作者 | Trading Places Research
编译 | 华尔街大事件
因为人工智能让美光（NASDAQ：MU ）这样的内存公司受到了很多关注，让我们看一下英伟达 DGX H100 AI 服务器（AI GPU 服务器的新黄金标准）的一些估计成本：英伟达从美光采购DRAM，从韩国 SK 海力士采购NAND，但如您所见，它们合计占比位居第二，为 5.7%。英伟达 GPU 中还有总共 640 GB 非常昂贵的 SBM 内存，价格可能在 6000 美元到 8000 美元之间，也来自 SK Hynix。其他人将使用美光内存和存储构建 AI 服务器，占 5.7%。华盛顿大学最近发表的一篇论文估计，英伟达 GPU 占语言模型推理资本和运营成本的 98%。但这是美光科技在上一季度糟糕的情况下看到良好需求的少数几个地方之一：在数据中心方面，受第二财季低迷销售水平有所复苏的推动，第三财季云和企业业务的收入连续强劲增长。最近生成式人工智能的加速采用正在推动人工智能服务器内存和存储的行业需求高于预期，而主流数据中心应用的传统服务器需求仍然低迷。- 美光财报电话会议，2023 年 6 月 28 日
在个人电脑方面，我们现在预测 2023 年个人电脑销量将同比下降两位数百分比，预计个人电脑销量将低于 2019 年前的水平……在移动领域，我们现在预计 2023 年智能手机销量将同比下降中个位数百分比。- 美光财报电话会议，2023 年 6 月 28 日
投资者正在寻找英伟达之外的人工智能领域，正如你所看到的，英伟达拿走了所有的钱，给其他人留下了残羹剩饭。存储器公司至少正在关注最大的废料。美光总是受到很多关注。他们是唯一一家在美国上市的存储器公司。他们还比其他大多数人提前一个月报告，因此他们拥有自己的舞台。现在这一点尤其重要，因为我们在 2022 年下半年看到的巨大芯片库存在内存方面尤其糟糕。- 尽管供需平衡正在改善，但由于库存过剩，盈利能力和现金流在一段时间内仍将面临极大挑战。
- 我们预计美光的位供应量同比增长将对 DRAM 产生重大负面影响，并且 2023 年生产的 NAND 位量将少于 2022 年。
内存和存储中的位密度总是在增加，因此负增长意味着更大的负单位增长。为了保持单位增长稳定，比特供应必须保持增长。看起来三月份季度已经触底，但我们很难看到它们起飞。这是几十年来最严重的内存下降周期，预计下一季度的同比增长率为 -41% 的指导中值：在第一个图表中在当前的 D&A（每季度约 20 亿美元）中画了一条线，说明公司如何核算过去的资本支出和收购。由于较高的 D&A 和低迷的需求，他们可能会在三个月后看到连续第三个季度的负毛利率：底部已经到来，但洞很深。这种情况要到 2024 年才会明朗，而要到 2025 年才会全面复苏。D&A令人担忧，因为它占了他们收入的很大一部分，占报告季度的 53。他们在本季度大幅削减了资本支出，并将持续到 2024 年，但他们有宏伟的计划，包括在纽约州北部建造一座价值 1000 亿美元的新综合体。这将继续推高 D&A，并提高毛利润的下限。由于固定的 D&A 成本较高，美光科技的杠杆作用非常大，其利润率对收入的变化非常敏感。D&A 一年内可能达到 22 亿美元，两年内达到 24 亿美元。让我们看看美光有史以来最好的季度（2021 年 9 月），以及季度 D&A 成本：一年后，如果美光能够在 2024 年 6 月的季度实现收入增长 121%，他们的运营利润率仍然只有 4.6%。但这不会发生。美光现在表示，内存要到 2025 年才会完全恢复，届时他们每季度的 D&A 支出将达到 24 亿美元左右，创纪录的季度营收将营业利润率降至 2.2%。- 还有几个月的客户库存仍处于高位。除数据中心客户外，要到年底才会常态化。但美光科技本身的库存不再减记。
- 一些智能手机厂商正在利用目前低价的机会进行备货。这对 2024 年的复苏来说是个坏兆头。
还有一种可能的蚕食情况，对于非英伟达的数据中心硬件公司来说将是可怕的。这对于存储公司来说尤其危险。在某些时候，GPU 计算增长可能会取代 CPU 计算增长。如果资本预算变得更加有限，云和企业客户将面临选择。如果他们选择 GPU 计算，这对内存公司来说非常糟糕。内存和固态存储占真正强大的 CPU 数据中心服务器组件成本的 40% 以上，但不到 GPU 服务器的 6%。如果客户在 A 列和 B 列之间进行选择并选择 GPU，那么这种计算对于内存公司来说尤其糟糕。这看起来是至少几十年来最深、最长的内存衰退周期。美光在财报发布后股价上涨，因为该季度的情况并不像人们预期的那么糟糕。人们在 2023 年美光确实操之过急，没有意识到这个坑有多深。一些泡沫现在正在脱落。但周期正是如此，这也将结束。只是需要比平时更长的时间。
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