《数字金融观察》| 数字市场中的并购

近年来，一些美国国会议员对Alphabet（谷歌的母公司）、亚马逊、苹果、Facebook和微软等大型科技平台（Big Tech）提出了反垄断担忧。众议院司法委员会反垄断、商法和行政法小组委员会对数字市场竞争进行了一项调查，重点调查了前四家公司。小组委员会在2020年发布的一份报告称，在数字市场上“形成重要而持久的市场力量是由几个因素造成的，其中就包括了大量收购。”根据该报告，在过去20年中，Facebook收购了至少63家公司，Alphabet收购了至少260家，亚马逊至少收购了100家公司，苹果至少收购了120家公司。同期，微软收购了167家公司。

本报告讨论了并购和收购对数字市场竞争的潜在影响，并通过对美国了联邦反垄断机构如何审查拟议并购的解释，探讨了审查数字市场并购的一些复杂性。最后提出了可能的立法选择。

并购可分为三类：

本章节简要介绍了每种类型的并购，突出了对市场竞争的潜在影响。同时讨论了对创业企业的收购，这一直是有关大型科技企业并购中需要特别关注的问题。

横向并购

横向并购涉及相互直接竞争的公司，并购方与被并购方提供类似的产品或服务，被视为替代品。横向并购本质上意味着市场上提供相关产品及服务的公司将减少，尽管这种并购可能会促使其他公司进入市场。一个公司可能有几种动机来进行横向并购，包括减少竞争或实现规模经济，即增加产量，从而降低每个单位的生产成本。

横向并购对竞争的影响取决于市场的具体情况，如并购企业所占的市场份额和市场竞争水平。例如，在高度集中的产品市场上占有最大市场份额的两家公司并购，可以减少竞争，使并购后的公司能够提高价格。相比之下，在同一产品市场中占有较小市场份额的两家公司之间的并购可以使并购后的公司增加对市场领导者的竞争压力，从而可能阻止市场领导者提高价格，甚至迫使其降价。如果许多公司出售某一特定产品或其他公司可以很容易地进入产品市场，横向并购可能不会对竞争产生重大影响。

纵向并购

纵向并购可以发生在“上游”（企业购买其供应商之一）或“下游”（企业购买其客户之一，离最终消费者更近一步）。纵向并购可以通过在企业内部进行外部交易来提高效率和降低交易成本，从而在竞争激烈的市场中降低消费者的价格。特别是，纵向并购可以解决在供应链中具有市场支配力的公司提高产品价格（用于生产最终产品）时产生的效率低下问题。这可能导致生产水平降低，并导致最终产品价格上涨。

纵向并购对竞争的影响取决于上下游市场。例如，如果一个小公司与一个上游公司并购，并购后的公司可能能够降低其价格，提高其在下游市场的竞争地位，以对抗受益于规模经济的大公司。如果上游企业是下游市场竞争对手无法自行开发的重要投入的唯一供应商，那么并购也可能减少竞争。被并购企业可以选择不向下游竞争对手提供投入，垄断下游市场，以此剥夺竞争对手获取投入的权利。

相邻或无关产品市场的并购

一些因素会使数字市场中的公司期望并购相邻或无关产品市场中的公司。例如获得更广泛的消费者数据，并提供更多与公司服务相结合的产品。通过与不同产品市场的公司发生并购，可能能够增加在该市场的竞争。美国众议院反垄断小组委员会的报告引发了人们的担忧，即大型科技平台已经能够利用自己在一个市场上的主导地位，在不相关的业务领域发挥杠杆作用。这些并购可能会影响市场的定义，特别是如果竞争对手也开始通过自己的并购或内部开发这些产品来提供集成的产品或服务。

收购创业公司

对创业企业的收购可以发生在横向和纵向并购中，也可以发生在相邻或不相关市场的企业之间。在某些情况下，这种收购可以使创业企业的产品或服务利用收购企业的资源更快地得到开发，有助于在不完全依赖内部研发的情况下促进创新。因此一些创业公司可能会更有意愿进行产品和服务的创新，以期被收购，这种现象在数字市场上尤其常见。创业企业在成为有生存能力的竞争对手之前就被收购，可能会使企业丧失竞争力，选择不进一步开发创新技术，从而抑制产品、服务或技术改进。

