郭嘉沂：什么才是好的研究？

2022-12-23 00:12

好的研究，最重要的一点是要能为读者带来“新的认知”。“新的认知”可以是新的分析框架，也可以是一个前瞻性的新指标；可以是对旧事物的新理解，也可以是对新事物的分析解读。一个研究团队的知识储备是由研究员们“新的认知”积累而成，也只有“新的认知”才可以促使成熟的研究团队不断进步。

为了能够产生“新的认知”，好的市场研究员需要做到以下几点：

第一，“盯盘”抓主逻辑，研究框架动态调整。

市场研究的基础是了解、熟悉市场，然后才能分析、预测。“盯盘”能够帮助你知道市场现阶段关心什么？预期差是什么？资产价格盘中的变化蕴含着许多情绪层面的信息，而情绪的放大或是平息可能意味着波段行情的切换。通过“盯盘”，我们可以抓住一段时间内市场的主交易逻辑，将研究力量向其倾斜，起到事半功倍的效果。

当然，市场的主交易逻辑会发生变化，因而我们的研究框架也需要动态调整。无论是经济周期性运行，还是长期结构性变化，都会使得资产的核心定价因子改变。如果一直无视市场向我们透露的细微信号，一旦这些信号最终汇聚成为趋势的洪流，我们就容易“酿成大错”。虽然我们针对人民币汇率、贵金属等品种已有成熟的分析框架，但仍在持续完善，比如针对人民币引入境内美元流动性定价因子，针对贵金属将实际美元利率进一步细分为不同通胀环境下不同期限实际利率的影响。

第二，重视专题研究，点评“功夫在平时”。

为了产生“新的认知”，研究员与研究团队必须高度重视专题研究。它可以让我们暂时从市场的短期波动中抽离出来，沉下心针对一个小问题展开深入研究。

市场类专题研究可以从以下方面开展：一是资产与定价因子之间的关系，比如定价因子有哪些？这些因子在不同的宏观环境下对于资产的影响？当定价因子指向性不同时，如何判定主导因子以最终预测资产趋势？二是核心定价因子的研究。三是市场中微观层面的研究，包括机构行为、主流产品、主流策略等。

开展专题研究有两个常用的思路：一是“和自己比”，虽然历史不会简单重复，但我们可以参考类似历史情景下市场的变化；二是“和别人比”，去考察其它经济体的历史经验，由于海外发达经济体金融市场发展历史更久，我们可以从中吸取经验与教训。今年年初我们针对美国沃尔克时期的历史做了大量研究——高通胀环境下，通胀顶领先于利率顶，构成了我们今年坚定看空美债的重要基础之一。专题也是围绕“通胀怎么影响美债利率（资产与定价因子之间的关系）”、“通胀怎么预测（核心定价因子）”、“日本投资者行为、海外利率共振、美国60股40债策略（市场中微观）”所展开。最终当所有的拼图拼上，大部分核心指标指向同一方向，我们就可以作出高胜率的预测。

点评报告，不能满足于简单描述数据的变化，每一次都要力争写出新意、突出重点。要做到点评出新意当然不容易，因为点评报告的时效性很强。要做到急中生智、急中出彩、急中出新，唯一的办法就是进行提前准备。所谓的提前准备，不是提前把模板写好，之后就只往里面填更新的数据，而是在分析这一期数据时，往往总会有些你不能完全弄清楚的东西，那么，在这一期点评发出去之后就马上着手研究，等到下一期点评时就可以此为主题。这样就能既快又新，次次出新了。

第三，多看书，多读学术论文。

相较“盯盘”带给我们的感性认知，多看书以及学术论文，能够帮助我们快速提炼理性思考。在阅读中，我们除了能掌握一些新的理论框架，也能被一些方法、指标所启发、应用于自己的研究。

比如，通过阅读联储以及地方联储的工作论文，我们学习到了他们编制金融压力指数的方法，其中一些计算指标是之前没有关注到的，比如金融行业股票收益的异质波动率也可以用来侧面反映流动性压力。这些年通过大量阅读，我们将一些有价值的方法优化，形成了自己的监测指标/体系，比如构建了反映海外市场风险偏好的RAI指数、监测G4经济景气程度的晴雨表。

第四，定性与定量相结合。

尽管市场“难以捉摸”，市场研究的主要目标就是为了预测。好的预测需要在时间、空间上加以限制，而不是给出模棱两可的观点。可能事后看来，未必每个维度的具体预测数值都是100%准确的，但给出的量化指标却让定性的结论变得更形象、更容易理解把握和运用（进行情景分析和压力测试）。这些年，为了做出对投资交易有价值的研究，我们始终坚持定性定量相结合，两者相辅相成能够使预测更加精细化。

比如，人民币汇率的预测，我们自上而下有一套完整的定性分析框架，构建了许多有意义的同步及领先指标，监测汇率相对于核心定价因子的偏离度，建立可以有效匡算一段时间内人民币汇率运行区间的量化模型，今年又进一步新设立了基于境内美元流动性的预测模型。

最后，一切的基础都有赖于一颗热爱且细致的心，对“真相”的渴望会驱使研究员持续探索，欣喜于获得的“新的认知”，做出好的研究。