来源 | 秦朔朋友圈
作者 | 贾 铭
出品 | 投资人说（touzirenshuo）
例如，创纪录的独角兽企业增速——2010年，印度诞生历史上第一家独角兽公司（在线旅游公司MakeMyTrip）且此后一直缓慢增长。但2021年，全年一下子新增46家（同比增速383%），相当于过去10年的总和，总量达到90家，仅次于美国（487家）和中国（301家）；2022年上半年，再次新增14家——平均不到两周就诞生一家。从印度的独角兽爆发式增长中，我们能依稀看到十年前中国移动互联网爆发的景象。再叠加印度近年来的经济高增速、中印人口形势逆转、中美贸易冲突以及产业链转移的大背景，不由得再次引起人们的广泛担忧：在我们看来，短期来说，不必过度担忧越南、印度等国对中国的替代；但长期来看，必须要时刻盯紧印度的发展，并常思中国自身的不足，如此才能行稳致远。为什么印度创造了独角兽高增速
独角兽企业，是指成立时间不超过10年、估值超过10亿美元的未上市创业公司，通常被视为是一个国家创业生态与技术进步的象征。过去两年，印度独角兽数量高增速的主要原因是人口结构、政策扶持、后发优势和疫情冲击带来的外部性。首先，人口增长及其代表的消费市场，是印度最大的优势之一。15-64岁的劳动年龄段人口的比例为67%，年龄中位数为28岁，每年有超过1200万年轻人进入劳动力市场。年轻化的人口结构，既代表着价值创造能力，也代表着新生事物接受能力——2016～2021年，印度的网络用户、智能手机的年均增速分别为124%和132.2%，这样的人口数量、年龄结构和网民数量使得该区域的数字经济颇具潜力，为企业发展奠定了良好基础。预计到2050年，印度将再增加1.83亿15-64岁年龄段的劳动力。2014年，莫迪上台后，提出“印度制造”（Made in India）计划，致力于推进税收、土地和劳工制度、投资准入制度改革，废除外商投资许可，实施负面清单，目的是改善营商环境，启动新一轮工业化。2015年，又分别推出了“创业印度”与“数字印度”两项倡议，意在刺激创业和加快数字基础设施的建设和普及。2020年，提出“自力更生”计划（Atmanirbhar Bharat Abhiyaan），同时进一步推进“印度制造”这一国家战略。每一项改革，背后对应的都是看得见的制度改革或者真金白银的财政支持，对独角兽的诞生都起到了直接或者间接的作用。比如，2016年，“印度版小红书”Trell横空出世，成为印度第一个以本地语言分享生活方式的社区。2021年成功本土IPO的Zomato，起初是一家大众点评与外卖配送业务的平台，被称为“印度版美团”。2022年2月，“印度版滴滴”Ola拿到150亿卢比融资，估值达73亿美元，并计划于今年上市。还有曾经被称为“印度版微信”的ShareChat，“印度支付宝”的Paytm。很多创业者是对已经受到资本和市场认可的“中国玩法”进行了本土化，并结合印度和国际资本进一步发展。互联网用户数量本就不断稳定增长，加上疫情冲击，使得智能手机和数字支付等线上生态以超乎寻常的速度渗透到印度老百姓生活和商业的方方面面，刺激印度的在线经济，特别是金融科技、电商平台、软件服务化（SaaS）、物流、游戏、数据管理等出现爆发式成长。可以说，疫情使科技公司不再是一种选择，而是一种无处不在的现实。可比公司法、可比交易法、自由现金流贴现法（DCF）和技术性调整法。“可比公司法”简单说就是，看一下要评估的独角兽，有没有境内外公开上市、行业和业务差不多的企业，然后根据已上市企业的估值，对独角兽进行估值。由于独角兽通常是非常新的创业公司，有可能没有同类业务的上市公司作为参考，那么，就可以用“可比交易法”，简单说就是参考同行业最近三年内的类似的交易的估值。