本周，美国金融市场越来越明显地与更鹰派的美联储言论分道扬镳。在本周大部分经济数据都低于预期情况下，美联储还能如此旗帜鲜明地唱鹰，不知道葫芦里卖的是什么药？！ISM制造业和服务业调查和核心资本货物订单的疲软、职位空缺（Jolts）急剧下降、ADP就业报告疲软、BLS改变季节性调整因素导致初请和持续失业金人数都大幅增加，笔者认为上述这些指标应该足以让美联储做出按下暂停键的选择。不错，周五大非农的数据中的就业人数及失业率显示就业市场的韧性，但是就业数据中的几个明显的裂纹：2）工作周滑落，综合工作时间自1月份（莫名其妙的）强劲报告后已连续两个月下降0.1；工作时间减少和薪酬增长放缓，2）和3）这两点加在一起，便将薪酬增长从7.2％降至6.3％，证实了笔者的从商品向服务消费再平衡已经完成的论点。服务业的（非管理，蓝领）平均小时薪酬从2月的5.25％降至3月的4.96％，峰值是22年3月的7.26％。所有工人的平均小时薪酬为4.2％，接近与美联储2%通胀目标相匹配的薪酬增长区域。美联储坚持所谓的，“就业市场紧张使得薪酬上涨，造成通胀失控螺旋上升”的论调，至少至今没有实际数据支持：在过去一年中，U3失业率基本上没有变化，但是薪酬增长的下降趋势仍然在持续。大非农数据中的好消息是：劳动力供给持续改善，主要是壮年男性重回就业市场（说个笑话：估计是投资账户巨亏，不得不回来工作了）。就业流动数据显示，自疫情以来，从“就业”转向“失业”的人数为最低，“失业”转向“离开劳动力市场”的人数为一年来最低，这也解释了为何失业率保持在史低。至于为什么顽强的就业环境中，薪酬增长的下降趋势却已经持续了一年？笔者早在1月5日题为“魔鬼在细节”就有过解释：“我们来看一下11月底的Jolts（职位空缺）数据：其中大于50%的比例是在商业服务、教育和医疗。这些行业的劳工市场的供不应求而薪酬增长低于市场平均数的现状，是自疫情前就存在并延续至今的。对于教育和医疗行业来说，政府的过重角色，其实阻碍了行业薪酬的增长。运输、仓储行业是薪酬增长最快的，但是近来却没有就业增长。所以，以上组合，预示着整体薪酬增长速度应该是降低的。”笔者认为有一个重要的现象，一直在被误判：‘21年的薪酬水平冲击是由于“大跳槽”而非如很多金融媒体认为的是“大辞职”所致。或者说，“大辞职”是短暂的。目前，壮年年龄段的劳动参与率已经完全恢复；16-24岁年龄组的就业比率在过去两个月增加了整整1个百分点；纽约联储的一项研究得出的结论是，55岁以上人群的退休速度跟疫情前的速度没有太大差别。请读者思考下面的数据：招聘和离职的季度总和从2021年6月开始激增，也正是（共和党保守）红州停止发放疫情失业保险的时候。这个招聘和离职的增长一直持续到2022年2月。在这段期间，季度平均率为27.82％，比2020年2月水平高出2.19％，到2022年2月，上述指标恰好回到了25.63％的水平。期间，信息、金融和制造业是（“大跳槽”）相对疲弱的行业，而休闲业、教育和医疗保健是最大的增长贡献者（同时，这些产业的薪资增长又差强人意）。可以这么说，疫情引起的“大跳槽”和薪酬增长的一次性波动已经结束，现重新回到疫情前的水平。单单看离职数据对薪资增长以及对通胀影响也是很能说明问题。从根本上讲，跳槽的人的工资增长要比留在原职位的人更大；因此，理论上，其他条件不变，高离职率意味着强劲的工资增长和更强的通胀压力。虽然2月份的JOLTS报告最新数据显示，离职率从2.5%上升到2.6%；但是，离职率的总体趋势非常明显——它正在减速。为什么这很重要？因为它意味着并确认通胀也在减速！下图的数据是从2000年开始的，笔者认为通胀（PCE）和离职率的相关性是相当可靠的。
周三的CPI报告，预期CPI的月值和年值涨幅均为0.2%和5.2%，而核心CPI预期为0.4%和5.6%。年化CPI“反通胀”的主要原因是基数效应：2022年3月能源价格的月度飙升至8.2%；食品在2022年3月上涨了0.9%（记得去年3月发生了什么了吗）。考虑到服务需求的减缓，笔者认为核心数据可能会低于预期的下限0.4%；而住房租金通胀要到今年下半年最终开始下降，因此，住房通胀可能是唯一一个上涨的部分。美联储本周的所有言论都是千篇一律地表决心，要将联邦基金利率提高到5%以上，并保持这个水平。“银行危机”表面上似乎已经平息了，美联储官员因此可以更加大胆地提高利率？看来，他们“宁愿在抑制通胀方面犯“过度紧缩”的错误”的想法并非说说的。难道他们就认“就业人数下降”这个死理么？！3月份公布的美国非农就业数据表面上看起来可能更加符合美联储继续加息的观点。在周五数据公布后，金融市场将在5月份美联储会议上加息的概率提高到了约70%。但是，美联储关注的NTFS，已经倒挂150基点！市场告诉美联储，“您现在尽管加息，到时候怎么加上去的，就怎么给我降下来！”
笔者认为，美联储最重要的问题仍然是银行体系。在目前利率曲线水平下，银行证券持有的亏损仍是可控的。硅谷银行的可供出售组合（AFS）是在低点出售的，如果它能在3月时挺下来，它的组合现在就回到去年12月的水平（当然，如果不是它的牺牲，可能利率还会继续飙升也未可知，所以硅谷银行可能命该如此）。尽管资产上的损失可能是可控的，但在当前的政策利率下，国债对银行存款的竞争会导致银行向私企提供信贷的供应大幅收缩。因此，再一次加息将是非常不明智的。更多笔者原创，请点击 http://esthery.substack.com/
Esther Ying Yang扬缨女士Risk Lighthouse LLC 联合创始人。她有二十多年华尔街金融机构的工作经验，尤其专长金融衍生品增效和对冲策略。曾在VOYA投资管理公司任高级副总裁。扬缨亲身经历过2001年纳斯达克股市泡沫破灭， 2008年次级房贷造成的金融危机以及过去三年的疫情、通胀行情。她从多年的华尔街市场经验中训练出对经济宏观环境有清晰的直觉及对金融市场的风雨变换敏锐的嗅觉。她持有北美高级精算师（FSA）和 金融分析师 (CFA), 北京大学细胞生物学士, 加拿大滑鉄卢大学金融数学硕士。(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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