对纯碱市场及相关行业个股的分析

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作者：专注价值预期研究

来源：雪球

最近因为研究雪天盐业，从业务分析的角度慢慢的触及到了纯碱行业，通过阅读大量的报告，也初步形成了对这个行业认识，借此机会，分享一下自己的心得和逻辑。本次分享从市场重点关注纯碱下游需求的房地产，光伏，碳酸锂，进出口因素以及未来远兴能源等企业纯碱产能投放供给端问题展开分析，大家如果有不同的意见可以发表和讨论，辩论出真知。

一、纯碱需求的几个重要方向

纯碱需求主要几个变量因素。截止2022年12月，国内纯碱产能在3243万吨，产量大概在3000万吨左右，这之间的差异主要是由产能的检修导致的。其中纯碱需求最大40％部分流向了浮法玻璃，这块需求量的变化主要取决于房地产，经计算，当前平板玻璃产能折合5110万吨，按每吨消耗0.2吨纯碱测算，再考虑碎玻璃回收，当前平板玻璃行业在产产能对纯碱年度消耗量约900万吨。还有两个重要的纯碱增量需求，也是市场机构关注度非常高的，一个是光伏玻璃，22年需求大概在240到300万吨左右，另外一个是碳酸锂，22年的需求大概在67万吨左右。

二、光伏和新能源电池带来的增量大概有多少

1.光伏玻璃：在光伏发电成本持续下降和全球绿色能源复苏等有利因素的推动下，未来几年全球光伏新增装机仍将快速增长。据中国光伏行业协会预测，乐观情况下2025年全球光伏年新增装机将达到330GW。对中国光伏行业协会预测数据取中值作为新增光伏装机预测值，即2022-2025新增光伏装机分别为217.5GW、247.5GW、272.5GW、300GW，对应纯碱需求增速分别为314、362、403、447万吨。

2.碳酸锂：随着新能源汽车渗透率提高，碳酸锂需求将迎来快速增长。据高工锂电，未来四年国内锂电池出货量复合增长率超过43%。预计2022-2025年碳酸锂对应纯碱需求分别为67、97、141、204万吨。

总之，光伏玻璃和碳酸锂是未来纯碱市场需求迅速增长的赛道，但是其本身纯碱基数低，即是相关行业保持较快速度增长，若以2022年为基数，2023年和2024的增量也不过是80万吨和163万吨。补充一下这两个数据对于后续分析纯碱的供需平衡很重要。

三、房地产市场如何影响纯碱需求

目前市场主要的对纯碱的市场有几个预期，就是疫情的放开，政府有进一步加大对消费，购房的支持力度的预期。这个预期已经反馈到了纯碱的期货市场上去了。如果看一下2023年1月的期货合约，受到放开预期，宏观逻辑的影响，走了一波40％的上涨行情。

目前纯碱市场无论远期还是近期合约都出现大幅度的上涨，虽然纯碱供需关系紧张，主要是产能投放不及预期，以及短期内光伏玻璃及保交楼政策支撑起短期的纯碱需求，但是这种价格预期其实长期来看是缺乏基本面支持。地产市场对纯碱市场，经济复苏之后，才会明显影响。那怕现在地产预期恢复，房地产价格上涨，但是其影响也是滞后的，可以判断未来两年地产行业对纯碱市场消费只会越差，不会越好，而且会差到一个什么程度。要做出相关分析，必须厘清纯碱市场与房地产市场之间的内在逻辑关系。电子行业的分析师赵晓光说过，“要真正理解需求的变化，就必须把需求的过程还原到实际的场景中去”。那么房地产对纯碱的需求的实际场景过程是怎么样的。

大家都知道5吨玻璃需求1吨纯碱，玻璃的需求基本上对应的相比例的纯碱需求，理解玻璃的需求时间就能判断纯碱的需求变化。玻璃安装大致处于地产施工流程的后端，处于结构封顶之后，竣工备案之前的位置。

因为房地产一般在完成土建之后，采购玻璃，交付给客户之后，客户还有安装玻璃（比如一些交付之后客户封窗需求，购买家具等也会间接的带动一定比例的玻璃需求，比如定制衣柜，橱柜等），所以房地产竣工的前后一年是玻璃需求集中的爆发期。通常一些机构直接将房地产竣工作为玻璃的需求和纯碱需求的同步指标。纯碱未来的需求最好用房地产开工指标更有参考意义，房地产开工是纯碱需求的领先指标。短期需求看地产竣工量，2到3年的中期需求看地产开工量，3后的需求看土地购置面积。

其实2021年和2022年的开工数据是下滑，可以这么讲，我们现在的玻璃需求都是2021年以前对应的纯碱需求，真正2022年的房地产开工量和拿地量导致的玻璃需求下降可能会更大，预计会有30％的玻璃需求下滑，这个需求的变化要在未来两年才反馈，这就意味着现在即使地产预期好转，交易量上涨，玻璃需求短期内也很难上去，根据最近两年都开工数据以及土地成交面积，可能未来一两年，房地产对纯碱消费减少可能高达300万吨，现在玻璃行业亏损很正常，长期底部两三年都存在，要是纯碱价格回落，玻璃冷修退出速度更加慢，价格更是上不去。即使刺激楼市，也不会有很大的弹性，现在新旧房价倒挂，就算刺激，大家也会去买二手房，对新房需求弹性也不会很明显，难以带动新房的开工量，从而带动玻璃对纯碱的需求。