反垄断执法者可能不会密切监测创业公司的收购，特别是在交易规模相对较小或所涉公司的市场份额相对较小的情况下。

美国司法部（DOJ）和美国联邦贸易委员会（FTC）负责审查拟议的兼并和收购是否违反《克莱顿法》第7节的规定。规定明确，禁止可能严重削弱市场竞争的收购。各州检察长和私人团体也可以对并购提出质疑。根据1976年《哈特—斯科特—罗迪诺反托拉斯改进法案》（又称《HSR法案》，或反托拉斯法），符合某些条件（如公司规模和交易价值的门槛）的公司必须向联邦贸易委员会和司法部提交一份预先通知，以供审查。这些公司必须等待这一监管审查，再进行接下来的并购流程。

司法部和联邦贸易委员会单独审查每一项拟议并购案，通常使用公众无法获得的详细数据。单独评估每一项并购可使监管机构仔细分析行业、市场和并购方的独特特征。司法部和联邦贸易委员会都试图识别损害市场竞争的并购，同时避免对有利竞争或中立的并购进行不必要的干扰。在调查拟议并购后，两家监管机构有三种可能的做法：

（1）允许交易不受质疑地进行；

（2）与这些公司签订一份同意协议，其中包括维持竞争的条款，例如要求在并购之前或之后不久剥离某些业务；

（3）通过向联邦法院提起诉讼，寻求停止整个交易。监管机构还可以提起诉讼，解除涉嫌违反反垄断法的已完成并购。

司法部和联邦贸易委员会通常采取分头执行的方式，以避免重叠，并发挥各自在特定行业上的专业知识。联邦贸易委员会通常审查涉及消费者支出高的行业并购案例，如医疗、制药和食品行业，而司法部通常处理电信和银行等其他行业的并购。两家监管机构在展开调查前会相互磋商，以确保工作不会重复。同时，两家机构都对大型科技平台开展了单独的调查。

自2000年以来，美国司法部和联邦贸易委员会从未通过诉讼阻止任何一家大型科技平台的并购提议。在此期间，大型科技平台至少收购了710家公司。1996年，美国司法部提起诉讼，阻止微软收购个人金融软件生产商Intuit的提议，结果微软放弃了并购。这两家监管机构还干预了不涉及大型科技平台的数字市场拟议并购案。例如，在2020年，联邦贸易委员会对CoStar集团拟议收购RentPath控股提起诉讼。

亚马逊收购Whole Foods超市

亚马逊收购Whole Foods超市可能增加了杂货零售市场的竞争。在收购之前，沃尔玛是最大的杂货零售商，其次是克罗格。研究机构Progressive Grocer估计，2020年，沃尔玛在美国的杂货零售额最高，其次是亚马逊。然而，咨询公司Duff & Phelps指出，亚马逊只占杂货零售市场的一小部分，它“更像是一个象征性的威胁”。尽管如此，其他杂货零售商还是在通过改变应对来自亚马逊的竞争压力。

来自亚马逊的竞争压力可能促使其他杂货零售商开始提供在线送货服务。2017年，也就是亚马逊收购Whole Foods超市的这一年，沃尔玛在部分城市推出了在线送货服务。2018年，克罗格在部分城市推出了在线送货服务。2020年，沃尔玛推出了“沃尔玛+”，这是一种没有最低订单要求的会员递送服务，类似于亚马逊Prime会员服务。这些变化可能也增加了其他在线食品杂货配送服务的压力。例如Instacart，这是一项第三方服务，从选定城市的选定商店提供食品杂货配送。该服务于2012年推出，2019年停止从Whole Foods进行配送。

亚马逊收购Whole Foods超市引发了人们对其在零售业尤其是电子商务领域日益增长的主导地位的担忧。市场研究公司eMarketer的数据显示，亚马逊在2020年的电子商务销售额中所占份额最大，为38.7%；沃尔玛的份额位列第二，仅为5.3%

