东方红资产管理刘锐：用价值投资思维寻找泛科技领域投资机遇

科技领域是资本市场产生牛股最多的行业之一，但投资的难点在于公司比较新、行业变化快、股价波动大、未来业绩的不确定性较高，而且市场上有很多伪科技成长股，这对基金经理的能力提出了很高要求。

基于电子、计算机专业背景，有腾讯等大厂的产业背景，刘锐擅长把握产业景气周期，通过中观行业配置结合精选个股，来进行成长股投资。

他做过产品经理，在判断科技成长类公司时，能够从商业落地角度分析，努力分辨出伪科技公司，尽可能避免黑天鹅风险。他注意进行数据分析，密切跟踪产业链的变化，通过产业链验证，去寻找上市公司的投资机会。

“产业背景出身的基金经理，又经历过2014-2015年那一波牛市，对产业的认知可能会有两点不一样。第一，可能我对产业的研究相对多一些，还是会看得更长远一些。适当地从产业的角度去长纬度看待，对投资来说会更好一点。第二，在相关产业公司里工作过，或者创业过，基金经理对一种商业模式的落地性、远期的确定性，理解起来会更准确一些，不太容易被一些伪科技公司欺骗。”刘锐表示。

刘锐把自己的产业背景和投资结合到一起，拓展至泛科技的各个领域，运用价值投资的框架思路，极大地助力其在泛科技成长领域的投资。

刘锐于2019年12月18日至2022年9月22日担任中信保诚至远动力混合基金（原名：信诚至远混合基金，2021年10月23日基金更名）的基金经理，该基金规模从2019年底的2179万元，增长到2021年底的56.79亿元。2021年8月30日至2022年9月22日，他同时担任中信保诚成长动力混合基金的基金经理。（数据来源：Wind）

产业周期是刘锐开展行业和个股研究的核心框架，围绕着产业周期去寻找阿尔法，这也是其对价值投资理念的运用。他担任基金经理以来，注意长期机会和短期机会的结合，看到3-5年长期机会的同时，也会把部分精力放在一年之内有机会的细分行业，做到长短均衡。

从行业选择的角度，刘锐认为，全市场有四五十个行业，要保持对行业变化的敏感性，就应当先做减法。他采用价值投资思维，重点关注行业基本面，将产业周期分为长周期景气和短周期景气。长周期景气一般是3到5年以上的大产业周期，是产业界和投资界达成共识的长期方向，未来还有很大的螺旋式发展空间，如云计算、电动车、光伏、创新药、创新器械等行业。短周期景气一般是基于年度、季度的基本面向好。

刘锐通过长周期和短周期研究，筛选出一些前景较好的行业，围绕着这些行业进行密切地跟踪研究，及时捕捉到全球范围内该行业发生的变化、全球龙头企业出现的新动态，以及产业核心数据的变化，比如销量、渗透率、增长速度等，这些都是对于投资非常重要而敏感的信息。

对于长周期景气的行业，刘锐认为，投资时点的选择很重要，需要在行业发生重大突破、重大变化时进行投资。比如核心技术有突破、有爆款产品出现，投资者需要持续跟踪，敏感地等待投资机会的出现。而相对来说，对于短周期研究，投资者则需要跟踪季度、半年业绩的变化，来指导投资决策。

刘锐通过长周期和短周期相结合的产业周期研究，围绕核心企业构建组合，取得了良好效果。在2020年新能源板块行情爆发之前，刘锐凭借其对新能源产业发展的深入跟踪和研究，做到了前瞻性布局。从他当时管理的信诚至远混合基金的季报来看，2020年三季末的前十大重仓股中，刘锐加大了光伏新能源的配置，光伏巨头隆基股份成为第一大重仓股，锂电池龙头宁德时代则位列第二大重仓股。相较于2020年中期报告，三季度末前十大重仓股新进了隆基股份、深信服、芒果超媒。

“我其实在2020年一季度就开始买宁德时代，因为我关注到特斯拉的销量已经开始上升，而当时市场上普遍认为宁德时代的估值太贵、一些研究员认为要等回调一些再买，但我是做长期定价的。我看到了电动汽车行业、尤其是头部厂商的销量已经出现了明确的向上拐点，特斯拉的中国工厂建成之后单车成本很低，我认为电动汽车会成为爆款，这个行业会向上，所以决定去投。”刘锐披露了其布局新能源汽车前的思考与逻辑。

