Z世代“新消费”是什么？基金经理带你聊聊最IN投资风口……

2023年以来随着经济复苏，新消费再次重回视野。中国新消费品牌层出不穷，也契合了“Z世代”群体消费的新需求；各路资本更是纷纷押注新消费赛道，为实体经济焕新升级注入活力。

面对新的场景、新的人群、新的趋势，如何看待Z世代“新消费”？新消费与传统消费有何不同？经济复苏确定性加强，新消费投资价值几何？

3月27日，华宝基金推出“龙头说”系列超级联播活动，邀请到广发证券批零与社会服务业首席分析师洪涛，对话华宝基金指数研发投资部基金经理、华宝沪港深新消费指数基金拟任基金经理张放，共同做客直播间，聊聊“Z世代”新消费行业的投资机会。

（点击图片查看精彩直播回看）

张放：随着2022年业绩陆续落地，股价也有了充分调整之后，展望未来，消费有望迎来业绩和估值的双修复。

洪涛：从渠道端来看，电商仍然是增长更快的细分赛道，虽然整体增速下来了，但仍然比线下快，而即时配送、直播/短视频及跨境出海等细分方向仍然有红利。在这些红利赛道里，也更容易孵化出新消费的投资机会。

新消费沿着新的人群、新的技术、新的场景等不断进化，效率和成本驱动渠道的变革，而品类的创造和升级，又会带来很多新品牌的机会。

张放：各位投资者好，我是华宝基金指数研发投资部的张放，今天非常高兴有机会邀请到广发证券批零与社会服务业的首席分析师洪涛总跟我一起做客直播间。

今天我们直播的主题是“掘金Z世代消费新势力”，一起谈谈新消费行业的情况。说到消费，大家首先想到的是食品饮料、白酒家电这样的白马龙头公司，但其实新的消费群体以及新的技术也催生了新消费行业的产生，一些消费场景、消费品类，和传统消费相比都发生了较大改变。

具体来说，新的消费群体主要指90后、00后出生的这代人，他们一出生就跟信息技术时代结合得比较好。随着互联网、智能手机的普及，他们也享受到互联网的红利，所以他们的消费观念有一些改变，消费会更加多元化，并且愿意尝试消费新品类。

此外，新时代消费人群数量也挺多，应该有两亿多，占比较高。新时代人群的消费特征，比较注重社交化，电商平台、直播、电商是他们比较喜爱的购物渠道。新时代消费人群的成长环境是国力不断增强的背景，所以他们对于国货的认可或者热爱，跟以前相比都有所不同。

从新技术上看，人工智能、大数据、物联网这些技术的普及，在经济生活领域应用日益充分，我们平时经常使用的移动支付也都离不开新兴技术的支持。

有了新消费群体、新技术，相比以前，一些消费场景和消费品类有了大改变。以前，我们更多是去线下的百货公司或者超市进行购买，但现在我们可以在网上购买然后及时配送到家，消费场景有了一些改变，而且借助电商化，有一些新品类或者说渗透率比较高的品牌出来。

同时，传统消费有一些实实在在的商品，由于新技术的应用，现在有一些虚拟的商品服务。比如视频、游戏，可能没有实际的商品，就是虚拟的商品服务，在消费品类上也发生了改变。我们看到消费领域相较于传统消费出现了这么大的变化，所以我们正在发行一个偏消费的产品。

接下来我们和洪涛总主要以问答形式就新消费的行业情况、市场行情做交流。洪涛总主要看批零与社会服务业这个行业，覆盖的领域也包括了新消费领域；也经常去上市公司做调研，所以对消费的感受更深一点。

首先想洪涛总讲一讲，随着时代的变化，消费行业有哪些新的趋势或者新的特征出来。

洪涛：谢谢张放总，我是广发证券的分析师洪涛。今天讨论这个话题挺有意义，尤其是在消费前面加上一个“新”，跟我们所理解的传统消费做了区分。

总体而言，消费是很有意思的赛道，始终能够找到好的投资机会，因为中国的消费市场容量足够大，中国的经济整体还在成长通道，增速比很多发达国家要高。蛋糕足够大，无非是在不同的品类和渠道之间做切换，所以一直有投资机会。

而这种切换的机会，往往在身边就能够捕捉到。比如从自己或者身边的亲朋好友，都能够帮助我们从微观层面捕捉到趋势。而最好的投资机会就是在趋势放大的过程中，伴随着渗透率的提升，市场也往往会给到更高的估值。

