行情低迷，看看这个策略的机会

风险提示：本文为转载文章，所提到的观点仅代表个人意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：风云君的投资笔记

来源：雪球

近两年，中性策略整体表现不算理想，2022年火富牛股票市场中性精选指数全年录得3.59%的正收益，远远低于大家对中性策略的预期。的确，但看2022年，很多中性产品是跑输银行理财的。但中性策略是否就是鸡肋，以后都没啥配置价值了呢？其实并非如此，我们今天就来探讨一下这个问题。

量化中性策略相信大家都不算陌生，很好理解，量化管理人在做多一篮子股票组合的同时做空与股票组合相近市值，或相近市场风险敞口的标的组合，对冲掉市场贝塔风险。理论上就不会受到市场单边下跌的影响，是一种相对来说低波稳健的策略。很显然，整个组合对冲掉了贝塔风险后，追求的是相对稳定的多头端创造的alpha，而大家选择中性策略，说白了是为了追求一部分资金的安全，收益的高确定性，不想暴露过多的权益市场风险。

首先，中性策略产品的收益由哪几部分决定，受到哪些因素影响？

我们看看中性策略收益的组成。中性策略的收益有两部分组成，（多头端的alpha收益-对冲成本）*资金利用率。分别来看，多头端的alpha收益这块同指增产品毫无差别；而空头端国内量化私募使用最多的还是用股指期货做对冲。因此我们可以发现，除了管理人获取alpha的能力，对冲成本本身及管理对冲成本的能力对自家中性产品的最终收益起到了非常关键的作用。因此，alpha能力不行的量化管理人做不好中性产品，而指增、量化选股能做好的管理人也绝非一定能管理好中性产品。他对管理人提出了更高的能力要求。

很多朋友认为对冲成本对中性产品的收益影响很小，其实不然，影响是很大的。

我们回顾下2022年全年股指期货的升贴水情况对中性策略产品收益的影响：

2022 年中证500股指期货 （IC） ，1-5 月贴水率逐月加深，5-12 月贴水率收敛，10 月后转入升水状态。对于已经成立（建仓）的中性策略产品，贴水收敛甚至变为升水是很不有好的，对大大抵扣多头端的alpha收益。因此我们发现去年下半年，中性策略产品（已建仓）整体出现了比较大的回撤。当然如果投资人在去年9月底10月初升水较大的时候买了新发的中性产品，此时空头端成本大大降低，后面就会获得很好的收益。

当然决定中性策略收益的超额端在2022年也并没有太好。在交易活跃度方面，2022 年 Wind 全 A 日均交易量 9253 亿元，较 2021 年下降11.74%，交易活跃度有所下降；波动率方面，2022 年 Wind 全 A 指数 5 日平均截面波动率为 0.35，较 2021年的 2.48 大幅下降，这说明个股之间的涨跌差异大幅下降，不利于量化获取超额。特别是三季度，超额出现了明显回撤。因此，我们看22年中性策略整体表现在3季度后出现了多头端和空头端的双杀，也因此导致了全年收益不够理想。

那么，未来的中性策略产品是否还具备配置价值？

大家看了我上面的分析，中性策略既受到多头alpha环境的影响，也不得不面临对冲成本的磨损，或许觉得这个策略的不确定性很高，谈不上是类固收产品。但其实也并非那么悲观。

Alpha端收益来看，2021年国内量化私募行业管理规模突破万亿，规模短期内的大幅增长是超额回撤的重要因素。但进入2022年以来，整体行业扩容速度有所降低，2022年大部分头部量化管理人的规模处于持平甚至略有下降的状态未来一段时间策略与容量将会维持一个再平衡，超额的稳定性也将有所提升。

而对冲成本端，基差的波动带来的更多影响的是短期产品的表现，如果短期遭遇贴水大幅收敛甚至升水的情况，确实会带来中性产品的短期回撤，但只要继续持有，贴水逐渐回到比较正常的水平，会带来回撤的修复。另外，当遇到贴水大幅收敛的情况，也给大家提供了中性策略择时的好时机。比如当IC股指期货年化贴水收敛到5%以内的时候上车中性产品，往往在后续会收获一个相对不错的收益。

那么配置中性策略产品应该抱着什么样的收益预期？

火富牛中性策略指数从2015年-2022年，年化收益11.1%，最大回撤4.88%，并实现了每一年度的正收益。

最后，总有投资朋友问啥时候配置中性策略比较好，其实除了上面提到的对贴水的择时技巧外，当行情转暖的时候中性策略通常也有比较好的表现。这时候无论是alpha端，还是贴水都比较理想，想配置稳健一些的产品，中性策略也是不错的选择。

如何更好地洞察各种类型私募产品的真相？欢迎关注专注私募研究的风云君：