城投债违约背后
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恒大欠债2万亿算多吗？
在金融圈里还真不算，毕竟还有欠债更多的。
近日一则“地方基建欠债60多万亿”的文章在金融圈引起了轰动。
根据文章分析，我国城投债现在的总规模已经高达65万亿，相当于30个恒大。
众所周知，城投债由于主要用于投资城市建设，一向和房地产、基建行业高度相关。伴随着恒大暴雷，城投债的巨额债务也引发人们的担忧。
更是有一些观点猜测，城投债距离暴雷仅余一步之遥。
2022年年底，贵州省遵义市最大的一家城投公司遵义道桥公开对外宣布称，其持有的156亿元银行贷款获批二十年展期，前十年仅付利息，后十年才需要分期还本。
遵义道桥的债务展期创下了行业内的新纪录。
要知道，恒大给债权人提供的债务展期方案之长本已是业内罕见，但恒大的最长还清债务期限也才12年，同遵义道桥的20年债务展期相比仍是“相形见绌”。
城投债到底怎么了？
违约之后的债务又将走向何处？
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城投债高额债务的隐患，其实早在几十年前就已经埋下了伏笔。
作为城市建设投资公司，城投债历来是全国各城市政府的投融资平台。
早在1991年上海就成立了第一家城投公司，由上海市建委和财政部门共同组建，其公司资本金由财政拨款，其余资金则是以财政担保的形式从银行贷款。
在这种模式下，城投公司仅仅作为政府融资和投资的载体，由于自身资产都是通过财政担保的形式获得，一旦没有财政担保就难以继续存续。
也正因如此，伴随着《担保法》的逐渐落实，在财政担保难以继续的限制之下，城投债开始直线上升，几近破产边缘。
直到2008年4万亿的救市政策出台后，商业银行在救市刺激政策下争相高调宣布支持基础设施建设，主做城市建设投资的城投公司才迎来转机。
在商业银行的宽松政策下，城投公司只需要划拨股权、土地和国债等资产就可以将现金流和资产快速包装达到融资标准，必要时还可以将财政补贴补充为还款承诺来增加信用提升贷款额度。
拿着银行借来的钱，城投公司开始在城市基础建设领域大搞特搞，大到公路地铁和机场，小到城市绿化景观灯，到处都是城投公司的身影。
然而，城投公司的业务盘子虽然看起来不小，但很多都是亏损的公益项目。
比如地铁的营业利润基本都是负数，主要靠政府补贴维持净利润。
全国32个城市的地铁线中，只有5条地铁线在去除补助后净利润是正的。
景观灯和城市绿化这种公益性项目就更不用说了，完全没有回报。
以2022年年底暴雷展期20年的遵义道桥城投债为例，遵义道桥22年上半年营业收入6.73亿元，净亏损却高达2.86亿元，而资产中的有息负债却高逾450亿元，即使年利息按照极低的2%计算，一年的利息也要9亿元。
也就是说，遵义道桥别提还展期20年的债务本金，就连债务的利息都还不起。
钱投出去了，盈利却寥寥无几。
大量的亏损和公益项目下，城投公司只借债不盈利，债务也就像滚雪球一样越来越大。
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一个遵义道桥“倒下了”，千千万万个城投公司仍在路上。
遵义道桥的亏损在城投债中并非个例，毕竟城投公司作为城市基建的投资方，天然需要承担一些公益性投资项目。
也正因如此，遵义道桥的150亿的亏损额虽然相对于有茅台坐镇、GDP两万亿的贵州来说微不足道，但仍足以引发城投债行业的“巨震”。
某种程度上来说，遵义道桥很可能成为城投债大厦坍塌的第一张“多米诺骨牌”。
梳理城投债市场的融资和还债情况，不少城投债早已“入不敷出”。
仍以贵州的城投债为例，早在2018年，贵州发行了505亿元城投债，最后净融资额却是-177亿元。
也就是说，借到了505亿的钱，却需要还682亿元的债，是典型的“借新债还旧债”，而且，新借到的钱还不够还旧债的。
到了2021年，贵州18个城投的城投非标违约事件更是高达23起，情况与日俱下。
而在贵州之外，身背高负债又无力偿还的城投公司，并不是少数。
根据相关券商的不完全统计，截至2022年年底，已经有12个省份的31家城投公司存在欠息、贷款逾期或展期情况，其中2家风险贷款逾60亿，6家风险贷款逾20亿。
冰山之上，31家城投公司的风险贷款已然“岌岌可危”；冰山之下，隐藏的暗流更不止于此。
光大证券的数据分析显示，截至去年年底，我国存量城投债余额已近14万亿元，更有相关媒体根据全国地方政府债务的余额推算称，2022年我国城投债的总规模已经高达65万亿元。
而在标准化的城投债券之外，信托、保理、资管计划等非标投资和融资租赁更是不知凡几。
一边是越滚越大的债务雪球，一边是借不到的“新债”与寥寥无几甚至是负数的利润。
遵义道桥的蝴蝶效应之下，如果有其他城市的城投公司效仿遵义道桥同样搞一个20年的债务展期，那将对银行造成空前的影响。
要知道，所有中国的银行资产加起来也才350万亿元规模，而城投公司的65万亿元占比银行总资产规模近20%，其规模和影响力之大可见一斑。
覆巢之下，没有人是赢家。
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既然城投债的规模已经高达了30个恒大，那为什么债务雪球会越滚越大？
