SaaS趋势追踪丨人工智能冲击商业模式，十大SaaS股该何去何从？

2023-04-01 20:04

作者 | Jamin Ball

编译 | 美股研究社

我们已经度过了 23 年第一季度，正如大家预期的那样，纳斯达克指数年初至今上涨了约 15%，比低点上涨了 20%……今年的开端真是太棒了！人工智能将如何影响软件商业模式？

和许多人一样，我一直在思考人工智能和基础模型将如何影响软件世界。特别是人工智能将如何影响软件、商业模式。

一般应用软件公司的毛利率为80-85%（基础设施软件公司接近70%）。毛利率状况决定了可以在运营费用上花费多少以最终产生自由现金流。大部分 COGS（收入减去 COGS = 毛利润）在托管成本（即 AWS）和一些客户支持方面下降。AI 的挑战在于它为 COGS 引入了另一个（可能很大的）组件。最终，如果一家应用软件公司想要将 OpenAI（或 Anthropic、Cohere 等替代方案）整合到他们的产品中，他们将不得不为此付费。

如今，推理成本（这是向 AI 模型提出问题并获得答案的增量边际成本）非常重要。如果一家应用软件公司想要在他们的产品中添加 AI 功能，那么他们的毛利率最终可能会下降 5-10%（我还没有真正计算过，这真的只是一个总的猜测）。

软件公司在加入 AI 功能时避免这种毛利率压缩的唯一方法是提高价格。这里存在一个大问题——最终用户是否从 AI 功能中获得了足够的增量价值来支付更多费用，如果是的话，多少钱？归根结底，最终用户并不关心是否使用了花哨的 AI，他们只是想解决更多问题。

让我们举个例子：Notion（我不是 Notion 的投资者，所以这个例子纯粹是推测性的，我对他们的 AI 计划/他们的财务状况一无所知）。如果我们去他们的定价页面pricing page我们会看到最受欢迎的计划是 8 美元/用户/月。

如果您想使用 Notion AI，费用为 16 美元/用户/月。价格翻倍！再问这个问题——Notion 用户会说为 AI 功能支付双倍的费用“值得”吗？只有时间会给出答案。我想他们最初看到了相当大的提升，因为每个人都想尝试一下，但我们必须等待几个月才能看到事情的进展。

如果他们不想支付双倍的价格，那么 Notion 需要做出一个决定——如果 Notion AI SKU 最终产生更多收入，他们是否会以稀释毛利率的价格出售 Notion AI SKU？如果是这样，那么这些人工智能功能最终可能会在结构上降低利润率，从而减少在 S&M 上的支出空间（并可能最终在结构上阻碍盈利能力）。

为了更深入地研究这个类比，Notion 的现有大型竞争对手，例如微软循环Microsoft Loop, 有更多的空间来处理利润率。微软每年产生数百亿的自由现金流，并且当然有能力免费“赠送”这些 AI 功能（即在销售 AI SKU 时赚取利润）。

特别是如果这意味着在没有庞大资产负债表的情况下将氧气从房间里吸走的话。最终客户然后可以做出决定 - 选择 Microsoft 提供的更便宜的替代品，还是为 Notion 支付更多费用？这种困境就是为什么当前流行的观点是现任者将获得很多价值。

他们拥有庞大的分销渠道（固定客户 + 销售团队），并且可以利用利润。初创公司和年轻的公司没有这种奢侈。这里的积极因素是推理成本，因此像 OpenAI 这样的参与者向公司收费，以后肯定会降下来的。如果下降得足够多，我们可能不会看到无法将 AI 成本转嫁给最终付费客户的软件公司的毛利率发生结构性转变。

消费定价。这个对我来说很有趣（比上面关于边际的讨论更抽象一点）。如果我们相信人工智能最终会让我们“事半功倍”，我们可能会看到传统职位的员工人数增长放缓。这是什么意思？公司最终可能会减少雇佣特别提款权，但会预订更多的销售演示。或者使用 GitHub Copilot 等工具雇佣更少的工程师但编写更多的代码。或者雇用更少的数据工程师，但编写更多的 SQL 查询。这里的模式：更少的人，但更多的使用/输出。对于与基于座位的模型相关的企业来说，这可能会带来挑战！这是一个周期——客户开始消费越来越多的产品。正如我们上面所讨论的，AI 功能的使用越多，来自 OpenAI 等玩家的成本就越多地流经您的 COGS。然而，由于座位增长速度没有那么快（这些 AI 功能允许用户事半功倍），您最终会遇到 COGS 增长快于收入增长的情况。

季度报告摘要Quarterly Reports Summary

前 10 名 EV / NTM 收入倍数Top 10 EV / NTM Revenue Multiples

前 10 名每周股价变动Top 10 Weekly Share Price Movement

倍数更新

SaaS 业务的估值通常是其收入的倍数——在大多数情况下是未来 12 个月的预计收入。收入倍数是一种简写的估值框架。鉴于大多数软件公司都没有盈利，或者没有产生有意义的 FCF，这是比较整个行业的唯一指标。即使是 DCF 也充满了长期假设。SaaS 的承诺是早年的增长会导致成熟年的利润。下面显示的倍数是通过企业价值（市值 + 债务 - 现金）/ NTM 收入计算得出的。

总体统计：

总体中位数：6.1 倍

前 5 名中位数：11.4 倍

10 年：3.6%

受增长影响。在下面的桶中，我认为高增长 >30% 预计 NTM 增长，中等增长 15%-30% 和低增长 <15%

高增长中位数：8.8 倍

中期增长中值：6.3 倍

低增长中位数：3.5 倍

EV/NTM Rev Multiple 与 NTM Rev Growth 的散点图

增长与估值倍数的相关性如何？

增长调整后的 EV / NTM RevGrowth Adjusted EV / NTM Rev

下图显示了 EV / NTM 收入倍数除以 NTM 共识增长预期。该图的目的是显示每只股票相对于其增长预期的相对便宜/昂贵程度。

运营指标

NTM 增长率中值：16%

LTM 增长率中值：26%

毛利率中位数：74%

营业利润率中值 (22%)

FCF 利润率中值：2%

净留存率中值：116%

CAC 回报中位数：30 个月

平均 S&M % 收入：47%

研发收入百分比中位数：28%

G&A % 收入中位数：18%

合成输出Comps Output

40 法则显示 LTM 增长率 + LTM FCF 保证金。FCF 计算为运营现金流量 - 资本支出

GM 调整后回报的计算公式为：（之前的 Q S&M）/（Q 中的净新 ARR x 毛利率）x 12。它显示了 SaaS 企业在毛利基础上偿还其完全负担的 CAC 所需的月数。大多数上市公司不报告净新 ARR，因此我采用隐含的 ARR 指标（季度订阅收入 x 4）。净新 ARR 就是当前季度的 ARR 减去上一季度的 ARR。未披露认购收入的公司已被排除在分析之外并列为 NA。

END

美股研究社（meigushe）所发布文章不具有投资建议，请各位投资者自行判断。

听说好看的人都点赞了~

微信扫码关注该文公众号作者

戳这里提交新闻线索和高质量文章给我们。

来源: qq

点击查看作者最近其他文章