节后债市小幅走高，2月会降息吗？

文 | 《财经》记者 唐郡  

编辑 | 张威 袁满

春节假期后第一个工作周，债市超预期走强。

Wind数据显示，1月28日以来，银行间市场主要利率债收益率普遍下行，债市表现走强。截至2月3日收盘，多个热门国债品种收益率较春节前下行3个-4个基点，即国债价格上行。同时，不同期限国债期货主力合约价格连续2个交易日全线收涨。

中信证券首席经济学家明明对《财经》记者表示，春节后债市上涨的三大支撑因素是春节消费数据利空出尽、股票市场表现不及预期，以及国务院总理李克强考察中国人民银行、国家外汇管理局的事件性因素抬升宽货币预期。同时，明明认为，2023年全年，宽货币预期将支撑债市不至于过度走弱。

近日，央行印发通知，延续实施碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项再贷款、交通物流专项再贷款等三项结构性货币政策工具，继续加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。由此，部分市场人士对《财经》记者表达了对降息、降准等总量政策的期待。

多位市场及分析人士接受《财经》记者采访时表示，当前债市收益率下行幅度不大，尚未充分计入降息、降准预期，预计2月降息概率不大，但年内仍有空间。

2022年12月以来，受经济复苏强预期影响，债券市场走弱，债券收益率整体走高，其中10年期国债收益率一度突破2.93%，创2022年新高。春节前夕，机构多认为2023年债市表现将不如股市。

Wind数据显示，1月28日以来，利率债收益率先升后降。截至2月3日收盘，活跃品种“22附息国债25”从2.93%左右的阶段高点，下行4BP（基点）至2.89%附近；“22国开20”从3.09%左右回落4BP至3.05%左右。而A股大盘整体跌多涨少，表现略不及预期。

利率债主要指的是国债、政策性银行债等品种，因为有国家信用背书，通常被认为是无风险债券，不存在信用风险，其收益率波动反映了市场对于经济的预期。

1月31日，国家统计局公布的PMI（采购经理指数）数据显示，2023年1月，中国制造业PMI、非制造业PMI和综合PMI分别为50.1%、54.4%和52.9%，环比上涨3.1个、12.8个和10.3个百分点，均上升至扩张区间（50%以上）。

从分项数据来看，非制造业PMI项下的服务业商务活动指数为54.0%，环比上升14.6个百分点。国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河表示，1月前期受疫情影响较大的零售、住宿、餐饮等行业商务活动指数均高于上月24.0个百分点以上，重返扩张区间，表明居民消费意愿明显增强，市场活跃度回升。

多位分析人士称，1月PMI反弹表明内需推动经济回升，但亦有部分短板。1月30个大中城市商品房成交面积同比下降40.5%，100个大中城市土地成交面积同比下降13.4%，表明房地产业尚未明显好转。此外，1月新出口订单指数为46.1%，仍处于收缩区间。

在经济整体复苏情况下，债市不跌反涨，表现好于此前预期。对此，明明认为，2022年四季度以来，疫情防控政策的优化以及稳经济措施的集中发力使得市场对于2023年中国经济复苏有较高期待。其中，市场对于2023年社零增长的预期普遍较高，GDP增长的中性预期也达到了5%。债市在春节前的下跌已经定价了这些预期，但春节期间的消费数据，距离疫情前的水平仍存在一定差距，消费复苏没有超预期的背景下，债券市场利空出尽，支撑债市上涨。

除消费复苏不及预期，明明认为，还有两大因素支撑春节后债市上涨，一是春节后股票市场不及预期，股债跷跷板效应显现；二是近期国务院总理李克强到央行、外管局考察并主持召开座谈会，李克强说，“当前经济增速回升向好，金融系统要继续提升服务实体经济水平，这关系市场预期，稳定的预期是市场经济的‘硬通货’。”明明认为，座谈会内容向市场释放了宽货币预期，对于债市是利好。

“从全年的视角看，支撑年内债券市场不会过度走弱的关键因素是2023年我国仍处于宽货币周期内，历史上六轮宽货币阶段中我国债市没有经历过大熊市，而开年以来的利率点位已经处于较高水平，配置价值逐步凸显。”明明对《财经》记者表示。

春节后，货币政策取向如何？

1月28日以来，央行累计通过公开市场逆回购操作（OMO）投放资金1.24万亿元，春节假期至今逆回购到期累计2.31万亿元，净回笼资金1.07万亿元。部分投资者据此认为，央行货币政策取向偏紧。

对此，明明认为，1月28日以来，央行的公开市场操作可以分为两个阶段，前一阶段仍然保持较大的流动性投放，尤其是1月29日-31日累计净投放3970亿元，这一阶段的操作相较往年明显偏松；后一阶段即进入2月后，央行公开市场操作规模在大额流动性到期的环境下仍然逐步缩减，这一阶段央行直接投放节奏相较往年偏紧。“整体而言，春节前央行流动性投放的资金规模较大，导致春节后央行回笼的资金规模也较大，但资金面仍然维持合理充裕。”明明表示。

“1月28日以来，DR007紧密围绕OMO利率（2.0%）波动，体现出当前货币政策是稳健中性的。”光大证券首席固收分析师张旭在接受《财经》记者采访时表示，不宜依赖净投放量等数量上的指标来判断货币政策的取向，而应重点观察MLF和OMO这两个政策利率的变化。此外，DR007也是货币政策调控的关键性参考指标，因此可以比较准确地体现出政策的取向。

货币环境宽松是否意味着降准降息可期？

2022年8月以来，央行MLF 和OMO利率已经连续6个月按兵不动，贷款市场报价利率（LPR）也未单独下调，市场降息预期多次落空。近日，央行宣布煤炭清洁高效利用再贷款等三项结构性货币政策工具延续并部分扩容后，一位利率债交易员对《财经》记者表示，“也不给总量的（货币政策）。”表达了其对降息的期待。

对此，民生证券认为，2022年以来2次MLF降息的共同点在于，宽信用进程明显受阻，经济下行压力较大，市场主体信心预期低迷，亟待政策发力提振，而近期票据利率上行亦反映微观主体信心有所恢复，信贷投放力度和节奏有其延续性，再考虑到各部门间政策配合，2月央行或“按兵不动”，为总量货币政策留有空间。

从市场表现来看，张旭认为，近期债券投资者的预期较为发散，市场中既存在降准、降息等货币政策宽松的预期，也存在经济超预期增长而导致收益率大幅上行的预期。从市场价格来看，两种预期的强弱正处于反复变化的过程之中。前述交易员亦表示，当前收益率下行幅度较小，不认为市场开始交易降息预期。

多位受访人士亦对《财经》记者表示，当前中国货币政策降准降息仍有空间。明明表示，2023年稳经济、扩内需的目标下，货币政策仍将为经济修复保驾护航。并且，随着海外加息周期放缓，国内货币政策的外部制约减轻，因而操作空间也较为充足。后续降准和降息都存在落地的可能性。

邮储银行研究员娄飞鹏认为，预计央行在货币政策方面会更加珍惜操作空间，当前通过降低5年期及以上LPR来引导长期贷款利率下行的可能性相对更大。