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作者：风云君的研究笔记
来源：雪球
开场一张图，这两天大家对微盘股的讨论热度可谓是一直没停下来，喋喋不休。在此风云君也想趁着这次机会和大家再好好聊聊微盘股的二三事。我们看到万得微盘股指数从今年一直领跑全市场，别的指数跌跌跌，它却实实在在的涨涨涨，当然微盘股在前两年就已经展现出夸张的实力了，从21年蓝筹白马股抱团股瓦解后，微盘股表现长期优于大盘股，到现在大概已经持续了小3年的时间了。今年更是夸张，带着以小微盘风格为主的私募基金一路逆袭而上，今年属实是闪瞎了各位基民的眼，好多基友不禁发出了哀嚎：“为啥我没买xx（小微盘私募）？眼瞎买了1000指增的基金。看着大家今年赚钱我属实是眼红啊。”当然，咱现在说，现在泪流肯定是无济于事了。我们还是要抓住问题的核心，等下次再有这种好事情的时候麻烦一定要轮到我。那么小微盘今年能涨的这么好的原因究竟是啥？明明是一堆垃圾股，怎么就能搞出今年这种名堂来？01
小微盘涨的好的逻辑
首先想知道为啥涨？就先要知道小微盘股究竟指的是哪一部分，才好对症下药。但其实对于微盘股严谨的说，没有明确的定义，但是按照万得微盘股指数的编制方式来讲，就是选取了A股市值居于后400的股票。目前来看的话，这市值后400只股票的流通总市值大概在7000亿，日成交额通常在150亿左右，行情好点的时候会到200亿以上。那这400只股票是如何运转的？能让指数整体呈现的这么好看。根本上来说是微盘股的编制规则就占有很大的优势：每天取A股中市值居于后400的个股，剔除掉ST股、*ST（退市整理股）、首发连板未打开的标的，每日更新成分，每日调仓。因此，在日度调整成分股和等权重的编制方式下，微盘股指数“指数上涨明显”的现象确实亮眼突出。上面我们是从编制规则上来看的，那下面我们从原因上来展开讲讲，说白了就是2点原因：一是和其他大盘股指数编制规则相比，像中证1000指数这些要隔每半年才调仓一次，而微盘股日度调仓，这种选股调仓机制天然的造就了“高抛低吸”，涨出圈子的就及时给卖出去，跌回到圈子的再给打捞回来。二是就着刚刚的说，而传统的大盘指数不是这样干的，大盘指数干的是“高吸低抛”，市值跌下来了给踢出指数，市值涨高了给买回来，那其实这么一看就更难跑赢微盘股指数了。总结上面这2点就足够让小微盘今年吊打传统大盘指数了，但这里风云君还是要多提一嘴，这个微盘股指数别看它一直是在涨，但它本身指数收益是存在一个虚高的情况的，这个大家也是要去清楚了解的一点。实际上我们去看的话，如果大家要用这个指数做参考，建议把这个指数打个七到八折的样子做参考就可以了，但打完折后依旧是很高的。这里也简单说下原因是：微盘股指数在编制过程中还是有点问题的，它并没有考虑跟踪的难度，它是通过日度将成分股调整为等权，相当于进行了买跌卖涨的这样一个反转交易，而且忽略了交易成本，所以它的指数收益存在一个虚高的情况。如果我们对微盘股指数用指数类策略的方式去给它做测试，就是把它的调仓频率改为季度调仓或者是半年度调仓，并且把综合交易成本考虑进去，在这种情况下，它的年化收益会降低5到7个点左右，但总体收益还是很不错，依旧领跑各大指数，这个的确在今年没话说。02
小微盘还能持续多久行情，这都3年了
那我们接着说，既然你表现的这么好，但这好歹都干猛3年了，明年你还能这么牛吗？这可能也是投资者们最关心的一个问题，我现在确实是想买但又不敢出手买，这怎么办？别我一出手，好家伙直接站在最高点，那我可就得不偿失了。那么其实针对这个问题，我们就得拿周期性来探讨了。其实A股大小盘风格转换是有一定周期的，我们从2000年起回顾来看的话，大概可以划分4段。2000-2007年大盘占优，2008-2015经济转型小盘风开始长期霸占上风，一直持续到2016年。但到2016-2021年，在股票注册制的实施和后期蓝筹白马抱团股虹吸效应时期的打压下，剪刀差极大。但是过了2021年2月初的时间点，风格又开始了另一个方向的转换，小盘股开始明显强于大盘股，同时量价策略也展示出了它比较好的超额收益。整体来看的话，每一段大概持续5-7年的时间。但要是我们单独把“大强小弱”的周期拎出来看的话，如果是非本质性的影响，其实恒强恒弱的时间其实并不长。2017年的话因为是注册制，这是一个例外。抛开这一年来看的话，这几个阶段大盘股强势的时间都不是太长。而且大小盘强弱转换的风格存在着一个均值回归现象。在这种大强小弱演绎到极致之后，大盘股在特别强之后会转跌，小盘股在特别弱之后会转涨。从长期来看，小盘股的强势时间是长于大盘股的。那可能有朋友会关注到一点细节，就是2017年那时剪刀差极大，那两年的微盘股跌了有30%多，担心未来不会再像2017年时一样，突然来这么一下子，那不就前功尽弃，想哭都没地方哭了。关于这点风云君真实想法，根据逻辑来看不太可能。一方面是行情原因，还有一个很重要的原因是当时整个小市值的池子还不大（小市值池子是微盘股的选股来源），而量化对于可投标的的数量要求很高，可投标的数量越多，对量化超额更友好。当下的股票数量，今非昔比，会比较有利一些。所以这种极端情况，我们其实不必杞人忧天，择时确实很难，但把结果想象的过于坏，反而会加重我们投资的心理负担。03
