IPO被否，财务真实性被反复问询，项目质量一言难尽......

文/梧桐兄弟

2023年1月30日上午，浙江天松医疗器械股份有限公司（“天松医疗”）北交所上会审核，结果IPO被否。

天松医疗主要产品为内窥镜及内窥镜微创医疗器械，产品主要用于终端医疗机构相关疾病的诊断和治疗。

根据披露，公司在创新层交易情况，公司预计市值不低于2亿元；公司2020年度、2021年度经审计的净利润（以归属于母公司所有者的扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）分别为30,031,254.76元、35,640,140.06元，加权平均净资产收益率（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）分别为17.08%、19.85%。

一、上会审核问询的主要问题

1.关于研发人员薪酬。报告期内，发行人销售费用率和研发费用率远低于同行业可比公司，销售人员和研发人员平均工资远低于同行业可比公司。请发行人：（1）说明报告期内各项社保、公积金、福利费的费率及缴纳情况，扣除上述各项工资附加后销售和研发人员的实际工资水平。（2）按姓名、人员年龄、工龄、入司年限、岗位、职级、专业、学历、技术专长、主要研发成果、在研项目等列表说明截至2022年末研发人员情况，并对发行人研发能力、研发费用归集合理性进行分析说明。（3）结合研发人员薪酬最高值、最低值、中位数等相关数据，进一步说明研发人员薪酬占比低于同行业公司水平的合理性和真实性，以及研发人员研发能力与发行人业务发展规划是否匹配、产品的技术先进性及保障未来收入增长的措施等。请保荐机构核查并发表明确意见，并对上述研发人员是否存在其他兼职收入、研发人员相关亲属有无在发行人处任职或经销商处任职情况进行核查。

2.关于经销模式的商业合理性。发行人前员工和实际控制人的亲属为发行人主要的经销商，经销商的销售单价是发行人的销售单价的2-8倍。请发行人说明：（1）上述情况的商业合理性，是否违背行业惯例。（2）报告期主要经销商的实际经营业绩情况。（3）经销商是否存在商业贿赂和代垫成本费用的情形。（4）发行人销售人员人均工资5.44万元，低于康基医疗的9.20万元，请说明在上述销售人员人均工资水平相差近一半的情况下得出“不存在重大差异”的结论是否合理。请保荐机构、申报会计师对上述问题核查并发表明确意见。

3.关于募投项目。（1）报告期内，发行人的主营业务收入分别为11,515.56万元、9,568.92万元、10,500.64万元和5,239.73万元，最近一期末发行人3年以上库龄存货占比29.13%，其中库存商品3年以上库龄占比35.48%，呈上升趋势，并且远高于同行业可比公司，同时发行人存货周转率低于同行业可比公司。请发行人结合报告期的收入变动情况、存货周转率情况、市场需求和开拓、产品规划和技术来源等，进一步说明募投项目的合理性和可行性，量化分析募投项目对发行人经营业绩的影响。请保荐机构核查上述问题并发表明确意见。（2）发行人披露未来仍将以经销商模式为主。请发行人补充说明在该模式下大幅扩大营销中心面积的必要性和合理性，详细说明营销中心的功能面积分布，未来3年营销团队的人员规划，新建营销中心能否得到有效利用，是否将空置或者转作其他用途。

二、研发费用率与销售费用率均明显低于可比公司

研发费用率明显低于可比公司，具体如下：

据披露，报告期内，发行人研发投入低于同行业可比公司，一方面，发行人业务规模较同行业可比公司有一定的差距，发行人业务规模较小，研发投入相较同行业公司更低；另一方面，发行人主要产品亦与和同业公司存在差异，发行人主要产品为硬式内窥镜和微创手术器械，相较于其他医疗器械，硬式内窥镜和微创手术器械应用场景比较单一，并且产品更新迭代速度较慢，往往用户的应用需求仅仅为规格型号的微调，无需投入大量的研发资源，导致公司需要进行相应的设计、开发活动的频次也较少，故而研发费用率低于同行业平均水平。

销售费用率明显低于可比公司，具体如下：

据披露，发行人销售费用与同行业公司海泰新光非常接近，与另外两家同行业公司澳华内镜和开立医疗差异较大。可比公司之间本身销售费用率就存在较大的差异，发行人客户结构、产品结构与可比公司澳华内镜、开立医疗存在差异，故而销售费用率更低，而发行人与海泰新光一样，具有客户相对非常稳定的特征，发行人不仅客户稳定，报告期各期收入构成、产品结构等均无大的波动，发行人销售人员更多的是承担销售内勤的职能，其费用率低与本身业务特征较为吻合，故而发行人销售费用率接近海泰新光，大大低于澳华内镜和开立医疗。