众议院反托拉斯小组委员会的工作人员报告发现，通过收购Whole Foods超市，亚马逊获得了更多的消费者数据，增强了与供应商的议价能力。此外，亚马逊还进行了垂直整合，比如以自有品牌亚马逊优选提供产品，以及创建自己的交付系统。据报道，自2014年以来，亚马逊在其快递网络上投资了600亿美元，其中包括仓库和飞机的资本租赁。2019年，亚马逊在美国包裹快递业务中的份额位居第四，仅次于联邦快递、联合包裹服务和美国邮政服务。通过纵向整合，亚马逊或许能够进一步加强其在电子商务领域的地位。

Facebook收购Instagram

Facebook于2012年4月9日达成协议，以10亿美元收购社交媒体平台Instagram。美国联邦贸易委员会对这一收购进行了审查，并于2012年8月22日结束了调查，但并未采取行动。2020年12月9日，美国联邦贸易委员会对Facebook提起诉讼，指控“Facebook除了对其未收购的公司实施限制性政策外，还通过收购构成竞争威胁的公司来维持其垄断地位。”以纽约州总检察长莱蒂娅·詹姆斯为首的46名州检察长联名对Facebook提起了平行诉讼，还指控Facebook收购公司是为了消除竞争威胁。这两起诉讼都特别提到了Facebook收购Instagram和移动设备短信应用WhatsApp。

在收购之前，Facebook首席执行官马克·扎克伯格在一封内部电子邮件中表示，“Instagram已经成为我们在手机照片方面一个庞大的竞争对手。”Facebook因此被质疑收购Instagram是为了消灭潜在的竞争对手。

预测一家创业公司能否成为一个可行的竞争对手很困难。目前尚不清楚，如果Instagram没有被Facebook收购，它会取得多大的成功。Instagram被收购时是一家相对较新的公司，此后发展迅速，从2013年2月的约1亿月活跃用户（MAU）增长到2016年6月的5亿MAU和2018年6月的10亿MAU。Instagram能够利用Facebook的资源，比如它的广告服务和基础设施，承载并处理大量的消费者数据。这些都是Instagram盈利的关键所在，Instagram拥有广泛的用户，其中包括“影响者”——即拥有大量追随者的用户，这些用户由赞助商付费销售某些产品。如果没有这次并购，Instagram可能会因资源限制而难以在数字市场竞争下去。社交网站Friendster也出现了这种情况，它在2003年拒绝了谷歌3000万美元的收购要约，但随着用户群的增长，它在技术上遇到了困难。随后，用户陆续离开平台，转向其他社交媒体网站，Friendster最终被迫关闭。

此外，社交网络服务不一定是相互替代的。例如，尽管Instagram和微软的LinkedIn通常都被视为社交网络服务，但用户不太可能用一个平台代替另一个平台。一份报告估计，互联网用户平均拥有约7个社交媒体账户，这表明一些用户出于不同目的依赖不同的社交媒体平台。

谷歌收购Fitbit

2019年11月，谷歌宣布将以约21亿美元收购消费电子公司Fitbit，并于2021年1月14日完成收购。

通过收购Fitbit，谷歌可能会增加在智能手表（即佩戴在手腕上的可穿戴设备）领域的竞争。根据行业分析公司Counterpoint的研究数据，从2019年上半年到2020年上半年，全球智能手表市场总收入增长约20%，其中美国市场增长约5%，而苹果在2020年上半年的智能手表出货量占全球收入的50%以上。谷歌为智能手表、WearOS开发了一个操作系统，并与其他销售手表的公司（如Fossil、Cassio和Michael Kors）合作。在收购Fitbit之前，谷歌还没有办法制造自己的智能手表。Fitbit的智能手表与谷歌的Android和苹果的iOS设备都兼容，用户可以在智能手表上接收来自Android或iOS设备的通知。其他功能，如接听电话或发送个性化短信，仅在某些Fitbit智能手表上可用，而Fitbit设备均不允许用户拨打电话。所有这些功能都可以在苹果智能手表上使用。如果谷歌通过整合WearOS系统来扩展Fitbit设备上提供的功能，Fitbit可能会在智能手表市场上更好地与苹果竞争。

