【广发策略】业绩印证：AI行情接力棒——“数字经济·AI奇点时刻”系列（十三）

2023-04-21 13:04

报告摘要

● 我们自23.3.2持续十二篇报告推荐数字经济AI机遇，判断AI的“奇点时刻”已经到来，将贯穿23年投资机遇！其中详细梳理数字经济“三大预期差→三大趋势→三大投资线索”、数据要素&数字基建两大基石，数字经济“位置感”；对于AI浪潮以及由AI引发第四次场景革命等。在《与风共舞:从经典科技牛看AI浪潮》、《“AI+”堪比13年的“移动互联网+”》等进一步深度挖掘“AI+”与13年“移动互联网+”的异同，从策略视角自上而下理解本轮“AI+”的行情。并与电子、计算机、传媒、通信组分别发布联合报告，从策略和行业视角对话AI投资机会。

● 当前“AI+”的第一波上涨波动加大但整体行情趋势未变，后续需关注AI领域行情的细分领域切换，聚焦AI+“业绩印证”的机遇！我们在4.16《四月决断期，“思变三重奏”有何变化》中强调，今年市场会在业绩改善弹性（高△g）行业中评估AI的性价比，与13年和19年经济复苏证伪、产业投资崛起的土壤不同，23年“四月决断期”临近，可能会阶段性带来“复苏投资”和“产业投资”的拉锯。如果AI+出现阶段调整，下一轮行情主升浪启动可观察商业化进程推进（找到盈利模式）、应用场景拓展等信号。因此对于本轮AI+下一阶段行情，建议关注未来TMT内部有望率先实现业绩兑现的环节——产业周期自身出现积极变化、再叠加AI浪潮的加持领域，抓住AI+“业绩印证”机遇！

● TMT内哪些方向有望率先实现业绩兑现？综合自身产业周期与AI带来的业绩增厚机遇，基本面支撑更具确定的领域梳理如下：1.电子：（1）AI芯片：属于AI服务器算力核心，是支撑AIGC在用户端广泛应用的算力基础，受益于AI大模型训练/推理带来增量市场需求；（2）PCB基板：AI服务器中PCB产品量价齐升，CCL用料标准高，推动单机价值增量显著。2.计算机：（1）工业软件：“数字经济AI+”与国产替代共振核心区，受益于制造业升级+自主可控驱动。（2）AI服务器（整机）：属于AI潜在拉动订单的环节，受益于算力需求拉动+高规格/新技术产品渗透率抬升共振驱动。3.传媒：（1）游戏：政策监管边际缓和+产品创新或出海驱动，AI增强场景想象空间。（2）影视：23年政策边际放松与疫后复苏共振，AI技术加持优化供给端。4.通信：（1）光模块：数字经济基础设施核心领域，受益于数据流量与算力需求爆发，数据中心网络架构升级带动光模块用量扩张。（2）交换机/液冷温控等。算力需求带动上游硬件设备市场规模持续增长，基础设施产业链中交换机/液冷温控等受益。

● 风险提示：疫情反复，宏观经济下行压力超预期；全球通胀超预期，导致全球货币政策持续收紧；AI发展及相关政策方向和力度不及预期。

报告正文

一
抓住AI+“业绩印证”的机会！

我们自23.3.2持续十一篇报告推荐数字经济机遇，这是23年最值得重视的或将贯穿全年的投资机遇！报告详细梳理数字经济“三大预期差→三大趋势→三大投资线索”、数据要素&数字基建两大基石，数字经济“位置感”，以及由AI引发第四次场景革命。我们发布《与风共舞:从经典科技牛看AI浪潮》提出，AI的奇点时刻已经到来，我们当前站在新一轮产业浪潮的拐点，并于发布《“AI+”堪比13年的“移动互联网+”》，进一步深度挖掘“AI+”与13年“移动互联网+”的异同，从策略视角自上而下理解本轮“AI+”的行情。4.11-4.14我们广发策略与广发研究电子组、计算机组、传媒祖、通信组分别发布联合报告，从策略和行业视角对话AI投资机会。

