一底胜千牛？强到没朋友的小盘风还能挺多久

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作者：风云君的研究笔记

来源：雪球

今年从整体上看，大盘股和中盘股一直在跌，小盘股和微盘股一直在涨。如果大家参照的是微盘指数，可能这种感觉会更加明显。所以大家普遍担心的问题就是微盘股的行情还能持续多久？会不会哪一天涨到头会跌下来？其实大小盘风格转换是有一定周期的，微盘股也不是像大家所说的汇聚全市场的垃圾股成堆。反而在今年反复震荡的市场行情下，中小盘强势风格回归，小盘股性价优势极高。

那么针对风格切换对小盘策略的影响究竟多大？注册制对小盘股的影响会不会有“毁灭性”的影响。风云君近期也听了一场专注微盘量化的量子复利的基金经理王岩的一场深度交流，他通过对比历史上几次经典的大小盘强弱切换过程和结果，对小盘风和市场的后续展望阐述了自己的观点，帮助信赖支持小盘风的投资人解答了当下的困惑，在当下的行情里穿越迷雾，相信“一底胜千牛”。

风格切换对小盘策略的影响

今年从整体上看，小盘股和微盘股一直在涨。所以就有很多人会担心，觉得小微盘很强，强得没有朋友，会担心到某天这个东西会不会涨到头会跌下来。

王岩表示他自己也会去观察微盘指数，他认为这个指数本身在编制过程中是有点问题的，它并没有考虑跟踪的难度，它是通过日度将成分股调整为等权，相当于进行了买跌卖涨的这样一个反转交易，而且忽略了交易成本，所以它的指数收益存在一个虚高的情况。

王岩曾经对微盘指数用指数类策略的方式去给它做过测试，就是把它的调仓频率改为季度调仓或者是半年度调仓，并且把综合交易成本考虑进去，在这种情况下，它的年化收益会降低5到7个点左右，但总体收益还是很不错。如果大家要用这个指数做参考，王岩建议把这个指数打个七到八折的样子做参考就可以了。

但如果大家参照的是万得小市值这个指数的，可能感觉会好一点，因为小市值指数今年的走势比大盘要强一些，但是整体也是向下偏弱的状态。现在整个市场包括大盘股和小盘股，但是整体向下，整体偏弱的状态。

回到风格切换的主题。王岩表示首先风格什么时候切换是未知的，什么时候切换，切换会不会来，什么时候来，都无法预测。因此王岩表示他们要做的还是坚持小盘量化风格，以不变应万变，坚持风格不漂移。风格转换会不会来？会不会有？肯定会来，肯定会有。风格转换之后对业绩有什么样的影响？王岩先给出这样一个结论，首先策略的有效性是不受风格切换的影响的。另外在业绩表现上，短期来看业绩会有所影响，长期来看影响有限。

经典的大小盘强弱对比的例子回顾：

这样说可能比较抽象，下面以历史为依据，王岩带大家一起看了看前几次大小盘切换的过程和结果。他把几个比较经典的大小盘强弱对比的例子列了出来，这样会给大家有一个更直观的印象。

第一阶段：2014年-2015年大盘强小盘弱情况

大小盘强弱出现过很多次，上图2014年到20115年的大盘强小盘弱的情况。从2014年2015年的时间维度来看，大盘强小盘弱的这两个阶段放在整个时间维度里面看并不是特别明显。从整个时间维度来看，小盘的指数要更强一些。还有量价策略在更长的时间段表现得非常突出，基本上看不出来大强小弱的在里面的一些影响。

第二阶段：2016年-2019年注册制对于小盘股的影响

 第二个是注册制，股票注册制是2016年3月开始，一直到2018年11月5号宣布建立科创板试点注册制。在2016年到2018年，小盘股中小盘指数和偏小盘股票一直在下跌，一直到2018年底才见底。

比如可以看2016到2019年的这样一个时间段，把它分成两部分。前面是明显的沪深300比较强，小盘股因为注册制的影响，是一个毁灭性的打击，基础逻辑已经变掉了。所以说这个阶段的小盘股，向下基本没有什么支撑，是一直在跌，它下面也没有什么可支撑的逻辑。所以从2016年11月一直到2018年初，小盘股一直很弱，它们之间的最大差值达到了将近60%。小盘股在这个期间跌了将近40%，大盘股反而涨了20%，这个剪刀差还是蛮大的。如果在这个阶段持有小盘股，感受应该是非常难受的。

