作者 | BlackNote Investment
编译 | 华尔街大事件
台积电(NYSE:TSM)的市场份额为 57%,是半导体代工业务的市场领导者,占全球集成电路(简称芯片)产量的 30%。尽管许多半导体股票近年来飙升,但随着人工智能技术需要大量芯片才能工作,台积电的股票却保持相当平静。作为一家纯粹的代工厂,台积电不设计任何芯片,它仅将资源集中在开发新的制造工艺上,为依赖这家台湾公司制造先进芯片的芯片设计人员提供其制造工厂。2022 年,半导体行业的收入高达 6720 亿美元,其中晶圆厂部门占 19%,达到 1280 亿美元。仅台积电一家在 2022 年的营收就达 730 亿美元,是营收最大的半导体公司,在晶圆厂领域的总市场份额为 11%,即 57%。预计到 2032 年,半导体收入将达到 2.7 万亿美元,复合年增长率为 12.27%,这是基于半导体公司为未来增长进行再投资的数量和总体情况的假设。假设晶圆厂部门的收入比例保持不变,到 2032 年,纯代工公司预计将产生 4090 亿美元的收入。台积电仍然是无可争议的市场之王,然而,英特尔放出“豪言”,即到 2030 年成为第二大代工厂。目前,排名第二的是三星代工厂,预计收入为 200 亿美元,市场份额为 15.5% 。2022 年,英特尔新创建的业务部门英特尔代工服务(IFS)从外部制造中仅产生了 8.95 亿美元的收入,即使算上收购 Tower Semiconductor 带来的 16.8 亿美元收入,IFS 的总市场份额也仅为2%,使英特尔在代工领域排名第九。假设这家美国芯片制造商仍然忠实于其承诺,那么从第九名到第二名将是一个漫长的旅程。为了实现这一目标,英特尔将不得不从竞争对手那里夺取市场份额,虽然预计大部分市场份额将来自规模较小的代工厂,但三星和台积电也将不得不放弃部分份额。因此,假设台积电的领先地位将从 57% 下降到 53%,到 2032 年收入将达到约 2170 亿美元。台积电和三星目前以其 3 纳米节点引领代工市场,两家公司都在开发 2 纳米节点,据说将于 2025 年开始生产。根据英特尔管理层的说法,他们预计将推出 20A 和 18A 节点,与台积电的节点相当2 纳米及以下节点 - 将于 2024 年投入生产,使其相对于亚洲竞争对手获得暂时的市场领先地位,这将证明台积电未来市场份额的下降是合理的。说到效率和盈利能力,这就是台积电护城河最耀眼的地方。在过去五年中,这家台湾芯片制造商的营业利润率中位数为 41%,投资资本回报率 (ROIC) 中位数为 27%,这两个比率均远高于行业中位数 16.9%。台积电营业利润率和投资回报率(ROIC )(个人数据)继续对台积电的叙述,因为假设该公司将保持其护城河和显着的市场主导地位,所以预计运营利润率和投资回报率在未来将保持在历史水平附近是非常合理的。半导体行业中每家公司的共同点是需要持续再投资以支持未来的增长。台积电过去十年的再投资利润率中位数为 16.4%,虽然预计它会保持在两位数的水平,但随着台积电实现更大的规模经济,预计它占总收入的比例将下降到 13%。随着节点变得越来越小,而先进芯片的使用扩展到汽车等新领域,只有包括台积电在内的少数代工厂能够满足这种需求,从而使他们能够提高规模经济并提高效率。尽管其商业模式需要巨额再投资,台积电过去仍能够为公司带来稳定的自由现金流(FCFF),到2022年相当于150亿美元。根据目前的假设,到 2032 年,台积电的 FCFF 预计将达到 460 亿美元左右,复合年增长率为 11.9%。采用使用 WACC 计算的 8.44% 贴现率,我们得出这些现金流的现值等于 6,540 亿美元或每股 126 美元。与目前的价格相比,台积电的股票看起来被低估了22.3%。
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