劳动力市场的坏消息，风险资产市场的好消息？

美国的读者们，劳工节快乐！在此，聊聊美国劳工市场，是十分应景的。

笔者在美东时间周三早上的文章（“劳动力市场的再平衡，又迈一大步”）中，指出：“本次非农就业人数偏软的可能性较大，工资增长将再次走低，工作时长将保持较低水平。换句话说，报告可能会较预期更为疲软。” 笔者特别指出了2023年的就业数据连续出现向下修正的现象，说明劳工数据局的模型在计算2023年前几个月的就业数据时有很大程度的高估。

推特上也有人指出了这个趋势。

六月是一个就业数据下修的典型例子，最初估计为209,000，经过两次修正，最新的数据显示为105,000。经过这几个月的修正，基本接近了理论上稳定的就业创造速度（约100,000）。六月份是209,000，两个月修正为-104,000；七月份是187,000，修正-49,000，八月份是187,000，修正-110,000。连续几个月的负面修正显然表明了劳动力市场增长动能的丧失和2023年统计模型的高估程度。

在同一篇文章中，笔者提到“八月份Conference board的劳动力差异数据——就业机会丰富与就业机会难得的差值——从7月份的32.4%下降到26.2%，而7月份的数据经过大幅修正后从37.2%降至32.4%。八月份的数据较2020年2月份的数据下降了6%。这一系列数据与劳工统计局（BLS）的U3失业率和U6就业率呈强烈正关联。” 果不其然，U3失业率从3.5%上升到3.8%，U6失业率从6.7%上升到7.1%，平均小时薪酬增长从过去两个月的0.4%放缓到8月的0.2%。

失业率上升主要归因于劳动力参与率的增加，也有人认为是最近的几个罢工造成的数据问题。从Conference Board对就业机会充裕程度的调查数据的下降、认为工作难找的调查数据增加，加上七月份的负面修正，预示失业率上升不是一次性的统计异常。下个月，U3和U6进一步增加的可能性很大，实际失业人数，与预期相比，可能继续增加。如果就业增长的放缓以现在的速度持续下去，是会成为政治问题。杰克逊霍尔会议上，鲍威尔曾非常庆幸地表示，目前出现的岗位空缺下降的同时并没有引起失业率大幅上升的情形，历史上并不常见。。。大选年将至，如果失业率或失业人数的持续超预期上升，会令美联储坐立不安的。这个非常时期中，美联储对失业率上升的容忍度非常有限。。。

18个月之前，自美联储宣布加息之时起，被美联储的QE惯坏了的市场一直在“美联储何时停止加息”和“美联储何时降息”的期盼中来回摇摆。造成这个摇摆的主要因素就是劳动力市场的超预期强劲，而现今的劳动力市场的坏消息，是否真是风险资产市场的好消息？

尽管联邦基金期货显示十一月加息的可能性为33%，但是市场已经将升息周期的结束计价在内了，11月会议会不会仍是一个“现场直播”的会议已经不再重要（之所以11月加息概率不是零，只是因为美联储在上季度经济总结预测的点阵图中还有一次加息的计划），下一个重要问题是何时开始降息？

我们来换一个角度来想。正如周五克利夫兰联储主席梅斯特（Mester）所言，失业率即使上升至3.8%的美国劳工市场，与历史数据对比，仍然很强劲。虽然目前出现的劳工市场放缓迹象改变其强劲上涨的趋势，但这种放缓，有很大一部分人会认为，更多地是恢复到疫情前的水平，而不是明显的进入经济衰退。

最近的一系列就业数据中，比较次要数据，如职位空缺数据，正在缓解；薪酬增长速度也在减缓，而非农就业人数，这个绝对就业指标仍然相对强劲。这些数据加在一起，描绘了一副“不冷不热，刚刚好”的大图片，实际上正是美联储所期望的“黄金路径”：通胀在下降，而处于历史低位的失业率，其上升仍在美联储的舒适区之内。

当然，美联储希望通过放缓劳工市场的紧缺来抑制通胀，但如果放缓过度会怎么样？关键问题是，最近的放缓只是对疫情期间经济数据极值的正常化，还是会继续发展成深度就业市场的疲软？显然，前一种放缓就相当于市场普遍认为的“软着陆”，而后一种则是“硬着陆”。

目前这个“不冷不热，刚刚好”的大图片为美联储提供了耐心等待的时间。而在可以自信地宣布“降通胀”战役最后胜利之前，美联储必须给其9月会议预留最大灵活性空间（这也是为什么梅斯特周五仍然一如既往地鹰派）。同时，“数据依赖”的美联储有理由继续对即将出现的数据高度敏感，因此任何热或冷的就业和通货膨胀数据都可能轻易影响美联储的决策。

笔者认为，目前尚属坚韧的经济数据将为利率水平提供底部。虽然24年12月的联邦基金利率期货已经计价100基点的降息，但是利率曲线远端的持续大幅下降必须基于更明显的经济疲软迹象。没有利率大幅上升、劳工数据大幅超预期疲软，目前股市可以暂时充分享受来自企业盈利预测上调的利好。因此，9月伊始，劳动力市场的坏消息，仍是风险资产市场的好消息。风险市场接下来可能的路径，敬请期待下一篇。

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