【广发策略】剑指“世界一流央企”，如何选股？—“中国特色估值体系”猜想系列（七）

2023-04-10 13:04

报告摘要

● 引言：22年12月以来，我们发布6篇报告持续提示“中特估值”投资机会，我们判断“央国企重估”非主题行情（参23.3.20《央国企重估：盐铁和涌现》），本篇全面梳理“世界一流”示范央企数据特征，从五个视角解读央企选股空间（ROE修复/资本运作/资产证券化/加杠杆/“一带一路”）。

● 为什么要重估“世界一流央企”：（1）“中股估值”与“国央企改革”交叉的政策背景下，国资委开展央企对标世界一流企业部署，是2023年新一轮国企改革开局之年的第一个专项行动；（2）打造“世界一流央企”行动与央企改革及产业转型的目标不谋而合（央企23年“一利五率”经营目标/重视核心技术攻关，打造产业链链长企业/强调主营业务优势，进行专业化整合）。

● 央企对标“世界一流”行动启航：（1）国资委牵头部署两批“世界一流”示范企业（第一批含58家A股上市央企；第二批含34家A股上市央企）；（2）国资委从“五维度”定义“世界一流”：主业突出（同业竞争资产重组/分拆）、技术领先（“卡脖子”/链长/数字技术）、管理先进（ESG）、绩效优秀（ROE）、全球资源配置能力强（“一带一路”）；（3）两批世界一流示范央企特征：①在ROE和盈利增速上逐步赶超央企整体水平，但在营业现金比率等经营能力上仍有待加强；②研发投入强度较高（国资委目标为力争研发投入强度超过行业平均值2倍以上）；③部分行业仍有ROE提升空间，包括钢铁、通信、汽车、有色金属、航空航天、电力等行业。

● “世界一流央企”的五个重估选股思路：（1）视角一：ROE修复空间（对标国际龙头，煤炭、旅游零售、工程机械、化工等行业修复空间较大）；（2）视角二：资本运作空间（近2年未有定增/股权激励/重大重组事件，且符合产业趋势，关注数字化转型/“卡脖子”技术领域/绿色化转型）；（3）视角三：资产证券化空间（所属央企集团拥有较多未上市优质资产，目前低资产证券化率央企集团主要集中在电力、军工、钢铁、通信行业）；（4）视角四：加杠杆空间（资本开支上行周期且符合产业转型方向，关注数字新基建/补链强链领域/国家重大项目/前瞻战略性新兴产业）；（5）视角五：“一带一路”空间（目前电力、交运、建筑等基建类央企参与“一带一路”建设较多）。

● 风险提示：宏观经济下行压力超预期；全球疫情仍存在反复的风险；全球经济修复可能不及预期；全球/中国通胀高位流动性可能边际收紧；中美贸易/金融领域的关系仍有不确定性。投资建议仅从策略角度出发，不代表行业观点。

报告正文

引言：为什么要重估“世界一流央企”？

3月3日国资委开展央企对标世界一流企业专项行动部署，是2023年新一轮国企改革开局之年的第一个专项行动，对标国际龙头、倒逼央企实现价值创造。

重估原因之一：在“中股估值”与“国央企改革”交叉的政策背景下，（1）“中国特色估值体系”本质是中国优势资产重估，契合打造世界一流央企的任务目标；（2）2023年是新一轮国企改革开启的时间点，对标世界一流企业的行动是深化国企改革的内在要求。

重估原因之二：打造“世界一流央企”行动与央企改革及产业转型的目标不谋而合，（1）“世界一流央企”行动聚焦ROE、全员劳动生产率、经济增加值率等指标，契合23年央企“一利五率”经营目标；（2）“世界一流央企”行动重视核心技术攻关，契合央企突破“卡脖子”、打造产业链链长的任务；（3）“世界一流央企”行动强调突出主营业务优势，契合央企专业化整合背景。

一、政策加码：央企对标“世界一流”行动启航

（一）对标“世界一流”企业的路径演绎

党的十八大以来持续强调做优做大国有资本，十九大、二十大报告中点明“深化国企改革，培育具有全球竞争力的世界一流企业”。2015年8月国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》，明确提出推动央企转型升级，发展世界一流企业；2022年5月国资委印发《提高央企控股上市公司质量工作方案》，明确央企上市平台改革具体措施，包含专业化整合、产业转型、投资者管理等。

国资委牵头部署“世界一流央企”建设，设立两批示范企业（含重复）：

1. 第一批：2018年起遴选出航天科技、中国石油、国家电网、中国三峡、国家能源、中国移动、中国宝武、中航集团、中国建筑、中国中车、中广核等11家“世界一流”试点示范央企集团，其下属58家A股央企。

