对话李小加：让资本创新深入经济毛细血管

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2022-10-07 10:10

李小加身上有着打破陈规的锐气，在港交所任职11年，其曾大刀阔斧地改革港交所关键规则，如今，他准备挑战传统金融机构的投资逻辑，精准滴灌千千万万的小微企业

香港交易所外景。图/法新

文 | 《财经》记者冯奕莹郭楠

编辑 | 杨秀红陆玲

对于公众而言，李小加的名字与港交所十多年里一系列充满勇气的制度变革联系在一起。自港交所离开，从资本市场的云端到经济末梢的小店，探索一年之后，他表示：“干了这么多年金融，现在才觉得，自己做的事是有社会价值的。”

在港交所担任行政总裁11年，李小加顶着各种质疑和压力，大刀阔斧地改革港交所关键规则，坚定互联互通的方向，帮助港交所成为全球金融高地。

李小加身上有着打破陈规的锐气。在从港交所离任前，他说，“这11年来，如果一定要用一两个词来形容我自己，我觉得应该还是寻梦吧。我这个人还是比较喜欢往前想，喜欢问‘Why not’（为什么不），为什么有些事不能干。”

李小加的新项目，就充满想象力。

李小加的新事业，是创立一家帮助中国万千小微门店融资的公司——滴灌通。与他曾经手的动辄百亿市值的企业相比，这个生意单笔投资仅有四五十万元。他将滴灌通的投资模式称作顺藤摸瓜，投向连锁小店，以非股非债的收入分成模式，借助数字化机制实现高效灵活的退出回款。

创业一年，李小加已经投资了1000多家店铺。滴灌通于2021年初创立，当年8月正式启动。2022年3月，滴灌通宣布完成7000万美元B轮融资。参与该轮融资的投资者包括农银国际、郑志刚、盈信泰资本、庄士资本、维港投资、红杉中国、联想创投等。截至2022年8月底，滴灌通在各省市投资了上千家小微实体门店，涵盖零售、餐饮、文体服务等诸多行业。

“真正懂金融的是大妈，她们的投资逻辑很简单。”李小加在接受《财经》记者采访时表示。在他看来，传统金融投资是寻找参天大树，小微企业是小花小草，小店的本质是老百姓每天消费和服务的刚需，拥有简单的产品、生意模式、退出机制和财务指标，同时实体经济的数字化将让投资和风控更加精准。

从沪港通、深港通、债券通到滴灌通，“通”对李小加有着特别的意义。

精准滴灌千千万万的小微企业，李小加描绘了宏大的想象空间，那就是在数字化的技术创新支持下，连接数万家门店，实现底层资产高度分散，汇聚来自居民刚需的现金流，同时将经济毛细血管的每一个细胞跳动展现给投资者。

对于李小加在小微金融领域的创新，清华大学五道口金融学院副院长田轩向《财经》记者表示：“根据收入来分成，实际上是把金融做得更加接地气，更好地为实体经济服务，是一个很好的尝试。最重要的是通过数字化的工具，大大降低了信息不对称，或者说搜寻信息的成本和监督成本。而传统的金融模式信息不对称和搜寻成本非常大。”

与隐入市井的小商小贩深入交流一年，李小加的表达更接地气了。对于中概股的出海及回流问题，李小加将公司上市比作结婚。他表示，希望内地市场、中国香港市场和海外市场都能够进出自由，这样对企业才友好。

滴灌经济末梢

《财经》：从港交所掌门人到躬身入局的创业者，从资本市场改革的推动者到支持小微企业的探索者，角色转变这一年来感受如何？

李小加：我在传统金融领域做了近30年，但是我一直感觉到，金融在数字化来临之前的运作模式，只适合于数字化时代之前的模式。

到目前为止，全世界的资本市场已经运行100多年，共有15000多家的公司真正能上市、融资。其中，中国有4000多家上市公司，可是中国有上亿家各种各样的小商小贩，这两者之间的对比实在是太悬殊了。

