科技投资老将：股票总有跌到零的可能

2022-09-02 11:09

1920年以来每一次熊市都会有幅度很大的反弹。

丹·奈尔斯(Dan Niles)认为美国股市还会继续下跌，而且跌幅可能进一步扩大。

在斯坦福大学(Stanford University)求学时，奈尔斯的专业是电气工程，他曾在微型计算机巨头Digital Device工作。奈尔斯关注研究科技股已有30多年时间，他最初担任Robertson Stephens和雷曼兄弟(Lehman Brothers)的卖方分析师，2004年开始转为关注买方市场，目前担任专注于科技股的对冲基金Satori Fund的投资组合经理。虽然纳斯达克综合指数今年下跌了23%，但在一些灵活交易和明智的卖空操作的帮助下，今年Satori Fund的回报依然为正值。

2022年即将到来那会儿奈尔斯就看跌股市，现在他的预期更加悲观。奈尔斯认为美国经济正走向衰退，并预计标普500指数将在3000点上下见底，比目前水平低25%，而且有可能跌到更低的水平。在以下经过编辑的访谈内容中，奈尔斯详细解释了他看跌股市的原因，并分享了一些他看好的股票。

《巴伦周刊》：2021年12月底我们谈到2022年前景时，你说你的首选是现金，“2022年对于科技行业所有领域来说都将是艰难的一年，”当时原话是这样。这一研判非常准确，但股市已经出现了抛售，你为什么依然看跌？

丹·奈尔斯：2022年即将到来时我们关注的是两点，第一，我们不想和美联储作对，第二，我们不想和基本面作对。今年年初我们的预期是股市将从高点下跌至少20%，今年5月我们把预测调整为下调30%到50%，到2023年的某个时候股市将见底。

年初我们认为通胀会加剧，因此美联储将采取比其他人预期更激进的行动。通胀加剧是三个结构性因素造成的：首先，劳动力市场供应非常紧张，职位空缺数量达到了创纪录的水平；其次是大宗商品价格的上涨，2008-2009年经济衰退后，用于提高煤炭、石油和铜等大宗商品产能的投资陷入停滞，我们认为如果需求强于预期，大宗商品价格就会上涨；最后一个因素是，我们认为在利率处于历史低位的情况下房地产市场会非常强劲。

在这一预期下，我们对公司基本面和股票估值产生了担忧，因为通胀上升会压低利润和股票市盈率。

《巴伦周刊》：从6月中旬到8月中旬，纳斯达克综合指数飙升了20%，然后美联储主席鲍威尔戳破了泡沫，投资者过于乐观了吗？

丹·奈尔斯：今年早些时候我研究了1920年以来的所有熊市，每一次熊市都会有幅度很大的反弹。投资者在2001年科技泡沫中亏损了49%，在2008-2009年经济衰退中亏损了57%，在这两个时期，标普500指数都出现过5次反弹，涨幅在18%至21%之间。在大萧条时期，从1929年9月股市崩盘到1932年6月见底谷底，股市出现过5次涨幅超过25%的反弹，最终投资者亏损了86%。所以，今年夏天股市的反弹真的没什么特别的，一些人认为“盈利预期已经下降得够多了，情况应该会好起来”，但实际情况并不是这样。

《巴伦周刊》：鲍威尔发表讲话后，一些媒体的评论集中在石油等大宗商品价格下跌、零售商库存过剩以及房价走软等方面，市场评论人士认为美联储过于强硬。

丹·奈尔斯：这就是为什么鲍威尔在讲话中强调，美联储可能不得不将利率维持在高于大多数人预期的水平。20世纪70年代，当通胀刚刚出现降温迹象时，美联储不止一次、而是两次过早开始降息，这就是为什么鲍威尔说“我们以前犯过这样的错误，不会再犯了”，并强调将经历“一些痛苦”，他看到过这种情况。

《巴伦周刊》：你怎么看多头有关通胀已经开始放缓的判断？

丹·奈尔斯：美国GDP大约70%和服务业相关，劳动力成本占一般公司成本的三分之二，只有10%与供应链有关，10%与能源成本有关。应对通胀的唯一方法是推高失业率。

《巴伦周刊》：去年11月以来科技股大幅下挫，什么会让科技股重新变得有吸引力？

丹·奈尔斯：标普500指数的历史市盈率约为20倍。回顾过去70年，当CPI超过3%时，该指数的历史市盈率平均为15倍，比目前水平低很多。当CPI高于5%时，该指数的历史市盈率平均为12倍。最近公布的CPI是8.5%，而该指数的市盈率为20倍，这是不可持续的。

