2023年1月资产配置报告

来源：格上研究

01

2023年1月以前市场回顾与未来展望

近期宏观经济数据回顾与未来展望

国内宏观回顾

本月公布了11月经济、金融及通胀数据。从经济数据来看，基建投资继续扩张，制造业投资小幅回落，房地产投资进一步负增长。基建投资仍是稳定经济增长最重要的抓手，在2022年对经济起到了支撑的作用。不过目前今年的专项债已经发行完毕，后续需要关注政策性金融工具和2023年专项债是否会提前下发。制造业投资回落主要是由于信心不足和盈利能力减弱，不过好在设备更新的政策支持及银行对制造业信贷投放加码及时托底了制造业投资。而当前房地产市场仍然十分疲弱，疫情冲击，房价下降，居民预期不振等多重原因，使得需求侧的各项政策尚未取得预期中的效果。消费方面，11月社零降幅显著扩大，一方面国内疫情扩散及各地管控力度趋严，居民出行受限，对线下门店客流造成负面影响；另一方面，我国消费者信心指数自22年4月显著下降后，仍处于低位，消费者信心仍未明显恢复。从金融数据来看，11月新增社会融资比上年同期少6083亿元。反映出当前实体融资需求仍然偏弱。从人民币贷款下的居民和企业两个部门来看，11月企业端仍是主要支撑，中长期贷款同比延续多增，票据冲量有所缓解；居民端表现仍然羸弱，短贷、中长贷同比均大幅少增。通胀方面，本月的CPI可以总结为三点：食品价格加速回落，能源价格稍有回升，核心通胀持续低迷。而PPI修复力度较弱则是由全球经济衰退迹象加深，叠加我国经济修复较弱综合所致。

国内宏观未来展望

往后看，制造业投资在一系列的减税降费和信贷支持政策下大概率保持较为稳定的增速。另外，近日地产融资端出现多项增量政策，有关部门“三箭齐发”支持民营房企融资，后续有望出现边际改善，应关注房地产政策落地情况和商品房销售回升节奏。期待房企融资端的改善和竣工端有反弹的表现。消费方面，12月7日，国家卫健委发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，随着各地疫情防控政策优化落地落实，短期感染人数增加预计将拖累12月社零复苏进度，但中长期看，疫情对消费市场扰动不断消除，消费者信心修复，扩内需促消费系列政策逐步见效，消费市场有望稳步复苏。

海外宏观回顾

从美国最新公布的11月通胀数据和FOMC议息会议决议来看。首先，美国通胀值已经连续第五个月下滑，11月CPI同比增速创下今年以来的最低记录，核心CPI增速同比也大幅放缓。一方面是受到能源、二手车和医疗产品价格同比大幅下降的影响，另一方面是去年同期高基数的影响，预计未来美国CPI仍将持续回落。另外，自11月CPI降幅超预期后，美联储加息的预期得到改善，12月14日，美联储召开FOMC会议，宣布将联邦基金利率上调50bp至425-450bp。这是连续4次加息75bp以来首次加息50bp。

另外，本月OPEC+决定维持200万桶/日的石油减产政策不变，而欧盟对俄油60美元/桶的限价令正式生效，短期内冬季能源需求仍较强，而供给侧扰动较多，国际油价或呈震荡走势，而全球需求下降油价向上空间有限，但中国防疫政策优化或对后续原油需求有支撑。

海外宏观未来展望

展望未来，美国抗击通胀态度仍坚决，虽然松动的影子已现，还是要警惕过分乐观。对于一些若隐若现的长期鸽派信号，我们建议暂行观望。12月点阵图在落实“更高”的加息终点之余，显示降息时点会滞后到2024年开启，这预示着明年3月或5月加息结束后，美联储会继续耐心观察通胀和经济降温趋势，市场也需忍受更久的高利率环境。

12月市场——权益市场回顾

12月份（截止2022年12月26日），A股和港股市场表现不一。其中，恒生科技和中国互联网指数涨幅最大，本月分别上涨8.59%和8.44%；代表小盘股的中证1000和中证500跌幅最大，本月分别下跌4.78%和5.08%。12月份以来，北上资金净流入321.12亿元，其中沪股通净流入50.38亿元，深股通净流入270.73亿元，外资情绪较前期上升，俄乌关系、美联储流动性最近对北向资金影响较大。

从行业来看，表现为跌多涨少。31个申万一级行业中只有10个行业上涨。其中食品饮料，社会服务，美容护理行业领涨，涨幅分别为10.28%，7.38%，5.82%。公用事业，房地产，煤炭行业领跌，跌幅分别为7.18%，7.97%，10.09%。 