我们是不是有可能在金融领域，也重新做一下过去20年互联网电商做的事？在互联网来临之前，大家买东西，都得去百货市场，购买人的钱，到生产这些货品的生产者手中，有一系列的中间环节，大量的资源在这个过程中浪费掉了。经过互联网的十几年发展，线上交易已经完全数字化了。

金融是不是也到了这个时代呢？随着数字化的普及和深入，在没有现金的社会里，所有财务上的指标都已经数字化了。但是在金融领域，资本市场就像曾经的百货大楼一样，我在交易所十几年，看着这些实体企业，不远万里，经过各种各样的艰难，长到足够大，才能到交易所上市。

为什么资金不能直接走向实体企业？这就是我们想做的一件事，中国已经完成了数字化转型，完全有条件、有可能，而且有迫切的需要这么做。

《财经》：中国有众多小微企业和近亿家小商小贩，为什么传统金融下，资金很难到达这些经济的神经末梢？

李小加：我们从一个小店的需求出发来看这件事。一个劳动创业者，开一个店有点浪费他才能，如果他在一个城市里面开三四个店，把亲戚、朋友组织在一起，他就可以扩张自己的生产力。

劳动创业者的特点是什么？他既不是简单劳动者，也不是资本家，他有一定资本，但是靠劳动致富。他的劳动也不是自己劳动，还带领一批纯粹的劳动者，这样的人是我们经济的毛细血管末梢中，最有价值的经济中间者。

我们传统资本市场，就提供两大类产品：要么就是信贷或者叫债权；要么就是股权。但是通过传统的股和债支持小微企业，非常难。

银行是很难把钱借给小微企业的，你可以逼银行的高管做，但这件事，从银行的角度就不对。因为对于银行来说，小微企业经营好的时候，银行也只是收了利息就结束，和银行关系不大。可是生意不好，就直接变成银行的坏账。所以说给小微企业放债，对银行也不是很合适的产品。

对于小店店主来说，把银行贷款作为流动资金可以，但是给他资金开店、装修，这些钱赚不回来怎么办？银行需要抵押物，小店主觉得我借钱以后，万一生意不行，破产了还不起钱怎么办？所以债对投资小店来说挺难的。

至于股权投资，小店的股票不上市，投给小店几十万块钱的话，得工商登记，股票分红时得做账，找个会计做这些事很麻烦，成本也高。

《财经》：把资金投向经济末梢，投给小微企业。小店的生命周期可能只有三五年甚至更短，通常被传统金融机构规避，为何要选择传统金融机构不愿或者不屑于投资的小微企业？

李小加：金融市场里实际上有两个世界，一个在云上，一个在云下。传统的资本市场是在云端，所以山得高出云以后才能被看到。

好比在香港广阔的高楼大厦群，如果你站在FFC（财富金融中心）80层，会感觉世界只有十几栋楼存在。如果有一天，你从80楼坐电梯到50楼、40楼、30楼的时候，你会发现和上边完全不同的世界，有成千上万的楼。

这就是理念的不同，传统金融投的是大树，哪怕投的是小树，比如VC（风险投资）投的公司有些很小很早，但一定要有潜力变成一棵参天大树。

可是，有多少花花草草不可能长成参天大树，它们春天来冬天就走，等来年春天又回来。短生命周期的不断循环，让整个生态环境如此多姿多彩。

很多小商小贩，比如小餐馆、小酒店、小药店，在中国很多租约就三到五年，到期后要么搬家要么重新装修了，也几乎不可能成为一家上市公司。但是很多小店在它的生命周期中是很赚钱的，如果有人投资，也能给投资者带来回报。

投资小商小贩是极具生命力的投资机会，收益完全来自实体经济末梢，是支持劳动创业者带动一批人共同富裕。而在传统的证券交易所，每天真正有一定成交量的上市公司并不多，市场大起大落和生意好坏无关，交易者买卖股票与实体经济容易脱节，从而变成一种金钱游戏。

