LP聊了这些观察

有什么变化？

2023年7月19-20日，由清科创业、投资界主办、深圳市南山区人民政府联合主办的第十七届中国基金合伙人峰会于在深圳召开。现场汇集知名优秀FOFs、政府引导基金、险资、富有家族、VC/PE机构等200+优质LP和万亿级可投资本，分享中国LP市场最新动态，共探新经济下的创投之路。

本场《2023 股权投资新策略》圆桌对话由北京泰康投资 CEO黄升轩主持，对话嘉宾为：

光速光合合伙人蔡伟

康桥资本高级董事总经理、成长基金负责人蒋孟矫

海松资本管理合伙人马东军

德弘资本董事总经理王玮

中信资本高级董事总经理及私募股权投资部门（信宸资本）管理合伙人信跃升

招商财富股权董事总经理张俊

倚锋资本创始人、董事长朱晋桥

以下为对话实录，

经投资界（ID:pedaily2012）编辑：

黄升轩：现在股权投资行业经历着大变化，我们也在探索新的形势下行业新的发展。泰康资产一直在分析经济和产业的变化，既做GP，也做LP。我们看到，经济从以前的高速度增长变成现在高质量的发展。之前做投资的收益，很多是来自于市场总量增长的，将来这可能会发生变化，比如我们看到以前是C端需求侧拉动为主，现在是在相对存量市场当中B端供给侧的结构性机会。还有就是以前投资To C TMT的时候，是赔率驱动，赢家通吃，少数投资创造高倍数的回报。但是现在我们看到在To B硬科技时代，产业链细分，赔率下降，其实这是从赔率时代到胜率时代的转换。这里面经济增长模式的变化，新形势下给股权投资带来很多的挑战。 

今天的嘉宾投资覆盖多个行业，不同阶段。请大家分享一下在新形势下自己所在的赛道，所在的机构的投资策略将做什么样的调整？从蔡总开始，请各位依次分享。

蔡伟：光速光合是一个专注于中国科技创新的基金，目前管理200亿等值人民币的资金，有人民币基金，也有美元基金。我们面对新形势下的投资策略，从上半年来看，有一个“不变”，一个“变”。

“不变”是我们团队看项目的数量和速度没有太大变化，大家过项目的投资节奏基本“不变”。但由于国内经济面临挑战，这个“变”则体现在一些我们看的目标企业，实际上公司对自己的预期是在不断发生变化的。有些热门赛道比如绿色科技和硬科技，不少好公司的估值实际上是偏高的。经过近两年的发展，有些头部公司的收入增长了几倍，但公司也意识到之前的估值是透支的，因此本轮估值可能只增长了10%到20%，估值目前已经处于合理区间。这些公司经历了行业周期的考验，行业的头部地位更加凸显，考虑到公司未来的增长势头，我们还是会果断出手。从这个角度来说，我们对目标公司的稀缺性和估值有双重要求，投资标准是变得更高的。

对于投资策略，光速是一家投资早期和成长期为主的机构，差异化的打法是我们核心竞争力的关键。我们有一套“独准狠”的打法。

“独“的意思是说我们现在重点关注的赛道是硬科技、绿色科技和医疗健康，这是三个最卷的行业，竞争非常激烈。如何在产业里发现大家没有发现的领域，先于同行找到优秀的初创公司，这个非常重要。我们的核心投资团队均具备专业领域的理工科学术背景以及多年行业相关工作经验，过往的产业经验积累使得团队往往能比别人提前看到未被大家认知的领域，有光速自己独到的眼光和判断。

第二个是准。TMT时代的幂律回报在硬科技时代已经变得极为稀少，靠个别超额回报来博整个基金的回报在当下较难奏效。最关键的原因是硬科技投资的回报有一定的天花板，必须要保证投资的准确性才能给LP带来不错的回报。怎么让我们投资的项目能达到70%以上的胜率？除了在投资时对行业和公司判断准确之外，在被投公司需要产业资源的时候，也需要光速积极整合行业资源推动公司成长。比如中国的新能源公司技术实力很强，但国内非常卷，他们有非常强的出海需求，不断扩大自己的市场规模。光速的全球平台能帮助这些公司进入不同的国际市场快速成长，实际上也是加速公司成长为行业龙头，这也是保证我们投得准的一个关键点。

