医药周报：四季度医药基金持仓发生怎样变化？【东吴医药朱国广团队】
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投资要点
本周、年初至今医药指数涨幅分别为-2.7%、-11%，相对沪指的超额收益分别为-4.7%、-8.3%；本周医药商业、中药及医疗器械等股价跌幅较小，医疗服务、生物制品及原料药等股价跌幅较大；本周涨幅居前开开实业（+38.2%）、中科美菱（+16.1%）、怡和嘉业（+13.9%），跌幅居前药康生物（-19.9%）、一品红（-15.0%）、美迪西（-14.9%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值普跌，尤其是受到美国影响，CXO板块跌幅更加明显。
受到市场下跌影响，医药板块杀估值现象也更加明显，当前医药板块估值比较具有影响力，美议员提议导致CXO板块乃至医药板块普跌，很可能是再次布局医药板块很好机会。近日披露公募医药2023年4季度持仓：公募基金医药持仓增加1.4百分点、增持了创新药及疫苗等板块、CXO与医疗服务等减持比较明显。目前看，医疗服务估值已经具备一定吸引力。
历史大底部，多因素支撑医药板块企稳回升？主要原因：其一医药政策积极转变。如反腐进入关键少数、国常会针对医药工业、医疗装备2023-2025的高质量发展等；其二在生命科学领域国际化进程加快。国内创新药海外授权屡创新高、FDA获批产品数量稳步增加；其三医药板块极刚性需求。未来10年每年加入60岁的2400万人支付能力强；其四医药板块连续下跌三年，2023年PE约25倍、估值切换后大批公司估值PEG显著小于1，其中最贵的医疗服务2024年估值约30-40倍。
具体配置思路：1) 药店领域：健之佳、老百姓、一心堂、益丰药房等；2) 创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽景制药-U等；3) 优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等；4) 耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等；5) 消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等；6) 其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；7) 其它消费医疗：三诺生物，建议关注我武生物等；8) 低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等；9) 科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。10) 中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等；11) 血制品领域：上海莱士、天坛生物、博雅生物等。
风险提示：
药品或耗材降价超预期；医保政策风险等。
1. 板块观点
1.1. 四季度医药基金持仓发生怎样变化？
本周、年初至今医药指数涨幅分别为-2.7%、-11%，相对沪指的超额收益分别为-5.4%、-13.2%；本周医药商业、中药及器械等股价跌幅较小，医疗服务、生物制品及化药等股价跌幅较大；本周涨幅居前开开实业（+38.2%）、中科美菱（+16.1%）、怡和嘉业（+13.9%），跌幅居前药康生物（-19.9%）、一品红（-15.0%）、美迪西（-14.9%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值普跌，尤其是受到美国影响，CXO板块跌幅更加明显。
受到市场下跌影响，医药板块杀估值现象也更加明显，当前医药板块估值比较具有影响力，美议员提议导致CXO板块乃至医药板块普跌，很可能是再次布局医药板块很好机会。近日披露公募医药2023年4季度持仓：公募基金医药持仓增加1.4百分点、增持了创新药及疫苗等板块、CXO与医疗服务等减持比较明显。目前看，医疗服务估值已经具备一定吸引力。
历史大底部，多因素支撑医药板块企稳回升？主要原因；其一医药政策积极转变。如反腐进入关键少数、国常会针对医药工业、医疗装备2023-2025的高质量发展等；其二在生命科学领域国际化进程加快。国内创新药海外授权屡创新高、FDA获批产品数量稳步增加；其三医药板块极刚性需求。未来10年每年加入60岁的2400万人支付能力强；其四医药板块连续下跌三年，2023年PE约25倍、估值切换后大批公司估值PEG显著小于1，其中最贵的医疗服务2024年估值约30-40倍。