那为什么要找新消费，其实还是想捕捉比较有潜力的变化，能够去享受更快的成长速度，以及更高估值水平的红利。为什么一些商品被称为传统消费，更多是因为市占率已经很高，存量市场争夺，想象空间会小一些。而新消费往往伴随着用户渗透率的提升，消费习惯刚被一部分人所接受，市场在不断地拓展，处于让更多人接受的过程中。或者说，某个品类从0到1、从1到10这个过程，它的想象空间就会更大，同时它表现出来的成长速度也会更快，这是大家去投资新消费很重要的一些依据。

今天去看这个市场，有一些趋势还是比较明确。

第一，电商的红利虽然少了，但还有。虽然整体电商增速慢下来了，但是这几年还是比线下要快。今年1-2月社零数据显示，线上零售增长5%，快于线下，电商渗透率还在不断提升。下沉市场很多用户还在不断被电商改变消费习惯的过程中，所以很多公司的重心还是放在下沉市场用户习惯的教育，以及更多品类的渗透。

从品类上看，过去有很多品类因为技术原因没有很好地实现线上化。比如生鲜快消，大家还是习惯去农贸市场、超市等传统渠道，但这几年很多到家服务的创新，通过即时配送帮助用户节省时间，同时也应用先进的技术来保证生鲜的新鲜度和库存损耗的管理。再比如相对传统的服装品类，短视频、直播又进一步提升了渗透率，把近似于线下购物的场景通过直播方式搬到电商上。

所以，电商渗透率的边界还在扩大，不断地通过场景或者技术的变化侵蚀新的品类。

传统电商增速不那么快，但是即时配送、直播/短视频及跨境出海等细分领域，仍然是红利赛道，也是新消费比较重要的孵化场景。品类创新也一直在持续，有可能是全新的品类，如扫地机器人、洗碗机、空气炸锅等，沿着用户日常生活中的痛点做功能创新；也有可能是传统品类的升级，如黄金珠宝中的古法金，通过工艺的创新唤起年轻人对黄金的喜爱。

所以，新消费特点上，渠道的变革还是在持续推进，一些新的商业模式在不断演变，品类在不断创新，创新的过程又会诞生出很多新品牌的机会。这是我认为新消费比较吸引人的一些特点。

张放：听下来新消费未来空间还是很大，成长性还是非常好，渠道变革和传统消费相比有着非常显著的变化。渠道变革中提到电商渠道、及时配送，这都是近十几年涌现出来的变化。还有免税渠道的变化，可能不是纯线上的大改变，但也是目前引领消费回流的重要渠道。洪涛总，能不能就渠道变革展开讲一讲。

洪涛：渠道变革总体遵循的原则没有变化，本质是效率和成本的优化，零售的核心竞争力是规模、效率以及合理利润率。零售渠道不生产商品，更多是商品的搬运工，产品同质化，价格优势是最大的竞争力，而价格优势要通过效率提升来实现。

过去，大多数优秀的零售公司提升效率、降低成本的同时，并没有选择提升利润率，而是选择降低售价，维持低价心智，形成飞轮效应。这些大型零售公司，基本都是沿着此路径不断做一些变革，并且在这个过程中通过技术手段来实现效率提升，比如线上对线下效率的优化，比如直播、短视频，对于传统电商一部分品类的侵蚀，提供了效率更高的用户触达方式以及用户教育方式。

过去，很多消费品如果到下沉市场铺货，可能要一个个超市去攻关，中国有两千多个县级市，每个地方都要铺很多货。如果铺下去之后商品卖得不好，那沉没成本就会很高。但是现在的电商可以小批量做一些测试，如果用户喜欢，就加大生产量，供应链也更柔性，试错成本就更低。

回归到渠道的变革问题，今天的电商其实是在解决传统电商通过原来的网络体系或者交互方式没法攻克的品类。即时零售首先不是去分流传统电商最强的品类，而是先进攻原来没有被电商化的品类，从外卖开始，再延伸至生鲜快消。同等条件下，商品如果能够一个小时到达，消费者肯定愿意选择，但现在配送成本还比较贵。如果订单密度足够大，甚至运营无人设备等技术，将成本进一步下降，也许消费习惯也会改变。所以我们不能静态地去看待，当量变达到一定程度时，容易引发质变。

免税渠道，严格意义上讲不是技术推动的，更多是政策推动的。在2020年疫情环境下，我们加大海南离岛免税的扶持力度，尤其是把人均免税消费金额上调至10万元。虽然政策的红利推动了购买习惯的变化，但是如果往零售的本质去理解，还是政策推动促进规模提升，规模提升以后进入到正循环。当规模大了，谈判能力和溢价能力都会不断提升。放眼全球，头部公司采购的规模足以媲美全球其他免税商，溢价能力会强很多。

