下一个兑现的国产创新药赛道：BCL-2

2023-10-30 11:10

最近一段时间，在市场不断新低之际，医药股却不断逆势上行。

这里面有海外减肥药的想象空间因素，也有国内创新药企业出海捷报频传的因素。

今年以来，不少本土创新药企业的产品临床取得了优秀的进展，如跑得最快的百济神州和传奇生物，其创新产品泽布替尼和Carvykti均已经在海外开始销售并取得不错的成绩，另外，其他公司获批的、跟海外大药厂达成bd的消息接踵而至，在此节点，有理由相信更多的本土创新药将在未来取得成功。

因此我们关注到创新靶点BCL-2的药物，BCL-2是近年来出现畅销药物的亮点赛道之一，通过细胞凋亡机制来治疗癌症，其中fic产品是艾伯维的Venetoclax（维奈克拉），2022年取得了20.1亿美元的销售额，是近年来新的重磅药物之一。

进度上紧随其后的就有中国公司，包括深耕细胞凋亡机制的亚盛医药和目前在血液瘤领域持续发力的百济神州。

对于这个可观的目标市场，国内公司将如何从中受益？其中的逻辑又将推动公司如何的表现。

一、市场预期良好

目前BCL-2市场，其放量是超预期的，据最新的数字显示，2023年Q3，维奈克拉取得了5.9亿美元销售额，年化已接近24亿销售额水平，2019年，维奈克拉的销售额只有7亿美元，这足以证明这个赛道的增长空间。

维奈克拉已经收获了三个适应症，并且在血液瘤领域持续发力，成为领域新的重磅治疗药物。以全球的销售额排名，2022年维奈克拉已经来到第90名，接近利妥昔单抗。

目前，维奈克拉的年化增速水平仍大于10%，是艾伯维产品线中的亮点产品，高于公司的整体增速。相比之下，另一款核心的血液瘤药物，伊布替尼已经在负增长。

参照全球的血液瘤行业需求，发病人群数相对较多，是大药物的出产来源，目前维奈克拉的在血液瘤治疗方案里的地位正在不断提升，展望未来，有望维持取得更高的目标市场，比如30亿美元以上。

当然，成为重磅药物背后不能忽视艾伯维所赋予的优势，艾伯维本身有强大的肿瘤销售团队，而其核心产品伊布替尼的联用也帮助了产品在血液瘤领域的适应症延拓，这是维奈克拉取得市场成绩的关键所在。

但维奈克拉显然还不是BCL-2的最优解，如在安全性方面仍然有改进的空间，效果也能更好，我们也看到了，艾伯维后续还有如navitoclax这样的better产品在研。

这也是留给国内公司的机会，有改进的空间，优化的产品自然就有需求。至少在安全性上，国产的几家公司都有相当的竞争力。

评价一款产品的最终市场空间，除了对标目前的原研产品的销售额，还要从市场宽度和竞争烈度来评估。

若一款国内公司的创新药只做国内市场，加上竞争状态复杂，往往取得的市场很不理想，典例如PD-1。

但若该药物可以做到全球化，而同类竞品不多，那么未来将一片光明，如百济的泽布替尼，已经有潜质成为国内第一大销售额创新药。

目前BCL-2药物看到的状态是：先发产品有改进的空间，而且现有空间不小，在25亿美元左右。

国内两家公司都在做全球化市场，竞争参与者数量不算多，所以说这个市场有利可图。

能获批的产品，参照维奈克拉，保守目标将有3-5亿左右美元的市场空间。而若实现疗效和安全性的双优（当然这个需要头对头验证），拿下这个最高的市场份额，也并非没有可能成为10亿美元+的重磅炸弹。

二、先发or后发

基于这个3-5亿美元的目标市场，再来看到两家公司的状态。

亚盛自2019年上市，标榜的就是细胞凋亡机制的孤勇者，彼时国内只有这么一家深度做细胞凋亡这个新机制小分子药物的公司，这在当时全民大分子生物药的风潮中特立独行。事实证明了，亚盛的眼光确实独到。

目前亚盛的管线表里，APG-2575是跑得最快的BCL-2产品，而后面还有加强的迭代产品APG-1252。

目前进度最靠前，最可能下一个获批的BCL-2产品2575，已经展示了不错的数据。

2022年12月ASH会议上，亚盛医药首次披露APG-2575+阿可替尼联合治疗CLL/SLL的临床数据。截至2022年12月5日，该联合治疗组入组79例患者。数据显示：APG-2575+阿可替尼治疗R/R CLL/SLL的客观缓解率（ORR）高达98%（72/73），其中16例初治患者的ORR为100%；APG-2575联合利妥昔单抗治疗的ORR高达79%（27/34）。

在末线的RR病人里取得了如此高的ORR，可谓是非常惊人，而在2023年的ASCO上，亚盛公布了在WM治疗上优秀的数据。

以上两个临床数据都表明，2575完全具备潜力成为BCL-2靶点 bic产品。

目前亚盛的三期已经全面铺开，主要以与阿卡替尼的联用，即ORR数据最好的治疗方案，来尽可能挑战现在各个血液瘤的一线疗法，以争取最大的市场。

尽管眼光犀利，目前具有进度上的优势，但不能否认的是，亚盛作为一家小biotech，在过去的几年里，推进的速度一直被各种因素限制着，从二期到三期，时间拉得有点长了，尽管是全球细胞凋亡机制药物的先驱之一，但与后面的选手的差距开始缩小，无它，大家看到了这个赛道的潜力，都在加速进场，这也是亚盛现在需要解决的主要问题，效率。