《财经》：既然传统股权、债权都很难适用于小微企业，您用了什么方式？

李小加：对小店来说，传统资本市场无论股权和债权产品都很难适用，需要找到一个简单的产品，可以同甘共苦，同时不占股份。

我们在放出一笔投资后，会和小店签订一份合同，每天从收入里分钱，比如先按营收的8%收取，等本钱回来就调低分款比例，非常灵活。第一次把合同在线上谈好，后续退出都在数字化的执行机制里。每天拿到退出的钱，同时获得小店的信息，让下次投资更准确。

传统金融老想等企业长大了再投资，那样就失去了对实体经济中小商小贩真正融资需求和现状的理解。干了这么多年金融，现在觉得，自己当下做的事是有社会价值的。

《财经》：具体会投向哪些小微企业？

李小加：主要集中在消费领域的小微企业，这些小微企业占中国GDP（Gross Domestic Product，国内生产总值）的近60%，政府收入的70%，解决近80%的就业。我们这一套投资模式，目前只适合于这种消费类的小店，它的生意模式就是一个很简单的现金生意，长不大，但是它是刚需。

我们在初创阶段，一定要保证成功，不能把一个有可能闯出的路给堵死。那我们靠什么成功？从连锁店开始，顺藤摸瓜，先找藤，再投资下面的“瓜”。

中国有差不多7000万家小商小贩，连锁率大概20%，也就是1400万家店。连锁店通常已经把如品牌、供应链、控制体系、租金、劳动创业者等事项搞定了，但是很难从银行借钱开店，PE(私募股权投资)和VC也不会去投。我们会选择已经很强的藤，跟着赢者走，投资藤下的店铺，依靠小店的现金流实现每天退出。

中国将来的品牌连锁率，一定会慢慢发展到西方国家的水平，达到70%-80%的覆盖率。同时和欧美不同，中国没有哪个品牌能够把全国市场给占了，每个小地方都有很多小品牌，我们就把这些小品牌支撑大。

借力数字化风控

《财经》：面对遍布全国各地的小微企业，如何实现海量投资？

李小加：小额投资，如果靠地推一定做不下去，很多东西都需要数字化。

首先，线上模块化，从尽职调查、合同谈判、系统对接，全部都需要在线上完成。我们希望未来投资上万家店的时候，人店比达到1∶1000。

另外，我们每家小店投资几十万元，每天不仅仅是从小店里获得退出资金，更能够知道中国经济毛细血管里每一个细胞的跳动。依靠海量的数据，慢慢我们会发现规律，什么样级别的商圈对应什么样的配置，基于更准确的数据，让投资更精准，投得更快更聪明。这一切，都是建立在数字化的基础上。

《财经》：投资小微企业如何进行风控？

李小加：还是要在思维上将参天大树和小花小草区分开，这是两个完全不同的物种。我们今天投的这些小店，它们的核心的特征不是小，而是服务，是消费，是消费者天天的刚需。

这些小店都是做现金生意，我给你提供服务，然后你给我钱的模式，回报都相当不错，但永远长不大。这些小店真正能存续五年以上的可能性很小。

按照我们以前的观念，企业如果两三年就没了肯定风险很大，但这些生意本身的生命周期就很短。比如奶茶生意火，创业者一窝蜂就来了，有些奶茶店十个月就回本了。但是有可能两年不到就没了，因为大家不爱喝了。所以说这样的生意本身就是短生意。

传统金融的投资永远要考虑十几年二十年，因此你需要了解产品有没有竞争力、竞争力有没有持续性、将来有没有竞争对手、产品有没有可能过时等。

而我们的投资两三年以后就结束了，甚至有时候16个月钱就回来了。所以我们做的事很简单：简单的产品、简单的生意、简单的退出机制、简单的财务指标。

这一年以来，我突然觉得真正懂金融的是大妈。大妈的逻辑很简单，我投入多少钱，回来多少钱，值不值，干不干。

我们不可能把风险做到零，但很难做到亏。我们是一个大组合的生意，关心的是组合里面赚钱的部分能不能赚足够的钱，核心是足够分散、足够的量，同时随时调整投资战略和组合，达到最有效的风险。