从长远来看，谷歌收购Fitbit可能会降低智能手表市场的竞争。例如，如果谷歌停止向其他卖家提供WearOS，一些卖家可能无法在智能手表市场生存。

包括谷歌在内的多家公司通过第三方机构追踪用户的在线行为，并由此获取了大量消费者数据。这些数据可以用于各种目的，包括广告的展示和算法优化。通过收购Fitbit，谷歌可以获得更多的消费者数据，比如有关用户健康状况的信息，并将这些数据与其他渠道获得的健康数据结合起来。立法者和评论员对谷歌获取患者数据表示担忧，特别是关于收集和处理大量患者数据的“南丁格尔项目”。

美国司法部、联邦贸易委员会和州总检察长联盟已提起反垄断诉讼，并正在对大型科技平台进行调查。这些法庭案件或调查可能需要数年才能得到解决。在此期间，公司可能进一步整合产品和服务，这可能使法院难以下令剥离资产。剥离还可能对用户使用平台的体验产生负面影响，例如服务和产品的互操作性，这也可能损害被剥离的业务。此外，即便监管部门提起反垄断诉讼，也不能保证法院会最终裁定并购违反了反垄断法，同时也不能保证法院下令的补救措施会增加数字市场的竞争。

基于此，国会也可能采取各种形式的立法行动，包括增加并购监管资金、修订反托拉斯法或监管在数字市场运营的公司。

增加反垄断执法经费

自2010年以来，通过政府预算拨款为反垄断执法提供的资金（经通胀调整后的金额）一直在下降。一些国会议员提出了增加美国联邦贸易委员会和司法部反垄断司资金的议案，并增加了支付给这些监管机构的并购申报费。众议院反托拉斯小组委员会的报告指出，增加反垄断机构的预算可以使它们恢复到最大规模。

增加对美国联邦贸易委员会和司法部反垄断司的资助将有助于现有的反托拉斯法的执行，包括适用于并购的法律。这些机构可以有更多的预算聘请工作人员来审查数字市场中的并购案，以及支付专家证人的费用。据报道，美国联邦贸易委员会在2020年表示，调查数量创纪录的反垄断案件造成其预算紧张。

一些立法者对增加美国联邦贸易委员会和司法部反垄断司的资金投入是否会增加数字市场的反垄断执法表示怀疑。一些国会议员批评这两个机构涉嫌反垄断执法力度不足，特别是在大型科技平台收购创业企业方面。在美国司法部和联邦贸易委员会分别对谷歌和Facebook提起诉讼之前，部门议员质疑这两个机构为何对同一家大型科技平台分别展开调查，提出应将联邦贸易委员会的反垄断执法职能移交给美国司法部，从而建立一个单一的反垄断机构。

修改反垄断法

反垄断法旨在保护竞争，防止利用反竞争地位获取市场权力。如果国会认定反垄断法不足以解决数字市场中的反竞争并购问题，它可以修改反垄断法。除非另有规定，否则修订《克莱顿法案》的立法将适用于所有行业的并购，而不仅仅是影响数字市场的并购。

（1）举证责任转移

《克莱顿法案》第7节禁止“可能实质上减少竞争，或倾向于形成垄断”的并购。正如法院所解释的那样，第7节将举证责任交给了原告，一般而言即美国司法部或联邦贸易委员会，须证明并购已损害或可能损害竞争。美国国会议员提出的立法第225条提议修订《克莱顿法案》，将负担转移给并购方，并购方必须在政府原告提起的某些诉讼中表明，拟议的并购不会实质上削弱竞争。

主张转移举证责任的人认为，现行反垄断法有利于并购方。他们认为，即使并购方涉及高度集中市场中占主导地位的公司，反垄断执法者仍需要证明并购会产生反竞争效应，才能阻止并购。众议院反托拉斯小组委员会的报告提出了修正案，要求并购各方“表明该交易是为公共利益服务所必须的，而类似的利益不能通过内部增长和扩张来实现。”同时，将举证责任转移给并购方可能有助于反垄断执法者阻止反竞争性并购。

（2）从定义相关市场转向

评估并购是否会减少竞争通常从定义相关市场开始。第225条提出改变这种做法，规定反垄断法的实施不需要相关市场的定义。相反，原告可以提供对竞争造成实际损害或预期损害的证据。

