【广发策略】为何开年以来高股息重回关注？——周末五分钟全知道（1月第1期）
戴康 CFA 广发证券董事总经理、策略首席分析师
联系人：韦冀星
邮箱：weijixing@gf.com.cn
● 为什么开年以来高股息重回市场关注？（1）我们在22.3.27、23.3.16、23.6.27报告中强调高股息风格占优的决定要素：①海外风险偏好；②国内风险偏好；③中国经济。（2）开年以来，海外风险偏好和国内风险偏好均受到抑制，高股息风格显著占优。（3）24年不确定性尚难得到根本消除、有阶段性缓和，高股息的优势或较22-23年有所弱化但在24年不确定性中仍有获取超额收益的能力。（4）我们自23年中期策略展望提出的新投资范式—“杠铃策略”依然是拥抱确定性的最佳组合。
● 1月市场最大的预期差或将是政策潜在窗口打开，市场情绪回暖窗口已至，有望改善成长复苏资产环境。年末PSL前置重启体现了稳增长靠前发力的政策意向，打开了新一阶段稳增长政策的窗口。另一方面，考虑到每年多数按揭利率调整的时间往往在1月初，叠加12月诸多银行再度下调存款利率，一季度降息窗口有望开启。实际上近期压制市场表现的核心是经济与政策的预期较低迷，而稳增长政策窗口的打开+经济数据真空期有望改善市场风险偏好，有望改善成长复苏资产环境。
● 近期海外宽松交易遭受阻滞，降息周期仍是大概率，新范式回眸期的演绎路径有望延续，但中期仍需重视“新范式”框架。本周美联储略偏鹰派的描述以及超预期的非农数据短暂阻滞海外宽松交易，市场未来将逐步认识到“新投资范式”，但H1市场依然走流动性宽松逻辑，继续演绎“中美利差收敛，中美股市ERP之差回暖”的新范式回眸期。
● 布局春季躁动，择优供需格局优化的成长复苏资产。23年我们提出A股新投资范式：美债利率higher for longer，中债利率lower for longer。长期来看，“杠铃策略”成为应对不确定性的反脆弱投资策略。定位24年为“中美利差收敛，中美ERP之差回暖”的新范式回眸期，“宽松预期差”收敛仍在继续，风格上预计小盘成长股战略配置价值更高，建议沿着三个“供给侧”线索来观察需求的边际改善，配置：1. 供给出清+需求边际回暖的成长复苏品种（消费电子链、半导体设计、创新药、机器人）；2. 中国优势制造+美国预期补库提振外需（纺织、化工原料、电子元器件）；3. “泛AI+华为”新一轮技术供给创造需求（智能驾驶、XR、射频、卫星通信）。
报告正文
一观点速递
1. 传统高股息风格占优的决定性要素——海外及国内的风险偏好。我们在22.3.27《慎思笃行中的高股息策略》、23.3.16《如何优化A股/港股高股息策略？》、23.6.27《高股息：新范式下的长牛策略》中三篇报告中持续强调，传统高股息风格的指引要素主要为三个方面：①海外风险偏好（10年期美债实际/名义利率上行时高股息占优）；②国内风险偏好（新发基金规模持续下行时高股息占优）；③中国经济（中国经济持续改善上行期间高股息占优）。
2. 开年以来，海外风险偏好和国内风险偏好均受到压制，高股息风格显著占优。开年以来，美债利率上行+期限利差倒挂加剧（短端上行速度快于长端），美债利率下行趋势短期阻滞，海外市场风险偏好的持续改善被打断，美股开年也遭到回撤；国内端由于近期经济数据、金融数据以及政策预期偏弱，分子端的担忧带来国内风险偏好的抑制——海外风险偏好和国内风险偏好的双重抑制下，高股息风格超额收益的逻辑得到加强。
3. 24年不确定性尚难得到根本的消除、有阶段性缓和，高股息品种的优势可能相较22-23年有所弱化，但高股息策略在24年的不确定性环境中仍有获取超额收益的能力。我们在23.6.27《高股息：新范式下的长牛策略》借鉴美、欧、日、港市场后提出：不确定性提升的市场环境，高股息风格往往占优。虽然24年美联储或将进入降息周期，但我们认为24年不确定性尚难得到根本的消除、有阶段性的缓和，因此24年高股息品种的优势或相较22-23年有所弱化，但其在24年的不确定性环境中仍有获取超额收益的能力，建议关注广发策略三大高股息组合（详见23.3.16《如何优化A股/港股高股息策略？》、23.6.27《高股息：新范式下的长牛策略》）。
