浅谈基金经理定性

作者：莱言维语

来源：雪球

定性的滞后性

众所周知，对于基金经理的研究分为定量和定性两种模式；定量主要根据一系列数据对于基金净值进行拆解分析，而定性则注重了解基金背后主理人的框架、想法、观念等。

但绝大部分时候，都是基金本身的净值足够出彩走出来了，我们才会去关注和搜索一些基金经理的访谈，路演的文字或视频资料；

特别最近几年频频出现的新人、黑马，也都是先有基金净值，才会有媒体和机构去关注进行访谈，然后部分资料再流露到公众视野内。

那有没有可能就是这些访谈内容本身，也是一种滤镜，毕竟事后对于成功的解释，总是可以有无数理由的。下面我们来看几个案例：

一、19 20年张坤的基金净值炸裂后，那篇著名的小雅访谈中张坤提到的他的投资框架：我愿意跟生意模式很好、竞争力很强的企业非常长期地一起走下去，我愿意陪他们走很多年，可能五年、十年或者二十年。

这种理念我并不认为有问题，但当时多少读者看了后纷纷点头表示这才是价值投资的大师然后进行买入，却没有思考净值里有多少是这套投资框架带来的，多少是其他的因素？

21年事后看，大家才发现那波茅指数的行情，甚少是由那些核心资产本身的利润增长带来，而绝大部分来自于估值的飙升；

对于已经有丰厚利润垫的基金本身来说经历了回调依然可以在市场中具备前列的排名，但看了文章自信已经对基金经理“充分定性”的基民现在可还安好？

二、21年信达澳银的李淑彦当年净值涨幅72.8%，接近4成以上的仓位布局化工行业，估值高了后又及时切换到地产、人造钻石等行业；22年一季度对除培育钻石之外的成长股进行减仓，加仓低估值稳增长板块；二季度从低估值稳增长板块切换到新能源成长股。

几乎每一步都踏对的李淑彦，22年8月猫头鹰的文章中称其为在研究和投资周期股上的楷模。文章中提及他的投资框架为QGV，自上而下与自下而上相结合、兼顾周期与成长、侧重景气度与估值，左侧投资，注重回撤控制。

如此收益猛，回撤小的基金经理，之后9月顺势发行新基金，基金规模也在那时达到巅峰。

然而接下来三四季度基金经理对于形势判断过于乐观，对于宏观变量修正不够及时，也低估了国家对疫情放开和地产托底的决心，选择在10月底和11月底分别对碳酸锂和光伏板块进行加仓，反而没有参与地产链和消费板块；

持仓的偏成长导致组合在2022年底下跌非常惨，净值的下跌进一步导致基金经理心态悲观，也没有积极主动的去反向思考、去考虑参与上证50沪深300之类的白马股，产品排名最终在2022年12月底跌至了市场前40%。

那7、8月那些相信了文章中提及的基金经理的周期轮动能力，认为已经对其“充分定性”的买入者现在可还安好？

三、22年下旬跳槽到招商基金的陆文凯，22年四季度基金同类排名前1%，23年YTD依旧生猛截止今日依然排名同类前4%，早早布局计算机版块的他，这波信创的风可谓是吃了一个满buff；

其实他在当初老东家北信的时候更加生猛，回看20年年报和21年中报，基金对于军工版块的布局最高曾达到67%。当然业绩也同样生猛，20年106%，21年接近30%。

结合最新的点拾文章中所提及的：陆文凯秉持的理念是，将组合维持在一个高风险收益比的状态，也是组合管理的实质。历史上，陆文凯有几次对单一行业的重仓，背后并不是因为他在做行业轮动，而是看到难得的高赔率+高胜率机会。这类机会很少出现，风险收益比很高，那么自然就应该多买一些。

他会用周期思维做成长股投资，尽量买在周期的底部，也尽量买在估值的底部。周期底部对应可能向上波动的基本面，估值底部对应均值回归的牵引。在这种方式下，践行一种相对有保护的成长股投资。大部分成长股基金呈现高波动的特点，就是因为获得了戴维斯双杀，那么如果能买在估值底部，至少不会被双杀，面临的风险可能就会更小一些。

此时此刻，推演未来，多少打算买入或者已经开仓的朋友，认为自己对陆文凯已经进行了“充分定性”？顺便说下陆文凯在北信的最后一个季度，22年一季度基金的收益是-26%。

定性的局限性

定性的调研历来不是散户的强项，媒体深度采访后形成的文稿是我们大部分人了解基金经理的渠道，这本身就有一定的滞后性；

而相对前沿的基金经理路演一般只开放给专业机构和买方，别说一般人没这资源，即使有大部分路演时间也都在周一到周五的工作时间。

加上路演时基金经理往往早已准备充分，对于一些常规的套路问题都是有着模板化的回答，说出来的投资逻辑和内容定性如果听众本身不具备一定的资深度，基本发现不了逻辑不一样的地方。

加上现在基金经理人数越来越多，新人层出不穷，而且参与调研的业内人数也越来越多，即使是对机构的路演，在一对多的环境中基金经理受限于合规也表达有限，毕竟之前高兵内部一对一路演讲真话的部分都有被曝光后惨遭问询的结果。

无论是信息的获取源、获取度、可靠性，都肉眼可见越来越少；此刻定性能够带来的信息加成是否还依然有效？

定量为主，定性为辅

基金投资的本身还是建立在股票投资的基础上，基金经理所有的框架也好，思路也好，最终都是通过持仓股票的信息和换手的情况来呈现。

基金经理到底是自上而下还是自下而上？偏重个股的估值还是成长？注重交易还是持有？拿的股票是在哪个市值哪个版块哪个段位的？每次市场进行切换的时候基金经理又会如何变仓？

其实大道至简，就像再复杂的程序从根源上拆解也是一串串代码，基金投资的本身还是对于股票的理解；

如果只给足够的持仓数据就能推演出基金经理的路数时，那剩下的定性工作也变为了数据的后验而不是前置的判断。

定量为主，定性为辅，也许是今后有能力的朋友可以考虑的基金投研的一个方向。本次对于基金定性的浅谈为个人一点体会，可能并不完善。

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