三、存货账面价值较高，但跌价准备计提比率远低于可比公司

报告期各期末，公司存货账面价值分别为4,004.57万元、4,116.00万元、4,063.40万元和4,017.02万元，占流动资产的比例分别为36.83%、23.66%、24.50%和26.25%。

根据首轮问询回复，发行人3年以上库龄存货占比25%左右，而澳华内镜占比不足5%，发行人存货周转率低于同行业可比公司。

报告期各期末，公司存货跌价准备金额分别为111.47万元、116.24万元、114.90万元和90.62万元。存货跌价准备计提比率与可比公司比较情况如下：

公司跌价准备计提比率低于可比公司，公司对各类存货跌价准备的具体测算过程如下：

对于库存商品，报告期各期末公司根据产成品对应的经销价格为基础，扣除销售费用和相关税金后计算得出产成品的可变现净值，在与产成品账面价值比较后，确认产成品是否需要计提存货跌价准备。同时，对于部分有瑕疵的库存商品全额计提跌价准备。

对于产成品对应的原材料、在产品以及半成品，一方面考虑到公司产品虽规格型号众多，但涉及的原材料以及半成品具有很强的通用性，报告期内也不存在因为产品更新换代而导致存货存在减值情形；另一方面报告期内公司产品毛利率保持在60%以上，产品毛利率水平较高，故所涉及的原材料、在产品以及半成品出现存货跌价风险较低，不存在减值迹象，未计提跌价准备。

公司存货周转率与同行业可比公司对比如下：

各报告期公司存货周转率分别为1.05次、0.87次、0.97次和0.47次，低于同行业可比公司平均值，与澳华内镜的存货周转率近似。发行人所售产品具有种类繁多、单位价值不高的特征，且发行人报告期各期销售订单具有单笔订单金额较小且客户下单频繁的特征，为了保证发货效率，发行人针对各类别产品均保有一定的库存量以及时应对市场需求，故报告期各期存货周转率低于同行业可比公司，但发行人报告期各期产销率高，不少类别的产品产销率甚至超过100%，产品流转正常。

此外，交易所关注到，各期对存货的监盘比例分别为30.57%、52.61%和49.73%，监盘比例较低，盘点是否充分，盘点时是否均开箱验证存货真实存在，区分库龄结构的存货监盘金额及比例情况，说明长库龄存货是否真实。

四、历次问询的其他主要问题

1、发行人在现有技术水平和产品竞争力条件下，保持较高毛利率的真实性。

根据首轮问询回复及同行业公司公开资料：（1）澳华内镜和开立医疗两家企业主要以软镜产品为主，而海泰新光和发行人一致，以硬镜产品为主；报告期内，发行人母公司内窥镜毛利率分别为75.90%、71.97%和70.74%，高于海泰新光及同行业可比公司平均水平。（2）发行人营业成本中直接材料占比分别为41.76%、41.70%和41.89%，同行业可比公司中澳华内镜直接材料占比为71%-77%，发行人材料占比显著低于澳华内镜。

2、经销商、客户是否与发行人存在实质上的关联关系，经销商是否受发行人实际控制，经销商是否为发行人代垫成本费用。

3、报告期内收入未增长，但三年期以上存货占比较高，募投项目扩产的合理性。

4、根据申请及问询回复文件，（1）报告期内，发行人实际控制人存在大额资金流入和流出，包括购置房产、家具、与亲属朋友资金往来等。（2）发行人客户中由离职员工出资设立或者由离职员工担任董事、监事、高级管理人员的经销商有11家，离职员工任职的经销商9家，由发行人实际控制人之一徐天松的亲属任职的经销商2家，上述经销商合计销售占比分别为25.23%、26.41%和27.26%。（3）报告期内，发行人销售费用率分别为4.38%、2.44%和2.90%，可比公司平均水平分别为18.10%、17.01%和16.58%，发行人销售费用率显著低于可比公司平均水平；发行人销售人员较为精简，整体规模基本保持在18人左右，发行人主要通过各种展览进行业务推广；报告期内，销售人员平均工资分别为5.44万元、5.75万元、5.83万元，生产人员工资分别为8.03万元、7.89万元、8.25万元。

请发行人说明：（1）发行人销售费用率与同行业公司海泰新光接近，但海泰新光销售模式以ODM/OEM销售模式为主，各年度客户构成较为稳定，其报告期各期对第一大客户的销售收入占收入总额的比重在60%左右，而发行人报告期各期销售相对分散，请结合客户稳定性、各期新增客户数量，说明发行人客户数量、规模及稳定性与销售人员的规模是否匹配，销售人员工资显著低于生产人员是否合理。（2）各期新客户的来源及具体业务拓展方式、业务拓展涉及的发行人相关人员，结合客户拓展情况及发行人人员职责及分工等，说明发行人成本费用划分是否清晰，销售费用率较低是否合理，是否存在代垫成本费用等情形。

