来源：内容由半导体行业观察（ID：icbank）转自公众号【01芯闻】，谢谢。
就在2021年底的财年第1季度电话会议上，CEO Gregg Lowe表示纽约州莫霍克谷8寸晶圆厂（MVF）建设进展顺利，并且获得了第一份正式采购合同——“看到了隧道尽头的曙光”。同一时期，管理层信心满满的制定了2024财年（日历年2023年7月至2024年6月）财务模型，预计Wolfspeed营收和毛利润率将分别大幅提高到15亿美元和50%。走在没有尽头隧道中（来源：01芯闻，Midjourney）随着MVF 产线成为Wolfspeed与关键客户签署LTSA保供协议里的核心内容，“隧道尽头的曙光”成为其后数次财报电话会中的标志性用语。无论是在MVF即将建成前，还是公司宣称这座意义重大的晶圆厂即将产出数百万美元营收之时，管理层都用这段短语鼓舞市场情绪：道路坎坷，但帝国兴亡，在此一举。起高楼，宴宾客，情况的变化在去年底出现端倪。按照《Wolfspeed，一往无前，股价还原》中所述，运营中出现数个利空消息，财务也暴露出增收不增利的情况，使得在2022年7-9月所属季度的财报公布后，Wolfspeed股价大跌近30%。碳化硅大厂Wolfspeed一年以来的股价变化，数次出现财报后股价大跌的情况（来源：01芯闻，Yahoo财经）在MVF还未投产之时，为了实现早先制定2024财年15亿美元营收等财务目标，急于提高材料事业部的销售收入。这导致为了增加碳化硅衬底产出，在没有充分评估上下游生产流程之前，Durham 6寸材料产线就匆忙上马加长版晶锭。之后才发现晶圆切割和衬底抛光等步骤对加长晶锭兼容性不佳，良率低于预期，影响了材料事业部连续几个季度的营收和毛利润率。其次是急于MVF的尽快投产，Wolfspeed把人力和其他资源都倾入其中，反而忽视为MVF提供8寸衬底的Durham厂区十号楼材料产线的建设。以至于需要设备进场时，才发现供应商的交期远超过往，致使8寸衬底的供应拖累了MVF的产线验证和客户样品准备。当然，也可能是前期为了保证MVF晶圆厂建设所需，公司资金压力较大，无法提前订购设备和零件。但是无论如何，面对2020年就已经出现的半导体供应链紧绷状况，运营团队准备并不充分。2022年底，管理层曾乐观预估2023财年下半年业绩将回到正常轨道，营收预计仍然会达到10亿美元这一里程碑。但是，之前文章中笔者认为短短1-2个季度难以完全解决出现的问题，目标恐怕难以达成。最后实际业绩也符合笔者的判断，Wolfspeed 2023财年营收仅为9.22亿美元。上述的问题集中在战术层面，主要对公司的短期业绩产生影响。而战略层面上的“急“来自MVF晶圆厂和公司激进的扩产计划。无可厚非，MVF 8寸晶圆厂投资决策本身没有任何问题。原有Durham 6寸晶圆产线已经没有扩产潜力，每季度能够实现的碳化硅功率器件营收至多1亿美元，上下浮动5%-7%。而且因为与公司射频RF产品部分共线生产，任何对射频器件生产流程的调整或者生产设备的调试都会影响更为关键的碳化硅产线。这导致射频产线从4寸到6寸的升级迟迟不能进行，给毛利润率带来负300 个基点（-3%）的拖累。虽然决策正确，但是执行却屡出波折。Wolfspeed在MVF开工时的规划是分三期进行建设，第一期占用50%的超净间面积，预计在2022年上半年完成并开始试产。但是，越来越火爆的碳化硅市场使得公司决定将MVF一次性建成，因此实际试产时间被推迟了近一年。MVF的延期以及前述运营挑战似乎在相当一段时间内都没有反映在Wolfspeed的中长期业绩预期上。在问题已现端倪的2022年底，管理层还继续延用2022年上半年向上修正后的财务模型，认为2024财年和2026财年营收依然能够达到15亿和28亿美元。在今年初介绍在德国建设第二座8寸晶圆厂的规划时，公司甚至还提出2027财年营收40亿美元的目标（详情请见《两强合作直指欧洲芯片大基金，影响几何？》）。Wolfspeed基于MVF按时投产所制定的财务模型（来源：01芯闻）可惜墨菲定律虽迟但到，MVF、加长晶锭和设备交期的负面影响在今年开始逐渐被华尔街和投资者质疑，股价上也有了相应的表现。因此，管理层被迫逐步降低预期，向投资者发出警示信号——从MVF建设初期所规划的2025财年起预期贡献超过70%的营收，到2023年上半年实现显著销售额，再到同年中期有数百万美元的营收。然而，在最近2023年4至6月季度报告中，首席执行官Gregg Lowe确认MVF所带来的营收未超过100万美元。必然有人需要为整体运营失速承担责任。这个被祭天者就是负责全球运营的高级副总裁Rex Felton Jr. 。