策略分享：量化模型决策的工具型资产选择

股指期货和股指期权全力加持，中证1000ETF后来居上，中小盘工具型资产标的大有可为。

这位主管分享到，四月底的时候，量化团队研发的模型中，在好几个不同维度的观测指标上都出现了历史极值共振的状态。基于模型输出，他给上级主管汇报了当前不应悲观，市场Beta大概率面临转向的判断。而该机构中以基本面投资为核心逻辑的其他团队，却还在国内疫情，全球通胀和俄乌战争焦灼等高不确定性外部环境下延续着对市场悲观而低配权益的判断，并不支持量化模型关于市场止跌转向的说法。

我问他，如果当时这个模型判断在内部被广泛认可，你们这个体量的资金会选择什么交易工具参与？他说，自己会大概率选择弹性更高的中小盘宽基指数ETF来交易这个决策，比如用中证500和中证1000ETF来建仓。尤其是中证1000，会是他的首选。他的理由也很清晰，一方面他的量化模型输出的预期是全市场Beta要反弹，但另一方面，到底什么行业或个股会最受益，从模型层面还没有出那么细致的预测，不可能直接去赌在某个行业赛道或个股上。

后面的事实证明了，量化模型这次说的非常准。截止到7月底，三个月下来，中证1000指数从四月低点反弹了38%，而中证500指数是23%，作为对比的沪深300同期只涨了不到11%。所以从当时情况看，从抓市场反弹的效率而言，弹性更高的中证1000确实是当然之选。

然而这位量化主管也告诉我，当时如果领导真给他额度让他放手去买，他当时应该会选流动性更好的500ETF，虽然明知抓反弹效率会更低一些。我看了看数据，的确是这样。在4月底，典型的中证500ETF（510500）的日均成交额在20亿左右，而中证1000ETF（159845）的日均成交额只有不到5000万。

就在我们聊天后的这一周，市场中有了全新的情况变化。随着与中证1000指数挂钩的股指期货IM合约和股指期权MO合约在中金所上市交易，我们观察到，挂钩中证1000指数的ETF的二级市场流动性即刻就有了井喷。在指数衍生品上市后的6个交易日，中证1000ETF（159845）的二级市场日成交金额就已经来到了20亿的量级，现在就完全可以让该量化主管打消流动性顾虑，放手选择1000ETF来兑现模型收益。另外从ETF的机制看，ETF的流动性并不仅仅来自于二级市场的交易换手。机构同样可以通过基金的申购赎回机制参与持有。而中证1000ETF（159845）在指数衍生品官宣上市后的这两周，份额净增长就达到了63.40亿份（对应金额近50亿）。可以看到资金也在通过份额申购的方式参与到1000ETF的持有中来，形成了一级市场和二级市场同步活跃相互推动的良好态势。

量化模型和主观基本面逻辑都会在全市场细分Beta本身的择时轮动判断上输出观点，即具体哪类资产会更贴合接下来的市场逻辑而受到资金青睐与市场追捧，从而在选择轮动资产上有所作为，以获得超额业绩。量化的风格轮动模型一般是通过对全市场股票截面因子维度的观察，计算出相应的因子动量和因子拥挤度等指标，并将其他宏观信息比如CPI环比变化，货币增速，进出口数据等信息时间序列化后引入模型分析中得出相应判断。主观基本面逻辑则常常会就一个核心逻辑叙事进行推演展开，同时参考上述部分宏观信息和数据以佐证逻辑。

然而不管是是量化模型还是基本面逻辑的轮动输出，任何一种风格轮动观点到投资交易的落地，一定需要有对应的可交易标的。这也就是ETF这类可表征细分Beta风格涨跌幅的工具型资产在机构投资中的核心作用所在。

比如在过去几周，中小盘相对于大盘股的强势非常明显。在风格轮动量化模型相关预测输出下，投资经理就可以通过买入中证1000ETF，并做空沪深300的股指期货去对冲来兑现轮动策略带来的收益。即便机构资方没有办法做空股指期货，也可以单纯增配中证1000ETF，在有效的风格轮动模型下，也能得到相较于其业绩基准如沪深300或中证800的超额业绩。