4. 长周期来看，长期新范式将呈现“美债利率higher for longer，中债利率lower for longer”的特点，在此背景下最优的资产组合，也就是反脆弱下的最佳应对——杠铃策略。我们在23年中期策略展望《新范式：拥抱确定性！》中阐述了23年A股表现的特殊性，即“杠铃策略”下两端资产最优。“杠铃策略”下表现最好的资产在“两端”：最安全的红利资产+最激进的成长资产；两类资产共性是“确定性”：前者是永续经营和红利确定性，后者是远期科技创新周期确定性。事实上，与90年代日本利差倒挂且走阔区间的资产价格表现呈现共性，反脆弱下的最佳应对即“杠铃策略”：90年代日本高股息资产+科技股能够穿越周期，持续获得稳定且显著的超额收益。因此，在长期新范式的组合下，“杠铃策略”依然是我们拥抱确定性资产下的长期值得关注的交易策略。
（三）1月市场最大的预期差或将是政策潜在窗口打开，市场情绪回暖窗口已至，有望改善成长复苏资产环境。
（四）近期海外宽松交易遭受阻滞，降息周期仍是大概率，新范式回眸期的演绎路径有望延续，但中期仍需重视“新范式”框架。
（五）布局春季躁动，择优供需格局优化的成长复苏资产。我们定位24年为新范式“回眸期”，中美利差短周期收敛将带来中资股启航，近期中美股市ERP之差初现回暖迹象，新范式回眸期的演绎路径有望延续。1月市场最大的预期差或将是政策潜在窗口打开，市场情绪回暖窗口已至，有望改善成长复苏资产环境。历史市场底之后的配置思路来看，小盘、低估值、反转因子更优，稳增长定力较强的背景下成长股战略配置价值更高，其也是24年产业趋势的重要方向（智能化/出海），我们继续看好成长复苏类资产。建议沿着三个“供给侧”线索来观察需求的边际改善，配置：1. 供给出清+需求边际回暖的成长复苏品种（消费电子链、半导体设计、创新药、机器人）；2. 中国优势制造+美国预期补库提振外需（纺织、化工原料、电子元器件）；3. “泛AI+华为”新一轮技术供给创造需求（智能驾驶、XR、射频、卫星通信）。
二本周重要变化
如无特殊说明，本章数据来源均来自Wind。
房地产：30个大中城市房地产成交面积累计同比下降35.62%，30个大中城市房地产成交面积月环比下降90.45%，月同比下降35.62%，周环比下降50.26%。国家统计局数据，1-11月房地产新开工面积8.75亿平方米累计同比下降21.20%，相比1-10月增速上升2.00%; 11月单月新开工面积0.83亿平方米，同比上升4.66%; 1-11月全国房地产开发投资104045.43亿元，同比名义下降9.40%，相比1-10月增速下降0.10%，11月单月新增投资同比名义下降18.09%;1-11月全国商品房销售面积10.0509亿平方米，累计同比下降8.00%，相比1-10月增速下降0.20%，11月单月新增销售面积同比下降21.26%。
汽车：乘联会数据，乘用车初步统计：12月1-31日，乘用车市场零售236.1万辆，同比增长9%，环比增长14%，今年以来累计零售2,170.6万辆，同比增长6%；全国乘用车厂商批发279.6万辆，同比增长24%，环比增长10%，今年以来累计批发2,561.1万辆，同比增长10%。新能源初步统计：12月1-31日,新能源车市场零售93.6万辆，同比增长46%，环比增长11%，今年以来累计零售774.4万辆，同比增长36%；全国乘用车厂商新能源批发112.2万辆，同比增长49%，环比增长17%，今年以来累计批发889.5万辆，同比增长37%。
港口：11月沿海港口集装箱吞吐量为2347万标准箱，高于10月的2301万，同比上涨3.35%。
航空：11月民航旅客周转量为832.16亿人公里，比10月下降-114.77亿人公里。
钢铁：螺纹钢价格指数本周涨0.05%至3782.59元/吨，冷轧价格指数涨0.35%至4647.57元/吨。截至1月5日，螺纹钢期货收盘价为3979元/吨，比上周下降0.43%。钢铁网数据显示，12月下旬，重点统计钢铁企业日均产量192.26万吨，较12月中旬下降1.97%。11月粗钢累计产量7610.00万吨，同比上升0.40%。
挖掘机：11月企业挖掘机销量14924.00台,高于10月的14584台，同比下降37.00%。
发电量：11月发电量累计同比上升8.40%，较10月累计同比上升3.20%。
