陈文辉：股权投资需要耐心资本，长期收益可以远高于其他产品

长期资金对经济发展具有非常重要的作用，但在国内创投市场中，长期资金却是稀缺资源。2021年全球股权基金的平均持有期为4.3年，而我国VC和PE机构的持有期只有3.8年和3.3年。

在私募股权基金领域，绝大多数人会想到高风险高收益，然而中国的金融机构却普遍厌恶风险，当我国从追赶型经济转向创新型经济时，短期资金依靠行业和板块轮动套利的逻辑已不复存在，私募股权基金就有了转向长期资金的必要。在这个过程中，母基金通过投资多支私募股权基金，可以将各子基金风险进一步分散。此外，更为重要的一点是如何从私募股权基金管理人中选出优秀管理人。

2023年7月7日，在「2023母基金年度论坛暨第四届鹭江创投论坛」上，全国社保基金会原副理事长陈文辉在主题演讲中就：如何创造条件促进长期资本形成“耐心资本”做了精彩分享

陈文辉表示：长期资本的重要性，使我们不仅需要从私募股权基金领域提升长期资本，还可以大力发展养老金和长期寿险，增强金融市场的流动性，做好股贷债保的金融服务，从多方入手，增长长期资金。

以下为主题演讲环节陈文辉的发言实录，经FOFWEEKLY精编整理，有删减：

今天我想谈一个观点，私募股权投资基金是长期资金配置的一个重要方向，将对初创型科技企业高质量发展起到重要的推动作用。

长期资金是稀缺资源，对经济发展具有非常重要的作用。长期资金是指不追求短期回报，可以承受较大波动性的资金。当一国经济发展处于追赶期时，投资方向和收益预期都比较明确，只要将资金不断投入到高收益领域，就能实现利益最大化。而不同行业的盈利能力随经济周期和市场变化而波动，因此资金在各行业间快速轮动，呈现出较强的短期性特征。

当一国经济发展进入创新期时，企业面对从未探索过的领域，需要持续高投入，并承担很高的失败风险。高风险也代表着高收益，一旦成功获得收益，也是此前投入的成百上千倍，追求确定性收益的短期资金无法支持这样的企业发展，只有股权性质的长期资金才能平衡好高收益和低成功率的关系，才能够给予创新企业足够的耐心和支持。

股权资金不足制约创新发展

我国目前非常缺少股权性质的长期资金。一方面我国金融结构仍以间接融资和债权融资为主，2022年直接融资占比仅为34%，同期美国直接融资占比为79%，间接融资和债权融资很难与创新经济的风险收益特征相匹配。股权资金不足是制约我国创新的一个重要短板。

另一方面我国股权资金的持有期也低于全球水平。2021年全球股权基金的平均持有期为4.3年，而我国VC和PE机构的持有期只有3.8和3.3年，导致这一现象的原因可能是股权投资机构背后的资金仍以短期资金为主。根据基金业协会统计数据，2021年末养老金、社保基金和保险资金等长期资金，投资私募股权基金的规模仅有0.73万亿，占行业总规模的3.8%，缺少长期资金，导致我国股权性质的资金在支持创新的路上不敢走得太远，很难投早投小。

近期国务院常务会议审议通过《加大力度支持科技型企业融资型行动方案》，提出要把支持初创期科技型企业作为重中之重，加快形成以股权投资为主，“股债贷保”联动的金融服务支撑体系。可以预见随着金融改革的深化和有关支持政策的陆续出台，我国以私募股权基金为代表的长期股权性资金将迎来大发展，成为服务实体经济，支持科创企业的中坚力量。

私募股权基金长期资金配置的一个重要方向。从全球经验来看，私募股权基金是支持科创企业发展的重要力量。上世纪后半叶，美国私募股权基金投资迎来大发展，孵化了一大批具有创新精神的中小企业，特别是在信息技术和互联网领域，私募股权基金和创业企业互相成就，创造了硅谷奇迹。

私募股权基金和互联网几乎同时进入中国，私募股权基金持续为互联网创业者提供资金支持，助力一批中国互联网公司成长为全球领先企业，不断缩小我国与美国信息产业的差距。

2007年中国互联网企业新增发明专利授权量不到美国的1%，到了2020年已经相当于美国企业的75%。如今我国已成为仅次于美国的全球数字经济第二大国，人工智能发明专利授权总量全球排名第一，私募股权基金发挥了重要的作用。

私募股权基金作为长期资金耐心资本对科技创新企业发展至关重要，但为什么我国股权基金市场发展却经常遇到瓶颈。我认为一个重要的问题是大家对私募股权基金的风险收益特征存在误解。