第三个是狠。早期投资我们一般都有15%以上的股权占比，光速90%以上的项目是领投或者联合领投。对于好公司我们勇于下重注，比如禾赛科技从早期到上市我们连投了5轮，在上市前我们的比例接近20%。真正的好公司是有稀缺性的，我们也从来不是撒胡椒面式的投资，会持续加码支持这些杰出的创业者一路成长。

蒋孟矫：康桥资本这几年只做单一赛道——医疗。这两年大家看到医疗的跌宕起伏，其实某种程度上是一个回归自然法则的过程。这对每一家公司发出灵魂拷问，你哪一块的竞争力是最核心的？然后把所有的资源投入到这个环节，确保你这一块是做得比别人至少好10、20%，才有活下去的可能性。所以其实这一段时间，我们还是在投资。而且很多项目跟两年前比其实已经成长了很多，但是它的估值跟上一轮还是蛮接近的。我觉得这一类企业，能够走过一个周期，而且是在这个周期当中用上一轮投资的钱，真正把自己成长了。我们也经常看到有一些企业，一直在高速成长，是在比较方便的融资环境当中成长起来的，所以这些企业可能两年前没有想到今天会是这么一个难融资的环境，导致他们今天有一些措手不及，而且估值对新的投资人太高。但是如果要成交的估值，可能对现有的投资人又太低，这是一个比较尴尬的状态。

大家要度过这个寒冬，不要想着以前是什么估值，更多的是要想以后在这个新的环境当中，我的核心价值在哪里，我的成长点在哪里，我能够做什么，不能做什么。而且我今天的估值，为了活下去，应该是多少？

马东军：海松资本是一家专注于硬科技领域的投资管理机构。就当前时点而言，我们的投资策略可能不能称之为改变，而是更加聚焦。海松资本采取的是“哑铃型”投资策略，一方面投早、投新、投科技，另一方面投资在企业发展的中后期，培育和依托行业龙头，合作进行并购和整合。

关于投资策略，为什么我们接下来需要更加聚焦？

首先，尽管当前股权投资面临着越来越多的外部挑战，但是我们仍然能够看到一些长期性和结构性的机会。比如在新能源领域，无论是在电池和光伏的材料及工艺方面的创新，还是新型储能技术，或是氢能作为原料、燃料以及储能的载体等方面，都出现了很多新的机会。其中一些创新性技术的应用，目前可能正处于大规模爆发的前夕。如何抓住这些机会，我们认为需要更加专注，继续深耕，投早、投新。

其次，由于前几年的高速发展，一些行业出现了泡沫和产能过剩。我们着手与行业龙头进行深度合作，整合行业资源，削减过剩产能，促进行业的健康发展，在这个过程中发掘投资和并购的机会。

总结起来，我们的投资策略是继续专注投资硬科技，前瞻性布局，投早、投新、投科技。另一方面与行业龙头深度合作，展开并购和整合，强调执行和落地，更加聚焦和专注。   

王玮：德弘资本是以并购为主的美元和人民币双币种基金。我们的团队来自于KKR，因此打法上传承了并购基金“投大、投重、投运营”的并购策略，倾向于用合理估值收购良性资产，通过改善运营、提升管理效率等投后赋能创造价值，而不是靠选择资产低买高卖。我们在投资行业算是“苦行僧”，投资收益基本来自于运营成果。

过去十几年来，国内大部分市场参与者都认为并购策略周期较长，其所需的运营能力、对GP的要求也较高，见效也相对较慢，但德弘资本从成立以来就一直坚持并购策略。以我本人负责的医疗行业为例，我们在制药、器械、医疗服务等领域都做了一系列典型并购。我们认为，不一定100%的收购或成为51%的控股股东才能撬动并购杠杆，我们会和管理层或重要股东合作，共同改善企业运营管理。

并购项目怎么退出？无论战略投资人或财务投资人，对于具有一定稀缺性的核心优质资产都有长期需求，因此，当前市场可能会有更多机会，需要更积极地获取优质资产。

我们今年已经宣布了两项交易，其中在消费品行业我们投资了加拿大第一营养品牌Jamieson（健美生），并在中国设立了子公司，相信随着中国消费者对健康关注度提高，中国膳食营养补充剂市场将快速增长。当前市场存在较大分歧，很多跨国企业在重估中国业务，但往往有分歧才有好的交易机会，估值也更加合理，我们也在探索包括医疗行业内的更多机会。