但是到了2018年初之后，因为小盘股下跌得很深了，它的下面有一定的基本面支撑之后，就开始进行风格切换。小盘股开始比大盘股强，这时候量价策略的表现要更为明显，超额收益会比前半段要更加突出一些。

把2016年到2019年的时间段放在一起在这里展示一下。（下图）可以看出注册制对小盘的这种非常强的压制，对指数非常长时间的影响。拉长时间段之后，影响会降得很低。从量价策略的角度来看，在这个阶段小盘最深跌了60%多，最多跌了超过60%。但是像量子复利的量价策略在这里最深跌幅也就是30%左右。而且到两年之后，它的收益还是一个正向的收益。也就是说拉长时间之后，量价策略是有一个非常不错的表现。

第三阶段：2020年-2021年抱团股时期剪刀差极大

最后是抱团股时期，是发生在2020年到2021年。最厉害的一段是发生在2021年初，这个时候蓝筹白马抱团资金的虹吸效应，导致除了蓝筹和白马股之外的所有股票基本都是在下跌的。剪刀差最大达到了30%。

但是过了2021年2月初的时间点，风格又开始了另一个方向的转换，小盘股开始明显强于大盘股，同时量价策略也展示出了它比较好的超额收益。

结论：

一个是大盘和小盘的风格转换是具有一定的周期性的。但是在大强小弱的周期里面，如果是非本质性的影响，恒强恒弱的时间并不长。2017年因为是注册制，这是一个例外。这几个阶段大盘股强势的时间都不是太长。

第二点是强弱转换的风格存在着一个均值回归现象。在这种大强小弱演绎到极致之后，大盘股在特别强之后会转跌，小盘股在特别弱之后会转涨。而且从长期来看，小盘股的强势时间是长于大盘股的。

第三点除了市场普跌的情况之外，量价策略的持续有效性还是很不错的。因为超额收益的存在，所以量价策略在风格转换过程中短期会有所影响。但长期影响就会被降低得很有限。王岩表示做投资的时候，还是要抓住主要的，忽略次要的，抓住长期，忽略短期，把时间看得更长一点，问题就迎刃而解。

QA交流

1、请问A股小盘股更好的底层逻辑是什么，小盘成长性更高吗？

A股小盘更好的底层逻辑有好多条，首先从风险偏好来说，A股的投资者更偏好投资小盘股，大家投小盘股的热情是远高于大盘股的。

中国现在还处在一个比较快速发展的阶段，尤其是一些非常优秀的企业，才能够有上市资格。上市之后它还会有一个比较快速发展的阶段，也会涌现出很多特别好的成长股。再加上有很多新兴行业崛起，也会带动一大批小盘股，从小盘股涨到大盘股，对小盘股是一个很大的推动。

2、A股轮动较快，这两年大盘股一直跌，小盘股上涨，量子复利对标小盘，总觉得接下来会持续小盘股的上涨。

小盘股上涨大家可能有一个错觉，小盘股最近也没涨。但今年整体确实要强于大盘股，但小盘股也没有大家想象得那么好，不要看微盘股长得比较好，看到量子复利涨得好，就觉得小盘股也涨得好，不是这样的。

微盘指数里面有很多低买高卖那种反转在里面。还有它过于理想化，少算了很多费用在里面。小盘股和大盘股整体上来说都是比较低的，整体来说小盘比大盘要稍强一点。在目前的估值，小盘和大盘相差不多。

小盘的市净率除以大盘的市盈率，一直在1.05到1.2这样一个区间，两者之间的估值差异是挺小的。这么小的估值差异，肯定要选择小盘方向。对于绝大多数人来说，选择小盘方向肯定是一个更好的选择。所以我觉得后面肯定还会持续的。

3、微盘小盘活跃吗？有没有流动性风险？

我觉得微盘和小盘挺活跃的，微盘和小盘最差的那段是在2016年到2017年，那段时间很多小盘大概也就几百万的样子，有两三百万甚至还有一百多万的小盘股。现在很少看到，现在绝大多数小盘股日成交应该在千万以上，大多数都在两三千万的样子。所以现在微小盘活跃度还是可以的。如果未来市场走强，活跃度可能会更高。从资金流动性来说，如果市场走强，以小盘这样的这样体量，我觉得大概率小盘可能还是要更强于大盘股，因为一点资金就能把它推起来了。