煤炭与铁矿石：本周铁矿石库存上升，煤炭价格下跌。秦皇岛山西优混平仓5500价格截至2024年1月1日跌2.36%至925.80元/吨；港口铁矿石库存本周上升2.12%至12246.00万吨。
国际大宗：国际大宗：WTI本周涨2.97%至73.94美元，Brent涨2.36%至78.90美元，LME金属价格指数跌2.33%至3674.30，大宗商品CRB指数本周涨0.79%至265.91，BDI指数上周涨0.76%至2110.00。
截至1月5日，央行本周共有10笔逆回购到期，总额为26640亿元；4笔逆回购，总额为2410亿元；发行1笔央行票据互换3个月，共计50亿元；净投放（含国库现金）共计24230亿元；净投放（考虑降准置换回笼）共计24230亿元。
截至2024年1月5日，R007本周下降78.51BP至2.1762%，SHIBOR隔夜利率上升16.00BP至1.5880%；期限利差本周下降6.73BP至0.4084%；信用利差下降0.02BP至0.5292%。
美国：本周三公布12月ISM制造业指数为47.4，高于前值46.7；本周五公布12月失业率为3.7%，与前值持平；公布12月非农就业人口变动为21.6万人，高于前值17.3万人；公布12月ISM非制造业指数为50.6，低于前值52.7。
欧元区：本周二公布12月制造业PMI终值为44.4，高于前值44.2；本周四公布12月综合PMI终值为47.6，高于前值47；公布12月服务业PMI终值为48.8，高于前值48.1；本周五公布11月PPI同比为-8.8%，高于前值-9.4%，环比为-0.3%，低于前值0.2%；公布12月调和CPI同比为2.9%，低于前值2.4%。
英国：本周四公布12月综合PMI终值为52.1，高于前值51.7；公布12月服务业PMI终值为53.4，高于前值52.7。
日本：本周四公布12月制造业PMI终值为47.9，高于前值47.7；本周五公布12月服务业PMI终值为51.5，低于前值52；公布12月综合PMI终值为50，低于前值50.4。
海外股市：海外股市：标普500上周跌1.52%收于4697.24点；伦敦富时跌0.56%收于7689.61点；德国DAX跌0.94%收于16594.21点；日经225跌0.26%收于33377.42点；恒生跌3.00%收于16535.33点。
12月经济运行数据：中国国家统计局数据，12月份制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，比上月下降0.4个百分点，制造业景气水平有所回落。
固定资产投资：2023年1-11月份，全国固定资产投资同比增长2.9%，1-11月新开工项目计划总投资额累积同比下降12.9%，1-11月制造业固定资产投资完成额累计同比增长6.3%，1-11月房地产业固定资产投资完成额累计同比下降8.0%，1-11月基础设施建设投资固定资产投资完成额累计同比上涨5.8%。
进出口：中国海关总署数据，11月出口同比（按美元计）为0.5%，高于前值7.10%；11月进口同比（按美元计）为-0.6%，低于前值3.60%。
社融：11月社融增量2.45万亿元，同比增加4710亿元，社融总量当月同比23.74%。
外汇储备：中国11月末外汇储备31,718.1亿美元，环比减少705.8亿美元。
工业企业利润：1-11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降4.40%，降幅较1-9月份收窄3.4个百分点。
财政收支：11月公共财政收入当月同比上涨4.26%，公共财政支出当月同比上涨8.64%。
三
下周公布数据一览下周看点：中国12月外汇储备；中国12月进出口同比；中国12月CPI同比；中国12月PPI同比；美国11月消费信贷变动；美国11月批发库存环比终值；美国12月CPI及核心CPI同比及环比；美国12月PPI及核心PPI同比及环比；欧元区12月经济景气指数；欧元区12月消费者信心指数终值；欧元区11月零售销售同比及环比；日本12月东京CPI同比
1月7日周日：中国12月外汇储备