对比国际水平，其实我国政府债务的规模并不算高。
根据国家统计局的数据显示，2021年我国政府债务占比国内生产总额约47%，而美国的这一数字则高达133%。
也就是说，美国人民辛辛苦苦营业一整年，还不够还美国政府的贷款的。
财政部部长刘昆同样也曾在新华社的访谈中公开表示：“现阶段我国的负债率，也就是政府债务余额占当年GDP的比重是低于60%这条国际通行警戒线的，相比新兴市场国家和主要市场经济国家也是较低的，总体来讲风险可控。”
而且，47%的负债率，还是国家对房地产行业宏观调控引发的土地出让金下滑后的结果。
根据万德的数据库显示，2021年我国土地出让金仅7.3万亿元，相较2020年下滑逾13%。
而房地产项目，正是城投公司的主要业务。
此外，疫情也给城投债又叠加了一层负面buff。
不少城投公司的城建业务是当地的一些游乐园、景区等引流增值工程项目，这些项目斥资几十亿元却“生不逢时”，在疫情封控之下毫无客源，本不富裕的城投公司也因此而“雪上加霜”。
然而，虽然疫情三年在如今已经消弭，但土地出让金的削减给城投债的debuff却仍在继续。
有相关人士分析称：“过去城投债还可以寄希望于房地产，但现在房地产的日子也同样不是很好过。我们测算下来房地产行业总负债规模在90万亿水平，显然房地产复苏也不太现实。”
比如2022年遵义市全年的土地出让金仅160亿元，而城投债当年的负债利息却高达167亿元，土地出让金总额连利息都还不起，城投债债务风险的进一步触发也就顺理成章了。
某种程度而言，如果危机源头的土地出让金的下滑不可避免，那城投债务的滚雪球之势也就很难停止。
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既然土地出让金的下滑已然成为时代发展的必然趋势，城投债更是接连展期暴雷，那城投债务的坑，又由谁来填？
表面上看，遵义道桥的债务展期20年，是银行在承担压力，毕竟银行需要承担20年后遵义道桥无法偿还导致的坏账风险。
但实际上，有相关人士表示，银行并不是最终的“背锅侠”。
作为贷款界的“老大哥”，银行早就形成了一套成熟的处理烂账的解决方案——资产证券化。
对于房地产相关的长期债务，银行更是专门有一套以应收房贷作为底层资产的MBS流程来“化解”，可以通过MBS的形式，将长期的应收账款作为债务的底层资产打包成证券卖给散户。
MBS的运作大概分为4步。
第一步，银行放贷，购房者则按时还房贷。但因为房贷这种不动产贷款动辄几十年，资金使用率太低，为了提高周转率，银行就会先向有钱的散户借钱，等收到了房贷再拿收到的房贷还钱。
那么问题来了，如果购房者不还房贷，银行作为借钱方是不是就要亏钱了？
为了转移这个风险，银行就开始了第二步操作：将这笔应收账款，通过SPV机构（特殊目的机构）打包成证券，通过评估资产回收率和房贷违约风险评级来完成资产证券化。
但是，不动产的违约风险在过去虽然比较低，但也还是有不少的。
为了进行信用增级提高产品售价，SPV机构就进行了第三步信用增级：引入保险公司，通过向保险公司交保费的形式，来承担底层贷款的信用违约风险。
在MBS打包后，银行的应收账款“摇身一变”成了理财产品，开始进入散户投资市场售卖。
也就是说，买了MBS，就是买了银行未来收回来的房贷和给这个房贷上的保险。
不动产贷款叠加保险，听起来好像风险并不高，因此，MBS打包出售的理财产品利率也不高。
但问题在于，不动产贷款在时下城投债的风波中，风险系数已然悄然上升。
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而保险的避险效应也并不是无止境的。
早在2008年前美国的AIG和雷曼兄弟就售卖了大量与MBS相似的业务，结果AIG最后被美国政府接管，雷曼兄弟的结局则以破产告终。
对于当年美国买了MBS的散户而言，不仅投资的理财产品赔了，连给保险公司交的保护费也损失了。
赔了夫人又折兵。
有趣的是，继美国MBS亏了一大截之后，“MBS”这种资产在市场上不见了，但与MBS同类的产品ABS、REITs们却如雨后春笋般不断涌现。
有知名财经博主就曾经给城投公司和银行公开支招，提议将债务包装成REITs后卖给散户。
换汤不换药。一样的，都一样的。
历史不会简单的地重复，但经常却惊人的相似。
一个遵义道桥的背后，是十万亿级的城投债务。
大量不盈利的基础设施项目和公益性项目为城投债的规模埋下了伏笔，经历了土地出让金减少和疫情的放大镜之后，城投债已然岌岌可危。
现阶段看银行是债务压力的接盘侠，但实际上在曾经美国次贷危机里，散户才是债务违约的尽头。
如果财经博主的提议被落实，那么对于散户而言，理财产品、证券等REITs投资产品的底层资产，都有可能是隐形债。
但问题在于，大部分投资散户都是不看底层资产的，理财产品的名称也无法反映出投资的底层资产。
因此，不管从证券公司买理财，还是从银行买理财，都务必要问清楚理财产品的底层资产是什么。
如果问不清楚底层资产，判断不了理财风险，那就谨慎投资。
否则，你可能就是最后的大冤种。
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