国海海外•消费 | 名创优品(09896)深度报告：以小创大，以优名品

家居零售商店龙头，提供创意生活家居产品和潮流玩具产品

名创优品是全球化创意居家生活用品零售商店，创立于2013年，迄今已经成功孵化了两个品牌，分别是名创优品和潮玩品牌TOP TOY。

全球化布局，门店数达到5,514家。截至2023年3月31日，名创优品已经累计进驻全球五大洲105个国家和地区，全球门店数达到5,514家（国内3383家，海外2131家）。截至2022年12月31日止六个月，名创优品下平均每月推出超过560个SKU。

孵化TOP TOY品牌，进驻潮流玩具市场。截至2023年3月31日，名创优品共有116家TOP TOY门店，全部位于中国，而且TOP TOY产品也在少数机器人商店销售。截至2022年12月31日，TOP TOY品牌下总共提供超过3,800个SKU。

受疫情影响，线下实体门店增长乏力，看好后续消费场景修复。名创优品FY2019-FY2022经营收入CAGR为2.39%，FY2019-FY2022净利润CAGR为-4.94%。2023年1-3月实现收入同比+26%，经调整净利润同比+336%，毛利率较去年同期提升9pct，改善明显，看好后续线下消费场景修复。

生活家居势头良好，潮流玩具发展迅速

生活家居产品市场发展势头良好，未来发展空间较大。根据弗若斯特沙利文报告，按GMV计，中国生活家居产品市场的规模由2017年的人民币3.1万亿元增至2021年的4.2万亿元，CAGR为7.8%，2022-2026E年按GMV计中国生活家居产品市场规模的CAGR将达到7.4%。这一市场需求稳定，细分市场分为自有品牌零售/专卖零售/商超集合，其中自有品牌零售市场占比约2%，未来提升空间仍较大。

中国及全球自有品牌综合零售市场都处于快速发展的阶段。根据弗若斯特沙利文报告，2021年中国自有品牌综合零售市场规模为951亿元人民币，2017-2021年CAGR为7.4%，2022-2026E CAGR为14.2%，2021年前五大参与者分别为名创优品/无印良品/三福/诺米/生活无忧，市占率分别为11.4%/2.8%/2.6%/0.9%/0.8%，2021年全球自有品牌综合零售市场规模为419亿美元，2017-2021年CAGR为0.3%，2022-2026ECAGR为12.6%。2021年全球前五大参与者为名创优品/大创/无印良品/Flying Tiger/三福，市占率分别为6.7%/5.5%/5.3%/1.9%/0.9%。随着消费者对差异化体验及产品质量、设计、高性价比及个性化的不断看重，供应链效率受到品牌重视与提高，自由品牌综合零售未来将成为生活家居产品市场的中坚力量，该细分领域龙头企业或将受益于行业产业趋势和消费者习惯的变化。

中国潮流玩具市场正处于行业成长阶段。根据弗若斯特沙利文报告，2021年中国潮流玩具市场规模为345亿元人民币，2017-2021年CAGR为33.7%，2022-2026E年CAGR为24.0%。2021年行业CR10为30.4%，市场不断涌现新参与者，目前龙头泡泡玛特市占率13.6%，Top Toy 市占率1.1%，仍有较大上升空间。

名创优品融合IP元素，定位生活好物集合店，未来增长将源于渠道扩张与店效提升

盈利能力和成长能力方面优于传统百货，营运能力和单店效益仍有提升空间。相较传统百货，名创优品品牌主营家居生活用品零售，覆盖客群定位上更为年轻化，FY2023H1 毛利率达37.7%，净利率为14.5%，永辉超市2022年毛利率则为19.68%，净利率为-3.33%，盈利能力上名创优品较传统百货更优，FY2022名创优品月坪效达916元/平方米，沃尔玛为3404元/平方米，名创优品坪效上仍有较大提升空间。

下沉市场持续布局，三四线市场带来增量。公司通过入驻一二线城市的核心商圈和购物中心来提升知名度，同时自身价格不存在下沉壁垒，消费者都具备支付能力，未来名创优品也有望提升三四线市场份额。根据名创优品的计划，预计2023—2025年每年新增门店400家，其中绝大部分都分布在三四线及以下城市。

海外市场扩展带来更大发展空间，打造全球化品牌。FY2019—FY2021，名创优品的海外市场代理模式毛利率分别为22.8%、32.2%和30.3%，均高于合伙人模式的毛利率，FY2021—FY2022海外门店的平均年收入分别为100和140万元人民币，均低于国内名创优品门店的平均年收入，海外市场仍有较大开拓空间和增长空间。

盈利预测与投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。公司作为全球家居零售龙头，海内外渠道持续扩张，并同时运营潮玩品牌TOPTOY，带来新增长点，当前公司品牌持续升级，盈利能力改善明显，业绩有望持续保持较高增长。我们预计FY2023-FY2025公司营收为114.6/143.9/165.6亿元，归母净利润为16.2亿元/20.7亿元/23.9亿元，对应2023年6月9日收盘价，PE为25/19/17X ，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：宏观环境风险；行业竞争风险；消费者偏好风险；供应链风险；市场开拓及产品推广风险；海外市场及品牌与国内市场及品牌不具备完全可比性所带来的风险；股权高度集中风险；测算仅供参考，以实际为准；其他风险等。

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