提到私募股权基金，绝大多数人都会想到高风险高收益，然而中国的金融机构却普遍对风险比较厌恶，因此对私募股权基金避而远之。从国内大型投资机构数据来看，私募股权基金产品年化收益率往往能超过二级市场同期投资收益率，且具有更低的波动性。随着中国资本市场日趋成熟，从二级市场获得超额收益的难度越来越大，私募股权基金的优势也将更加显著。

当前我国正在从追赶型经济转向创新型经济，投资预期的不确定性越来越强，城投债领域相继出现违约暴雷，并向二级市场传导，导致股市低迷，各类金融投资产品的风险收益特征均发生较大的变化。短期资金依靠行业和板块轮动套利的逻辑不复存在。

私募股权基金从事非公开市场投资与资本市场相关性较低，基金期限较长，可运行短期经济波动对收益的影响，只要选对赛道投出好企业，长期收益远远高于其他产品。希望金融投资机构能积极研究，增加私募股权基金资产配置，为市场多引入一些长期资金，形成更多的耐心资本。

选取优秀GP三原则

创新创业是千军万马过独木桥，九死一生的高风险事业。私募股权基金开展创新创业投资，风险控制非常重要，在机制设计上，私募股权基金通过构建投资组合，极大的分散了风险。俗话说东边不亮西边亮，很多项目可能都会失败，甚至血本无归，但只要有几个项目成功，基金就能收回全部投资，并创造良好的收益。

母基金投资多支私募股权基金，各子基金风险得到进一步的分散，单个项目的高风险通过子基金、母基金被层层分散运行，从而满足厌恶风险的投资人的偏好。但这一切的前提是投资组合中必须有非常成功的项目才能吸收失败项目的损失，并为基金创造收益。因此，优秀的投资管理人必须兼具投资成功率高和项目爆发性强的特点。

目前市场上有近1.5万家私募股权基金管理人，要从中选出优秀的管理人，必须坚持以下原则。

一是按照市场化方式筛选历史业绩优秀的管理人。市场是检验管理人能力最好的方式，优秀历史业绩证明了管理人具有高成功率和强爆发性，控制风险能力也比较出众，通过历史业绩可以将选择范围从上万家管理人缩减至100家以内。

二是设计有效的利益绑定机制，防范风道德风险和利益冲突。私募股权基金多采用有限合伙形式，作为有限合伙的LP出资后，很难再对基金的投资运营产生重要影响。因此GP和LP的利益一致性至关重要，只有投资前设计好利益绑定机制，投资后才能最大限度地防范管理人的道德风险和利益冲突，更好地实现基金业绩。

三是基金管理人对未来趋势的判断。私募股权投资就是在赌未来，无论投资的成功率还是项目的爆发性，都离不开管理人对宏观大势的判断，特别是对产业发展长期趋势的判断，只有找准了未来发展的方向，选对了赛道，管理人的能力才能发挥作用，否则再优秀的历史业绩也无法对抗时代变迁的大势，终将被市场淘汰。

总而言之，优秀的私募股权基金管理人必须拥有良好的历史业绩，与投资人高度利益绑定，坚持长期主义，准确预判宏观经济和产业发展趋势，精选赛道，坚定支持科技创新企业与国家战略同频共振，与新时代携手同行。

结语

要形成更多长期资本，更好地服务于中国式现代化建设，为解决我国长期资金不足，缺少耐心资本的问题，我有以下三点建议。

一是要大力发展养老金和长期寿险。我认为养老问题本质上是一个财务问题，大多数养老需求都可以通过技术进步解决。例如机器人可以解决看护问题，医药可以解决健康问题，但这一切的前提是得有钱。发展养老金和长期寿险既可以为防范老龄化风险提供财务保障，也能为中国式现代化建设，特别是现代化产业体系建设提供大量长期资本。目前我国目前养老金和长期寿险占GDP的比重都低于国际平均水平，还有很大的提升空间，建议尽快出台相关的政策，支持养老金和长期寿险的发展。

二是构建培育良好的金融市场，增强其流动性，设计更加科学的制度。要引导长期资金形成耐心资本，减少金融产品嵌套和制度性短期套利机会，避免资金空转，让投资实体经济的长期资金能够获得持续回报，提升资本市场包括一二级市场的流动性，让短钱真正变为长钱，并愿意变为耐心资本。

三是做好股贷债保的金融服务。金融服务以保险为例，继续引导保险聚焦主业，更好地服务产业健康发展，比如科技保险首台套保险，运用保险手段支持初创科技型企业高质量的发展。