一家成立了20年VC眼中的「长期主义」

伴随着“百年未有之大变局”，创投业的巨变如期而至。

科技创新成为最大的投资主题、曾经顺风顺水的美元基金遭遇挑战、人民币基金成为主力军，一些具有产业优势并善于“知行并进”的专业机构浮出水面。

如何发现半导体、高端装备、新材料等硬核科技的“水下项目”？怎样助力这些“隐形冠军”企业家的成长？归根到底，在全新时代为LP获取最大回报，一个合格的GP应该怎么办？

盛宇投资董事长朱江声的答案是四个字：长期主义。

在创投圈，长期主义一直是个“热词”，不同的人有不同的理解和做法，甚至有人只是“说说而已”。但领先的GP有个共识：长期主义的意义就是通过把时间周期拉长，在不确定性中找到确定性的答案。在实践中，这往往意味着“进窄门，走远路”，选择少数正确而困难的事情，长期投入，充分兑现时间的复利价值。

从这个角度，刚刚进入第三个十年的盛宇投资是一个值得研读的样本。

“我们践行的长期主义不是单纯指持有一家公司足够长的时间，静待高额回报；而是先看准一个长远目标，随后多年如一日进行长久积累，并积极主动融入企业发展中，创造增量，共享成长。”朱江声说。

这样的价值观不仅让盛宇投资成为封测龙头企业华天科技（002185）、航发产业链龙头企业图南股份(300855)、“防晒第一股” 科思股份（300856）长达十余年的合作伙伴；并在今年又先后斩获华海诚科、华曙高科、晶升股份、慧智微、美芯晟5家科创板IPO。

布局“长远赛道”，做耐心资本

和华天科技的合作要追溯到2004年。

半导体产业链主要可以分成芯片设计、制造、封装和测试这四个环节。彼时，中国正处在半导体产业的“萌芽阶段”，中芯国际上市高光稍纵即逝，便深陷和台积电的专利战中，市值跌入谷底。

盛宇投资负责半导体赛道产业投资的合伙人梁峰观察到，在那个时间点，位于产业链下游的终端厂商还没有形成太大影响力，因此对本土芯片设计厂商支撑作用有限；但是半导体行业作为我国战略性、基础性和关键性产业必将迎来高速增长。

“再进一步看，下游封测行业是资本密集、劳动力密集和创新密集型赛道，由此我们看好封测产业会成为我国半导体产业链的率先突围者。”梁峰介绍说。

对这一趋势的判断直接促成了盛宇对华天科技的投资，2007年，华天科技上市，在随后的十余年中，华天科技的高速发展也印证了盛宇当初的判断。如今，华天科技已是位列全球第六、中国第二的封装巨头。

和图南股份合作的初衷也是源于对赛道趋势的把握。

在盛宇投资负责装备材料赛道的合伙人赵增成看来，航空发动机是现代工业皇冠上的明珠，不仅代表了当今工业的最高制造水平，也是国家综合实力的重要标志，因此盛宇投资在十年前便开始重点布局这一赛道。

“飞机发动机肯定要自己来做，先进高温合金材料是关键材料，当图南显示了迈向这一领域的雄心和决心时，我们毫不犹豫的投资了它。”2011年，图南制定了攻克高温合金，进军航发产业的战略，盛宇立即表达了投资意向，并成为企业上市前唯一的机构投资者，2020年图南股份在深交所成功上市。    

如今，图南股份已成为国内高温合金产业龙头企业，具备全产业链工业化生产能力，也是国内少数能批量生产变形高温合金产品的企业。这种先进金属材料如今被广泛应用在航空航天，动力，能源等国民经济关键领域，实现了“国产替代”。

相同的故事再次发生在科思股份的身上。科思股份是一家从事日用化学品原料的研发、生产和销售的企业，是全球最主要的防晒剂制造商之一，主要客户为帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅等大型化妆品厂商。

防晒是护肤的关键步骤，防晒剂形式、功能多样化，作为药妆品的核心原料具备很高的准入门槛。盛宇看好防晒剂是化妆品原料中的黄金赛道，早在2011年便完成了对科思股份近亿元的战略投资。科思股份于2020年在深交所成功上市，目前已成为全球最具竞争力的防晒剂生产厂商之一，市场占有率近30%。

是“长期陪跑”，更是“置身事内”

