶卖得好，企业大赚从而种植更多，但明年市场的风向很有可能改变，单独押宝一个茶品类就极易亏损。”王磊告诉36氪。
中国没有自己的“立顿”？
以八马茶业为例，其在2015年挂牌新三板时，还以“中国铁观音第一股”自称。但在过去几年，铁观音所属的乌龙茶市场热度下降，白茶、红茶的热度上升。 也因此，八马茶业转而向全品类茶市场发展，但在转型过程中，又受到茶叶产地的限制。从招股书看，八马茶业的铁观音茶园主要中在福建地区，其他品类的茶产品仍靠外采。 为了降低饮用、携带难度，越来越多的茶企开始推出小袋装、小罐装、袋泡茶产品。袋泡茶的形式也最大限度的规避了标准化程度低、价格不透明的问题。另在商业操作上，抱团取暖成为趋势。其中，八马茶业的“富豪姻亲圈”让人关注。据报道，八马茶业的实际控制人王文斌的二女儿王佳琳，嫁给了七匹狼实际控制人周永伟之子周士渊，儿子王焜恒则与安踏集团董事会主席丁世忠之女结婚。 招股书显示，八马茶业的供应商“福建广林福茶”为王文彬堂弟王文清控制企业。该公司2018年、2019年的主要供应商“武记茶业”也是八马茶业的关联交易方。 但这样的利益捆绑也难以解决八马茶业的难题，即如何提高企业的毛利率水平、优化商业模型。 更为重要的是，尽管中国是茶饮大国，但茶叶的人均消费量并不高。这意味着，教育市场、抓住年轻消费者喜好成为关键。川财证券研报显示，2018年全球茶叶人均消费量排名第一的是土耳其，人均消费茶叶约3.04千克，其次是利比亚的2.8千克和摩洛哥的2.04千克，中国内地茶叶年人均消费量仅为1.48千克。 
中国茶叶流通协会，2011-2021年中国茶叶内销总量
需求的难以提升也造成了国内茶叶长期“产大于销”的局面。伴随新增茶园进入丰采期，每年新增量产势必加大市场的销售压力。 但上游市场的混乱，使渠道端比品牌方更强势，最终形成了中国茶叶市场“有品类而无品牌”的现状。与此同时，喜茶、奈雪的茶等现制茶饮的发展，也一定程度压缩了传统茶企品牌化的空间。 再从天福茗茶的表现看，这家“世界最大的茶业综合企业”从2011年上市起就被画上了休止符，其市值十余年未有太大改变。 可以预见的是，想要在中国市场诞生一个能与川宁、立顿媲美的茶企业，八马茶业们还要下更多功夫。 
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