【投资策略】具体配置思路：
药店领域：健之佳、老百姓、一心堂、益丰药房等；
创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、荣昌生物、康诺亚、泽景制药-U等；
优秀仿创药领域：吉贝尔、恩华药业、京新药业、仙琚制药、立方制药、信立泰等；
耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等；
消费医疗领域：济民医疗、华厦眼科、爱尔眼科、爱美客等；
其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；
其它消费医疗：三诺生物，建议关注我武生物等；
低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等；
科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等。
中药领域：太极集团、佐力药业、方盛制药、康缘药业等；
血制品领域：上海莱士、天坛生物、博雅生物等。
2. 2023Q4医药获增配, 内部结构性调整明显, 创新药、械仍是未来主方向
2.1 23Q4 医药基金配置回顾: 以院内需求为主的医疗器械、化学制剂和生物制品是主要增配子板块
医药板块防御属性突出，2023年内持续获得增配。2023年4季度，以重仓持股比例计算，在剔除港股后，医药板块2023年Q4持仓比例为13.93%，环比增加1.35 pct，连续5个季度环比上升。申万医药股总市值占比7.84%，环比下降0.06 pct。2023Q4沪深300指数下降7%，而申万医药指数基本持平，医药板块具备防御属性，公募机构认可度高。
剔除主动医药基金后，23Q4医药股在基金整体配置的比例为11.03% ，环比上升1.38 pct，进一步剔除指数基金后，医药股在基金整体配置中的比例为10.05%，环比上升1.38 pct。
2023Q4重仓医药偏好院内处方药及医疗器械。从个股公募基金重仓持股基金数量变化来看，Q4持有基金数量增加前十名的个股为，智飞生物、恒瑞医药、迈瑞医疗、新产业、联影医疗、奕瑞科技、安图生物、上海莱士、迈威生物-U、派林生物分别增加158、153、107、53、51、49、44、43、41、37个基金；Q4持有基金数量减少前十名的个股为药明康德、凯莱英、智翔金泰-U、三博脑科、普瑞眼科、华润三九、爱美客、爱尔眼科、美年健康、康龙化成，分别减少116、82 、50、45、44、34、29、27、27、26个基金。从重仓医药标的变化来看，以院内需求为主的院内处方和医疗器械、医疗耗材相关标的获得大幅增配，而以院外需求为主的CXO和医疗服务明显被减配，我们认为，主要在于2023年Q3医药反腐对院内需求影响边际减弱，医药回归本源，临床刚性需求大、产品临床获益明显的产品将更加具有市场竞争力。
2023Q4医疗器械、化学制剂和生物制品三大细分子行业或显著增配。从基金重仓细分行业结构看，2023Q4公募基金重仓细分行业前五名分别为医疗器械、化学制剂、CXO、生物制品和医疗服务，分别为23.8%、21.3%、19.7%、10.9%和10.1%。相比与2023Q3，增配的细分行业前三名分别为医疗器械、化学制剂和生物制品，分别增加5.1 pct、3.5 pct、3.3 pct；而减配的细分行业前三名分别为CXO、医疗服务和中药，分别减少7.6 pct、3.0 pct、2.4 pct，基本保持了前述的对于院内相关板块的看好。从2023Q1到2023Q4变化来看，生物制品被逐季度增配，医疗服务被逐季度减配，反映了公募机构对于以创新药为代表的生物制品板块的看好，以及对于国内消费疲软下医疗服务需求的担忧。
2023Q4医药主题基金相比与2023Q3增配化学制剂、医疗器械和生物制品等院内相关板块。受医药反腐影响院内处方药、医疗器械等板块被大幅减配，而随着医药反腐对各公司基本面影响边际减弱，化学制剂、医疗器械和生物制品等板块获得大幅增配，相比2023Q3分别增配2.9 pct、4.8 pct和4.6 pct。而CXO、中药和医疗服务相比2023Q3分别减配5.8 pct、4.2 pct和3.0 pct。相比与全市场公募基金配置，医药主题基金在创新药及其产业链配置更高。