比如，要评估Zomato的价值，那就可以参考阿里收购饿了么、饿了么与百度外卖合并，看一下交易发生时饿了么与百度外卖的业务规模、员工数量等等，然后结合Zomato的情况，给一个估值。“DCF估值法”是把公司未来特定期间内的预期现金流贴现为现值。但首先要预测公司未来几年的财务数据，然后再进行贴现。“技术性调整法”，本质上是因为上述三种方法算出来的估值经常不一样，所以很多机构会综合使用几种方法，然后取个调整后的值，这样一来，至少不至于与市场上的报价差得太离谱。第一，不同的估值法差异比较大，这是所有国家的独角兽估值都可能普遍存在的问题。第二，由于要估计业务规模，所以独角兽的估值，某种程度上，反映了机构对该国经济前景的预期。所以，第二个原因，可能也是印度独角兽高增速的一个重要原因。独角兽多并不意味着工业能力强
传统上，印度是一个农业大国，拥有世界10%的可耕地。1960年，农业增加值占GDP的比重超过41.31%，农村人口占总人口的比重超过72%。独立以后，钢铁、机械、电力、化学等工业都有所发展，已形成相对完整的工业体系。印度的纺织、食品、精密仪器、汽车、软件制造、航空和空间等工业发展也较为迅速。2020年，农业、工业、服务业增加值占GDP的比重分别为18.32%、23.52%和48.89%，是举世闻名的软件外包和制药大国。但是，工业能力的进步和工业体系的完善，更多的是印度的现在与过去相比，并不意味着可与中国比肩。我们可以按照联合国的分类，详细对比中印两国的产业能力，但比较复杂。恰好9月2日印度的第一艘国产航母“维克兰特号”正式服役。而航空母舰的建造是一个巨大的系统工程，往往涉及成百上千家单位和企业，能较好地反映一个国家整体的工业实力。所以，我们就通过航母来简单对比一下中印的工业实力。以下信息均来源于公开报道，或许不够精细和准确，但足以反映问题。按照印度官方最新公布的数据，维克兰特号舰长262米，甲板宽度62米，标准排水量为3.75万吨，满载排水量在4万吨级左右，而最高航速是28节，巡航速度18节，续航能力可达7500海里。可搭载包括战斗机、预警直升机、多用途直升机等共34架；印度海军副司令戈尔马德强调“国产化率高达76%”——按照印度官方的数据，“国产化”为第一艘印度国产航母提供了2.3万吨钢、150公里管道和2000个以上阀门。主建造商为科钦船厂有限公司，设计方为海军军舰设计局，有50多家主要工业集团直接参与项目，超过500家公司为维克兰特号配套，遍及17个邦。此外，作战管理系统集成、厨房、空调、制冷、厕所、舵机等也是国产的。但问题在于，决定一艘航母基本战术性能的关键系统，却几乎没有什么像样的“国产化率”。动力系统4台主机是印度仿制的美国产品LM2500；主雷达是以色列的EK/M-2248；推进系统集成是意大利公司的手笔；已宣布可能配置的战斗机米格—29K和预警直升机卡—31来自俄罗斯，“海鹰”多用途直升机是美国货。关键是，印度的首艘国产航母从2009年铺设龙骨开始算起，建造时间历时13年。薄弱的工业基础，落后的管理方式以及低效的政治体制和无处不在的腐败，是该航母建造过程非常不顺利的主要原因。舰长306米，甲板宽度70米，标准排水量为5.7万吨，满载排水量约6.5万吨，而最高航速31节，可搭载36架舰载机和18架直升机，飞机总数可达54架，是一艘常规动力的重型航母。主雷达是南京14所研发的346A型有源相控阵雷达，部分性能超过美军的“宙斯盾”使用的AN/SPY-1A，远超印度装备的EK/M-2248；搭载的海红旗-10防空导弹系统、歼-15重型舰载机、直-18预警直升机、直-8F反潜直升机、直-9C搜救直升机，均为国产机。“山东舰”的造价与“维克兰特号”差不多，估计在30亿美元左右。