拒绝情绪，科学理解量化监管新思路

一周的喧嚣，恍如闹剧。从周一收盘情绪的点燃开始，越来越多专业的或是赚眼球的小作文，越来越激烈的唇枪舌剑，声讨和反击，把公众关于“量化”的讨论热度推到了一个历史顶点，又随着昨晚证监会的一纸公文的“盖棺定论”，似乎阶段性落幕了。但其实，很多人还有疑问。

“会不会量化以后就是监管持续打击的对象”？

“我的产品要不要赎回”或者“我还要不要买量化”？

量化的监管方向到底是什么？量化的从业者该如何自处，如何调整？

今天，让我们来梳理一下逻辑和历史，更加科学地理解监管思路，别被情绪所左右。

首先我们要明白，监管，就是在某一领域确定规则，监督规则的执行，并对规则进行调整的过程。请注意，它是由三个部分组成的，如果你片面地认为只有一部分或者两部分构成，那么大概率你永远会不理解很多东西。三个部分，各有关键点。

• 第一部分，确定规则
  

关键点在于，要区分过程与结果。只有少部分规则是冲着结果去的，大部分规则，规范的都是过程。

那些怒气冲天，对量化口诛笔伐的人，大概就是混淆了这一点；他们看到了自己不赚钱量化赚钱的结果，把一切责任推倒量化头上，但有意无意中忽略了，量化只是在过去确定的规则中做事而已。

用结果来反推过程，很多时候是很可怕的。——当然另一个角度看来，关于过程正义还是结果正义的讨论，哲学家们已经进行了数百年。

这也是为什么量化觉得自己比窦娥还冤。我不过是比你做得好（换个词就是专业）而已，我有错吗；你只会用弓箭，而我是激光制导，你却说我抢了你的饭碗。

一件新事物、新技术问世的时候，往往是先吃螃蟹的人受益，就像过去几年在别人都不敢买量化时买量化的客户们。他们要么是更有前瞻性，要么是更勇敢，要么是更理解规则。

• 第二部分，监督规则的执行‍

关键点在于，时间的错配。一定是先违背了规则造成了后果，继而被发现、受处罚；不可能是反过来，我觉得你要违反规则就提前处罚你。这个过程需要时间。

大多数人都是理想化的，以为可以像电视剧里一样一集里面就能解决很多问题。但忽略了，任何问题都是慢慢累积的，从它成为一个值得重视的问题起，到被发现、被确认，再到找解决办法，摸索前行，都不可能一蹴而就。越大的事越是如此。

何况金融还有极强的反身性，任何规则一经确定，都会使市场产生一定的行为，这些行为反过来会影响市场，再反过来又会影响行为，循环往复；直到一个大趋势的确认或者被改变，往往要很久，经年累月。

所以这中间，就会有一些确实不够合理（或者叫公平，或者叫平均？）的现象，比如利用规则的不足或者漏洞来谋取利益（看起来是遵守了规则，但其实又没有遵守）。我们曾经把它叫做“投机倒把”。对这些所谓“钻空子”的人和行为的监管，在我们这个国家，甚至在地球上，永远都存在争议。

交易速度快是一种原罪么？或者交易频率高是？

任何规则都不可能面面俱到，不可能精确到任何一个随意确定的颗粒度；规则往往是定量跟定性的结合，既规定了一些具体的东西，又规定了一些原则和逻辑。机构能够比个人融券更高效到底该不该管？用报撤单来形成价格诱导到底该不该管？

做的人拿着规则来说自己没错，受损的人拿着规则来说它们有错。

• 第三部分，对于规则的调整‍

关键点有两个，一是要理解，规则是活的，不是一成不变的，变化本来就是规则的一部分；二是要理解规则是有态度的，是有价值观的；规则没有绝对的正确或者错误，目标和环境是两个重要变量。

中国的量化行业是不成熟的，标志之一就是很多从业的人，以为自己看到的就是世界的全部，以为自己在所谓当前的规则下把事情做到极致就是无可厚非的，以为数据至上是不可侵犯的原则。

其实他们不明白，量化只是一种投资方法论而已，量化只是一个小小的行业或者说商业模式而已；方法论的有效与否取决于游戏规则怎样设定，行业的发展节奏取决于更大的国际形势、国家战略和社会发展进程的需要。

所以这两天那些做量化的义愤填膺的回击者，大多都是对“规则是可以且应当不断调整的”这件事不理解，不认同。他们总是觉得规则是死的，乱改规则就是滥用权力，就是对市场的不尊重，等等。