请保荐机构、申报会计师对上述事项进行核查，发表明确意见，并说明：（1）按大类归集实际控制人大额资金流入及来源、大额资金流出及主要用途，分红资金的主要流向，对实际控制人大额资金流入流出是否真实、核查是否充分、是否有充足的外部证据支持，是否存在代垫成本费用或商业贿赂的情况。（2）申屠康梁系发行人实际控制人徐天松外甥、发行人前员工、曾担任发行人经销商客户桐庐亿阳医疗器械有限公司执行董事兼总经理，并于2021年7月卸任，报告期内，徐天松与申屠康梁资金往来金额为1,595.00万元，说明实际控制人向申屠康梁借入款项的具体用途，申屠康梁的金来源。（3）徐天玉系发行人实际控制人徐天松弟弟，发行人客户成都天松的实际控制人，报告期内，徐天松与徐天玉资金往来金额为1,800.00万元，说明实际控制人与徐天玉资金往来的具体原因，徐天玉资金来源。（4）刘萍、郑映红与发行人客户是否存在关系，报告期内徐天松与刘萍、郑映红多次拆借款项的原因及用途。（5）向旭东红木购置红木家具，支付对象均为东阳旭东红木的实际控制人、财务负责人和总经理而非法人主体的原因，实际控制人购置红木家具的价格是否公允、交易是否真实。（6）对由离职员工出资设立或者由离职员工担任董事、监事、高级管理人员的经销商、离职员工任职的经销商、由实际控制人亲属任职的经销商及其上述经销商的主要股东、关键岗位人员等的银行流水进行核查，对报告期各期其他前二十大经销商及其主要股东、关键岗位人员等的银行流水进行核查，说明是否存在与发行人及其相关主体或人员的异常资金往来，是否存在利用体外资金循环与发行人或相关主体形成销售回款或承担成本费用等情形，并发表明确意见。（7）针对发行人子公司美国费格收入真实性的核查程序、过程、比例及结论。

5、技术水平及产品市场竞争力

根据申请及问询回复文件，（1）发行人主要从事内窥镜微创医疗器械的研发、生产、销售和服务，主要产品为由医用硬管式内窥镜和微创手术器械组成的内窥镜微创医疗器械、微创诊疗配套设备和一次性手术器械。（2）我国医用内窥镜行业以进口品牌产品为主，2021年国产品牌的医用内窥镜国内市场占有率不足四分之一，包括发行人在内的国内企业的产品主要集中于中低端市场。（3）发行人拥有内窥镜耐高温高压技术、透镜在线数字检测技术等多项核心技术，动力系统关键技术及等离子体能量输出控制技术通过委托开发取得，创新特征主要体现在产品创新、技术创新等方面。

请发行人：（1）补充说明行业中关于内窥镜产品高中低端划分的标准及依据，发行人产品的分布情况；发行人产品与高端产品的差距体现在哪些方面，是否具备生产高端产品的人员及技术储备。（2）说明委托开发的技术是否属于未来产品生产的关键技术，结合前述技术对发行人未来持续经营的影响，说明发行人对委托研发是否存在重大依赖；结合委托开发协议相关约定，说明双方是否存在产权、收益分配等纠纷或潜在纠纷。（3）结合公司创新投入、创新成果及创新成果转化能力、市场地位及比较优势等方面，进一步分析说明发行人的创新性特征。（4）结合行业发展趋势，与同行业可比公司在产品性能、应用场景、核心技术及技术水平、研发投入、产品售价及毛利率等方面的比较情况，量化分析发行人技术及产品的核心竞争力，是否存在未来发展空间受限的情形，并对相关风险进行充分揭示。（5）结合行业发展及政策变化情况、经销商稳定性及在手订单等，进一步补充说明发行人产能升级改造及营销中心建设的必要性与可行性；结合报告期内历次分红前后经营现金流情况，进一步说明补充流动资金的必要性及募资规模的合理性。

请保荐机构核查上述事项并发表明确意见。

除上述问题外，请发行人、保荐机构、申报会计师、发行人律师对照《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票注册管理办法（试行）》《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第46号——北京证券交易所公司招股说明书》《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第47号——向不特定合格投资者公开发行股票并在北京证券交易所上市申请文件》《北京证券交易所股票上市规则（试行）》等规定，如存在涉及公开发行股票并在北交所上市要求、信息披露要求以及影响投资者判断决策的其他重要事项，请予以补充说明。