几乎注定衰退的欧洲还值得投资吗？｜巴伦访谈

一切都取决于相对价值。

欧洲正笼罩在阴霾之中。英国通货膨胀率已经达到两位数，而德国通货膨胀率正在接近这个数字。欧元正在走软，最近跌破了与美元的平价。随着俄罗斯对该地区的天然气供应日益紧张，冬季取暖季可能将成为一个残酷的季节。这一切都引发了人们对欧洲可能走向深度衰退的担忧。

但尚渤投资管理公司(Thornburg Investment Management)负责国际股票和全球收益策略的马特·伯德特(Matt Burdett)却在欧洲看到了巨大投资机遇。他说，重要的是不要只看新闻头条，而是要更深入了解到底发生了什么，他说，“知识能带来安慰”。

伯德特于2010年加入尚渤，此前他曾在 Sunesis 制药公司担任药物化学家，并曾担任过一段时间的投资银行家，主要专注于生物技术领域。2011年至2015年，他在太平洋投资管理公司(Pimco)担任高级副总裁和投资组合经理，随后重返尚渤。

他现在是三只尚渤基金的联席投资组合经理，其中包括该公司110亿美元的旗舰战略基金Thornburg Investment Income Builder基金（TIBIX) ，自2018年以来他一直是该基金的联席管理人。

投资于全球股票和债券的Investment Income Builder基金，表现一直超出其他同行。今年迄今为止该基金下跌了8.6% ，而晨星全球配置类股则下跌了10.7% 。尽管与该集团的许多基金相比，它对于股票的敞口较小，但在一年、三年和五年的时间期里，它轻松地超过了同类基金平均表现。在过去10年里，它的年平均回报率为6.5% ，超过了92% 的同行。

伯德特表示，该基金旨在解决一个问题: “收入，以及随着时间推移而不断增长的收入”。投资组合中80% 是全球派息股票; 13% 是债券，大部分是 BBB 评级或投资级以下的公司信贷以及证券化债券，其他是现金。国内股票占投资组合的30% ，而国际股票占54% 。

《巴伦周刊》最近采访了伯德特，谈到了为什么他认为现在是投资欧洲的最佳时机，以及他在哪里发现了价值。以下是经过编辑的对话。

《巴伦周刊》：考虑到欧洲现在面临的麻烦，所以，你到底喜欢欧洲什么？

马特·伯德特：我们关注的是收益。在美国以外市场的股息收益率更具吸引力，尤其是在欧洲，这里的收益率非常有吸引力。我不认为欧洲全都如此，或者欧洲的所有公司都这样，更重要在于寻找价值。在一些情况下，一家公司只是碰巧在欧洲注册，但他们的业务是全球性的。因此，在欧洲注册的公司投资组合中有很多业务非常全球化的公司例子。

《巴伦周刊》：有什么好的例子吗？

马特·伯德特：罗氏控股（RHBY）是一家我们持有超过10年的公司。它的总部设在瑞士，但超过一半销售额来自美国。所以，这并不是简单地查看一家公司的注册地，然后将其归类为一家欧洲公司。事情没那么简单。以瑞士法郎来计算，罗氏的股息收益率约为3% 。

当前的负面背景创造了投资机遇。我们的观点是，我们可以以更具吸引力的相对价值，买入那些我们认为将成为长期赢家的公司。一切都取决于相对价值。我们仍然认为欧洲有很大的投资价值。

《巴伦周刊》：现在最好的价值投资在哪里？

马特·伯德特：道达尔能源（TTE）是一家在法国上市的石油巨头，从能源危机中获益匪浅。该公司拥有全球第二大的液化天然气业务，仅次于壳牌（SHEL）。即使俄乌冲突明天就能解决——我不是说它真的能解决，即便解决了，世界也就回不到原来的样子了。我们认为道达尔能源的价值被严重低估ーー只有埃克森美孚（XOM）估值的一半。

《巴伦周刊》：听起来确实很便宜。

马特·伯德特：如果你看一下一致预期，当前的市值大约是期望收益的4倍，所以它的市盈率很低。我们倾向于考虑企业价值与Ebitda (利息、税项、折旧和摊销前收益)的比例，这会把公司的市值和净负债计入。Ebitda 是衡量现金流的一个更好指标，这样算下来估值倍数只有2.4倍，非常之低。而埃克森美孚（XOM）的估值倍数是4.2倍，因此道达尔能源的估值要低40% 以上。

《巴伦周刊》：你从2017年就开始持有道达尔能源，现在它是你最大的持仓。它的未来有多光明？

马特·伯德特：我们是有意让它成为我们的最大持仓，并认为它有很大的价值。道达尔的资本配置合理且有纪律，我们对此感觉良好。根据彭博社对2023年的一致性预测，道达尔能源的股息收益率为5.6% 。

但我们也清楚地意识到，如果欧洲出现真正意义上的衰退，通常会不利于油价和天然气价格。但目前我们认为，考虑到供需平衡和地缘政治紧张局势，这些大宗商品的价格可能会得到一些支撑，至少在中短期内是如此。