今年二月，Wolfspeed突然宣布Felton因为家庭原因离职，同时将他的职责进行分拆，分别交给四位管理者负责，同时这四位管理者全部晋升为高级副总裁，直接向CEO汇报。从这些动作中可以看出，Wolfspeed的运营状况已经到了不换脑就换人的程度。运营高级副总的离职小作文（来源：01芯闻，LinkedIn）然而，让投资者和众多长期关注者更加担忧的是公司过于激进的投资策略。就在MVF仍在努力提升产能之际，Wolfspeed已经公布了总额高达65亿美元的全球产能扩展计划。除了MVF的8寸产线已经基本建设完毕，但启动费用仍需继续投入外，位于Durham厂区的10号楼8寸衬底工厂和位于Siler City的第二座碳化硅衬底厂"The JP" 已经进入建设阶段。此外，公司还在年初宣布了位于德国萨尔州恩斯多夫、与采埃孚共同投资的第二座自动化8寸碳化硅晶圆厂的规划。所有这些项目都是绿地投资（Greenfield Investment），与棕地投资（Brown Field Investment）相比，Wolfspeed在投资总额、建设周期以及资本回报率方面承担更高的风险。仅以JP工厂为例，在2024财年，公司将投入近20亿美元，这相当于其销售额的两倍。同时，Durham 10号楼8寸碳化硅烧结炉到位率75%，还需要继续投入设备和后续需要的启动费用。而如果德国的晶圆厂获得开工批准，从2024或2025财年开始，还需要投入30亿美元的资金。更为令人担忧的是Wolfspeed正面临一种“水多了加面，面多了加水”的困境。公司决定将MVF晶圆厂用一期而非三期建成，却发现Durham 10号衬底工厂只能满足MVF满产所需的20%碳化硅衬底。因此，The JP衬底工厂必须迅速建设和投产，其产能爬坡的时间将决定MVF何时能够达到满产状态，进而实现管理层设定的财务模型目标（一些更具体的产能数据和JP的关键时间节点，会在“01芯闻”知识星球中提供）。因此，就像鲨鱼一样，Wolfspeed必须保持游动（投资）的状态，一旦停下就可能面临死亡（衰退）。正如笔者在另一篇文章中所指出的，Wolfspeed必须也只能在碳化硅这条赛道不断all-in，这给公司的资产负债表、利润表和现金流量表带来了极大的压力。反观其竞争对手如英飞凌、意法和安森美等公司拥有其他能产生利润和现金流的“摇钱树”（cash cow）业务，因此在大规模投资碳化硅上更能游刃有余。同时，不利的运营状况和竞争格局也在内部产生压力。作为一家有着几十年历史的企业，从专注材料的Cree转型为专注半导体的Wolfspeed，势必带来种种制约。在公司内部，原Cree团队与后来CEO引入的德州仪器背景团队，在资源分配、人员调整等方面存在话语权之争。运营中出现的问题也导致材料团队和器件团队产生龃龉。这种局面间接引发了之前提到的一系列高层人员变动。迅速扩大的车规碳化硅器件需求与缓慢爬坡的MVF产能供给，成为Wolfspeed与众多LTSA汽车客户之间主要的矛盾。整车制造商和一级供应商原本计划依靠MVF 8寸产线的10倍产能，满足市场对碳化硅驱动电动汽车的需求，但是MVF的投产推迟打乱了这一计划。在2022年底至2024年期间，这些重点客户只能采购6寸产线的产品来填补需求缺口。而正如前面提到的，Durham 6寸晶圆厂满载下每个季度至多生产1亿美元上下的碳化硅器件，此前主要供应工业和新能源领域的广大客户。为了保持与汽车LTSA大客户的良好关系，公司只能将Durham晶圆厂产能优先满足其需要。这意味着没有签署LTSA的客户，或者行业优先度较低的客户，难以获得足够产能，或者交期会被推迟。然后，失去工业和新能源市场的部分市场份额也许是Wolfspeed在当前两个烂苹果中那个相对不烂的选择。彼之毒药，吾之蜜糖。Wolfspeed战略性的退出部分工业和新能源市场对Wolfspeed的竞争对手来说可能是一次机会之窗。意法和英飞凌等国际大厂对碳化硅MOSFET器件必然有所企图。而目前产能溢出，但是产品组合大多集中于非车规产品的国产供应商，可能在二极管和低端MOSFET上获得红海中稍纵即逝的喘息时机。一个小插曲：当分析师询问Wolfspeed如何解决汽车大客户当前只能依赖Durham 6寸产线供应而不是LTSA中规定的MVF 8寸产线时，管理层顾左右而言它，表示公司的投资计划非常庞大，客户无法在其他地方找到接近的产能水平，因此难以脱离Wolfspeed。对此，意法是第一个不答应。*免责声明：本文由作者原创。文章内容系作者个人观点，半导体行业观察转载仅为了传达一种不同的观点，不代表半导体行业观察对该观点赞同或支持，如果有任何异议，欢迎联系半导体行业观察。
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