现在疫情之后能出去了，大家会担心对海南的免税会有一些影响。但其实每年去海南的人总体还是不够普及，很多消费者都不知道去海南可以买到便宜的免税产品，国内市场还有很多值得深挖的空间。此外，很多用户也会发现很多品类不一定要去海外买，在国内也是可以买的。他们在海南已经体验过了可以买怎样的品牌、知道了有怎样的价格、优惠福利、积分等等。现在能重新去海外体验了，就会发现价格、选择、体验都跟海南差不多，下次就不一定非要去国外买。

虽然渠道变革的推动力不一定相同，有的是技术推动、有的是政策推动，但是一旦推动起来，就会进入原来零售本质的飞轮效应，也会让新渠道的优势越来越明显。

张放：渠道变化、消费人群变化会让一些新品牌或者新品类出现，比如潮玩的用户群体非常精准，就是新世代的消费人群。洪涛总，请给我们讲讲渠道或者人群变化导致新品类或者新品牌出现的情况。

洪涛：那些还没有形成价值观和消费观的用户是更容易被影响的，品牌的转换效率会更高。像潮玩就很典型，从年轻用户，尤其是二次元用户中衍生出来，一个公仔或者玩具背后的核心还是IP，是一种文化精神层面的东西，这也是潮玩能够兴起的重要推动力。中国是制造大国，如果只是简单把它当做玩具，那么很多公司都可以做。IP的打造是核心竞争壁垒，头部公司不仅自己孵化IP，在全球去购买或合作IP，建立IP库，要捕捉到年轻用户精神层面的需求，才可能捕捉到这个品类的机会。

这几年，美妆涌现了很多国货品牌，这些国货品牌的进步也不是一蹴而就的。不同的阶段有不同的推动力，最明显能看到的是渠道的红利。每一波流量和渠道的变化，国内品牌都会比国际品牌更敏锐，所以能够抓住线下转线上、直播、短视频、私域、社交电商等各种红利，每一步都能抓到，才能让规模在现有基础上做起来。

化妆品是附加值很高的品类，更多是情感层面的附加值，包括品牌理念等。产品功能虽然很好，但在获得用户心智这个事情上，中国品牌整体和国际品牌还是有差距。但这几年，几个头部公司确实不断在迭代进步，通过大单品的运营思路，并且核心产品从水乳膏霜向附加值更高的眼霜、面霜、精华等延伸，并且系列化。

再往上进化，就要加大研发投入，在成分上面下功夫。现在头部公司都开始加强对成分的研究，不仅在应用端，甚至往基础原料延伸。所以，国内这些美妆龙头这几年确实让大家惊喜，不是简单地抓一个流量红利就获得了规模增长，而是在产品、研发、营销渠道多个维度上都做得挺不错。

很多品类最好的投资机会都是刚冒出来，我们跟踪每个季度的一些数据就会发现，不仅同比高增长，季度环比也在增长，这个过程往往是投资最好的阶段。所以在品牌和品类上，如果持续去挖，还是能挖到很多好东西。

张放：洪涛总把新消费行业基本面的情况大概讲了一下，接下来就落实到投资了。过去两年因为宏观经济以及外围不确定事件的影响，一些公司财务情况受到一定的扰动。

请洪涛总讲一讲新消费行业公司财务报表的情况，以及接下来整个消费业逐步复苏，对新消费行业公司财务情况的展望。

洪涛：在过去，宏观因素对新消费的影响比较大，所谓的穿越周期非常少。即时零售肯定是受益的，因为大家出不去，即时配送、到家服务的消费习惯得到不断培养。在这个过程中配送网络建立起来，品类也不断丰富，用户也越来越依赖。

但大多数的新消费肯定是受影响的，尤其是在很多可选品类里面。原因在于整个经济不是特别好的情况下，用户会变得谨慎，并且会寻找要消费的确定性。所谓的确定性是原来买什么品牌，现在打折比以前更便宜了，我就买这个品牌就行，对于尝试新品类没有太多诉求，这对很多新消费的创业不是特别友好。

现在整个经济在回暖的过程中，从今年年初至今，我们跟踪了不同类型的公司，比如酒店、餐饮、免税、旅游等，恢复趋势是非常明确的。这也给新消费提供了更多的机会。

张放：在投资里面，新消费本身属于高成长的行业。从股价特征上，高成长伴随着高波动性。在投资里面，新消费行业的相关公司有哪些风险点需要注意？

洪涛：新消费公司需要判断它是否具备长期竞争力。很多新消费诞生的过程往往是技术驱动或者流量红利的机会，但是新消费最终也会往传统消费走，竞争力的构建也会逐步向传统优秀公司学习。比如说刚开始只做抖音，但后期不能只依赖于单个抖音渠道，也要做天猫、京东等，甚至线下全渠道布局。在这个过程中要搭建很多不同平台的团队，组织架构也会更复杂。

