巴菲特为什么买派拉蒙不买奈飞？

2022-05-23 11:05

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当奈飞的增长出现问题时，投资者对烧钱行为产生了反感。

年纪大一点的观众喜欢哥伦比亚广播公司(CBS)，但我猜沃伦·巴菲特(Warren Buffett)投入26亿美元购买派拉蒙环球(Paramount Global)的股票，并不是因为他是《海军罪案调查处：夏威夷》(NCIS: Hawaii)的超级粉丝。他可能是在打赌，投资者对娱乐业的看法是完全错误的。

在向流媒体转变的过程中，传统电视和电影发行看起来更像是一项资产，而不是拖累。值得注意的是，这位著名的价值投资者并没有选择奈飞的股票。奈飞的股价已从去年11月的700美元峰值跌至5月20日收盘时的186.35美元。

派拉蒙公司(PARA)合并了两家传统电视公司：维亚康姆(Viacom)和哥伦比亚广播公司(CBS) ，这两家公司都是现金牛。当鲍勃•巴基什(Bob Bakish)在2016年接管维亚康姆时，电视收视率很低，公司历史悠久的电影制片厂派拉蒙也在亏损。但维亚康姆在最近一个财政年度的125亿收入中产生了12亿美元的自由现金。巴基什不仅提高了电视收视率，还让电影工作室重新盈利，并增加了自由现金流。

无论是过去还是现在，哥伦比亚广播公司一直是收视率的领头羊。早在2016年，它在132亿美元的收入中就产生了接近15亿美元的自由现金。两家公司于2019年合并后，巴基什担任首席执行官，并于2021年推出了派拉蒙+流媒体服务。哥伦比亚广播公司还拥有Showtime高级频道和流媒体服务，以及一个名为Pluto TV的带广告的免费流媒体服务。

现在说派拉蒙成功还为时过早。首先，公司的股票已经很糟糕了。即使在巴菲特的伯克希尔-哈撒韦公司披露持股后，派拉蒙股价5月17日反弹了15%，但在过去三年中，股东们已经损失了27%。

该公司还花了大量的钱来吸引流媒体用户。今年，该公司营收超过300亿美元，但预计仅能获得约7亿美元的自由现金。

时间会告诉我们，支出激增对公司业绩增长有什么作用。上个季度，派拉蒙吸引了630万订阅用户，总用户数达到6200万，这还不算6800万普通的Pluto TV观众，该公司表示，这一数字较上年同期增长了两位数。

请注意派拉蒙被压制的自由现金流，如果按照公司最近208亿美元的股票市值计算，其自由现金收益率为3.4%。这不是小数字，那些大胆预测的分析师们认为，到2026年其自由现金流可能达到20亿美元左右。之所以这么说，是因为其目前的利润额远远低于维亚康姆和哥伦比亚广播公司过去的利润。如果这些预测被证明是准确的，那么巴菲特就买入了一只自由现金收益率为10%的股票。

巴基什在2月份告诉巴伦周刊：“传统资产和流媒体资产的结合是一个真正的优势，我们有能力加快业务发展，吸引用户，创造比纯流媒体更有吸引力的经济效益和利润率。”他举了两个例子，说明老式的发行方式可以降低创建流媒体内容的风险。派拉蒙在有线电视上推出了一部名为《1883》的牛仔剧，吸引了其热播剧《黄石公园》的粉丝，然后又将《1883》独家转移到派拉蒙+。公司利用45天的影院窗口来帮助收回流媒体播放电影的成本。

从其2.21亿流媒体用户和最近获得的一大堆奖项来看，奈飞更受粉丝欢迎，也更能打动人心。但在过去六年里，它也累计烧掉了80多亿美元的现金。当奈飞的增长出现问题时，投资者对烧钱行为产生了反感。本季度，奈飞预测将损失200万用户。奈飞计划推出一个更便宜的、有广告支持的订阅计划，但建立广告业务需要时间。

我们还不知道，如果奈飞必须将内容支出降低到能使自由现金流持续为正的水平，那时它作为一项服务的吸引力会有多大。反过来说，如果公司必须加大支出以恢复增长，我们也不知道未来的自由现金预测是否能实现。两位分析师对奈飞2026年的自由现金流进行了预测：一位说是55亿美元，另一位说是95亿美元。中间值为75亿美元，假设奈飞收入增长强劲，这个利润率将远远超过维亚康姆和哥伦比亚广播公司在2016年的收入增长。

总体来说：奈飞今天的市值是派拉蒙的四倍，但它能否产生四倍于派拉蒙的自由现金流，以及几年之后能实现也都不清楚。也许事实会证明，奈飞是一家不受传统的限制，不受投入资金尝试制作热门作品限制的科技公司。但如果它只是一家在网络上领先的娱乐公司，巴菲特现在的押注派拉蒙很可能会表现更出色。

文 | 《巴伦周刊》撰稿人杰克·霍夫( Jack Hough)

编辑 | 吴雨婷

《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2022年5月18日报道“Why Warren Buffett Bought Paramount, Not Netflix, Stock.”。

（本文仅供读者参考，并不构成提供或赖以作为投资、会计、法律或税务建议。）