在光伏领域，刘锐同样是将价值投资理念与科技成长行业研究相结合，提前洞察了行业的重要拐点。“2020年7月中芯国际上市前后、半导体板块暴涨之后，我卖掉了半导体股票、加仓了光伏板块。当时市场对光伏看法有分歧，因为历史上光伏是个盈利波动很大的行业，但我认为光伏当时处于产业周期的重要时间点，未来即将进入平价的拐点、有能力与火电等其他能源竞争，所以我当时是冲着这个因素买进去的。”刘锐表示，他希望通过产业周期研究，找到行业驱动力的拐点，通过找准关键点来判断行业基本面是不是要进入上升期了。

对于个股，刘锐会运用价值投资框架进行多维度的研究，本质上还是从产业周期角度出发，基于个股的基本面情况，倾向于首选产业链里格局优秀的头部公司。在他看来，头部公司可以视为行业的锚，优秀的公司往往有很多共性：首先最核心的是企业家，看这个企业家是不是行业里最优秀的人，是不是拥有带动行业发展、带动公司成长的能力，可以对同行业中不同公司的企业家进行对比，再结合行业的特征，进一步判断。其次是公司的执行力，执行力强的公司体现在公司高层带动整个组织、带动所有的人、带动核心产品和渠道，一起实现更好的业绩。

“任何一个看好的行业，到最后复盘，如果股价能持续上涨、长期赚到较大回报的，基本就是我重仓持有的了行业里的头部公司。它们是整个行业的锚，行业好的时候它们能跟上涨幅，行业不好的时候它们往往跌得少，所以我往往会优选行业核心公司，其次才是围绕着核心公司区找上下游的中小市值做一些配置、适当提高一下弹性。”刘锐阐释了自己的价值投资思维在个股选择上的运用。

因为有过通信、互联网行业工作经验，刘锐会从产业的视角进行研究，将自己置于企业管理层的视角，去分析企业未来的成长路径，思考其短期、中期和长期的螺旋式发展路径的不同阶段，然后结合这个路径进行定价。

“从长期角度，研究成长股需要终局思维，我会去思考一家公司长期的天花板在什么位置，长期的定价就是远期市值的天花板。中期的定价可能是一两年的维度，基于目前基本面的核心变量，判断它可能成长为一家什么样的公司。短期的定价就是结合未来季度、半年的业绩，进行判断。”刘锐表示，这些是他会花很多时间和精力去研究的内容。

经过多年对泛科技成长股投资规律的研究，刘锐总结出成长股投资的一些要点，在成长股股价上行的过程中，估值是快速膨胀的。对于基金经理来说，只需要预判出成长股远期的市值，而不必在意过程中的各种扰动。在成长股股价上行、市场走向一致预期的过程中，基金经理需要乐观的心态，要对估值要有一定的容忍度。但是，这个容忍度是建立在远期的锚没有被打破的基础之上，不要纠结于公司早期的利润情况，不要被短期的静态估值束缚。

“科技股的高估值更多是静态估值，其实我们回溯历史，优秀的科技公司除了自身黑天鹅或者宏观环境特别差的时期，很少有便宜的时候，核心点在于远期的市值空间和确定性，假如远期看5-10年仍然有好几倍的市值空间，其实这个资产当下是不贵的。同时，我还会关注确定性，竞争格局非常好的龙头公司，它的远期收益风险不大，是能够通过持续增长逐步消化短期高估值的。”刘锐对于科技股估值的看法，体现出其对于内在价值和价格的认知。

卖点的选择也是成长股投资的关键，刘锐认为，这要求基金经理对行业和公司基本面变化足够敏感，也是体现其功力的地方。成长股的运行规律，导致了它的启动会比较早，下跌也会来得更早，因此需要研究得更加细致、更加敏感。

对于自己管理的基金的收益来源，刘锐认为主要是来自于两个方面的胜率：一是通过中观行业的选择力争提高胜率，围绕产业周期来选择好的行业，二是从个股选择的角度尽力提高胜率。其实就是在行业景气上升的阶段，把行业中最优秀的公司挑选出来并重仓持有，而在行业预期向下或者公司基本面预期向下时，能够及时地减仓避免亏损，这样长期累积下来，组合往往就会有不错的表现。

在基金管理中，刘锐形成了较为均衡的风格，会在泛科技成长领域去做均衡，通过行业分散来控制回撤，同时通过个股集中来提升组合的弹性。

近年来，刘锐的能力圈不断扩大，持续增加了行业研究的覆盖，从TMT到医药、到新能源、再到农业、新消费，将价值投资与泛科技成长框架相结合来投资更多的行业，以行业均衡来控制回撤。他的投资组合中往往有TMT、医药、新能源等不同行业，这些行业都属于创新的方向，然而彼此之间的产业周期不同，不会出现同涨同跌的问题。

