做空报告“缺乏诚意”、出现低级错误？蔚来股价反弹

在遭遇灰熊（Grizzly Research）做空、股价大跌之后，6月30日中国电动车制造商蔚来汽车（NIO）在资本市场表现企稳。对于灰熊声称其造假夸大了收入和利润率，蔚来严厉回击称“该报告毫无价值”，且股价在前一日大跌后反弹。

灰熊在6月28日的报告中表示，蔚来汽车正在玩“会计游戏”，以增加收入并提高净利润率，以实现财务目标。

该报告核心直指该公司创建的武汉蔚能电池资产公司（以下简称“蔚能”）的情况。蔚能成立于2020年，由蔚来汽车、电动汽车电池巨头宁德时代（300750.China）等公司持股。该公司主要负责蔚来汽车BaaS服务（车电分离电池租赁方案），即蔚来汽车的车主买车后，可以按月支付电池费用。

报告认为，蔚来汽车与蔚能的交易，让蔚来汽车的收入夸大了10%（26.17亿人民币）、净利润夸大了95%（17.77亿人民币）。

蔚来是率先采用购车购电分离方式销售的电动车制造商，买家可以选择以较低的价格购买电动汽车，然后按月支付电池费用。这是一种降低电动汽车成本并使其与购买汽油车成本更具可比性的方法。

灰熊在做空报告中指出，蔚来汽车将向蔚能提供电池的销售收入也认作自身的销售额，而将后续每月应收取订阅费的负担转嫁到蔚能身上，“如果没有蔚能，蔚来将不得不等到客户订阅的整个周期结束才能确认订阅收入。对蔚来来说幸运的是，他们不必等待……试想一笔7万人民币的（电池服务）销售额，通常蔚来大约需要7年（通胀调整后）时间才能确认全部订阅收入，但有了蔚能，他们可以立即确认收入。” 

报告称，这意味着在财务报表上，蔚来可以提前约7年获得经常性收入并立即确认，进而人为地推动收入增长，而不会产生任何额外成本。

报告写道，“2021年前9个月，蔚来汽车对蔚能的销售额为28亿元人民币。我们相信几乎所有这些商品的销售都是由电池销售组成的。假设这一收入的利润率为20%，这意味着蔚来汽车在此期间将价值22.5亿元人民币的资产集体从资产负债表中转移出去。这意味着，这些电池在9个月里为蔚来节省了高达3.36亿元人民币的折旧成本，这直接影响（并夸大）了公司的底线。” 

灰熊估计，仅蔚能电池就能人为地提高蔚来汽车的利润超过30亿元人民币。根据财报，2021年前9个月，蔚来净亏损18.74亿元。如果没有这些“会计花招”，蔚来的净亏损将接近翻倍，达到36.90亿元。

对于这一做空报告，蔚来在6月29日的一份声明中表示，该报告“毫无根据，包含大量错误、没有依据的推测以及对与公司相关信息的误导性结论和解释。”蔚来还表示，它正在审查这些指控并考虑采取适当的行动来保护股东的利益，并将在适当的时候进行更多披露。

灰熊则暂时没有回应对其报告发表评论的请求。

对于该做空报告，资深美股投资者、和合首创香港执行董事陈达在投资者平台上表示了自己的质疑，称“他们（灰熊）homework没有好好做，这篇作业太缺乏诚意了。”陈达指出，该报告中存在计算错误等低级错误，例如，对于蔚来如隐藏部分换电站成本将带来的总成本降低额出现计算错误。

陈达在接受媒体采访时也表示，蔚来这种一次性确认销售额的方式可以说是激进，但硬要说造假就比较牵强。很多机构人士也认为，灰熊对蔚来的主要质疑并非质疑。有财务人士认为，灰熊对蔚来“虚增收入”的指责，关键在于蔚来是否向蔚能卖出超过实际需求的电池。

对于该报告给蔚来带来的资本变动和影响，《巴伦周刊》写道，奇怪的是，该报告于6月28日下午发布，但蔚来汽车的股价在6月28日的美股交易中仅下跌了约2.6%。当日电动汽车制造商普跌，特斯拉(TSLA)股价下跌了5%。

市场对报告的反应似乎延迟了一天。蔚来汽车的股价6月29日周三在香港市场大跌11.4%至164.10港元（20.19美元）。

6月30日，蔚来汽车的港股恢复了涨势，截至收盘涨3.93%至172港元。 

文 | 《巴伦周刊》中文版撰稿人梁沐

编辑 | 林一丹

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