2. 第二批：2023年3月，在11家基础上确定207家世界一流示范企业（含世界一流专精特新示范企业），其中有34家A股上市央企（其中4家与第一批重合），主要分布在电力、旅游行业，且中小市值公司数量占比较多。

国资委从“五维度”定义“世界一流”，2018年国资委党委书记郝鹏在中央企业、地方国资委负责人会议上指出，培育“主业突出、技术领先、管理先进、绩效优秀、全球资源配置能力强”的世界一流企业，可以对应相关路径：

1. 主业突出：央企将非主业非优势业务出清，聚焦优势主业，可进行上市平台的专业化整合，如同业竞争资产重组、分拆上市、资产注入；

2. 技术领先：央企引领关键环节的技术攻关，重点在“卡脖子”技术领域、“专精特新”打造产业链链长、数字技术领域；

3. 管理先进：根据国资委20年6月印发《关于开展对标世界一流管理提升行动的通知》，强调八大企业管理重点，可关注企业ESG评级及信息披露情况；

4. 绩效优秀：即央企经营指标达标，关注央企23年“一利五率”经营目标；

5. 全球资源配置能力强：即央企具备国际化经营能力，关注央企参建“一带一路”。

（二）“世界一流”示范企业的成效梳理

1. 整体两批：部分行业ROE仍有较大提升空间

第一，两批世界一流示范央企在ROE和盈利增速上逐步赶超央企整体水平，但在营业现金比率等经营能力上仍有待加强。根据Wind，22年截至Q3，两批世界一流示范央企整体ROE(TTM)为9.75%、营业现金比率为11.96%。

第二，重视研发投入，坐拥核心技术。根据3月31日国资委副主任翁杰明表述，世界一流示范企业力争研发投入强度超过行业平均值2倍以上。根据Wind，22年截至Q3，两批世界一流示范央企整体研发投入强度为1.57%，高于央企整体的1.34%。

第三，部分领域的示范央企仍有较大的ROE提升空间，包括钢铁、通信、汽车、有色金属、航空航天、电力等行业。

1. 第一批：经营能力有待提升，电力/军工/钢铁资本运作相对频繁

2018起公布第一批世界一流示范企业以来，在盈利能力及水平上，示范央企整体的ROE、盈利增速有所提升，2021年起超过全部A股，根据Wind，22年截至Q3，第一批示范央企的ROE(TTM)为9.56%，高于全部A股的9%；盈利增速为9.29%，高于全部A股的2.55%。

但是在经营能力上，第一批示范央企的销售净利率、营业现金比率仍然较低，根据Wind，22年截至Q3，第一批示范央企的营业现金比率为11.84%，低于全A的16.22%。

从上市平台改革情况来看，第一批示范央企中，国家电网、国家能源投资、航天科技、中国移动、宝物钢铁等电力、军工、钢铁、通信领域的央企集团资本运作改革动作相对频繁。主要改革目的为：突出主业（并购重组）、混改（引入战投）。

2. 第二批：聚焦“专精特新”，打造全球产业链长

第二批示范央企的ROE和盈利增速显著优于全部央企与全A，尤其是高销售净利率推升ROE，但是其营业现金比率没有显著更高。根据Wind，22年截至Q3，第二批世界一流示范央企ROE(TTM)为11.92%、营业现金比率为16.50%。其中，建材、工程机械、电池、军工电子、化工行业的ROE明显高于全部央企。

第二批示范央企聚焦“专精特新”，目的为攻关核心技术、打造全球产业链链主，其研发投入强度显著更高，根据Wind，22年截至Q3，第二批世界一流示范央企研发投入强度3%，高于全A1.83%。

第二批示范央企主要分布在电力、石化、通信、软件等重点工业领域，可对应至相应领域的工业“五基”技术与“卡脖子”技术，目的是在科创能力上对标世界一流企业，拥有核心技术优势。如华能水电的大型冲击式转轮高质量焊接技术、沃顿科技的高性能反渗透膜和纳滤膜、中航光电的高速连接器等。

二、五个空间：“世界一流央企”重估选股思路

（一）选股视角之一：ROE修复空间

对标国际龙头，部分世界一流示范央企具备ROE修复空间，尤其是煤炭、旅游零售、工程机械、化工等行业，对标世界一流企业行动倒逼央企价值创造。央企23年“一利五率”经营目标新增ROE指标，对标国际龙头，煤炭、旅游零售、工程机械、化工等行业的世界一流示范央企与国际龙头差距相对较大。