信跃升：我们信宸资本也是做控股型并购的。目前，中国市场开始逐步走向成熟，增长放缓。我觉得对于并购基金而言，属于它的时代正在加速到来。中信资本及其私募股权投资部门信宸资本成立20余年，共投资约100个项目。我们擅长做比较复杂的、跨境的、需要投后管理的项目。

过去几年我们有一些策略的改变，我也想跟大家分享一下最近的思考。去年对我们行业来讲是具有非常重大转折的一年，分别有一个好消息和一个坏消息。先说坏消息，首先是流动性不足，美元投资现在还没有回归市场。人民币资金除了地方政府比较积极以外，私人和民间的资金也比较缺乏信心，因此流动性变差了。其次就是退出渠道不明朗，美国肯定很难退出，香港的流动性、估值也很差，上市就会迎来价格跌损。A股市场则有自己的独特性。退出市场不明确就很难定价，也很难跟投资人约定回报的时间。

好消息就是项目变便宜了。当前中国一级市场的定价体系正在重构，新的估值标准也还在探索中，但可以肯定的是项目估值会趋于合理。然而相应地，资金也不好找了，也更加考验投资人的能力。凭借20年的投资经验，我知道这种低潮时期反而是赚大钱的时候，例如我们最早做退市，正值中概股被打到底，但也做出了分众传媒这个非常成功的项目，后来还做出了亚信、豪威这些经典案例。

在资金宝贵的前提下，我们做项目要更看重价值创造，一方面帮助被投企业创造价值，另一方面也帮公司及基金自身创造价值。这是非常宝贵的历史机会。

当前，信宸资本采取控股型并购策略，致力于“围绕着平台做项目”，即通过投资链头企业并撬动其产业链上下游，进一步围绕包括消费、科技及高端制造等在内的重点领域建立丰富专业的平台，形成投资良性循环。再比如我们投了豪威，再跟韦尔合作，那么我们投资半导体行业就有底气了。基于亚信，我们投资软件行业也有底气了。我们信宸资本旗下控股企业年销售额总计将近千亿，如果并表的话这将是很大的集团企业，所以我们要发挥这个优势。同时信宸资本也拥有专门的成长型基金，专注捕捉高成长企业投资机会，抗周期能力更强。

当下处于下行周期的时候，更要注重稳健，需要看企业的现金流。并购基金的优势就在于有现金流，即使市场不好的时候也能够分红，不靠一级市场烧钱。这样就比较容易穿越周期，迎接下次市场的涨潮。

我们可以看到现在有很多项目机会。举例来说，跨国公司在中国的销售收入是1.5万亿美元，这一部分企业在中国经济中算质量较好，但仍然面临诸多挑战，因此部分企业是愿意把在中国的资产剥离出来的。我们抓住这一机遇做了很多这类投资项目，帮助跨国公司进行分拆并推动本土化发展策略，调动企业积极性并打开中国市场。

另外我总结了并购基金的“四化”想跟各位分享，对于现在的中国市场来说，增量非常重要，但是还有很大的存量市场要提高效益。高质量发展的新阶段将催生巨大的并购需求，从而提高整体的经济运行效率。

我们通过“四化”为被投企业创造价值，即跨国公司本土化，中小企业规模化，家族企业职业化，集团公司专业化。除了刚才讲过的跨国企业本土化，中小企业规模化是指帮助企业实现规模效应、确立市场优势地位、提高行业集中度，让企业和行业发展上一个台阶；集团公司专业化则是帮助涉及多个行业的集团企业更加聚焦在优势行业、提高效率；家族企业职业化可以帮助该类企业处理好接班问题、引入职业经理人、完善治理结构，从而壮大其规模。

我认为面对变化不应该感到悲观，市场总是有起有伏，投资人反而应该保持冷静，密切关注估值具有吸引力的投资机会。

张俊：招商财富股东背景为商行+投行，业务布局覆盖P+S+D，以及定增等PIPE。

针对主持人问题，新形势下投资策略如何迭代？我们内部也不断复盘研讨，如何在边界条件日趋严峻中追求最优解？

针对偏早期项目，财务投资人如何与现在遍地开花的政府引导基金卷？国资第一性目标并不追求赚钱，但财务投资人必须追求赚钱。毋庸讳言早期项目死亡率更高，创业公司从之前的“C轮死”到目前B轮都融不到钱，所以“卷”的关键在于如何提升早期项目的胜率？行业的传统做法是按行业分组，投资经理分别在黑暗森林里打猎。从母基金视角看，同一家GP在不同年份，甚至同一家GP不同基金团队在同一年份，最终打猎出来的IRR和DPI都是离散的，很难归因。