绩优医药主题基金重仓成分股季度件变动较大，创新药概念标的为重要权重股。2023年医药主题基金中，圆信永丰医药健康（006274.OF）、易方达医疗保健A（110023.OF）和鹏华医药科技A（001230.OF）均表现突出，2023年回报率分别为10.92%、10.72%和10.62%。从重仓持股结构来看，1）圆信永丰医药健康Q1以医疗器械和化学制剂为主，Q2增加了体外诊断标的配置，Q3减少了医疗器械标的配置但增加了创新药概念标的配置，Q4减少了院内相关标的配置但增加了医疗服务标的配置；2）易方达医疗保健A Q1以院内的化学制剂、中药、创新医疗器械为主，Q2减少了中药的配置但增加了化学制剂、创新药概念标的配置，Q3仍延续创新药械风格，Q4减配创新药概念标的但增加了体外诊断标的配置；3）鹏华医药科技A Q1-Q4以创新药概念标的为主，期间在结构上调整了医疗服务、血制品的配置。整体来看，2023年医药板块表现为轮动行情，其中创新药贯穿全年，基金在持仓结构上变化性更加多样。
从各主题医药基金经理对基金运作的分析来看，2024年相对更加看好：1）居民支付能力提升和医药需求提升带来的创新药、械机会；2）院内复苏和人口老龄化带来的院内相关化学制剂、中药行情；3）2024年美联储降息、创新药行业回暖所带来的创新药及其产业链行业基本面修复机会；4）产品、服务具有全球竞争优势的出海相关标的机会等。
3. 研发进展与企业动态
3.1. 创新药/改良药研发进展（获批上市/申报上市/获批临床）
1月26日，辉瑞宣布，其偏头痛药物硫酸瑞美吉泮口崩片（Rimegepant）在华获批上市，用于成年人有或无先兆偏头痛的急性治疗。
1月26日，国家药品监督管理局（NMPA）显示，诺和诺德司美格鲁肽片获批上市, 用于治疗2型糖尿病。这是国内首个获批上市的口服GLP-1（胰高血糖素样肽-1）受体激动剂。
1月26日，赛诺菲/再生元共同宣布，FDA已批准Dupixent（度普利尤单抗）新适应症，用于1至11岁嗜酸性粒细胞性食管炎（EoE）患者的治疗。新闻稿指出，Dupixent是目前美国首款也是唯一一款用于治疗这些患者的药物。
1月26日，CDE网站显示，强生两款创新药物EGFR/c-MET双抗埃万妥单抗（amivantamab）以及三代EGFR抑制剂兰泽替尼片（Lazertinib）上市申请均获药监局受理，推测申报适应症为二者联合治疗EGFR突变局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者。
1月19日，阿斯利康宣布其first-in-class口服补体因子D抑制剂Voydeya（danicopan）在日本获批上市，实现全球首批。用于治疗阵发性夜间血红蛋白尿（PNH）患者，当患者对C5抑制剂反应不足时，可与C5抑制剂治疗联合使用，用于解决PNH患者（约10-20%）在接受C5抑制剂治疗时出现临床显著的血管外溶血（EVH）的需求。
1月19日，药监局网站显示，惠升生物的加格列净片获批上市，用于治疗2型糖尿病。
1月19日，药监局官网显示，科伦药业奥拉帕利片获批上市。这是国内第2款获批上市的奥拉帕利仿制药。
1月18日，Novocure宣布肿瘤电场治疗（TTFields）联合标准治疗（SOC）用于二线治疗非小细胞肺癌（NSCLC）患者的上市前批准（PMA）申请获FDA受理。预计FDA将在今年下半年作出审批决定。这也是TTFields在美国申报的第3项适应症。
3.2. 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况
1月19日，药监局官网显示，科伦药业奥拉帕利片获批上市。这是国内第2款获批上市的奥拉帕利仿制药。
3.3. 重要研发管线一览
1月25日，药物临床试验登记与信息公示平台显示，石药集团启动一项HER2 ADC新药DP303c（SYA1501）对比恩美曲妥珠单抗（T-DM1）治疗HER2阳性且既往经曲妥珠单抗和紫杉烷类治疗的不可切除局部晚期或转移性乳腺癌的有效性和安全性的III期临床研究。
1月24日，LEO Pharma宣布其JAK抑制剂Delgocitinib乳膏对比阿利维A酸胶囊治疗慢性手部湿疹的III期DELTA FORCE（LP0133-1528）研究取得了积极结果。该研究是第一项比较系统治疗与局部治疗对慢性手部湿疹的治疗效果的III期研究。