四，进出口对触碱影响几何

2022年海外碱价格高企，中国纯碱出口强势，东南亚及美洲是出口增量核心地区。海外能源受俄乌战争影响，上半年一度冲高，下半年开始回落。能源成本支持海外纯碱价格不断走高，四季度开始有所回落，但仍在高位。另外海外纯碱产能退出使得供给出现边际缺口。双因素推动我国今年纯碱出口强势。2023 年，随着能源价格回落以及海外新产能的投产，我国纯碱出口预计在明年迎来降温。至于有球友反馈纯碱价格下跌，可能会导致出口增加，我认为要分析后面的演化，必须把俄乌冲突，和最近两年纯碱高价纳入考虑，俄乌冲突带来能源价格上涨，导致国内出口增加，目前海外能源价格也在修复，同时高价的纯碱价格，不仅吸引国内产能投产，同时也一样会吸引海外产能投产，而且海外产能如土耳其，美国等大部分都是天然碱产能，成本和竞争优势不必国内差。

五，远兴能源等企业投产对行业的冲击会影响如何？

最近也是看了很多的机构对于未来纯碱市场的分析，基本上无一例外的提及了对远兴能源天然碱500万吨产能对市场的影响，那么这个产能会如何影响市场，看看纯碱期货合约的价格，心理就有个谱了，远期期货合约全部贴水，随着越远合约掉价越严重，其实这就是资金对这一预期的反馈。是不是这个预期反馈到位，还是反馈过渡。这个我后面会给出分析逻辑。

最近看了雪球一个大V的分析，他通过远兴能源预期投产产能和未来光伏和锂电池的潜在需求增长分析，认为远兴能源投产对纯碱市场不会产生大的影响。我认为这样的分析是不全面的，暂不讨论相关假设是否成立，至少只考虑了长期结果，没有考虑远兴能源能产能短期集中投放对纯碱价格的冲击过程。远兴能源的投产是在三个月内集中式的投产500万吨产能，不像光伏玻璃，碳酸锂那样稳步的增长。

也就是说供需关系存在错峰，就会出现在远兴投产之后阶段性的供需失衡的情况出现。根据安粮期货的数据，在2023年6月到9这段时间，包括远兴能源和，安徽红四方，金山就有780万吨的产能投放。我们可以想一下，一年之内，突然行业增加780万吨产能，光伏和新能源电池顶天了增加200多万吨的产能，算上房地产未来一两年下滑的量可能高达300万吨，一年库存直接增加800多万吨，行业若不深度长时间亏损，价格不深深的刺透氨碱的成本线，导致行业的去产能，那么这个多出来的产能怎么能平衡。

我认为现在的纯碱远期合约价格远没有充分反应未来剧烈的供需失衡的基本面。所以我对远期的纯碱的期货合约的价格是看跌到1500(氨碱法的成本线2000左右)，如果供给端产能退出速度较慢，需求端增长不及预期，纯碱价格下跌可能会更惨，毕竟行业刚刚最近两年都挣钱，纯碱价下跌之后都会比拼口袋实力。至于修复的时间为多长，至少要导致部分氨碱法的企业因为亏损关闭500万一600万吨的产能，价格中枢回归到氨碱产能的成本线，这才是纯碱进入供需关系新的平衡。

六，纯碱价格变化如何影响二级市场个股

要真正理解股价的波动，公司现有的基本面基本上是包含在预期之内，主要是要理解公司的股价中包含了那些预期，这些预期是建立在什么的假设基础上，那些因素变化可能会影响的预期的变化，可以说这些才是股票研究的主要矛盾，而很多时候我们花了很多时间去分析静态层面，历史层面的东西，忽视未来动态的驱动因素、市场心理层面因素，毕竟股价波动背后是人对市场风格，公司信息，市场情绪群体博弈后的体现，这也是股价波动背后的底层逻辑。

基于这个基础，纯碱价格引导公司预期的变化再传导到股价的逻辑就更好理解了，目前纯碱概念股业绩利好其实是包含在市场预期之中，虽然对未来有担忧，但是在现货价格没有充分回落，是无法把多头和股价杀到位的，比如和邦生物（603077.SH）、三友化工（600409.SH），山东海化等采用氨碱法的公司，纯碱业务很有可能会在未来一到两年内陷入亏损，从而对公司预期产业不利影响。当然相关公司的其他业务可能出现一些新的利好驱动，鉴于时间有限不能全面分析。

相对氨碱法的企业，联碱法公司受到纯碱价格回落的影响稍微小一点，目前相关个股整体回落程度比和邦生物，三友化工下跌幅度要小一些，例如，雪天盐业，中盐化工等联碱法的上市公司，生产成本比氨碱法较低，但是去年相关业务导致业绩基数较高，也可能出现业绩回落，也会存在未来两年业绩不及预期的影响。

相对而言，远兴能源天然碱因为成本最低，相对安全边际较高，受到影响较小，不排除纯碱价格下跌导致行业景气程度下跌，从而带动整个板块的下跌，从而导致公司股价也受到不利影响，毕竟持有远兴能源的每个投资者都不一定能认识护城河的意义，持股中很多散户，甚至机构，也会受到行业景气程度，公司业绩增长预期以及纯碱价格变化的影响从而做出买卖决策，调整资产配置，建议介入远兴能源最好在这波产能释放之后，整个行业实现部分产能退出之后，纯碱预期最悲观的时候再介入，相对而言会有更高的安全边际。

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