12月市场——权益市场展望

权益市场12月以来表现较为分化，月初投资者情绪较为高涨，而后续A股持续走弱，并且资金在行业间转换的速度较快。量能上来看，A股的缩量说明多是场内的资金在流动，场外资金进场并不积极。投资者较多处于观望态度，较为谨慎。

目前的市场的调整可能与以下几点因素相关：一是中央经济工作会议召开，部分资金有落袋为安的需求；二是全国多地疫情大流行，导致市场参与度下降；三是11月经济数据较弱，多个数据仍在下滑；四是日本央行Y或通过提升全球资金成本，影响全球流动性分配，对全球权益市场均有一定扰动。

展望未来，短期风格可能迎来一定的轮动。在疫情高峰过后，出行数据等均会恢复，消费和出行复苏是合理逻辑。不过要注意博弈的存在带来提前交易。宏观上数据的好转需要等待更长的时间。

12月市场——债券市场回顾

近期在资金面大幅宽松的背景下债市有所回暖，资金面的利好主要来源于央行重启和放量14天逆回购、超额续作MLF以及月初降准。另外，央行副行长刘国强在中国经济年会上也提及明年货币政策力度不会小于今年，有利于债市稳定。

市场表现上，1年期国债到期收益率上升至2.25%，5年期国债到期收益率上升至2.65%，10年期国债到期收益率上升至2.86%（上期分别为1.86%，2.51%，2.68%）。

12月市场——债券市场展望

短期来看，临近年末，央行持续呵护流动性，资金面维持宽松态势。为了维护年底流动性“合理充裕”，对冲“赎回潮”带来的市场风险，支持稳增长、稳就业、稳物价，努力保持经济运行在合理区间，预计央行短期内还将维持相对宽松的货币政策基调。

从中长期来看，疫情对经济的冲击会逐渐减弱，建议维持谨慎态度。疫情高峰已过，并且全国基本已经放开，经济恢复速度大概率会较前期加快。另外，地产政策仍有加码的可能。资金面的宽松难以持续。总体来说债市中长期难以大幅走强。

12月市场——地产市场回顾

2022年11月累计商品房销售额同比下降26.6%；商品房销售面积同比下降23.3%；房地产开发投资同比下降9.8%；房屋新开工面积同比下降38.9%；房屋竣工面积同比下降19.0%。2022年11月累计商品房销售额累计同比下降26.6%，降幅较前值扩大0.6个百分点；销售面积累计121250万平方米，同比下降23.3%，降幅较前值扩大1.0个百分点。

政策方面，证监会官网发文，将大力支持房地产市场平稳发展，加大力度、加快速度抓好资本市场各项支持政策措施落地见效，助力房地产发展模式转型。

12月市场——地产市场展望

今年以来疫情、烂尾楼等因素的扰动，对地产市场再度带来压制。11月销售走弱主要由于多地疫情防控，一方面影响了案场销售工作的开展，另一方面加重了购房者的观望情绪。11月开始房地产政策力度进一步加码，开始放松导致此轮下行最大的扰动地产金融端。此外，防疫政策实质性放松，对地产端也有积极的作用。预计明年地产端数据有望企稳弱反弹。另外随着12月“新十条”落地，后续疫情对房地产销售的直接影响将逐步减弱，而随着经济的恢复，购房者的信心也会逐步重筑。后期进一步跟踪销售、土拍等高频数据观察地产修复强度。

短期来看，房地产政策适度放松的方向基本明确，11月政策的“三箭齐发”，随着融资支持“真金白银”的叠加落地，房地产领域短期企稳的概率上升。近期南京部分银行将二套房首付降低为4成，预计明年部分城市还会有更多的需求端政策出台，有利于地产修复。中长期来看，人口结构变迁决定房地产长期空间，2020年我国的平均年龄已经到了38.8岁，购房主力人口下行，未来行业的增长空间已经较为有限，叠加房地产“去金融化”的趋势，中长期地产增速有限。

02

2023年1月以前各类指数和策略表现分析

各指数表现及归因分析

12月份以来，A股受到了疫情冲击的影响出现了一轮调整表现较弱。不过在远期经济基本面预期改善的影响下，市场复苏的机会仍在。港股得到了一定程度上的修复，主要源于美国通胀和超预期下降，美联储加息预期减弱，对港股流动性影响逐渐变小。美股方面，在通胀压力高企之下，成本压力侵蚀企业利润，美国制造业持续萎缩，美国经济陷入衰退的可能性增加，导致美股市场近期走势较弱。

各策略表现及归因分析

由于私募行业业绩数据需当月10个以上工作日方可精确统计上月数据，如希望了解2022年12月份私募行业业绩情况，请您关注格上私募圈公众号于2023年1月中旬发布的私募月报和私募业绩速报。