1月19日，CDE网站显示，百济神州的替雷利珠单抗申报新适应症。根据临床进展，推测本次申报的适应症为联合含铂化疗进行新辅助治疗，后续进行替雷利珠单抗辅助治疗可切除的II期或IIIA期NSCLC成人患者。
1月19日，明慧医药在药物临床试验登记与信息公示平台上登记了一项II期临床试验（CTR20240183），旨在评估MH004乳膏在非节段型白癜风患者的初步疗效、安全性、耐受性及药代动力学特征。
1月18日，Coherus在ASCO胃肠道肿瘤研讨会上公布了该公司IL-27单抗casdozokitug（casdozo）联合疗法治疗局部晚期或转移性肝细胞癌（uHCC）的II期积极数据，经RECIST v1.1评估的ORR为38%（n=29），其中3例患者实现完全缓解。
1月18日，clinicaltrials.gov网站显示，恒瑞医药启动了SHR-A1921的III期临床试验。该药物也是第2款进入后期开发阶段的国产TROP2 ADC。
4. 行业洞察与监管动态
1月24日，国家药监局药审中心关于发布《放射性治疗药物非临床研究技术指导原则》的通告（2024年第9号）。内容为：为规范和指导放射性治疗药物的非临床研究与评价，在国家药品监督管理局的部署下，药审中心组织制定了《放射性治疗药物非临床研究技术指导原则》（见附件）。根据《国家药监局综合司关于印发药品技术指导原则发布程序的通知》（药监综药管〔2020〕9号）要求，经国家药品监督管理局审查同意，现予发布，自发布之日起施行。
1月19日，国家药监局药审中心关于发布《重组腺相关病毒载体类体内基因治疗产品临床试验申请药学研究与评价技术指导原则》的通告（2024年第8号）。内容为：为规范和指导重组腺相关病毒载体类体内基因治疗产品申报开展临床试验的药学研究，在国家药品监督管理局的部署下，药审中心组织制定了《重组腺相关病毒载体类体内基因治疗产品临床试验申请药学研究与评价技术指导原则》（见附件）。根据《国家药监局综合司关于印发药品技术指导原则发布程序的通知》（药监综药管〔2020〕9号）要求，经国家药品监督管理局审查同意，现予发布，自发布之日起施行。
5. 行情回顾
本周(2024.1.22-2024.1. 26)生物医药指下跌2.73%，板块表现劣于沪深300指数1.96%的涨幅，劣于上证指数2.75%的涨幅；截至1月26日，医药指数2024年初至今跌幅为11.16%，沪深300至今跌幅为2.84%，上证指数2024年初至今跌幅为2.18%。2020年初国内外新冠肺炎疫情发生，对国内经济，尤其是全球经济一体化形成一定冲击，医疗产业的确定性成为国内外资金追捧对象；但由于医药板块位置高、估值贵、医疗基金收益率高，板块有所回调，目前板块估值已至较低位置。长期来看，医药行业仍将不改持续向好的发展态势。
5.1. 医药市盈率追踪：医药指数市盈率为25.35，低于历史均值13.83
截至2024年1月26日，医药指数市盈率为25.35倍，环比上周下跌0.65倍，低于历史均值13.83倍；沪深300指数市盈率为10.85倍，医药指数盈利率溢价率为133.6%，环比上周下跌14.8%，低于历史均值50.1%。
5.2. 医药子板块追踪：本周医疗商业上涨0.78%，优于其他子板块
本周(2024.1.22-2023.1.26)生物医药指下跌2.73%，板块表现劣于沪深300指数1.96%的涨幅，劣于上证指数2.75%的涨幅；子板块中，表现最佳的医药商业板块上涨0.78%，最弱势的医疗服务板块下跌7.57%。2024年初至今，表现最佳的子板块为医药商业，下跌3.94%，优于医药指数11.16%的跌幅，劣于沪深300指数2.84%跌幅，劣于上证指数2.18%的跌幅。
5.3. 个股表现
6. 风险提示
1、药品或耗材降价幅度继续超预期：
国家加大集采范围，药品和耗材的集采带来了药品和耗材的大幅降价，随着国内医药和器材市场的竞争加剧，集采对降价的推动作用将会更加明显，未来药品和耗材集采降价幅度可能会超预期，对企业的利润造成较大影响。
2、医保政策进一步严厉等：
医保局作为中国医药行业最大单一支付方，其支付政策变化可能直接导致相关公司盈利水平发生显著变化。
7. 附录
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投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
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