但其2015年开始铺设龙骨，2019年底即已经正式服役。目前，印度在讨论第二艘国产航母，尚未立项但已经命名为“维沙尔号”。但分析人士认为，即使明天就立项，正式服役也得2040年以后。中国的第二艘国产航母“福建舰”已经在今年6月份正式下水，采用目前最先进的，也是自主研发的电磁弹射系统，满载排水量约8万余吨，很可能在2023～2024年开始服役。有人认为，将印度的军舰建造与中国进行比较是不公平的。有机构估算，中国制造业的规模是印度的10倍，造船能力可能是印度的20倍甚至30倍。我们也可以用联合国贸发委的数据或者经济合作与发展组织（OECD）和世界贸易组织（WTO）在2018年联合发布的附加值贸易（Trade in Value Added，TiVA）数据库，粗略地对比中印两国在全球价值链（Global Value Chain，GVC）中的参与程度和分工地位。总体来讲，中国绝大多数产业在全球价值链中的参与程度都远高于印度，即使印象中印度占优的信息产业也不例外，中国信息产业的GVC参与指数约为印度的2.1～2.7倍。两国在医药产业领域中倒是不分伯仲，在分项中互有领先。虽然印度目前的产业能力难以与中国相比，独角兽企业总量与中国的差距也比较大，但是印度的经济发展活力和潜力已经逐步吸引到了全球的目光。经济发展的潜在优势
原本，随着中国的人口结构的变化，各国间的比较优势就在缓慢地发生改变，产业分布已经有了全球重新布局的苗头或者说已经逐渐缓慢地在全球重新布局。2018年，特朗普发起中美贸易争端后，两国的贸易冲突持续升级，并逐渐产生溢出效应。后来拜登上台以后，事实上不仅没有缓和两国关系，反而加大了对中国的关注。2022年5月20日，拜登在东京明确提出旨在重组全球供应链体系以遏制中国崛起的重要倡议——印太经济框架（IPEF），这为印度提供了产业发展机会。事实上，印度、新加坡、越南、柬埔寨、缅甸、日本、韩国等亚洲主要国家都在对关键领域的工业产能进行投资，同时努力在不断变化的全球秩序中发挥更大的作用。随着未来“世界政治轴心”从大西洋转移到太平洋——特别是从印太概念的角度来看——印度等国家和地区将拥有越来越大的能力影响全球的动态。全球热钱正在寻找更合适的投资目的地，印度似乎是一个不错的选择。2022年3月，日本首相岸田文雄首度访印前夕，三菱宣布将向印度投资约12.6亿美元，在印生产电动车和电池，新生产线计划于2025年投入运营；4月，美国黑石集团宣布将购买印度塔塔可再生能源公司10.53%的股权（约合44亿美元），这个公司未来的基本发展方向之一是在全印建设电动车充电设施。6月14日，红杉在印度推出了约20亿美元的风险基金，刷新了红杉在印度每年的投资规模记录，部分资金将用于扩大Web3（互联网的第三个阶段）领域的投资。19日，在Web3投资不遑多让的Binance高管Tigran透露了其在印度市场的发展计划，认为印度可以成为Web3人才的全球中心。Web3是一种基于区块链技术的互联网生态系统，它的特征是去中心化，致力于将数据归用户所有，从而发掘出更多数据的使用方式，形成更良性的数字经济生态。目前的产业产出模式有两种确定化的策略：产地销和销地产。四是由于在当地组织生产，税收、利润和GDP都留在当地，产生的就业也都是当地的可以形成良性互动。2021年，印度人口已超过14亿，每年有超过1200万年轻人进入劳动力市场。未来30年新增的全球劳动力中，22%都将来自印度。