取消定义相关市场的要求，对于涉及数字市场公司的拟议并购而言可能尤为重要。确定数字市场的边界非常困难，特别是涉及存在于多个市场的产品或服务。例如，谷歌的YouTube上有各种各样的视频，包括电视节目和电影（有时收费）、音乐视频和用户发布的视频。因此，YouTube可以被认为至少活跃于三个不同的市场：社交媒体市场，与Facebook等公司竞争；视频服务市场，与Netflix等公司竞争；音乐服务市场，与Spotify等公司竞争。在数字市场中，一项独特的功能往往会吸引用户，而消费者通常不愿为同一目的使用多个平台。平台可能因此在数字市场中获得统治地位。

2019年，美国司法部对Sabre收购Farelogix的提议提出质疑，称一家老牌的航空订票服务提供商正试图淘汰一家潜在的竞争对手。联邦地区法院驳回了这一质疑，认为司法部未能证明两家公司是完全的竞争对手。即使数字市场没有精确的定义，确定哪些公司在市场上存在直接竞争仍然很困难。

（3）重心从消费者福利转移

众议院反托拉斯小组委员会的工作报告建议国会重申反托拉斯法的初衷和目标，明确法律不仅保护消费者，也在保护工人、企业家、企业和其他民主理想。其他人也提出了类似的建议，例如主张法院应评估并购对整体社会福利的影响，而不是只关注并购是否损害产品消费者的福利。这种变化的一个理由是，对消费者福利的损害通常是通过审查并购导致消费者价格上涨的可能性来评估的，而数字市场中的消费者可能并不需要为产品或服务付费。

纵向并购准则明确规定，反垄断执法机构关注的是对竞争的损害，而不是对竞争对手的损害。如果评估拟议并购的标准扩大到包括对竞争对手和消费者的潜在损害，企业可能更不愿意提出并购，包括那些可能导致竞争和创新加剧的并购。拟议的并购可能被视为损害竞争对手，即使它似乎不太可能损害竞争。

可以说，数字市场缺乏反垄断执法可能不是因为反垄断机构对消费者福利标准的依赖，而是因为该标准的应用方式。横向并购准则提到，除了价格上涨和产出减少之外，创新减少和“由于竞争限制而对消费者造成伤害”也是机构在并购审查中带来的负面结果。因此，可以将消费者福利定义为包含产品价格之外的更多内容。如果并购有可能削弱质量或创新，这可能被视为对消费者的潜在伤害，即使预期价格不会上涨。

监管数字市场

在互联网上提供内容和服务的个人及机构（称为内容提供商或边缘提供商）不受联邦政府的行业监管，尽管他们可能因违反适用于其他行业公司的某些联邦法律法规而被追究责任。国会可以设立一个新的联邦机构，或指定一个现有的机构，又或者在现有机构内设立一个新的部门来监管在数字市场上运营的公司。监管的范围可以从制订行为准则到将数字市场中的企业作为公共事业进行监管。

监管数字市场的一个理由是，它们往往会造成自然垄断。数字市场中的公司受益于现有优势，如网络效应产生的正循环反馈，以及收集和使用大量消费者数据产生的规模经济。软件和知识产权的创造通常伴随着高固定成本和低边际成本，这可能导致行业高进入壁垒并能够限制竞争对手的数量。与建立新公司、创建新平台相比，一家成熟企业在现有在线平台上集成新功能的成本通常更低。而构建一个新的盈利平台所需的底层基础设施（如收集、处理和存储大量消费者数据的能力）通常成本高昂。此外，监管机构还可以解决其他问题，包括消费者隐私和内容节制问题。

反垄断和消费者隐私问题越来越多地交织在一起。这是由于消费者数据对于在数字市场上运营的公司来说越来越重要，尤其是对那些依赖在线广告的公司。大型科技平台进入多个产品市场的其中一个动机就是收集大量的消费者数据。这些数据可用于各种目的，例如针对在线广告和完善算法。2020年12月14日，美国联邦贸易委员会向9家社交媒体和视频流服务公司发出命令，要求它们提供有关如何收集、使用和呈现个人信息的数据。

竞争加剧可能会解决用户隐私问题，也可能会使企业更积极地利用消费者数据获取竞争优势，从而加剧用户隐私问题。任何针对消费者数据和隐私问题的立法都可能间接影响反垄断问题，反之亦然。

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