“投资绝非简单地撒下种子，然后静候果实丰收，而是‘置身事内’，切实为企业提供他们需要的帮助。”朱江声说，“创业本身其实是一件极具挑战性的事，10年的时间陪伴企业成长可能仅仅是个起步。但是我们有韧性，也有信心。”

华天科技就是其中一员。随着行业发展，华天科技在2004年到2021年间经营规模持续扩大，不到20年增长近百倍，资产总额从3.07亿元增长到299.74亿元，年复合增长率为30.93%；营业收入从2.15亿元增长到120.97亿元，年复合增长率为26.75%，并在半导体产业链上不断布局，持续提高技术高度。

“这些年来，我们和华天一共合作了13次。”梁峰表示，“这些合作并非简单的投资、退出；再投资、再退出。而是和公司一起经历‘生死存亡’的考验。”

时间回到2007年。当时，苹果以创新的CMOS图像传感器让iPhone领跑行业，标定了数字图像新纪元。敏锐捕捉这一趋势的华天科技，看准TSV（Through Silicon Via）技术为CMOS图像传感器芯片进行大规模封装蕴藏着的巨大商业机会。

昆山西钛正是这样一家技术先进、但因管理问题而陷入困境的集成电路封装企业。2011年，盛宇协助华天采用了一种特殊的交易结构完成了对昆山西钛的收购，奠定了华天科技在先进封装领域持续突破的基础。

事后回顾，这次收购是一次“里程碑”式的事件，充分发挥了该技术的市场价值，昆山公司成为上市公司重要的利润构成部分和成长逻辑。此外，这次收购产生的产业价值尤为深远，让华天科技成功跻身全球封装领域的顶级行列，尤其是在当下集成电路产业逐渐逼近摩尔定律的极限以及中国半导体先进制程受限的背景下，先进封装已然成为突破摩尔定律和摆脱先进制程依赖的产业共识，TSV技术作为先进封装的关键底层技术，给中国半导体产业带来的价值尤为珍贵。

如果说，收购昆山西钛需要的是“眼光”，那么参与华天2011年的“倒挂式”定增则是“担当”。

在2010年底，华天科技策略性地发起非公开股票发行，目标是抓住产业发展机遇、加强其在集成电路封装领域的竞争力。该资金主要用于引进先进的封装测试设备，大幅提升生产能力。然而，由于2011年受到半导体行业周期波动的影响，公司实际发行时股价降至9.84元/股，远低于发行底价11.12元/股。

面对这一挑战，盛宇投资果断出资近亿元按照发行价格领投，支持华天科技的长远战略。“和我们十年后参与的50亿元定增相比，这次融资算少的。”梁峰表示，“但它却助推了华天科技在周期下行时的逆势扩张，也是公司后来成为全球集成电路封测六强之一的关键一步。”

科思股份也是如此。

2011年，盛宇投资与科思股份达成战略合作。当时，科思主要从事香精香料和中间体业务，并正计划转型进入高壁垒的防晒剂市场，以应对存量业务的中长期风险。这一转型战略赢得了盛宇的全力支持。盛宇不仅战略投资近亿元，还提供了1亿元的借款。

此外，这份合作不仅关注经济效益，还强调环保等社会责任，以此作为企业绩效的重要标准。在盛宇的支持下，科思于2012年建成首个防晒剂生产基地，并通过了多项国际认证。尽管这导致科思延后四年才上市，但却赢得了国际巨头如欧莱雅的认可，并最终稳居全球防晒剂行业龙头地位。

“‘独行快，众行远’，能够长期陪跑的合作伙伴一定是以拥有共同认可的长期目标为前提。”朱江声说。

经过多年的产业积累，盛宇收获了众多公司“十年如一日”从初创到上市后的长期友谊，也建立起了作为专注“专精特新”投资机构独特的投后体系：即坚持“积极股东策略”，主动融入企业战略，以产业思维定义自身角色，企业需要时“拉得出，顶得上”，并为公司提供切实有效的增值服务。

首先，盛宇能为被投企业提供系统性的解决方案。盛宇于2021年重塑投后服务体系，专设投后服务中心，面向创业合作伙伴不同发展阶段的需求，提供模块化、体系化、定制化的持续增值服务。

投后部门除了为企业提供产能对接、市场拓展等战略性支持之外，尤为值得一提的是，疫情期间，盛宇还与沃顿商学院共同推出了创新与领导力课程，为创业者提供国际化的创新视野拓展及管理技能培训服务。