毫无疑问，潜在的人口红利代表着廉价劳动力和广阔的消费市场，这意味着印度有继中国之后，成为又一个超大规模单一市场的潜力。制度层面，致力于推进税收、征地和劳工制度改革，降低制造业企业投资设厂门槛，改善营商环境，相继放开建筑、医药、保险、畜牧、通讯、采煤等行业，提高私人投资和外资的持股比例上限。基建层面，将铁路、港口、工业走廊等基础设施建设提到优先议程，优先保障这些方向的财政支出，并推出“数字印度”倡议加快数字基础设施的建设和普及。实施产业政策，频繁使用关税和非关税壁垒。针对重点产业例如手机和电子元件行业，推出“阶段制造业促进项目”（PMP）以及配套的“生产关联奖励计划”（PLI）、“电子元件和半导体制造业促进计划”（SPECS）和“改进型电子制造业集群计划”（EMC 2.0）等一系列激励投资措施。通过政策组合，促进本国产业，并吸引外资投资本国重点发展的制造业产业，加速打造完整的制造业产业链和供应链。2021年堪称印度的“独角兽”之年，全年产生了46家独角兽企业。进入2022年，高通胀之下的美国经济徘徊在衰退边缘，引发科技股市值回撤以及美元资本的投资风格趋向保守，但作为全球资本洼地的印度，还在以每一到两周新增一家的速度催生“独角兽”，上半年再次新增14家。官方数据显示，在印度642个地区，拥有超过66359家被印度商工部工业和国内贸易促进司（DPIIT）认可的初创企业。CrunchBase编制的估值超过5亿美元但还不到10亿美元的准独角兽企业名单中，印度有33家。按照印度研究机构Inc42 Media的估计，印度则有55家“预备独角兽（Soonicorn）”等待转正。因此可以说，印度还有一大批企业正排队等待升级成为独角兽企业，不断增加的独角兽，会产生虹吸效应，不断吸引全球资本流入，为印度的经济发展做出贡献。经济发展的潜在挑战
国内环境方面，莫迪第一任期和第二任期的经济政策明显矛盾，第一任期以开放为主，奉行更为激进、直接的亲商亲资本政策，倾力打造向大企业、大资本、大项目倾斜的“商业友好型经济”；第二任期明显转向保守，鼓吹“自力更生”，提倡贸易保护、加征关税，动辄进行反倾销调查，经济政策执行过程充斥着过多的政治考量和意识形态色彩。这或许是因为莫迪政府在继承了历届政府对自由贸易一贯怀疑的背景下，还需要平衡国内各邦、印度教民族主义和工商阶层利益集团的要求。2024年大选日益临近，选票对政治的短期影响加大。国外环境方面，中印之间的政治经贸关系愈发微妙，印度频繁对中方企业和商品进行反倾销调查，区别对待中国投资；俄乌战争开始后，印俄关系增加了印度与西方关系的复杂性；在印太框架下，既为印度提供了追求大国地位并向外辐射影响力的机会，同时也带来了区域冲突加剧的挑战。如果印度想成为继中国之后的又一个超大规模单一市场，那就需要实行产地销模式。这种模式下，一般需要当地产业环境符合至少五个条件：一是当地产业链配套比较齐全，容易形成各种产业链集群；五是当地的教育、医疗、卫生、文化等公共服务配套相对齐全，等等。但是印度的产业链较为碎片化，无论是上游还是下游，对外依赖的情况都比较重。例如，医药产业的上游原材料依赖中国，信息产业的上游电子和电信产品依赖中国、下游产品和服务较为依赖发达国家。全国很多地区的配套基建也不完善，电力供应依然不足。联合国儿童基金会2019年的报告认为，到2030年，不具备就业所需的教育和技能的印度青年将达到47%。联合国人口基金的报告显示，在2019～2020年，只有15%的印度劳动力接受了职业培训。印度“全国抽样调查办公室”发布的定期劳动力调查报告显示：2017～2018年，在接受过正规技术培训的15～29岁人群中，只有3%的劳动力拥有正式技能。而这一数字在中国、美国、英国、日本分别为24%、52%、68%和80%。另据2021年《印度工作状况报告》显示，2017～2021年，印度劳动年龄人口增加了1.155亿，但劳动力仅增长了770万，流入流出之下，劳动力实际还减少了1130万。