醒醒吧！规则从来都是活的。不仅金融行业如此，人类社会的任何规则都是如此，只是时空维度不同罢了。

只不过规则的变化，并不是也不可能是连续的，它都是以突变的形式发生；所以才总让人在还没变的那些时间里误以为，真的不会变。

那么规则会怎么变，该怎么变？这里建议大家都去读一读毛主席的《矛盾论》。规则的变化，永远都会围绕主要矛盾来展开；而主要矛盾与次要矛盾之间又是不断转化的；所以很多事情，才会以“螺旋式上升”的方式呈现在我们面前。

但很多人总是单向地思考问题，往左走的时候就以为要一直往左，往右走的时候又以为要一直往右。

就像有些人觉得量化不应该受到监管是荒谬的一样，有些人觉得量化要被监管一棒子打死也是荒谬的。

监管的目标是通过规则的不断调整和执行过程的松紧调节，来引导整个市场健康实现有序发展。如果哪个环节成了主要矛盾，就要管一管；管死了就要松一松，太松了也要紧一紧。

• 底层逻辑界定清晰后，让我们再来看看，过去几年，都发生了什么。

量化的快速发展首先是IT硬件进步、互联网、大数据、云计算、人工智能这些科技日新月异的结果，它们代表了人类社会数据处理能力的跃升；而投资，输入的是数据，输出的还是数据，人类数据处理能力提升使得投资可以直接获益。这带来了投资范式的变化，对传统的投资生态带来了颠覆性的挑战。

结果就是量化这种投资方法在过去几年里的业绩肉眼可见的优异，特别是在这两年市场疲软的环境下，偏长期的投资方法无法克服周期，但量化偏短期的预测能力（也包括一定的影响甚至制造趋势能力）和利用新工具的能力使得相对业绩更加突出。

于是似乎就有了冲突。

量化到底是否是在割韭菜？是否是比原来所谓“机构”割“散户”韭菜的效率更高？到底是否在加剧不公平竞争？

量化的产品持有人不会发出这些疑问。它们更乐见的是所投的量化公司投入更多的钱去买超级计算机，去招博士，去帮他们赚更多的钱。

而更多直接在市场上做股票交易的人则感受到越来越大的压力，熟悉的市场环境在变得陌生，钱越来越难赚。

这也很好理解，本身在股票上赚钱就分两种，一是找到好公司赚长期增长的钱，所谓价值投资；一是偏短期的捕捉交易性的机会。后者的世界里，拿脚指头想想都知道量化的方法具有巨大优势。

我在之前的路演中多次提到，量化现在似乎进入了一个飞轮效应：业绩好带来规模的增长和口碑的提升，继而带来人才、资源向量化倾斜，而高投入带来高产出，也就是业绩会更好，这就是一个完整的自循环。飞轮一旦高速运转，很难自己停下来，除非外力。

这个外力是什么？可能是市场环境的变化，但更可能是规则的变化。规则怎么变？监管大概率就是那个外力。

规则为什么要变呢？就是我前面提到的，目标和环境是两个重要变量。

当一个行业出现明显的回报性价比，持续吸引大量人才和社会资源，一定有其合理之处，但也一定有限度；太倾斜的任何东西都可能会带来不平衡；更何况这个行业的顶层受益人都是个体。

当这个行业出现越来越多的乱象，开始产生一定的负面影响，内部的结构开始复杂，正外部性慢慢变小而负外部性慢慢增大的时候，从宏观的角度，可能很多东西就在慢慢酝酿了（尽管从微观个体的角度，行为都是无可厚非的）。

规则最终会左右初级资源的分配方式和最终结果的流向。我们需要产业升级，因此有些时候我们会给补贴；到了一定阶段需要平衡这个产业与其他产业的关系，甚至需要更严格的行业规范，因此补贴会取消甚至会提高其他约束条件。各个行业都是如此，发展过程中环境会变，目标也会变。

就像世界大战的爆发需要一个斐迪南大公。周一印花税下调的暴涨行情并未如期出现，也就成了点燃引线的那根火柴。

应该说监管反应是迅速的，高效的，事情发酵了五天就发布了新举措。但其实，这也完全不是一时的心血来潮或是危机公关，而是调研，酝酿了几年的结果，只是正好应了这个契机而已。

那么，监管要管死量化么？——显然不是。

从价值的角度，量化的确是市场流动性的有效提供者；量化的发展也更能促进市场参与者结构的优化（机构投资者占比上升）；量化给财富管理行业带来了更具确定性的投资与产品结合的方式；量化的发展是中国不能落下的世界投资潮流趋势……等等。