在国内市场第一只ETF，上证50ETF（510050）2004年上市交易后，十八年下来，沪深两市各种类型的宽基指数和细分行业风格类指数类跟踪的ETF产品，呈现百花齐放的势头，尤其是在2019年后加速发展。据中信证券ETF市场7月月报显示，截至2022年6月底，沪深两市已成立的ETF基金总数达699只，资产管理规模合计达14834亿元。ETF产品在覆盖风格Beta的品种丰富度上已经达到了相当的程度，同时资产管理规模的增长和二级市场流动性的进一步提升，也足以支撑各类风格或行业轮动的各种细分策略。

在中证指数的指数编制方案中，我们可以看到第一段的描述如下：中证1000指数选取中证800指数样本以外的规模偏小且流动性好的1000只证券作为指数样本，与沪深300和中证500等指数形成互补。也就是说，该指数的编制出发点，就是和沪深300所代表的两市大盘股，与中证500所代表的的两市中盘股形成互补对比。

这位机构主管还分享到，过去几年机构资方的在权益类投资基准逐渐从之前单一挂钩沪深300，稳步扩大更多产品基准开始挂钩中证800，以反映中国经济进入供给侧改革新阶段后市场活力所在，即中小企业的成长。而中证800指数的样本池实质上就是沪深300和中证500股池的合集。

于是，在之前做中小盘和大盘的轮动策略时，机构会选择中证500ETF和沪深300ETF来作为相关策略轮动标的。而当权益投资业绩基准扩大到中证800后，就会有更多的投资机构偏向于更多的使用中证1000ETF去轮动沪深300ETF。

另外，虽然中证500指数所对应的股指期货IC合约已经上市交易到了第七个年头，然而挂钩500指数的股指期权却迟迟没有上市。这次中证1000指数期权后来居上，与指数期货同步上市。虽然我们没有明确的证据说明，股指期权的上市与否会给对应的指数ETF带来大的流动性影响，但从数据中可以看到，中证1000指数期货和期权衍生品上市后的六个交易日，二级市场上中证1000ETF的流动性明显好于对应的500ETF流动性。而之前提到的中证500ETF日成交额现在还不及四月底之时，观察到明显的流动性分流。当前数据还很有限，相关效果还有待进一步观察。

04. 后续与总结

从上述分享和案例可以看出，ETF作为场内工具型资产标的，通过一级市场申赎机制，场内做市商机制，完善的一二级市场折溢价套利机制保障定价准确性，从而实现与指数涨跌幅之间的最小化跟踪误差。而部分宽基指数（上证50，沪深300，中证500和中证1000）则更进一步引入了指数期货和期权衍生品，实现了更加多样的套利策略和流动性跨市场搬运的可能，从而大幅增加了对应ETF产品的场内流动性和资金份额存量。因此，这类ETF产品在良好的流动性加持和参与便利条件下，是机构资金投资绝佳的工具型资产标的，尤其适用于承载量化模型输出的投资决策。

这位量化主管最后分享到：不管这个机构当时的投资决策，是否受益于量化模型的输出判断。但至少领导和其他基本面的经理因为这件事，最近三个月总是会时不时会过来问他：那个神奇的量化模型现在是否有对全市场走势新的判断，该主管说从他的模型看，指标已经脱离了历史极值的共振区，对全市场整体行情他也很难如同之前给出那么笃定确定的判断，而更多只是输出概率上的可能性判断。即便大级别的全市场行情机会稀少，分类Beta的轮动机会出现的频率还是会多不少。

通过这个过程，该资管机构内部对量化模型发挥作用的全貌有了更多的共识理解。尤其是，该主管将ETF作为工具型资产标的和相关的指数衍生工具，作为兑现量化模型决策的落地逻辑，彻底给领导和同事讲清楚了。相信随着投资机构对工具型资产的重视，指数ETF和指数相关衍生品的持续推出，与市场机制建设的进一步深入。如同中证1000ETF这样的ETF会更多的进入到机构投资交易工具箱中，发挥更大的作用。

就在本文发布日，编辑部关注到中证1000ETF（159845）公告实施基金份额折算业务，权益登记日为8月1日，除权日为8月2日。基金份额折算后基金份额净值与2022年7月25日中证1000指数收盘点位的万分之三基本一致。

份额折算小贴士

中证1000ETF（159845）流动性好，成交活跃，此次折算后，中证1000ETF价格走势将与指数走势高度拟合，更有利于投资人直接通过盘中ETF价格走势图跟踪指数表现，从而便于投资者更贴合指数进行投资操作。