所以提升胜率的关键在于如何从传统打猎模式转化为工业化连续作业模式？借鉴硅谷银行为标杆的投贷联动模式，我们的思考在于，针对中国8000多万家中小民营企业，我们股东招商银行对公客户覆盖约250万家，其中新动能企业客户约5万家，再其中通过流水核查资质优秀的可能约3000家，如果我们每年甄选约50家纳入股权投资观察名单，持续跟进其技术突破、客户验证、下轮融资，从黑暗森林里层层聚焦这么一小块自留地，从而努力将胜率提升更高一点。

针对偏后期项目，财务投资人如何与产业CVC卷？产业CVC可提供订单，甚至半导体领域可提供流片，对企业的价值不言而喻。那么财务投资人如何自证价值来Pitch相对不缺钱的后期优质企业，且在一二级市场倒挂新形势下控制估值成本，从而提升项目收益率？我们的实践思考在于：

一是针对国企分拆项目，企业自身不缺钱而团队缺钱，我们可向员工持股主体配资，从而与产业方更紧密融合；

二是专设基金参与IPO发行的战配及体系内的打新，随着全面注册制，A股IPO逐步从三高（高发行价、高发行市盈率、高募集资金）到三低，投行从保荐资源转向机构承销能力，企业也将更加需要具备IPO定价能力的基石投资人；

三是延伸定增、CB等资本市场业务，如果企业家不是将IPO敲钟作为巅峰，而是作为新事业起点，我们也希望陪伴这样的企业家走得更远；

四是针对退出问题，无论投资机构锁定12个月，还是实控人锁定36个月，终究会走到退出的那一天，也将面临残酷的流动性问题，所以我们也专设了大宗交易策略基金，希望可实现股权投资的闭环；

综上，我们的方法论核心在于持续精进商行+投行的金融工具创新能力，在企业做大做强与金融交集越来越多的过程中，成为企业家首先考虑的金融合伙人！

朱晋桥：倚锋主要聚焦原创药和高端医疗器械投资，从我个人2001年投资迈瑞医疗算起，到现在已经22年了。目前我们被投企业中有10多家公司已经上市。金庸小说中有“东邪西毒”的设定，某种意义上来说，我们倚锋就是专门来做解药的。

对原创药投资，我们的整个打法就是，关注first in class即针对某个靶点和适应症的首创用药，以及具有全球创新潜力的前沿技术方向和品种。比如我们去年投的一家做JAK抑制剂的公司，当时投的时候估值才5个亿，今年3月仅仅单一一个产品对外授权交易就已经达到了2000万美元首付款和9.5亿美元里程碑款。刚刚我们一直在说变化，但其实不管怎么样，唯一不变的就是不断的创新。

未来倚锋资本还会围绕医美有所布局，从市场来看，这是一个巨大的市场，我们以过去研究创新药的模式来做医美，这将会是一种降维打击、独一无二的存在。整体来说，我觉得未来倚锋要走的路是“两端一新”，一是高端器械，一是高端医美，还有一个是原创新药。

黄升轩：其实大家都在讲市场的增长的β在变小了，我们怎么去寻找α，各个机构有各个机构的打法。我听下来，第一，要有独特的打法，光速也好，康桥、倚锋、海松也好，专注赛道，做早期的，要理解趋势和技术，投资创新。德弘、中信和招商做后期的，特别看到并购交易的机会。不同的机构有不同的打法，一定要有个“一招鲜”，要有差异化特色。

第二，一定要跟产业结合，要深入到产业里面去，真正提升产业的认知，创造产业的价值，赋能产业，才能有好的发展。我们有做科技的，包括有做硬科技，有做医疗的，有做消费的，其实都是要跟产业结合。   

从泰康的角度来说，我们当LP，又当GP。我们覆盖很多基金，看到投资确实在面临一个范式的改变。总结下来，我们看到很多优秀的GP，确实要有对产业深度的认知。第二个就是要有产业的赋能资源。第三，资金的多品种搭配，包括我们在募资的能力，能够整合不同属性的资金，这也是新的时代里面成功的要素。