当下还能看好小微盘吗？
这里风云君想先从两方面和大家一起进行探讨和分析，一方面是从中国现在发展的速度及企业的发展速度来看：中国现在还处在一个比较快速发展的阶段，尤其是一些非常优秀的企业，才能够有上市资格。上市之后它还会有一个比较快速发展的阶段，也会涌现出很多特别好的成长股。再加上有很多新兴行业崛起，也会带动一大批小盘股，从小盘股涨到大盘股，其实会是对小盘股是一个很大的推动。长期来看，小盘的成长性很强，韧性很好。第二方面从风险偏好来说，A股的投资者更偏好投资小盘股，大家投小盘股的热情是远高于大盘股的，这也是A股小盘股这几年能持久的原因。在A股大舞台，其实对小微盘股当下来看的话，真真是友好相处、友好对待了，哪怕在这个难熬的“熊市”。然后最重要的是这样的：风云君觉得微盘股指增或者小市值指增依旧有戏，更多是基于超额环境，除了说指数本身的表现就已经很好了。超额环境来看的话，微盘赛道真的还没那么拥挤，红利很大，错误定价也多，超额比较容易做出来，哪怕说现在短期内一直在往较高位处走。当然如果后市发展开始走上歧路，小微盘小市值赛道开始变的过于拥挤、微盘股板块成交量持续降低，那可能微盘股相对于大盘股的优势就会下降。但如果市场还是保持这几年的特征，小微盘成长性显著，小微盘还是会具备一定的优势。对于投资者而言，这意味着“踩雷”的概率小些。04
监管限制DMA对微盘股会有一定的影响
上面刚说“踩雷的概率会小些”，但盈亏同源，关于小微盘的风险风云君也需要站着这个时机和大家也都聊聊。其实主要很大的一点原因是，最近监管出了一条叫停DMA业务的法规，那这和我们的小微盘有什么必然的联系吗？为什么有消息说小微盘的拐点或许要在近期要开始出现了，提醒大家要谨慎注意小微盘了。其实主要原因是DMA业务本质是中性策略向券商借钱加杠杆，最大可以放到四倍杠杆。虽然收益能比一般中性策略更高，但是同时波动和回撤也会等比例增加，说白了有一些亮眼的业绩有可能是靠暴露风格上的敞口得来的，所以需要时刻关注这类产品的回调风险。而正巧的是目前在售的DMA策略管理人以中小规模区间居多，有些甚至是进入了微盘股的十大流通股东名列。而这一切在DMA受到限制后，资金持续流入放缓，微盘股的板块成交量、微盘股的筹码结构等等都会受到一系列的连锁反应受到一定的影响。微盘股的成交量这些天去观察的话，确实是有所影响有所下降。但监管对DMA的限制长期来看的话一定是好事，毕竟DMA产品的风险确实太高了，长期来看的话对营造良好的市场环境，从而创造出稳定的超额是有推动作用的，但对小微盘的影响而言，我们确实也需要拉长区间来好好去观察去思考下。文章的最后，风云君想说这篇文章的题目确实是“标题党”了，关于下一次大小盘风格切换的时间？明年微盘股的超额到底怎么样？风云君自己也无法给大家一个准确的预测，择时很难，或者说本就是一种玄学。当下的话确实不管是宏观还是经济政策方向都有一些微妙的变化，但也不能就直接一棒子打死微盘股，小微盘的投资机会大家“仁者见仁智者见智”。但长期来看的话，小公司对市场环境的变化更加敏感，在经济快速发展的阶段，其实小盘股的成长机会更大、韧性很强，小微盘的投资机会也在不断涌现。同时也得承认一点，小微盘的流动性相对没那么好，整体波动是会比主流指数更大，那就更需要各位投资人“秉持己见”，跟随自己的本心，选择匹配自己风险偏好和理想收益预期的产品，不论是偏小盘风格还是大盘风格，本质上没有好坏对错，有自己的决策想法就是理智的、明智的。上面是俱乐部的各位朋友们对小微盘的“各抒己见”，每一位都是站在自己的投资经验和设身处地的持仓体验中有感而发。不知道您看完后是否给到了您一定的思绪和帮助，也想和更多的私募合格投资人一起畅谈嗨聊，不妨加入雪球私募官方交流群厚雪长坡俱乐部，与更多懂私募的朋友沟通交流，和我们一起度过这个难熬的“底部”，共同走过这个冬天，期待“春暖花开”之时。另外，厚雪长坡俱乐部还有私募精品课程， 想要学习私募核心策略，提升对私募策略的基础认知，做好资产合理配置？欢迎关注专注私募研究的风云君。专注私募基金，分享私募基金测评、私募行业话题、基金经理认知、产品归因分析。