（1）当前“AI+”行情的节奏：借鉴13年移动互联网+行情，当前“AI+”的第一波上涨波动加大但整体行情趋势未变，关注第一波调整出现后的买入新机会——

我们认为，本轮“AI+”行情堪比13年的“移动互联网+”行情。我们在4.7发布的《“AI+”堪比13年的“移动互联网+”》中提出，基于“技术革新引发场景革命、内外催化剂加持、海外宏观环境、国内宏观环境、股市流动性”五大相似点，我们认为本轮“AI+”与13年的“移动互联网+”十分类似：①技术的革命性突破，带来新一代场景革命，“移动互联网+”和“AI+”分别是两大场景革命；②均是产业生命周期迎来彻底的应用拐点，产业内生性催化剂不断喷薄而出的同时，外部政策催化剂进一步刺激；③海外宏观背景：美联储货币政策边际转松。12年末美联储开启QE3 & QE4；23Q2美联储加息周期尾声，全球流动性将迎拐点；④国内宏观背景：经济处在复苏通道上，但复苏弹性偏弱如地产弹性不足；社融持续改善；外需对出口拉动不足，出口增速回落；⑤股市微观流动性：市场以“存量博弈”为主导，显著的增量资金尚未明晰。

（2）借鉴13年“移动互联网+”，行情波动加大后的调整将提供布局良机，后续需关注AI领域行情的细分领域切换——

如何看待AI+第一波行情至今的时间空间，什么因素可能带来行情波动放大？13年“移动互联网+”行情第一波持续快速上涨时长为93天，代表指数涨幅67%，估值提升幅度72%；截止4月14日今年以来wind AIGC指数上涨60%，指数第一波的时间空间与13年移动互联网行情日渐接近。参考13年经验，成交拥挤度是首次调整的催化剂，行情波动增大但回调幅度并不大，我们认为随着本轮“AI+”的第一波上涨因交易拥挤波动加大但中期趋势未变，这是通用技术创新向资本市场映射的新一轮科技牛市起点。

如果“四月决断”期AI+行情出现调整，如何评估调整时间空间，下一轮行情主升浪的观察要素是什么？我们前期报告指出，今年市场会在业绩改善弹性（高△g）行业中评估AI的性价比，与13年和19年经济复苏证伪、产业投资崛起的土壤不同，23年“四月决断期”临近，可能会阶段性带来“复苏投资”和“产业投资”的拉锯；13年移动互联网行情的三次调整时间在40日以内、指数调整幅度在15%以内，每次调整都提供布局良机。如果AI+出现阶段调整，下一轮行情主升浪的启动可观察商业化进程的推进（找到盈利模式）、应用场景拓展等信号。

如何判断行情即将出现切换？产业链行情轮动方面，我们发现2013年“移动互联网+”行情大致可以分为三个阶段：第一阶段行情以上游硬件为主，第二阶段扩散到中游软件、服务，第三阶段进一步下沉至下游应用。进一步的，如何判断行情即将出现切换？我们在《“AI+”堪比13年的“移动互联网+”》中指出，需要关注三大指引指标：外部政策、行业内在催化因素，阶段性回调。

（3）下一阶段AI+行情应如何聚焦？关注AI+“业绩印证”的机遇！

在经历阶段性回调后，行情主线切换有2大催化剂：内生行业催化和外生政策催化。其中：①内生行业催化：投资者可以通过自下而上的研究，基于对行业周期的理解、行业发展趋势的判断，以及行业盈利落地的跟踪，去追踪和预测行业内生催化发生的时点，而“盈利印证”本身就是构成行业内生催化的重要部分，“盈利印证”的强度（也即盈利超预期的幅度）决定了催化的强度；②外生政策催化：虽然政策对于行情的刺激和催化作用相当强大，但政策的内容和发布时机往往难以预测，对于投资者来说对政策的布局往往更适合右侧应对，即跟随超预期的政策方向布局。因此在主动研判下一阶段AI+行情的时候，我们建议，需要关注未来TMT内部优先看得清楚业绩兑现的环节——产业周期自身出现积极变化、再叠加AI浪潮的加持领域，今年业绩的确定性会相对更高，需要抓住AI+“业绩印证”的机遇！

二
TMT内哪些方向有望率先实现业绩兑现？

下一阶段AI+行情研判，关注电子、计算机、传媒、通信领域有望率先实现业绩验证的方向。综合自身产业周期与AI带来的业绩增厚机遇，对23年业绩改善确定性较高的领域梳理如下：