不过公司也在逐步成长，在2020年跟阿斯利康建立起合作后，后续不断加大了力度，包括此次2575的临床，基本以与阿卡替尼的联用为主，主要就是取最优数据，以期最大的获批概率，而阿斯利康的合作，也是提供了联用药物，大大降低了亚盛的研发买药开支，也为后续的全球化增加了一个强而有力的辅助。

再看到目前百济神州的产品，在泽布替尼在海外取得不俗成功后，百济的BCL-2产品BGB-11417也紧随而来。

目前披露的数据表明，11417同样在关键的R/R cll数据非常靓丽，联用方案也能达到96%的ORR，与亚盛非常接近。

对于百济来说，做11417更像是在血液瘤领域乘胜追击的必然之举，BTK+BCL-2的搭配非常优秀，双重产品有望成为未来血液瘤的一线治疗方案，而已有泽布替尼的百济，不做BCL-2绝对是一种浪费。

综合看，两者的产品都很不错。

由于都是国内公司，作为同一赛道中的选手，两家公司被拿来作对比非常正常。

单看两家数据，百济神州的联用方案安全性稍有些优势，而亚盛的进度和ORR上其实更优一点。但由于并不是对照实验，两者的数据其实不具有比较性，非要比较，大概率要在上市后的真实世界数据反馈才能得出结论。

而双方的投资者也各执一词，例如亚盛的投资者觉得进度和疗效上的优势不可替代，而百济的投资者认为，百济规模大，追赶能力强，资金雄厚，还有一点安全优势，从11417的研发到临床3期，效率比亚盛高得多，完全可以后发制人。

其实这种对比大可不必，对于国产药物来说，它们在海外市场并不是对手，至少10年内都不是。关键还是要先获批，要知道现有的市场占有者是维奈克拉，能否获批要过FDA，也就是对比现有疗法这一关，虚空对比没有意义。

浩浩荡荡的国产PD-1，两个竞争者，信达与君实，在闯海外关的时候，信达有更大的规模，更进取的试验，打算后发先制，靠在国内市场验证的优势打开海外，但结果却出人意料，最后还是君实稳扎稳打拿下小市场，信达却卡在了临床规范性的关卡。

决定成功的因素很多，绝非单纯的速度、疗效竞争，更不必非得为与国内同行竞争而选择走捷径。

对于不同规模的公司，需要巧量身定做临床方案，在研发成本、目标市场空间、临床规模、临床规划用时，获批难度中平衡。

目标大，盯着原研药、一线、全适应症的大市场去，自然难度大。找准需求，做高成功的方案，哪怕市场小，对于小公司来说却更合适，因为它们的资金不一定能支撑冒大险。

目前从临床设计和时间看，两者其实已经显示出了差异化，亚盛的预期将在2025年出临床数据，主要终点是12个月PFS。

而百济是预期是在2032年完成试验，看的是PFS，还要OS作为次要终点。这也说明了两者策略上的不一。

亚盛的快也许是为了尽早验证高药效，在需求迫切的末线先一步上市，先牢牢抓住进度优势，靠后续的真实世界数据再来迭代，并且可以靠数据进一步BD，以平衡成本。

而百济的临床时间长显然是奔着最有说服力的数据去的，大规模，长时间，一线，目标的市场很大。

这跟伊布替尼有点类似，当初也是做的也是大规模头对头，野心很大，但缺点也明显，大而长的试验，成本高，面临的市场不确定性更高（获批时间靠后导致上市后没能赚多久，其他公司新的mebetter又来抢市场）。所以关于百济的投入回报率一直是个迷，销售额已经到国内药企前列，毛利率如此高，但依然巨额亏损。

这两者显然有不一样的目标，所以短期内，两者的竞争关系极弱，它们面对的对手是维奈克拉或现有的血液瘤主流治疗手段，没有说谁一定能赢。

而且，两个产品对于公司的意义也不一样，目标的3-5亿美元市场，对两者的加成区别巨大，百济家大业大，收入正在快速提升，BCL-2产品未来天花板有限，不足以支撑公司营收大幅成长。

而亚盛的产品专注于此，其管线核心基本全在细胞凋亡机制上，而亚盛的市值也只有百济的10%不到，对于公司来说，2575几乎是立身之本，所以BCL-2的成功，会给亚盛带来数倍的涨幅，而百济也仅是10-20%的股价波动，如此说来，为啥要追求高确定性，稳扎稳大。或者大力出奇迹，谋求进入一线，其实都是各自公司不一样状态的体现。

三、结语

BCL-2，是目前国产药物全球化的希望赛道之一，从投资的角度看，几十亿的公司翻几倍，和一千亿的公司涨20%，小投资者显然更希望看到前者。但统计起来，增长的市值还是一样的，只是站在不同的方向，获得的倍数不一样。

这说明无论是亚盛和百济，能最终取得成功，都会证明是中国医药来之不易的突破，整个产业其实都能从中同样受益。

它们的最大对手显然不是彼此，而是如何顺利获批。对于小规模的亚盛来说，要求尽快出成果的同时，却要保证成功，所以稳扎稳打很合理。而百济研发效率，过往做me-better的产品力摆在这，但目标过大，反而可能不稳，最终能不能赚到钱，还是个问题。

对于国内公司来说，在全球化的过程中，确实需要更加谨慎，从研发到临床到销售，每一步的精细配合设计，再加上最高效率，稳扎稳打，才是小公司夺得市场的关键。

基于两者的临床差异，亚盛的产品验证将来得更早，而两者的目标差距决定了数年内不构成竞争关系。因此，在医药行业的回暖之际，亚盛产品力的释放所带动的涨幅，也有可能在最终结果披露前偷跑。所以，投资者应该密切关注并做好准备，对于亚盛而言，成功所带来的回报率，依然是很吸引人的。