说到募资，刚才我们讲的投资，其实这两年募资市场也是一个巨大的变化，从18年资管新规开始，其实是人民币资金的一个转折年。我们看到一个是结构变化，美元资金在大幅度的缩减，另外就是人民币基金、市场化资金还有限还需要扩展。清科统计，去年股权市场募资70%来自于国资和政府的资金。GP的动作和策略很大程度上是受LP属性的影响。大家都说政府的资金既要又要还要。在座很多做美元基金的，现在也在做人民币。想和大家讨论，在做人民币的时候，面临募资，我们看到有什么样的结构变化，对你们的策略会有什么影响？您怎么去应对中国人民币市场LP结构的变化？

朱晋桥：刚才黄总所提到的其实就是当下的现象，我们不单单要选择好的项目，还要帮政府去做招商、落地。这之中我觉得有一个基本的常识，有些东西它的基因本身水土不服，就算搬迁过去也未必能够生存。我觉得主导归主导，更重要的要懂得城市的资源优势所在、跟企业生长做相应匹配，这是很实在且接地气的考量。

其次，对于项目，我们在投的时候就会考虑到对企业本身的赋能，要真心、专注、能够赋能到它，我觉得这样的成长可能会比单纯仅考虑招商更好。

最后作为一家生物医药的专业投资机构，还是要始终专注于自己看得懂的赛道。我本人虽然不是学医的，但是我们团队中有很多来自于欧美的博士、科学家，包括学医的、研究药理的、以及聚焦情报信息的。整体来说，我们的投研团队整体由四部分组成，我总结了一段顺口溜：“医学+医药，情报选赛道，团队看得懂，朱晋桥我拿得到”。

张俊：由于股东为招行，我们会相对了解LP端的真实需求。相对政府引导基金，以银行高净值客户为代表的市场化LP诉求是什么？据我们观察：

第一，希望基金DPI回流期限更短一点。美元基金常见的10年乃至更长期限对国内LP而言确实很难接受，无论GP开展何种策略，LP都希望在一定时间可体验到现金流回报；

第二，风险偏好下降，希望的预期收益率与预期波动率同步下降。根据诺奖经济学家马科维茨的投资组合理论，风险与收益作为投资目标的两大要素，经过国内近年来的股票市场教育、地产风险教育、P2P高息骗局破灭，叠加前期部分股权基金不尽如人意的业绩表现，国内LP的风险收益预期确实下降；

第三，希望投后信披更透明更完善，互动更多维更深度；

回应主持人提及的另一个点，股权基金募资愈发艰难，但我们又同时发现中国宏观杠杆率已达270%，货币政策已开足马力。所以问题在于国内如此充裕的资本为何没有传导到股权基金中去？从满足LP现实诉求出发，我们的一些策略思考如下：

第一，从期限角度思考如何缩短投资回报周期，我们逐步做大相比直投基金期限更短的S基金业务，也是为各类合作伙伴提供流动性解决方案。如政府引导基金换届或到期退出，如央企国企回归主业退出，如银行理财受资管新规整改的合规性压力退出，如地产黄金时代多元化配置股权资产退出等等；

第二，从风险收益同步下降角度思考如何填补地产信托的巨量需求缺口，我们不断开拓在资本市场中挖掘相对确定性收益，其中一个思路在于如何与中国场外衍生品2万亿相结合，另类资产创新空间广阔；

综上，国内高净值客户及市场化机构客户的资产配置需求并没有下降，关键在于我们管理人须在供给侧方面更多的创新努力。

信跃升：美国PE发展过去有几个阶段处于super cycle（超级涨势周期），增长非常快，主要是因为投资者想在低利率环境下寻求更好的回报。例如退休金的利率达到6%才能覆盖所有人的退休金，但是现在只有2%，因此必须投另类才能获得高收益，从而达到预期的收益率。

现在美元加息以后，美元基金也不容易融资。而人民币目前处于低利率周期。如果理财利率1%，银行以1.5%利率贷给企业，还得额外贴息，那个时候各个资方可能都坐不住了，因为资本没有收益。所以从长期来看，人民币PE基金的规模应该会迎来增长。

近期的困难有两个，一个是行业仍需监管政策的持续扶持。与PE相匹配的长期资金例如个人养老金、保险资金有待释放。我认为，“长钱”的引入对于改善市场募资环境以及促进行业健康发展来说都是至关重要的。