1. 电子

（1）AI芯片：AI服务器算力核心，是支撑AIGC在用户端广泛应用的算力基础，受益于AI大模型训练/推理带来增量市场需求。

（2）PCB基板：AI服务器中PCB产品量价齐升，CCL用料标准高，推动单机价值增量显著。

2. 计算机

（1）工业软件：“数字经济AI+”与国产替代共振核心区，受益于制造业升级+自主可控驱动。

（2）AI服务器（整机）：AI潜在拉动订单的环节，受益于算力需求拉动+高规格/新技术产品渗透率抬升共振驱动。

3. 传媒

（1）游戏：政策监管边际缓和+产品创新或出海驱动，AI增强场景想象空间。

（2）影视：23年政策边际放松与疫后复苏共振，AI技术加持优化供给端。

4. 通信

（1）光模块：属于数字经济基础设施核心领域，受益于数据流量与算力需求爆发，数据中心网络架构升级带动光模块用量扩张。

（2）交换机/液冷温控等。算力需求带动上游硬件设备市场规模持续增长，基础设施产业链中交换机/液冷温控等受益。

（一）电子：AI芯片、PCB基板

细分一：AI芯片。属于AI服务器算力核心，是支撑AIGC在用户端广泛应用的算力基础，受益于AI大模型训练/推理带来增量市场需求。我们在4.3《与风共舞:从经典科技牛看AI浪潮》提出本轮AI投资环节上建议：先下层建筑（模型算力），后上层场景（应用端）。AI大模型训练、推理需要大量高性能计算算力支持，算力基础设施产业链需求确定性强。其中AI芯片属于AI服务器算力核心，对AI芯片的增量市场需求可以通过AI大模型训练/推理的算力需求进行测算。根据广发电子组测算，一个谷歌级应用使用GPT-3.5 175B进行推理，对NVIDIA A100需求为72万个、对AI服务器需求为9万台；一个谷歌级应用使用万亿参数大模型进行推理，对NVIDIA A100需求为378万个、对AI服务器需求为47.3万台。

细分二：PCB基板。AI服务器中PCB产品量价齐升，CCL用料标准高，推动单机价值增量显著。AI服务器受益于算力需求拉动+高规格/新技术产品渗透率抬升共振驱动，相比于传统服务器，AI服务器中PCB板具备面积增加、层数增加、CCL材料标准更高的特点，推动价值量提升。

（二）计算机：工业软件、AI服务器（整机）

细分一：工业软件。“数字经济AI+”与国产替代共振核心区，受益于制造业升级+自主可控驱动。（1）智能制造与降本增效诉求驱动国内制造业IT投资扩容，同时新一代IT技术逐步成熟催生不同场景下优质应用，如AI、大数据等技术不断开拓应用场景，推动软件价值不断提升。（2）23.2.21总书记强调“要打好科技仪器设备、操作系统和基础软件国产化攻坚战”，工业软件等处于“数字经济AI+”与国产替代共振的核心区。其中如MES，市场国产化率不高，但部分国产厂商在细分行业占优；ERP领域部分国内厂商凭借价格低、操作简单等优势形成对国外厂商的竞争优势，具备国产化渗透逻辑驱动。而如CAD市场份额大多由国外厂商占据，自主可控政策诉求下国内研发设计类软件的迭代升级有望进一步提速，具备国产替代广阔空间。

细分二：AI服务器整机。属于AI潜在拉动订单的环节，受益于算力需求拉动+高规格/新技术产品渗透率抬升共振驱动。海量数据增加与应用场景拓展将会刺激国内智能算力需求规模高增，算力基础设施扩容成为趋势。据IDC测算，2021-2026期间中国智能算力规模年复合增速预计达52.3%。据广发计算机组测算，国内AI大模型在训练与推理阶段或将产生相当于1.1万台或3.8万台（乐观假设下）高端AI服务器的算力需求，以单片A100售价10万元人民币、单台AI服务器搭载8个AI加速卡、AI加速卡价值量占服务器整机约70%计算，则对应约126亿元或434亿元增量AI服务器市场规模，分别相当于21年国内AI服务器市场规模的0.35倍和1.22倍，增量需求或将在1-3年的维度内逐步落地。

（三）传媒：游戏、影视

细分一：游戏。政策监管边际缓和+产品创新或出海驱动，AI增强场景想象空间。（1）政策监管边际缓和与产品创新：自22年4月游戏版号审批恢复以来，月审批数量持续增加，22年12月游戏版号下发数量超预期，23年初获批数量继续边际扩容，23年1月获批数量高达96项。政策基调上的边际宽松趋势渐趋明朗，22年游戏产业年会进一步肯定其经济/社会/文化/科技价值。同时国内IP改编游戏逐渐成熟，进一步促进国产游戏精品化与游戏出海。（2）AI赋能，增强场景想象空间：AI技术可应用于游戏产品全生命周期，短期在游戏制作、宣发环节能较快看到降本增效，且确定性强，长期可展望AI+游戏在提升用户体验上的想象空间，目前多家公司已布局AI+游戏。