在这个过程中，我非常关注竞争力的转变，或者这些公司是不是只依赖于原有单一的红利。若只依赖于所谓的流量红利，往往起来快，下去也快，因为流量竞争在加剧，流量成本也在提高。在初期发展很好的时候，大家往往会线性外推，比如前两个季度数据很好，大家会觉得未来都是这么高的成长速度。要是突然某个季度因为一些调整或者其他问题，有可能导致股价出现比较大的波动，往往会形成戴维斯双杀。关键是我们要去观察调整完之后是否把综合能力补足，或者是否找到并解决问题进入新一轮成长周期。

其次，很多消费品公司，要看单店模型，判断有没有可能往盈利的方向去靠。很多品类体量比较小，但是营销投入比较大，往往会有一些亏损，或者会有比较大的投入。我们主要观察它的营销费用率、亏损率是不是随着规模变大在收窄。我们比较怕不断靠融资的钱去砸，带来了更多的销售规模，但是其他经营指标没有优化的公司。如果规模大了，但营销费用、亏损率还是很高，就不是良性的。如果规模大了，亏损率在收窄甚至接近盈利，这就是未来可持续的模型，这也是新消费公司里相对来说比较高的增长速度，这会让我们很兴奋。但是我们要去确认增长速度背后的经营模型是不是可持续或者合理的。

张放：站在当前时点，我们也看到有些公司回调得比较多也比较充分。在当前这个时点，怎么看新消费行业未来的行情？

洪涛：总体应该乐观积极一些。中国的消费市场很大，成长速度也很快，还没有到消费固化的状态。欧洲一些国家已经固化，用户也不想再接受新的品牌，也没有新的品牌愿意投资。相比来说，中国还在非常好的发展阶段，用户还有很多尝鲜的欲望，消费者愿意为新事物支付，新品牌还是有很多机会。

同时技术还在不断地迭代，最近很火的AI技术，毫无疑问一定会让运营效率进一步提升。零售的渠道变革最大的推动力，也许是公司借助技术工具实现效率的提升，也有可能是公司借助这些技术实现的颠覆，这里面还是能够捕捉到很多机会。

张放：谢谢洪涛总的介绍，新消费行业确实是一个未来空间很大的行业，我们也比较看好这样的方向。我们也在思考怎样做一个能够反映新消费行业变化的指数性工具化产品，我们跟指数公司合作研发了中证沪港深新消费这个指数，并把它产品化落地，现在正在发行。

这个指数产品有几个特征。

第一，因为新消费整个行业层出不穷，有一些新的行业公司出来，所以这个指数是动态优化的。每半年会进行一次成分股的调整，新上市的公司可以及时纳入到指数的成分股里面，因为变化很快，所以这个指数的投资价值在不断提升。

第二，新消费在历史上表现出来的特征是成长性非常足，2020年净利润增速在25%左右，近两年因为宏观环境的影响有一定的下滑。但是随着经济复苏以及整个经济向好的趋势，未来成长性是比较足的。我们也看到2023年预测的归母净利润增速达到了50%以上。

第三，我们知道有一些优秀的公司在港股上市，而这个指数是一个沪港深的指数，成分股能够囊括三地的优秀公司，买这个指数就相当于投了三地优质的公司。

中证沪港深新消费指数，从2015年以来经历了四次比较大的调整。最近这一次回调时间最长、调整幅度最大，从2021年春节后一直调整到2022年10月底，差不多有一年半的时间，指数跌幅超过百分之六十。所以，从估值水平来看，最新的估值在32到33倍，在指数发布以来的40%分位数左右，已经回归到了比较合理的区间。

近期指数也有一定幅度的反弹，当前也是比较好的配置时点。从数据上来看，无论是春节的数据还是最近发布的一二月社零数据都很不错，可以看到消费近期有一定的复苏，也体现出了消费的韧性。从行业和产业政策上来看，我们也看到中央对于平台经济有政策上的支持，还有游戏行业的版号也陆续发放，也有助于业绩的释放。

随着2022年业绩陆续落地，股价也有了充分调整之后，展望未来，消费有望迎来业绩和估值的双修复。因为当前是一个比较好的时点，所以我们正在发行中证沪港深新消费的指数产品。今天的直播就到这里，最后再次感谢洪涛总的到来。

洪涛：谢谢。

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