贷款给LP还钱的投资人

LP已经等不及了。

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最近创投圈“耸人听闻”的事情变多了，前有GP追着LP写检讨书道歉，现在又听说GP开始贷款给LP还钱了。

这事目前在国外还挺流行，在创投圈，这种行为有个专有名词，叫“NAV Credit”，即资产净值贷款。

这不，前不久，《金融时报》就爆出，执掌1000亿美元的PE巨鳄Vista Equity Partner，聘请了高盛为其安排了一笔15亿美元的贷款。而据知情人士透露，这笔资金中的一部分将用于偿还LP。

至此，LP的钱袋子相当于上了双重保险，先跟GP签对赌，怕还不上？GP会贷款的。

资金避险终于有了闭环，这让LP出钱的时候更有了底气。

贷款还钱不是个例

无独有偶，Vista Equity Partners并不是第一家这么干的私募股权机构。

早在2021年，孙正义执掌的软银愿景基金二期就曾以旗下的投资组合作为抵押，从阿波罗Apollo牵头的贷方借款超50亿美元，以将资金返还给该基金最大的LP——软银集团。

去年底，凯雷也以约20种投资组合资产作为担保，让高盛帮他安排了一笔超过10亿欧元的贷款。据悉，这项贷款将用于资金返还给LP。不过对于此消息，凯雷拒绝置评。

此外，包括老虎环球基金、Hg Capital等PE基金，此前也曾采用该机制向LP返还现金。

看到这里，大家应该对资产净值贷款有了更进一步的了解。

说白了，资产净值贷款就是一些投资基金，基于投资组合的资产净值，向银行、保险公司和专业私人贷款机构申请的贷款，以便在项目难以退出投资时向LP返还资金。这里面的投资基金覆盖广泛，包括：私募股权、风险投资、基础设施、信贷、房地产等。

与为单笔收购提供的贷款相比，资产净值贷款通常风险更小，对借款人来说也更便宜，主要原因有二。

其一，这种贷款是基于基金投资组合的资产净值，而不是其他抵押贷款所依赖的外部评估价值。这意味着贷款的违约和损失风险相对较小，因为基金的投资组合通常是由多种资产组成的，如果某一资产出现问题，其他资产的价值可以提供缓冲。

其二，由于这种贷款的利率是基于浮动利率，与市场利率相比，其利息支付也更加灵活和可调整，这也有助于降低借款人的财务风险。据了解，这类交易通常采用比基本利率高550-700个基点的浮动利率，并以现金以外的资产支付利息。按当前利率计算，美国和欧洲的资产净值借款成本至少为10%，最高可达20%或30%，期限为三到五年。

但一些分析师认为，这种借贷会给PE带来额外债务，而他们目前正在努力应对利率上升和经济衰退预期带来的影响。

PE需要衡量整个投资组合的整体杠杆率。“它可能是一个有用的工具，但它并不能减轻PE的退出压力。”

罪魁祸首的退出问题

现在，这个昔日小众的融资工具开始备受PE们的青睐：

一方面募资难，通过资产净值贷款可以获取新的投资资金；

另一方面，当前全球股权投资市场低迷，流动性减弱，GP不愿在估值大幅下跌时匆忙出售资产，希望等待时机博取更高的回报，而LP则更倾向于尽快落袋为安，于是，资产净值贷款发挥了作用，可以将一部分资金还给LP。

能把PE逼到出此下策，罪魁祸首还是退出问题。

根据贝恩咨询的报告，2023年上半年，全球并购退出交易额降至1310亿美元，较2022年同期下跌65%。与2022年相比，年化退出交易金额和数量双双下跌，分别下降54%和30%。

PitchBook分析报告也显示，美国PE行业面临3600亿美元的资产堆积，这是“2023年美国私募股权行业面临的最大挑战”。

甚至有GP急于退出，不惜打折出售资产。

据业内人士透露，目前私募股权二级市场这一类资产的出售呈现明显的折扣。欧洲知名PE二级基金Ardian指出，以往私募投资组合交易的价格接近于账面价值，可能会有1—2%的折扣。

但现在，顶级的投资组合出售中已经开始出现百分位两位数的折扣。

此外，黑石、老虎环球和微软的CVC机构，也被曝出打折出售项目，以便筹集资金返还LP。

据估计，2017年份的美国PE基金大约还有20%-26%的已投资金仍然沉淀在项目里。按PE基金的一般存续期限，这些基金即将要集中到期，无论是LP还是GP都在绞尽脑汁想办法创造流动性。

于是，2022年美国资产净值贷款交易量增长了50%。

国内GP贷款之路还会远吗？

事实上，国内VC/PE也有着相似的焦虑——如何优雅地退出，给LP一个交代？

清科研究中心发布的半年报告显示，今年上半年，我国VC/PE市场产生的退出案例与去年同比下降32.6%。

时至如今，不少投资基金已经进入退出后期，“金主爸爸”想要回笼资金的需求也愈发迫切，催着GP一季度一个报告。

然而整体的退出情况并不乐观，走过一个基金周期，LP猛然发现可能连本金都拿不回来。于是，江湖中因为DPI发生的矛盾也变得常见。

一则来自投资人分享的数据显示，市面上近三成GP的综合IRR达到40%以上，综合投资回报倍数MOIC为3，但产生的DPI数据并不理想，近七成机构DPI不足1，其中有半数机构DPI仅达到0-0.5。

“今年大家都忙着退出，搞DPI。”最近与一位VC投资人朋友交流时，他忍不住吐诉，项目再没有退出，就要给LP写检讨了。

但眼前，一级市场退出环节依旧问题重重，多数机构也缺乏主动退出管理意识或退出管理效果不佳。

长久以来，中国股权投资市场退出渠道相对单一，绝大多数投资机构都依赖IPO退出，而伴随资本市场演变与分化，“退出堰塞湖”景象愈演愈烈。

在LP们需要流动性的情况下，退出却不升反降。于GP而言，这是巨大的压力。

为了尽快实现DPI，他们使出浑身解数。

有投资人透露，其所在机构今年的工作评价标准不再是项目投资数量等情况，而是对于退出工作的考核。甚至有投资人今年以来最大的任务是与被投企业周旋，催促对方执行回购，从而实现基金对于该项目的退出。

退出的焦虑，一定程度影响了投资机构的运作方式。

不少GP开始主动减少当期在募集的基金规模，尽可能地快速关账、快速投资、快速投后管理。也有专注早期投资的投资机构将一定比例的资金配置到了Pre-IPO阶段，期待在3—4年内退出并做出DPI成绩。

从这两年开始，每年有近1万亿存量LP进入清盘节点——落袋为安，这个问题现实地摆在了所有GP的面前。

“退出才是市场回暖的核心。”吴世春认为。

不知道备受海外PE青睐的资产净值贷款是否能够在国内落地。

但显然，国内LP已经等不及了。

END