细分二：影视。23年政策边际放松与疫后复苏共振，AI技术加持优化供给端。（1）政策边际放松与疫后复苏：影视院线在受益于经济复苏的同时，防疫优化后国产及进口影片审批有所放松，自制内容与进口影片合力提升用户吸引力，多元化内容供给形成新的增长点，有望刺激23年影视院线在22年低基数上实现高增。（2）AI技术加持优化供给端：AI技术在影视采集&编辑、内容制作、广告营销上都有广泛应用空间，或将融入影视剧行业全流程，一方面通过图像渲染、仿真模拟或风格修饰等操作提升影视剧质量，代替传统影视制作过程中的重复性、基础性工作；另一方面，AI可以运用自动生成和分析能力助力影视剧宣传和分发工作，看好AI+所带来的长期商业变现空间。

（四）通信：光模块、交换机/液冷温控等

细分一：光模块。属于数字经济基础设施核心领域，受益于数据流量与算力需求爆发，数据中心网络架构升级带动光模块用量扩张。流量与算力需求高增是数字经济发展的必然趋势，受产业趋势与国家政策层面统筹的双重驱动。伴随全国一体化算力网络部署与东数西算推进，国内算力基础设施建设与应用快速发展，并呈现两大重要趋势：一是智能算力占比不断提升，智能计算中心加快布局；二是超算商业化进程提速，已进入到以应用为导向的发展阶段。算力需求提升推动算力基础设施升级迭代，NPO/CPO技术有望成为高算力背景下的解决方案。同时数据中心网络架构升级带动光模块用量扩张及向更高速率的迭代。

细分二：交换机/液冷温控等。算力需求带动上游硬件设备市场规模持续增长，基础设施产业链中交换机/液冷温控等受益。我们在4.7《“AI+”堪比13年的“移动互联网+”》一文中指出：借鉴13年“移动互联网+”行情，预计本轮“AI+”行情也将分三阶段走：上游算力→中游软件服务→下游应用。当前依然首推“上游算力”，关注流量基础设施产业链。（1）交换机：伴随着数据流量持续提升，交换机作为数据中心必要设备，预计全球数据中心交换机保持稳定增长。（2）液冷温控：稳定CPU温度、保障CPU在一定范围内进行超频工作不会出现过热故障，有望在超高算力密度场景下持续渗透。

三
风险提示

疫情控制反复，疫情管控政策变化；

全球经济下行超预期，需求衰退过快；

全球通胀超预期，导致全球货币政策持续收紧；

AI发展不及预期，AI相关政策方向和力度不及预期。

“数字经济·AI奇点时刻”系列报告

23.4.19 【广发证券】DGVT框架看AI中美映射——数字经济·AI奇点时刻”系列（十二）
23.4.14 【广发证券】策略对话通信：AI算力基础设施共振—“数字经济·AI奇点时刻”系列（十一）

23.4.13 【广发证券】策略对话传媒：迎接新一轮场景革命—“数字经济·AI奇点时刻”系列（十）

23.4.12【广发策略】策略对话计算机：AI大模型时代—“数字经济·AI奇点时刻”系列（九）

23.4.11 【广发策略】策略对话电子：AI服务器需求牵引—“数字经济·AI奇点时刻”系列（八）

23.4.7 【广发策略】“AI+”堪比13年的“移动互联网+”—“数字经济·AI奇点时刻”系列（七）

23.4.3 【广发策略】与风共舞：从经典科技牛看AI奇点时刻—“数字经济·AI奇点时刻”系列（六）

23.3.30【广发策略】AI：第四次场景革命—“数字经济·AI奇点时刻”系列（五）

23.3.28【广发策略】如何看当前数字经济的“位置感”？——“数字经济·AI奇点时刻”系列（四）

23.3.17【广发策略】数字经济两大基石稳增长作用几何？——“数字经济·AI奇点时刻”系列（三）

23.3.8【广发策略】国家数据局组建在即，数字中国迎提速契机——“数字经济·AI奇点时刻”系列（二）

23.3.2【广发策略】三大预期差把握数字经济投资线索——“数字经济·AI奇点时刻”系列（一）

本报告信息

对外发布日期：2023年4月19日

分析师：

戴康：SAC 执证号：S0260517120004，SFC CE No. BOA313

韦冀星：SAC 执证号：S0260520080004

李学伟：SAC 执证号：S0260522070010

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来源: qq

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