2014 年，莫迪提出“印度制造”（Made in India）计划，后面跟着一系列配套措施和资金，比如鼓励加快混合动力及电力机动车的制造和使用的政策（FAME），“阶段制造业促进项目”（PMP）以及配套的“生产关联奖励计划”（PLI）、“电子元件和半导体制造业促进计划”（SPECS）和“改进型电子制造业集群计划”（EMC 2.0）等等；2019年，提出“电子产品国家政策”（NPE）；2020年，发起自力更生运动，包括电子元件和半导体制造促进计划（SPECS）等；2021年，批准国家先进化学电池（ACC）储能计划、半导体和显示器制造生态系统发展计划（PLI）。这些政策在前期均取得了一系列效果，但所有的政策效果都没有达到预期。最重磅的“印度制造”没有建立完整的产业链和提供充足的就业岗位；FAME政策对汽车产业的影响也不具颠覆性，到2020年，印度电力机动车（包括汽车、商用车、两轮和三轮动力车等）销量占整个国内机动车市场的比重还不足1%，其中电动汽车更低，只有0.12%。支持者认为基于区块链技术的Web3是未来发展潮流，会带来数字经济的进一步深化，已有企业和资本进行布局。但亚洲四小龙似乎对于Web3发展都较为积极，新加坡、香港，都在积极布局。日本也表现出了对Web3势在必得的决心，首相岸田文雄高度重视Web3，认为这是可以引领日本经济增长的互联网的下一代技术浪潮，并且表示将着手从政治角度推动Web3的发展。2022年6月初，日本颁布《资金决算修订法案》以支持Web3的发展，首相的站台预示着将日本的Web3发展推向了新的高度。除此之外，当然还面临着引领上一轮互联网浪潮的中国和美国的竞争。隐藏在印度独角兽企业飙涨、造富神话背后的，还有印度收入极度不均的现实。据官方最新的《印度不平等状况报告》显示，印度收入最高的1%人群显示出收入增长的趋势，而收入最低的10%人群的收入萎缩。前者是后者累计总收入的三倍多。据2021年12月公布的《2022年世界不平等报告》，印度被定义为“贫穷且非常不平等的国家”，收入排名前1%的富豪占据国民收入的22%。贫富差距既是一个经济问题——制约消费和价值创造，也是一个社会问题——可能加剧社会不稳定，还是一个政治问题——富人垄断信息和权力，穷人的选票绑架政策制定，甚至拒绝本来有利的政策出台，贫富差距在有的时候变成了政治选择。总 结
印度的发展正值一个充斥巨大变革的时代，中美贸易争端、新冠大流行、俄乌战争等因素推动全球产业链加速重塑，为印度的增长带来了机遇和挑战。人口数量、经济增速、独角兽数量、产业链转移、地缘政治冲突、大刀阔斧的改革……近年来印度有很多地方值得中国关注。虽然在短期来看，印度的工业能力还远远无法与中国相比，完全不可能替代中国。但在成本驱动的背景下，由于印度的人口数量和结构，全球资本越来越将其视为投资目的地，2021年以来，飞速增长的独角兽数量，就是一个注脚。尤其需要注意的是，我们既需要关注到印度独角兽高增速反映出来的印度的经济变化，更要关注到导致中国独角兽增速落后于印度的中国国内的原因。另外，虽然印度的工业能力远远无法与中国相比，但产业链的布局取决于比较优势而不是绝对优势。我们用航母举例，讲印度的尖端技术、建设效率，均明显不如中国。但我们也要知道，印度是世界上第三大最具技术交易吸引力的投资目的地之一，是科学研究方面的顶尖国家之一，是世界上第四个拥有自主建造航母能力的国家，在太空探索方面也位居前五名，保持着一枚运载火箭单次发射将104颗卫星送入轨道的世界纪录。在人工智能和机器人技术等领域都取得了技术突破，并在图像和语音识别、导航应用、智能手机个人助理、共享汽车应用、自动驾驶汽车、创新教学方法和个性化药物等方面取得了卓越成就。
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