第二个困难来自投资者教育。真正市场化的钱、例如民间的钱都认为投PE会获得高收益，缺乏正确的认知和预期。所以投资人思想需要有所转变，明确投一级市场的目的是什么，也能了解财富的增长来自于不同资产的组合。这就需要行业不断教育市场化的钱，帮助投资人形成长期的意识，才能形成一个健康的市场。

王玮：德弘资本获得了很多欧美大型机构和市场化LP的支持，因此我们美元基金的募资规模相对较大。目前我们人民币基金二期也有险资及地方政府背景资金。当下市场环境下，人民币LP对于私募股权投资中的收益、流动性等预期都不太稳定。GP的天职是为LP创造价值，如今LP在财务回报要求外，还有更多元化的需求。这就要求GP具备更专业的投后管理、资源整合能力，从而拉动产业发展，为LP以及社会创造价值。

地方政府的引导基金往往有招商引资、创造税收、创造就业等政策性诉求。我们之前还没有意识到并购基金在跟地方政府的合作中有独特的优势。德弘资本目前在每个行业里只投最头部的公司，企业规模相对较大。投资完成后，通过深度、专业的投后管理赋能推动被投企业增长并创造价值，在帮助被投企业升级的过程中，我们从企业长期发展角度推动的追加投资、新项目落地等举措，可能在满足地方政府的诉求方面会有一些独特的角度。

但站在GP的角度，也应从协同性、产业对接方的行业环境、政策稳定性等方面对LP进行双向选择。德弘资本正在与江苏等地政府深度合作，探索投资收益、被投企业发展、地方政府LP共赢的新三角。

此外，险资是相对市场化的机构，对于投资回报、风险匹配、资产质量、流动性以及合规性等均有较高要求。但实践中一级市场单个投资项目的波动较大，无法向机构投资人提供较均衡的DPI，因此险资LP与GP也存在相互磨合、相互促进的过程。

马东军：现在人民币基金的募资端包括国有金融机构、中央和地方政府引导基金在内的国资LP占比越来越大，这将是今后长时间内的大趋势。

海松资本的人民币基金积极拥抱这一趋势。以地方政府引导基金为例，它们越来越多的成为我们管理的人民币基金的LP，对我们的投资策略和基金管理带来的影响是积极和正面的：

第一，地方政府引导基金的管理团队的专业化水平不断提高，在投资GP做间接投资的同时，往往也做直接投资，对于宏观经济、区域经济、产业政策、新技术和产业乃至硬科技行业的单个项目都非常熟悉。尤其是那些具有科技创新和新兴产业优势的地方，比如北上广深、珠三角和长三角地区的其他一些城市，政府领导和引导基金管理团队与时俱进的速度特别快，对GP的要求越来越高，甄选的过程和标准越来越严格。这就需要我们GP不断提升自身的专业水平和在硬科技产业中的资源整合能力，不断进步，适应募资端的需求和要求。

第二，当前私募股权投资行业存在GP产能过剩，中国现在有4000多家GP，这是一种产能过剩，需要出清。大家都说GP存在“一九”或“二八”现象，未来只有成为头部的10%或20%，GP才能长期生存和发展。要成为头部机构，GP需要接受LP的选择，以投资业绩和为LP创造的价值为根本。今后在人民币基金市场，以地方政府引导基金等国资为主的LP形成越来越大势能和愈加成熟的投资策略，有利于甄选真正优秀的GP，促进资金向头部GP聚拢。这对广大GP们是一个痛苦的过程，但有利于整个私募基金管理行业的长期健康发展。

第三，地方政府引导基金有很强的招商引资和产业聚集的诉求，这对于GP也是有利的。GP匹配地方政府的明确要求和需求，通过投资，将优质企业引入到地方落地，在前端是一个耗费大量精力和时间的谈判和磨合过程。但一旦落地，GP引入的企业不但可以享受地方政府的多种优惠政策，也会融入到自身所在的产业链中去，会发现更多的商机、人才和技术合作机会，这对企业的健康发展是有利的，对GP的投资收益肯定也是有利的，最终实现地方政府、投资机构和被投企业的多方互利共赢。