《巴伦周刊》：你刚才提到了那只“房间里的大象”，你认为欧洲会出现经济衰退吗？ 

马特·伯德特：我认为大家的共识是（欧洲）经济将会衰退。问题是，衰退会有多严重？我认为主要的杠杆在于能源价格会涨多高，尤其是天然气。我们并没有真正构想出经济衰退的情景。我们试图做的是观察各个公司以及它们的收益对不同环境的敏感度。很多人得出结论说，考虑到欧洲的负面前景，你不应该持有欧洲公司股票，但投资企业确实取决于你所持有公司的核心驱动因素。大众的恐惧是一个机会。你必须四处挖掘真正的价值所在。

《巴伦周刊》：你还在哪里看到了投资价值？ 

马特·伯德特：法国电信公司Orange（ORAN）是基金的第二大持股。我们从2016年开始持有这家公司，认为它是一家被低估的电信公司。这就是我们所说的稳定赚钱的公司，这也是一个在整个经济周期中收益流变化不大的行业。人们通常不会取消他们的电话和网络服务，即使是在经济困难时期。

Orange遍布于许多国家。法国是它的母国，在移动服务和固定宽带(互联网服务和电视服务)方面都占据着领先的市场份额。我们喜欢 Orange 的原因是它在所有地区都投入大量资金用于光纤部署，但主要是在法国。它今年要从重大投资中抽身。所以，从明年开始，你会看到它所能产生的自由现金流出现了实质性的转变，通常这种情况发生的时候，对于一个数字基础设施公司来说，这是一个好时机，这就是这家公司的真实面目。

我们喜欢 Orange 的另一个原因，以及我们在新冠疫情期间增持的原因，是因为新冠疫情向我们展示了数字连接的重要性。你可以看到所有相关类型的股票，比如 Zoom Video Communications（ZM），以及所有其他一些名气很大的股票，都在大幅上涨。但像 Orange 这样的公司拥有的核心数字基础设施才是关键支柱。如果没有这个基础，其他都无法工作。

《巴伦周刊》：它的财务数据看起来怎么样？

马特·伯德特：如果你看看预期市盈率，大约是9倍左右。企业价值与Ebitda 的比值大约为5.2，这可能是一个更好用的指标。当明年自由现金流变得更高，我们预计这种情况的确会发生，将成为一个其他投资者更多买入该股的吸引点。Orange是一个经营良好的企业，并拥有可控的杠杆来创造价值。根据2023年的一致性预测，Orange的股息收益率为7.1% (以欧元计)。

《巴伦周刊》：让我们转到美国股市，辉瑞（PFE）在你的前10名持仓之列。你为什么喜欢这只股票？

马特·伯德特：我们第一次买入辉瑞是在2010年，在过去几个季度里，我们大幅增加了我们的仓位，因为辉瑞是一个稳定赚钱的公司，而且估值非常有吸引力。我们不可能要求这家公司比在新冠病毒期间提供了疫苗和现在的抗病毒药物帕昔洛韦（Paxlovid）做得更好了。

该股目前的市值为明年预期收益的9.5倍，今年的市盈率为7.5倍，收益预期下调仅仅是因为市场预计新冠病毒疾病疫苗销量将会下降。

我们的观点是，新冠疫情可能比人们预期的更持久。我们认为新冠病毒可能会像流感一样结束，疫苗的需求量是否会像早期一样？当然不会，但我们还能找到其他方式。当辉瑞公司最开始销售这种疫苗时，他们并没有以一个典型的商业疫苗价格进行销售。因此，尽管销量可能下降，但价格可能可以弥补其中一部分，帕昔洛韦也是如此。

更重要的是，它还有很多事情可以做。辉瑞已经积累，并且正在继续积累大量现金，这使它能够获得其他帮助成长的资产。这只股票还能帮助我们满足收入需求，它的股息收益率接近4% ，而且还在增长。

《巴伦周刊》：你最喜欢和最不喜欢哪个板块？

马特·伯德特：我们最大超配的板块是金融，因为我们认为金融类股最有投资价值。许多人认为，如果经济衰退即将来临，你不应该持有金融类股。我们认为，目前的情况与2008-2009年金融危机之前的情况有所不同，当时的资本充足率要低得多。我们持有的金融资产相当多样化。我们持有一些美国金融机构，比如芝加哥商品交易所集团(CME)。我们还持有一些欧洲保险公司和银行。我们认为，法国巴黎银行(BNPQY)仍然具有很高的投资价值，可能会成为欧洲银行业的赢家。

我们最大低配的板块是信息技术。主要原因很简单，因为该部门很多公司没有股息收入，Alphabet（GOOGL）不支付股息，Meta Platforms（META）也没有。

《巴伦周刊》：谢谢，马特。

文｜劳伦·福斯特（Lauren Foster）

编辑｜彭韧

版权声明：

《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2022年8月25日报道“This Income-Focused Money Manager Sees Bargains in Europe. ‘Mass Fear Is an Opportunity.’”。

（本文内容仅供参考，投资建议不代表《巴伦周刊》倾向；市场有风险，投资须谨慎。）

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