（二）选股视角之二：资本运作空间

既符合产业趋势，又具备资本运作空间的央企有望通过资本运作进行产业转型，从而实现价值创造，选取近年未有重大资本运作的世界一流示范央企：（1）近2年未发布过定增/股权激励/未有重大重组事件；（2）以下3项至少满足2项：所属央企集团发布数字化战略/公布绿色低碳成果/属于“卡脖子”技术领域的世界一流示范央企。

（三）选股视角之三：资产证券化空间

根据3月31日国资委副主任在国有企业创建世界一流专业领军示范企业推进会上表示，世界一流示范企业应当利用上市平台、发挥资本市场资源配置功能，即支持未上市优质资产纳入上市平台，目前低资产证券化率的央企集团主要集中在电力、军工、钢铁、通信行业。

（四）选股视角之四：加杠杆空间

央企处于资本开支上行周期，根据1月17日国新办新闻发布会，2023年央企将加大关键领域投资力度。根据国资委数据，2022年央企新能源汽车、通信电子制造等领域投资保持两位数增速。投资的方向符合央企产业转型方向：（1）新基建（如5G/数据中心/工业互联网）；（2）补链强链（“卡脖子”技术领域）；（3）国家重大项目（中央企业“十四五”规划确定的1400项重大投资项目，如我国规模最大液化天然气储备基地中国海油盐城绿能港项目）；（4）前瞻战略性新兴产业（前沿技术，包括AI、量子计算、生物制造、新能源等）。

（五）选股视角之五：“一带一路”空间

结合国资委在3月3日对标世界一流企业行动部署会议上的表述，高质量参建“一带一路”是央企对标世界一流企业的行动部署之一。

央企参与度仍有提升空空间，目前电力、交运、建筑等基建类央企参与“一带一路”建设较多。据国资委公布数据，已有81家央企参与沿线项目超过3400个，“十三五”期间央企实现海外营业收入超过24万亿元，对外投资收益率达到6.7%。据绿色“一带一路”中心官网数据，2020年参与投资 “一带一路”国家项目的主要是央企。其中最大的投资方是中国电力建设集团，投资额占比9.7%。位列第二的是中国交通建设集团，投资额占比7.5%。

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三、风险提示

宏观经济下行压力超预期，国内“稳增长”政策落地效果仍有不及预期风险。

全球疫情仍存在反复的风险，尤其是奥密克戎疫情带来更大的不确定性。

疫情变异/反复可能导致全球经济修复不及预期并影响中国出口韧性。

全球/中国通胀高位流动性可能边际收紧。

中美贸易/金融领域的关系仍有不确定性。

投资建议仅从策略角度出发，不代表行业观点。

“中特估值体系”猜想系列

2023.03.20 【广发策略】央国企重估：盐铁和涌现——“中国特色估值体系”猜想系列（六）

2023.02.28 【广发策略】央国企重估的“一箭三雕”——“中国特色估值体系”猜想系列（五）

2023.02.15 【广发策略联合行业】围读“中特估值体系”—“中特估值体系”猜想系列（四）

2023.02.02【广发策略】探秘国央企估值重塑——“中特估值体系”猜想系列（三）

2023.01.11【广发策略】解锁“中特估值”选股模型——“中特估值体系”猜想系列（二）

2022.12.08【广发策略】揭幕“中特估值体系”——“中特估值体系”猜想系列（一）

本报告信息

对外发布日期：2023年4月10日

分析师：

倪赓：SAC 执证号：S0260519070001

戴康：SAC 执证号：S0260517120004，SFC CE No. BOA313

●团队成员介绍●

戴康 CFA：广发证券首席策略分析师。中国人民大学经济学硕士，东北财经大学金融硕士研究生导师、上海国家会计学院硕士生导师。十三年A股投资策略研究经验。2019年初提出A股熊牛转换，金融供给侧慢牛开启，2021年12月转向慎思笃行，2022年11月率先提出港股万点牛市开启，备受市场认可。包揽2017-2022年新财富最佳分析师、金牛奖、水晶球奖、新浪金麒麟最佳分析师等所有重要奖项。

郑恺：联席首席分析师，8年A股策略研究经验。

曹柳龙：资深分析师，7年A股策略研究经验。

韦冀星：资深分析师，4年A股策略研究经验。

倪赓：资深分析师，4年A股策略研究经验。

吴迪：资深分析师，2023年加入广发证券发展研究中心。

李学伟：高级分析师，2022年加入广发证券发展研究中心。

杨泽蓁：研究员，2022年加入广发证券发展研究中心。

徐嘉奇：研究员，2022年加入广发证券发展研究中心。

侯蕾：研究员，2022年加入广发证券发展研究中心。

杨藤：研究员，2023年加入广发证券发展研究中心。

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来源: qq

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