从操作的角度，事实上也不可能再退回到没有量化的时代；量化与非量化的界限已经越来越模糊；量化本身其实就是打破金融行业固有利益格局的创新者。

监管的目标不是打击量化，而是引导量化行业健康有序发展。前面这十年没怎么管过，现在就稍微紧一紧。但最终还是得让这个行业帮助客户赚到钱，帮助资本市场提升有效性。

那么，监管在管什么？

管的是公平性。网络上到处充斥着批评监管不懂行或者不作为的言论，我却认为，不是不懂，而是很懂；不出招或者出的招你看不懂，很多时候都是因为目标不一致。打蛇打七寸，这次的300和20000，就是在给很多人“交代”的民意顺应中，抓了这个“七寸”；既认可了这个行业，又进一步规范了这个行业。

• 这次的规范会有什么影响？

下面的这些个人观点，可能浅薄，不当之处欢迎指导‍

1. 最直接的影响是超过这一阈值的高频策略结束了。

过去几年这些策略是最赚钱的，甚至可以说是无风险赚钱，前面的市场进入者早已盆满钵满，近两年花大代价的后进入者一定很不开心。相关的团队和投入，需要找新的出路。T0算法的行业竞争格局也会重新塑造。

2. 从这些策略受益者来看，更多的是自营策略，在资管策略中占比很小。所以大多数量化公司说新规影响不大也是客观事实。自营和资管策略之分，过去在主观投资领域是不存在的（如果存在，换个词就叫做老鼠仓或者利益输送）；但量化策略的特点造成了确实可能存在一些容量较小的策略性价比较高，所以慢慢演化到了今天的状态。监管无法要求所有的策略都对所有投资者保持份额的公平，也做不到；但像现在这样没有评估标准、缺乏监督机制的状态也并不合理。比如有些“资管规模养团队，自营策略赚钱”“自营策略业绩打榜，募来资金业绩下滑”等乱象也是确有其事。新规让更多自营策略无从施展，客观上确实会带来资管行业更加公平。

3. 行业疯狂比拼硬件投入的趋势会被遏制。很难说这次的阈值到底是一个监管的终点，还是一个起点。也不是只有中国会采取如此措施。未来的方向大概率会是对机构投资者采取更严格的监管，甚至分类差异化监管，因为保护普通投资者无论从法理还是技术上都是对市场有效性的保障和促进。过程的公平性体现在速度和频率上的限制，这跟策略直接相关，但跟硬件投入和量化公司的发展方向选择也间接相关。在新规带来的示范效应（不仅是参数本身）下，量化机构的发展重心会往策略层面回归，会往中低频的“增量博弈”方向倾斜。

4. 行业格局上，大机构的优势会下降，小机构的生存难度在提升；很多东西都会重塑。一般意义上，因子/子策略数量越多，持股数量就越多，就越容易触发阈值；产品/账户规模越大，就越容易触发阈值。有些大机构屯人/赛马机制的做法可能会变了，门槛的提升也会使行业新参与者的进入速度会下降，至于那些打着量化旗号的伪量化骗子们，未来的生存空间越来越小了。

5. 更长远看，信息报送机制加强的下一步，是信息披露机制的完善。这将提升产品业绩一致性管理的重要性；同时也将更深入地界定策略的风格特征；将会将那些挂羊头卖狗肉的，投机赌徒类的策略逐渐清除出去；也会遏制一些比主观投资复杂的多得多的但实质也是老鼠仓或者利益输送的投资乱象。

6. 虽然几乎每一家个体量化公司都会出来声明“对自己影响不大”，但投资者要睁大眼睛。那些前几天印花税下调时喊着对自己受益最大，现在又说自己换手率很低不受新规影响的，以后可能它的话你要打个折来听了；那些过去几年靠着超高频策略起家，规模扩张之后主动或者被动降频还在这一道路上摸索的，其实自内而外都有很多新问题需要解决。更进一步来说，市场在未来一段时间一定会由于这次规则的变化带来有些行为的退出，有些行为的调整，所以市场风格会发生变化；而这些风格的变化影响到所有量化公司，影响到业绩表现；考验的是量化公司能否在新的市场风格环境下，自身的策略是否能够及时调整优化。——所以，“没影响”跟“有影响”，看说的是什么事儿，可别真天真的以为，啥事都没发生。下周一的市场，已经不一样了。

• 最后，小结一下‍

量化不是夕阳，而是朝阳；量化不是神仙，也不是魔鬼；中国的量化监管，并没有什么特殊性，而是和其他行业一样，也在不断进化，走走，停停看看，再走走；而量化行业最后的赢家，一定属于那些能够不断创新，不断适应新环境，不自大，尊重市场，理解中国社会价值观的人。