《财经》：和在港交所接触的各个行业的龙头公司相比，如今服务小微企业有什么不一样的感受？

李小加：在数字化来临之前，传统金融的方式是没有办法的办法。

以前我觉得自己一直戴着一个有厚厚镜片的眼镜，那个眼镜就是金融的会计准则，比如在港交所上市的时候，我不清楚每家店的翻台率是多少，只知道公司今年的收入是多少、成本是多少、利润是多少、利润增长是多少等等。实际上是把实体企业的很多信息高度抽象出来了。

如今我们发现，中国的实体经济已经实现数字化，不戴眼镜是能够看得很清楚的。既然很多事情已经用数字化可以弄清楚，就应该把眼镜摘了。

我们并不会把资本市场的基础逻辑改变，但是在把资本市场的中间层打破，将资产端和资金端的距离大幅拉近。投资者真正关心的是风险和收益，让投资者看到底层资产极其透明，每一天退出的钱都很清楚，然后进行分级。同时，通过技术革新，让底层资产更加分散和多元化，也让整个资产组合的风险更分散，能够赚取更多的回报。

实现企业进退自由

《财经》：在港交所推动了内地与香港的互联互通，包括沪港通、深港通、债券通等，现在在推进滴灌通，“通”这个字对于您来说有什么特别的意义吗？

李小加：在港交所11年，做沪港通、深港通、债券通，一个最深的体会是，我们平常容易看到各个市场中间结构上的差异，看上去好像很大，壁垒很深，需要有一定创新的思维去考虑问题，才能够把市场打通。比如沪港通、深港通，有很多中国投资者想投资国际市场，国际投资者也特别想投资中国市场，长期趋势一定要通，但资本项下管控不允许钱大进大出，如何解决这一矛盾？先轧差，再把净买卖结算，总量不过境，这样尽管整个市场交易量很大，每天过境的钱比较少。

互联互通和滴灌通属于异曲同工，都是一样的原理，因为水最终的基础原理是一样的。如果只用一个字来形容滴灌通，这个字就是“拆”。拆得越细，越容易通。

《财经》：过去两年，因为审计监管等问题，部分中概股开始回流A股、港股市场等，如何看待中概股的回归？

李小加：有的上市公司由于地缘政治等原因只能回来，没有别的选择，尤其是一些科技公司。还有一部分公司其实没什么大问题，如果仅仅是审计上的技术原因不能在美国上市，实在是非常可惜的。

审计监管的问题已经困扰了整个行业十多年，大家对此一直比较悲观和不理解，前段时间我也很悲观，好像解决这个问题的最佳时机已经过去了。最近看到中国证监会、财政部和美方达成协议，这是双方共同的努力的结果，我心里非常欣慰，双方都克服了内在的问题和压力，终于把它解决了。

但这并不意味着很多公司在美国上市一定能够成功，还是会有很多公司因为各种各样的原因，比如水土不服、外国资本市场不喜欢，或者企业不太想承担过多的风险，最终会往回走。

这些企业回归港股还是A股呢？港交所经过之前一系列的改革，已经能回来，A股方面也一直在努力，最终有一些可能会回来。

《财经》：有的中概股回流，有的企业出海，例如近期很多中国企业去瑞士IPO（首次公开募股），如何看待不同的上市选择？

李小加：对一家公司来说，上市是它一生中很大的事，就像我们人类的婚姻大事一样。一家公司上市，想让什么样的投资者跟它过一辈子，一定要允许大家有不同的想法，无论是什么原因。就跟我们平常恋爱、婚姻一样，有的人可能愿意在自己家乡找知己，也有一些人可能到大城市，还有人想找外国人结婚，比如投资者是国外的VC，或者在那能找到知音，那里的资本市场更懂自己的生意模式。

我希望内地市场、香港市场、海外市场，都能够让我们中国的企业来去自由，无论你是谁，都欢迎你来，欢迎你走，也欢迎你走了以后再回来，回来以后可以接着走。这样，资本市场就会对企业很友好。

在港交所改革之前，企业想来都来不了，只能远走他乡，所以最后一定要进行艰苦的改革，改革了以后，企业来不来是企业的自由，但是允许它们回来，是市场的组织者、监管者一定要做的事情。

责编 | 田洁

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来源: qq

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