当前私募股权投资行业整体形势不容乐观，地方政府通过引导基金投资优秀GP,招商引资拉动当地产业转型升级的冲动很大。然而，我们应当看到，现在投资界普遍面对优质投资标的稀缺的困境，募资难在很大程度上反映了资产端的投资难度加大。2023年，大家都说上半年出差很多，看项目很多，但是真正出手投出去的项目很少。这反映了当下整个资产端所谓低垂的果实已经不存在了，下一批优质标的涌现尚未到来。

所以我也想借此机会呼吁LP对GP能够更加包容，希望大家共同践行长期主义。具体来说，LP投资基金的期限可以更长一些，对单个投资项目的容错率可以更高一点；LP和GP作为长期互利共赢的合作伙伴，面向未来，共渡难关。

蒋孟矫：康桥创立的前几年，主要还是做的美元募资。这几年开始，真正开始做人民币融资。美元结构相对来说还是诉求比较简单的，更多是财务性的回报。但是这个财务当然也包括你的AUM，或者IRR。

这几年我们接触到人民币之后，的确各种类的LP诉求是有点不一样的。对于GP来说，我们的基本观是任何时候你是要为LP打工的，你也是为了解决他们的诉求来做资产的管理。康桥好的地方在于我们有不同阶段的公司，我们有早期投资，甚至有自己从PPT的一些想法做孵化，这些年我们孵化了十几家企业，都是控股型的孵化，所以对公司的影响力相对会大一点。除此之外，我们也有buyout，并且也做了一个很大的并购落地。

你出去跟很多政府聊，其实大家都会说我想做医疗。但医疗其实本身是一个很大的品相，里面有很多的细分行业。最终你还是要找到合适的产业。你不能把一家公司挖过来，下一阶段又被人挖走了，这个其实不是增量，而且某种程度上是在折腾企业的元气。所以这种强行的拉郎配，也很难给当地政府带来一个真正的增量。

我觉得关键就是要找到适合自己的定位，不光是要真正了解你的被投企业，更多是要了解你的投资方他们的诉求，真正为他们去做出新的产品。

蔡伟：对于光速来说，我们之前更早是以美元为主，人民币刚刚做了两期，不久前完成了新一期的首关。

光速有相当一部分资金是来自于我们投的公司在上市之后，通过上市公司来投光速的新一期基金，还有我们被投公司的高管个人投资光速，也占了不少的比例。这些公司及个人一方面给我们推荐优秀的初创公司；另一方面，在我们目前管理的被投公司的发展过程中，特别是在从1-10发展的阶段，他们的产业背景及资源给予了他们很大的帮助。

我们在募资的过程中，有两点体会，一点还是要找到基金的差异化。我们在10年前开始投硬科技，6年前开始投绿色科技，今年已有三家硬科技公司上市。

此外，硬科技和绿色科技正处于一个全球竞争的格局，大家都在感慨全球化时代的终结，但如果能提供全球化平台的认知和资源，在当下变得更加宝贵和稀缺。举个例子，光速美国的团队去年投资了生成式AI的头部企业Stability.AI,我们也意识到生成式AI的爆发趋势，在尚未成为国内市场热点的时候，就在系统看大模型和生成式AI创业公司的机会，也非常早地布局了几家生成式AI的优秀公司，业务和估值都在快速增长中，这就是全球化平台带给我们的认知优势。对于硬科技的赛道来说，这是一个全球技术竞争的领域，必须建立深刻的行业认知，知道最可能的技术演进是什么，最好的人才在哪里，才能投到最好的公司。

所以我觉得，既要拥抱非市场化的基金，带来产业资源，同时也要充分利用我们基金本身的差异化，在市场上取得优势。

黄升轩：从LP的角度来说，我们需要包括政府引导基金在内的LP，要专业化，要理解GP。各位都讲到了每个地方都有自己的产业要素，资源禀赋和产业链，怎么选择适合地方经济特点和发展方向的GP，双方能够共赢去发展，这是地方政府要去打造自己特色的。

再就是还要多元化，中国股权市场基金的健康发展必须要多元化LP、机构化LP。我们不断的反思在新形势下我们怎么去投GP，LP的角度来说，我们也对GP提要求。现在这个行业的出清和分化是必然的，这种形势下，从长期来说也是一个好事。留下来的，要么有自己的能力，要么是有自己的资源，要么是有自己的特色。这对于产业的健康发展是好的，GP也要去迭代发展，进行淘汰，洗一洗会更好。

谢谢各位的分享！