此外，刘锐会根据预期收益率对组合进行动态调整，如果有些公司股票短期涨幅过大，预期收益率不高了，他会进行减仓。“我对于个股会估算一个目标价，目标价管理是控制组合波动最简单可控的方式。当市场处于比较疯狂的时候，我自然就会对个股进行减仓，那么仓位也自然就下来了。”刘锐对此进行阐释。

“在行业里头部公司景气度较好的阶段，我希望能够更集中地持有，通过重仓持有好公司，给组合贡献更高的弹性。我可以通过进攻来控制回撤，在找准主方向的前提下，不断扩大能力圈并作为进攻的配置，避免陷入低估值陷阱。”刘锐表示，他会把绝大部分精力放在产业链里面最核心的公司上，避免将较多精力投入到二三线的公司，因为二三线公司研究的性价比不高。核心公司并非一定是市值最大的，更重要的是具备核心的产业链地位。

由于电子、计算机的专业背景，刘锐最初的核心能力圈在TMT行业，对手机产业链、互联网产业链有比较深的研究，之后拓展至新能源、军工、医药、新消费等泛科技成长板块，他都颇有研究心得。

2022年9月加入东方红资产管理之后，刘锐对东方红的投研体系有了更深入地认知，一是深切地体会到价值投资是贯穿于东方红整个研究和投资体系中，在所有的研究和投资框架中都有所体现；二是投资的可持续性，东方红对个股的研究和投资体系、基金经理们自己的投资框架都具有可持续性。

价值投资理念和一套可持续的投研框架体系是刘锐一直以来的坚持和追求。他表示：“东方红资产管理的研究体系能够较好地支持我的投资框架，我希望在东方红与新同事们多多交流，不断优化和完善自己的体系。此外，我自身的投研背景更偏科技成长领域，与东方红原有的优势领域有一定的互补，可以在团队中多多分享和交流，通过交流讨论来碰撞出更多投资的火花。”

谈及TMT领域未来比较看好的板块，刘锐表示，会重点关注信创板块，有数字中国、数字城市等政策支持，订单增加会是行业出现的基本面变化；国产化推动相关行业出现积极进展，比如国产半导体设备领域；AI技术引领的变革，AI智能化软件在各个行业的应用、对各个行业效率产生提升，其带来的真正中长期影响可能仍然是低估的；产业互联网兴起，利用互联网信息化技术去赋能各行各业，比如云计算的应用。

刘锐重点谈及了产业互联网的发展，大量核心公司已经从移动互联网向产业互联网转型，流量红利结束后，产业互联网的趋势通过国产替代、云服务化两个因素加速，为企业提供大数据服务，To B端成为大趋势。我国作为一个制造业强国，从移动互联网到产业互联网的变革，怎样在制造业升级的过程中去利用产业互联网，真正实现产业升级，是一个很好的方向。

对于当下大热的AI产业，刘锐结合自己的产业实践经历，有一番深入的研究和思考：“可能很多人把AI当成一个整体去看，但我觉得不是这样。首先我认可Chat-GPT带来的突破和新变化，有的领域我认为会出现很好的应用、带来体验上的增强，但在另外一些领域，我不是很认同大家给予过高的预期。AI最大的机会可能并不在To C端，而是在To B端，未来最大的机会可能是AI在各个细分行业的应用。”

医药行业也是刘锐长期看好的领域。科技驱动医药产业持续进步，尤其是在老龄化加速的背景之下，医药是人们最基本也是最刚性的消费需求，创新药和创新器械是科技和医药消费的完美结合。2022年医药集采的政策拐点已经出现，同时新技术上出现了重大突破。比如之前癌症药物从小分子到PD-1，去年新出现了ADC(抗体偶联药物)，用耦合剂把抗体和化疗药耦合到一起，到体内发生作用，已经带来了很好的效果。国内创新药企业在ADC的发展中，已经和海外药企站在了同一梯队，走在了全球前列。

此外，刘锐对新消费也比较关注，他常常思考国内的新生代长大后会是怎样的消费习惯，年轻人有了更多的选择，对工作、生活的理解可能都会发生很大的变化，这其中会蕴含着新的投资机会，需要基金经理去发现。