其次，盛宇持续深挖产业链，和上市公司一起打造CVC2.0模式，合作构建产业生态。据悉，这些基金形成了与LP的高度“黏性”，平均复投率达80%，核心LP甚至会连续加持5-6支基金。

进行“长久积累”，挖掘“水下项目”

2021年，盛宇和华天发起了一支产业基金。

据梁峰介绍，就芯片设计赛道而言，我们持续进行“网格化”的梳理，即分别从半导体水平分类和垂直应用场景两个维度分进合击挖掘细分赛道的投资机会。而就半导体装备和材料赛道而言，我们采取重点关注封测领域、兼顾晶圆制造领域的策略，结合与华天科技合作的产业优势，助力创业企业在半导体产业链关键节点实现突破。

以今年年初盛宇投资的海特信科为例，这是一家半导体热沉材料厂商。“公司从事的是一个当下比较小众的电子封装材料市场，但随着芯片和器件的散热要求不断提高，又是一个持续快速成长的市场。”梁峰说，公司虽在创业初期，但凭借其在难熔金属材料领域的技术优势，很快在IGBT、射频器件等领域实现规模出货，成为比亚迪半导体、士兰微、中芯集成、中瓷电子等头部公司的合格供应商。

和华天科技一样，图南股份在上市后不久也和盛宇投资共同发起了产业基金，该产业基金仅在一周内便完成了资金的募集，核心策略是沿着图南产业链上下游持续深耕，重点投资高端装备及新材料领域的创新企业。

“在装备材料领域的投资逻辑，简单来说，我们第一投细分行业龙头；第二投国产创新。”赵增成表示，新材料是支撑国防工业等科技产业的战略基石。尽管中国新材料产业过去十年取得了快速增长，但在诸多细分行业，尤其是高端领域，仍然有很多空白。

“纵向我们沿着航发产业链，布局了整机、零部件、装备、材料等；横向从航空向航天进行拓展，比如通信卫星的产业链，涵盖卫星制造、发射端、地面运营等。”赵增成说。

赛道的持续深入研究，也为快速决策提供了基础。沿着空天产业链，盛宇还投资了尚实航空、华曙高科等一批优秀的民营企业。

“在第一轮投资尚实航空时，由于接触时间较晚，企业已经与其他投资机构谈定了投资协议，我们基于对航空赛道的研究积累，充分判断尚实业务的产业价值，在一周内就完成了投资决策。”据尚实项目负责人周万松介绍，被盛宇快速决策的诚意所打动，企业因此为盛宇专门增加了融资额，由一千万元增加到六千万元。

华曙高科也是盛宇在产业链调研中了解到的“水下项目”。

“在跟踪了近一年的时间后，公司打开了融资窗口，我们也抓住机会完成了投资。”周万松介绍，华曙高科今天已成为金属、非金属3D打印设备及材料的龙头上市公司，不仅在航空航天，在工业和消费领域也实现广泛应用，成为全球汽车、消费电子、时尚消费头部品牌的重要供应商。

“最近这段时间，我们刚刚又参与投资了熹贾精密的首轮融资。这家公司生产的高分子零部件在我们关注的赛道领域非常关键且紧缺，而熹贾精密已经具备了从材料到制品的研发制造能力。我们期待熹贾能够很快成为垂直领域的‘隐形冠军’，也期待通过更大的研发投入成为平台化的高分子材料公司。”赵增成说。

据了解，熹贾精密是一家高分子弹性体与高功能塑料零部件研发商，广泛应用于半导体、新能源汽车、航空航天、石油化工等工业领域。目前该类产品的国产化率低，尤其上游的FFKM原材料更是几乎完全依赖于进口且供应紧张。而该公司拥有从原材料开发到制品生产的全产业链工艺能力，尤其在FFKM、PFA、PI等高端“卡脖子”材料领域掌握核心自主知识产权，已经实现了国产化突破。

“在高端装备及材料领域，2022年至今盛宇投资的8个项目都是首轮融资。”赵增成说。

“不管是首轮、pre-IPO还是二级市场，我们采用的是全生命周期投资的策略。这是因为，通过对产业的长久积累，我们对产业格局及技术变迁的洞察力持续迭代，进而深挖到每个细分领域中最好的企业。只要找到这样的企业，不管它处于早期还是成熟期，我们都会毫不犹豫进行投资。”朱江声说。

“并且，一定是多轮加注。”