万亿巨头PIMCO品浩执行副总裁盛宜铭：相较于债券，美股被高估
日前，万亿美元固定收益资产管理巨头PIMCO品浩全球多资产管理团队发布2023年11月份的资产配置报告表示，鉴于昂贵的股票市场面临的风险，配置到高质量固定收益的理由是令人信服的。
PIMCO执行副总裁兼投资组合经理盛宜铭（Emmanuel Sharef）接受本报采访亦表达了类似的观点。他认为对于多资产组合来说，债券的吸引力到达罕见的水平。
中国基金报：目前不少投资者已经接受现实，认为美联储可能在较长时间内维持较高的利率水平。在这种情况下，机构投资者在做什么？
盛宜铭：近日，美国经济一直相当有韧性。名义增长状况良好，企业盈利情况也相当不错。如果单看股票资产，其增长前景仍然相当不错。2024年美国可能会出现经济放缓或衰退的可能性。为了应对黑天鹅风险，投资者可将期权保护加入投资组合。
当前，美国高质量公司债券的收益率在5%到7%，而股票的盈利收益率也在6%左右，由此可见股债回报相当。然而，股票并没有提供较债券更多的风险补偿，而固定收益的波动性通常较股票更低。所以，这是将资产从股票转移到广义的固定收益中的好时候。我们很久没见到固定收益的收益率如此有吸引力了。
中国基金报：去年已有管理人建议投资者“转向固定收益”。现在仍正当其时吗？
盛宜铭：是的，固定收益还有空间。部分原因是，在过去的一年半时间，固定收益一直遭遇持续抛售。因此，部分管理人仍没有进场。他们中间许多人担心固定收益投资组合可能进一步亏损。这种担心是有道理的。
PIMCO进入固定收益加仓的节奏是渐进的。例如，去年，我们基本上以短久期债券为主。今年，我们逐渐开始增加我们的期限仓位，并增加了抵押贷款头寸。因为抵押支持证券的利差已经扩大，变得比以前更有吸引力。因为这个过程是渐进的，所以还有空间。
盛宜铭：我们一直关注财务上存在脆弱性的领域，包括高收益公司信用、杠杆、银行贷款、银行资产负债表等。今年3月，硅谷银行破产，其他一些地区性银行也面临压力。但我们也应该关注到：中央银行和其他机构反应非常迅速，局势很快得以控制。
同样，在商业地产和杠杆贷款方面，我认为借款人和发行人有许多工具可以使得他们在一段时间内继续运营。与此同时，相较于金融危机时期，我们建立了更多的金融控制和维系系统稳定的基础设施。例如，银行压力测试可帮助我们了解银行的资产负债表。
据我们了解，目前许多公司已经延长了债务到期日，消费者的状况比以前更健康。
所以，目前的情况与金融危机是非常不同的。尽管如此，我建议在组合中添加一些尾部期权保护。考虑到近期股市的上涨，这些期权相对便宜，隐含波动率在股票市场上相对较低。总之，经济基本面总体上是相当健康的，这个时候可以较低的成本加尾部风险保护有备无患。
盛宜铭：日本在逐步取消货币宽松方面一直采取温和的做法。到目前为止，他们所采取的每一步都非常谨慎，即使最近在YCC（yield curve control）范围内进行的调整也主要是微调，而非完全放弃或提高政策利率。
我认为目前JGB（日本国债）收益率通常反映了市场上对货币政策的预期，即在未来一年内可能会退出YCC或甚至转而加息的可能性。上一次美元兑日元升值到150时，日本央行进行了相当迅速的干预。现在它在那个水平附近停留了一段时间，就我们对日本的仓位安排而言，我们更倾向于通过货币而不是债券来获取对日本的敞口，货币方面可能还有一些回报的空间。
中国基金报：美债收益率高企，加息进入尾声。这种情况下美债的吸引力十足。这个时候分散组合的机会成本是不是比较高？
盛宜铭：分散投资通常是一件好事。即使在美国可以获得有吸引力的收益，我们也倾向于建立一个多样化的组合。不过，如果某些高收益和风险资产的风险调整后回报低于美国，那可能会导致投资者宁愿只选择美国。
但我们认为美国之外也有一些好的选项。例如，在近期的加息之后，欧洲固定收益首次产生正收益。过去，美国投资者可能不会考虑欧洲固定收益，这些品种是投资组合的拖累。今天，欧洲债券产生正收益，欧洲比美国可能更接近衰退。因此，美国投资者在全球组合中考虑欧洲债券的理由比以前更加强大。
中国基金报：近期不少机构呼吁投资者重新重视新兴市场，在新兴市场和成熟市场之间你怎么选择？
盛宜铭：我不倾向于将新兴市场做为一个整体。因为有太多不同的新兴市场。如果你从广义上看待这个类别，它通常与商品周期有比较大的相关性。
例如，在2021年，由于油价上涨，新兴市场表现不错。大宗商品变得更昂贵。在许多情况下，新兴市场的央行已经开始加息并开始宽松政策。因此，新兴市场在2022年之前表现得相对不错。我认为新兴市场在2023年可能会面临一些挑战，因为商品市场转变。
我们想要识别具体的新兴市场。我们关注那些收益较高，利差有吸引力的地方。这与我们组合构建的原则有关：寻找具稳定性、高质量和更高回报的机会，以提升投资组合的韧性。
中国基金报：中国的房地产市场经过了调整。目前是否可以在中国房地产市场进行价值挖掘？
盛宜铭：相较于价值挖掘，我更倾向于追求质量。关于中国的具体机会，我知道有许多公司因整体经济环境受到影响。我们的团队正在考虑和看一些机会，但需要强调的是，方法是针对个別公司，并不能对所有的中国公司一概而论。
类似机会存在于众多市场的不同领域中。刚才提到了美国高收益、欧洲高收益、欧美商业地产，当我们的研究部同事将这些机会提供给我们选择时，我们愿意考虑这些机会。
举个例子，在国际金融危机之后，抵押支持证券和住房抵押支持证券的估值变得非常便宜。然而，许多投资者害怕碰触或涉足此领域。在我的职业生涯中，我参与了帮助构建相关资产分析能力的工作，以便能够自下而上地理解相关机会，识别被市场低估的好房子和好地产。
在市场无差别地拒绝某一类资产时，我们需要确保拥有分析能力、合适的模型和深入的自下而上的知识，识别这些机会。包括中国的房地产行业在内，拥有很强的分析能力、资源和自下而上经验的机构可以在其中有所作为。
审核：许闻
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