11月，各策略赚钱效应显著回暖，除了程序化期货微跌-0.65%外，各策略均录得正收益，私募行业平均上涨4.20%。从各策略表现来看，量化股票多头和主观股票多头策略领涨，分别上涨5.74%和5.71%；组合基金，阿尔法策略，债券策略紧随其后，分别上涨2.18%，1.60%，1.55%。套利策略，宏观对冲，主观期货策略表现偏弱，分别微涨0.98%，0.73%，0.42%；程序化期货策略表现垫底，下跌-0.65%。

股票策略表现及归因分析

十二月全球资本市场表现分化，整体赚钱效应不强。海外方面，12月PMI数据进一步回落到46.2，市场对美国经济衰退感到担忧，美股持续杀跌，纳斯达克指数下跌8.46%。港股方面，国内疫情放松、海外通胀和加息预期比之前弱化以及中美关系缓和，港股在消费和互联网板块的支撑下继续上涨5%。国内宏观方面，中央经济工作会议强调大力提振市场信心，实施扩大内需战略，要把恢复和扩大消费摆在优先位置。但市场处于“强预期”之后回到“弱现实”的阶段，放开后疫情的传播速度超乎预期，短期不论对消费、服务业，还是制造业都带来较大影响，市场情绪整体比较低迷，交易量也有所回落，成长方向资金流出更加明显。宽基指数来看万得全A下跌1.58%，大盘股表现好于中小盘股票。

行业层面，市场围绕政策、复苏两大主线快速轮动和博弈。消费板块如食品饮料、美容护理、社会服务、商贸零售等板块获得了不错的涨幅；而资金从周期和成长板块流出，煤炭、房地产、公用事业、建筑装饰、国防军工下跌超过5%。

程序化期货策略表现及归因分析

12月以来，商品指数整体震荡上行，CTA策略整体表现良好，但有所分化。其中，能化板块和农产品板块期货价格走弱，其他版块均呈现不同程度的上扬态势，波动率也开始逐步回升。宏观层面，国内疫情政策调整，市场预期改善。黑色板块，在国内政策刺激下，市场预期有所改善；能化板块，由于近期是需求淡季，价格走低；策略方面，商品市场趋势逐步显著，有利于趋势策略和截面策略的表现。

阿尔法策略表现及归因分析

12月，阿尔法策略表现一般。从当月日成交额分位数来看，接近近一年1/4分位点，成交量有所放缓。从风格上看，大盘风格优于中小盘。从振幅来看，12月以来，股价振幅走弱，波动较小，获取超额难度加大。从对冲成本来看，当月平均对冲成本低于过去一年平均成本。目前，股指期货升水，对冲成本较低，适合阿尔法策略产品建仓。

后市策略观点

主观多头策略

近期国内货币/财政政策均比较积极，随着地产“三箭齐发”和疫情政策松绑，可以看出高层明年的工作重点是救经济。在此背景下，未来的投资方向我们认为集中在以下细分的行业上：其一，政策导向的领域，如数字经济，高端制造业等；其二，困境反转的行业，受疫情影响巨大的线下服务场景预计会迎来基本面的修复。

量化多头策略

三大宽基指数目前估值分位点均较低，A股市场在回调盘整之后，预计未来随着交投的活跃，国内流动性的释放以及稳增长政策的相继落地，量化多头策略有机会获取更多的超额收益，未来有望迎来“Alpha+Beta”的双重叠加的上升阶段。

CTA策略

随着疫情政策逐步放宽，利好政策不断出台，需求有望回暖，相关商品可能走出新一轮的趋势行情。目前商品市场仍有一些不确定的因素，如能源问题、粮食问题、地缘冲突等，会给商品市场带来一定的波动，CTA策略可以从波动中捕捉就会获益。未来国外市场通胀压力长期存在，美国经济由滞涨走向衰退，国内外商品可能未来会出现一些结构上的分化。

市场中性策略

对于中性产品，除关注管理人的超额收益情况之外，还需关注指数和股指期货的基差情况、目前对冲成本较低。2022年国内上市了IM中证1000股指期货，为管理人增加了另一种对冲产品，相比往年的IC对冲，后续可以适当增加IM的对冲工具的使用。目前股指期货主要呈现升水的情形，是较好的中性产品建仓时点。

债券策略

11月之后债市经历了近1个月的快速调整，目前大部分信用债品种的信用利差已处于2019年初高位水平，中高等级信用债的配置价值已经凸显。虽然银行理财赎回潮的余温尚存，但不难发现债市中优质配置盘已经出现，同时中债估值也逐步企稳。当前，利率债已企稳，信用债具有企稳的迹象，央行表示明年“总量要够”，暗示流动性不存在收紧可能，对债市相对友好。

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