从微观中汲取力量

作者：谦谦

来源：六禾致谦（ID：liuhe-capital）

01

又到“甜蜜区”

巴菲特的办公室有一张棒球海报，他是波士顿红袜队的击球手泰德，泰德对巴菲特的投资理念有很大的影响。泰德有一个鲜明的观点：不要每个球都打，而是只打那些处在“甜蜜区”的球。

熟悉的投资者知道，我们经常会使用风险溢价历史分位来刻画市场的温度。如果将主要指数当做棒球，20%分位以下的区域可能正是击球的“甜蜜区”。历史数据告诉我们，在这个区域击球，投资者面临的风险和可能的收益已经极度不对称。

10月31日，A股风险溢价历史分位落到了11%左右。上一次落到这个分位是4月26日，此后，市场展开了一轮迅猛反弹。

显然，市场又到了“甜蜜区”。

02

从微观中汲取力量

还是可以简单阐述一下我们所处的大环境。

1、全球主要矛盾

瑞·达里奥将当下周期类比于1929-1945年的世界局势，这一局势有三个特点：

（1）经济高速增长过后，步入长期债务周期末端（零利率、大肆印钞、通货膨胀、泡沫破灭）；

（2）贫富分化加剧，国内矛盾尖锐（日本、西班牙、意大利、德国演变成专制国家）；

（3）全球冲突加剧（第二次世界大战）。

我们可以将达里奥的观点简化为：

（1）美联储加息缩表是否会引爆一些国家，甚至引起全球金融风暴；

（2）逆全球化；

（3）地缘政治冲突；

（4）中美对抗；

（5）欧美衰退。

对这几个因素的考量将是我们构建组合的约束条件。

2、中国主要矛盾

十月最后一周的交易，港股和中概股出现了较大幅度的下跌。海外投资者主要担心中国的游戏规则是否会改变，尤其是是否坚持市场经济的发展方式。

芒格先生一直告诫投资者不要掉入“意识形态的陷阱”。本质上，有些事情，对于投资来说，既不可知，也不重要。我们只要确认走在了“市场经济 + 技术进步”的大道上。

我们也仔细思考过逆全球化背景下国家竞争能力的问题。这个问题过于宏大，很难构建令人信服的思考框架，但还是可以做一些尝试。如果用市场经济、技术进步（核心技术）、市场规模、能源优势、信息优势五大支柱元素来衡量国家竞争能力的话，中国显然处于较好的地位。尤其是俄乌战争以来，中国获得了更多的低成本能源供给，这可能也是今年前9个月FDI增长迅速的原因。

中国仍然存在不少短板，这是风险的来源。

综合各个方面的因素，我们整体认为，中国目前的主要矛盾是，微观企业竞争能力还在增强，宏观经济增长速度逐步下移，疫情防控或是短期矛盾的焦点。

3、从微观中汲取力量

虽然市场已经到了先胜后战的“甜蜜区”，但从这几个月的数据来看，宏观上依然没有令人心动的迹象。

近期，疫情的全面蔓延可能让经济雪上加霜。

所以，我们需要从微观中汲取力量，创新中药、医疗器械、信创等少数领域已经有所呈现。周期尾部往往孕育新的开始，这样的力量可能会一茬接着一茬。

当然，如果短期矛盾的焦点有所变化，那就可能百花齐放了。

03

投资策略

我们一直强调，目前是最近两年来最好的投资时机。投资策略的关键词是两个：低价、长期竞争优势公司。

我们也谈到过从两个维度来寻找这样的公司，一是事件驱动导致的低估，这两年以来这样的领域已经很多；二是未来行业增速有保障，主要在消费、碳中和、数字化、医疗健康、其他专精特新等细分赛道。

根据前文阐述的全球矛盾和国内现状，这里再增加几个倾向性的思考：

1、内需整体好于外需；

2、中小公司整体好于巨型公司；

3、主营业务突出好于复合多元业务；

4、强现金流好于弱现金流。

当然，长期竞争优势公司都应该具备一个共同的特点：资本回报率突出，市场占有率突出。

幸运的是，符合以上条件的标的还是挺多的。毕竟，大量中国企业已经具有全球竞争优势，而且，市场处在“甜蜜区”。

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