1月8日周一：欧元区12月经济景气指数；欧元区12月消费者信心指数终值；欧元区11月零售销售同比及环比
1月9日周二：美国11月消费信贷变动；欧元区11月失业率；日本12月东京CPI同比
1月10日周三：美国11月批发库存环比终值
1月11日周四：美国12月CPI及核心CPI同比及环比
1月12日周五：中国12月进出口同比；中国12月CPI同比；中国12月PPI同比；美国12月PPI及核心PPI同比及环比
1月13日周六：美国至1月12日当周石油钻井总数。
四 风险提示
地缘政治冲突超预期、全球疫情形势超预期（新冠病毒变异程度加剧、猴痘病毒扩散程度加剧等）、全球流动性收紧斜率超预期（美联储宽松不及预期、欧央行快速加息、日本央行宽松货币政策转向等）、国内经济增长不及预期（出口超预期受海外需求拖累、地产消费信心难恢复等）等
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2023.05.14【广发策略】“估值填坑”后程，“反转策略”轮动——周末五分钟全知道（5月第2期）
2023.05.03【广发策略】政治局会议后，“思变三重奏”有何变化——周末五分钟全知道（5月第1期）
2023.04.23【广发策略】估值填坑过半，TMT与中特估如何看？——周末五分钟全知道（4月第4期）
2023.04.17【广发策略】四月决断期，“思变三重奏”有何变化——周末五分钟全知道（4月第3期）
2023.04.09【广发策略】“思•变”Δ三重奏之AI科技牛起点——周末五分钟全知道（4月第2期）
2023.04.02【广发策略】主线抓牢——“思•变”的Δ三重奏——周末五分钟全知道（4月第1期）
2023.03.26【广发策略】估值沟壑视角解读当下TMT交易热度——周末五分钟全知道（3月第4期）
2023.03.19【广发策略】“思•变”三重奏，主线渐明朗——周末五分钟全知道（3月第3期）
2023.03.12【广发策略】SVB事件的影响与“思•变”Δ三重奏——周末五分钟全知道（3月第2期）
2023.03.05【广发策略】23年主线“买变化”之三条线索——周末五分钟全知道（3月第1期）
2023.02.19【广发策略】高景气g与高弹性△g，当前比价如何？ ——周末五分钟全知道（2月第3期）
2023.02.12【广发策略】调整的原因及后市展望与配置——周末五分钟全知道（2月第2期）
2023.02.05【广发策略】分歧时刻AH股的比较和配置思路——周末五分钟全知道（2月第1期）
2023.01.30【广发策略戴康团队】春节消费复苏，如何把握“开门红”？——周末五分钟全知道（1月第4期）
2023.01.16【广发策略戴康团队】春季躁动继续推荐低估值△g——周末五分钟全知道（1月第3期）
2023.01.07 【广发策略戴康团队】“春季躁动”助力“破晓”——周末五分钟全知道（1月第2期）
2023.01.02 【广发策略戴康团队】寻找“低拥挤”和“高景气”的交集——周末五分钟全知道（1月第1期）
2022.12.25 【广发策略戴康团队】当前与4月的市场有何不同？——周末五分钟全知道（12月第4期）
2022.12.18 【广发策略戴康团队】中央经济工作会议·托底与重建——周末五分钟全知道（12月第3期）
2022.12.11【广发策略戴康团队】年底“胜负手”的总结展望——周末五分钟全知道（12月第1期）
2022.11.27【广发策略戴康团队】把握两大政策预期差下的投资机会——周末五分钟全知道（11月第4期）
2022.11.20【广发策略戴康团队】分歧中前行——周末五分钟全知道（11月第3期）
2022.11.13【广发策略戴康团队】把握年底“胜负手”——周末五分钟全知道（11月第2期）
2022.11.07【广发策略戴康团队】“破晓”就在不远处——周末五分钟全知道（11月第1期）
本报告信息
对外发布日期：2024年1月7日
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韦冀星：SAC 执证号：S0260520080004
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