4、请问指数等权法对量化指增业绩有什么好处？如果特殊，类似中国版QE的量化宽松，对沪深300、中证500、中证1000、中证2000哪个指数更有推动力？

这是我之前也有说过的新盘指数等权法，等权法还有一个特点，它是日频调仓，每天涨的这部分它会卖掉，跌的那部分它就会补回来。有这样一个跌了买涨了卖的操作，所以对它是有相当的贡献的。

其实像沪深300的等权指数，也要比我们现在看到的加权的沪深300要强一些，对指数来说它会更强一点。量化宽松对股市整体来说肯定都是一个利好。疫情期间有很多的不确定性，大家更偏向于谨慎，对大盘股更偏好，更追求稳健。但是疫情过去之后，现在又有各种政策利好，经济数据也有一个转好的趋势。在这样的趋势下，大家的风险偏好比之前是要提高了的。对于提高的风险偏好，大家更追求风险，追求小盘股或者成长股，追求更高的回报。从更长远的角度来说，现在估值都比较低。我肯定要找这种未来弹性更大，成长空间更大的标的来投资，未来会有更好的收益。

5、今年怎么看非量化机构？很多非量化机构把市场大幅下跌归咎于量化投资。

把市场下跌归罪于量化投资，这个很冤。从本质来讲，量化投资就是一个投资工具。市场下跌是市场整体性的，量化投资在里面更多的是充当，你卖掉之后还要买，并不是说卖了之后就不买，而是说你要卖还要买，在里面更多的充当一个活跃市场资金的角色。

有量化在里面，整体市场资金活跃度要提高很多。如果没有量化资金，市场的成交可能要比现在低很多。有量化资金，很多人想买想卖更方便更容易。

6、年底的行情怎么看？

我觉得看好。因为现在这一轮下跌速度非常快，有点短期快速见底的样子。现在不管是大盘中盘还是小盘也好，估值都不高，还有各种利好一直在出。不管是经济形势，还有美国加息这些外部环境，一直都在变好。但是这个市场就是视而不见，一直没有更多的资金进来。

现在见底之后，我觉得可能会稍微震荡一下，会走强，我觉得走强的概率比较大，因为整个估值也都比较低。如果从长期投资的规划，如果你预期未来有牛市，像这种市场比较差的情况还是要珍惜的。在市场行情比较差的时候要买够量，到牛市的时候才能获得最大的收益。在别人恐惧的时候我们一定要乐观一点，做投资搞经济，一定要跟着少数人走。

7、判断牛市来了什么指标？

通常都是牛市走完了一小段，我们才能够判断牛市已经来了。往往很多股票已经涨了一段了，我们才能判断牛市已经来了。大多数股票都已经涨一段了，基本面也好，各方面有消息基本就在涨，熊市的时候不管是好消息坏消息，大多数都在跌。

8、不知道啥时候能熬到牛市。

不着急，熊市的时候多买点基金，这个时候价格好，看好方向，把看好方向的东西先瞄准好，等价格低的时候就买足量。等牛市来的时候就不要动了，不要在牛市来了的时候再去加仓，最好不要这样。最好的价格做足仓位。我觉得牛市不远。

从2018年到现在已经好长时间了，这几年不管是各种情况，按道理牛市应该差不多会来。但是中间有了这样一个疫情的情况，牛市可能会延后。延后一点也没关系，越延后牛市可能越大。现在这种市场也可以，就是选个好产品，多做点超额收益，也是一样赚钱的。

最后想说，现在的市场很明显就是一个熊市磨底的阶段，9月份的时候经济数据出来已经显示，整体经济状况有好转的迹象，美国的加息也已经到了尾声。从几个月前，各种政策利好就没断过。但结果在九月初涨了两天之后，之后又跌了一个月，不仅跌回去了，而且一度还跌破位了。

但是搞经济还有做投资这件事，一定要跟着少数人走才有成功的可能。也就是说当大家悲观的时候，我们一定是要乐观的，因为这是机会。当大家都看短期的时候，我们一定要看长期，因为这是大机会。俗话说“一底胜千牛”，这个还是蛮重要的，最有利的投资一定是在市场最差的时候，买到足够的仓位。有三个要素：选好方向、买好价格、买到足够的仓位。

大盘再次重回3000点，我们相信“守得云开见月明”，不妨在这段时间一起耐心等待一下，多和自己交流多和其他投资人一起交流。风云君所在的厚雪长坡俱乐部，就有很多关于私募投资的深度讨论，还有一整套私募投资方法论。想要解锁私募精品课程，学习私募核心策略，提升对私募策略的基础认知，做好资产合理配置？欢迎关注专注私募研究的风云君。