《巴伦周刊》：但一些股票已经下跌了70%、80%。

丹·奈尔斯：我总喜欢问投资者：当一只股票下跌90%时，还有多少下跌空间？

《巴伦周刊》：答案是100%，不是10%。

丹·奈尔斯：没错，股价总有跌到零的可能。我最近了解到，在2001年和2002年的经济衰退中，大约有5000家互联网公司（包括上市公司和私营公司）破产。目前我们还没看到这种现象，但是随着利率上升和经济放缓，以及这些公司资产负债表存在的问题，2023年破产数量将有所增加。

《巴伦周刊》：我们来谈谈具体的股票，你看好两只大盘零售股，有些人可能会觉得很意外。

丹·奈尔斯：我们看好沃尔玛(WMT)和亚马逊(AMZN)。在2008年经济衰退中，沃尔玛上涨了18%，标普500指数下跌了38%。沃尔玛获得了更多的市场份额，虽然存在消费降级的问题，但在沃尔玛购物的高收入消费者数量增多，而且公司正在解决库存问题。

相比沃尔玛，亚马逊的估值很高，而且收入增幅已从2021年3月的44%降至2022年6月的7%。但和沃尔玛一样，亚马逊将在经济衰退期间获得更多的市场份额。我要说的一点是，在投资这两只股票的同时，我们做空了一篮子线上和线下零售商。但最重要的是沃尔玛和亚马逊将从其他零售商手中夺走零售市场份额。

《巴伦周刊》：另一方面你对广告市场感到担忧，你最担心什么？

丹·奈尔斯：2008-2009年间广告收入在两年内下降了20%以上，当时互联网占整个广告市场的12%，如今已经占到三分之二。明年广告市场可能陷入衰退，依赖数字广告的公司无处可逃，因为它们已经变得太大了。

此外，TikTok正在从Meta Platform (META)和Snap (SNAP)等其他社交媒体公司手中夺取市场份额，Netflix (NFLX)则计划推出带广告的付费服务。这里涉及的收入原本应该属于其他公司。尽管苹果(AAPL)一直在谈论隐私问题，但该公司的广告业务正在起飞。

《巴伦周刊》：你怎么看苹果公司？

丹·奈尔斯：我们目前做多苹果。过去10年，在产品发布之前的几周里，苹果在60%的时间里跑赢，但我们的计划是在9月7日iPhone14发布后卖出并做空，这反映了我们对经济走势的预期、新手机的高价位以及高端消费支出减弱的事实。苹果在截至6月的季度里的收入增幅为2%，我认为明年要想提高到5%区间内很难，而这是一些分析师的预期。

《巴伦周刊》，你一直看好博彩板块，为什么？

丹·奈尔斯：我们持有Penn Entertainment (PENN)和DraftKings (DKNG)的股票。在上次经济衰退中，拉斯维加斯金沙下跌了20%，但拥有区域性赌场和赛马场的Penn Entertainment同期仅下跌了5%，我预计该股这一次会有更好的表现。持有DraftKings的股票是因为我们看好网上体育博彩，目前大约有20个州已经认定网上博彩合法，我们认为加利福尼亚也将效仿。这两家公司的股价都从最高点下跌了约75%，DraftKings今年收入有望增长60%，接下来三年的复合增长率为40%，网上博彩是最后几个走向数字化的市场之一。

《巴伦周刊》：英特尔也是你一直在投资的一只股票。

丹·奈尔斯：对，不过我们通过做空其他芯片股对英特尔的头寸做了对冲。英特尔出现了很多执行失误，在生产上落后，一次又一次地错过产品发布日期，市场份额被AMD抢走，明年AMD将从英特尔手中夺去更多份额。有人预计明年英特尔的每股收益能恢复两位数增长，但我认为如果能持平就已经很不错了。但新CEO帕特·基尔辛格(Pat Gelsinger)上任后，英特尔再次有了一位有技术背景的CEO，从美光跳槽过来的新CFO戴夫·辛斯纳(Dave Zinsner)也很优秀，而且目前英特尔估值较低，市盈率为13倍。

《巴伦周刊》：对英特尔来说最重要的是推动代工芯片制造业务的增长，但这是不是要花大量时间和资金？

丹·奈尔斯：是这样，但英特尔刚签下了一个重要客户联发科(2454.TW)，如果能找到另一个大客户，英特尔的股票将有更好的表现。

《巴伦周刊》：感谢接受我们的采访。

文 |《巴伦周刊》撰稿人埃里克·J·萨维茨(Eric J Savitz)

编辑 | 郭力群

《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2022年9月2日报道“Why a Bearish Money Manager Likes Gambling Stocks and Is Ready to Dump Apple”。

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来源: qq

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