作者：余律，王之凡，张梦，张峻滔，郭嘉沂
美国：经济基本面有所走弱，通胀压力暂时缓和，房地产市场和居民消费保持韧性。美联储货币政策立场保持谨慎，不轻言加息结束。美国国会通过新的“持续决议”，政府关门期限再次延迟至2024年1月29日。
欧元区：德国工业、服务业综合信心环比跌幅缩小，产成品库存连续三个月回升。欧元区10月全口径通胀的意外下行和能源分项进一步大幅降温有关。但电力通胀的降温或暂告段落，未来几个月有望筑底反弹。拉加德暗示可能不需要再次加息。欧盟委员会呼吁成员国停止能源补贴，重回审慎财政框架。
英国：银行卡消费热度不及去年同期、重型货车使用指数持续走低。10月CPI、核心CPI双双超预期降温，与核心商品分项有关。英国央行11月议息会议如期暂停加息。贝利仍强调进一步加息的可能性，且表示现在考虑降息还为时过早。苏纳克欲赢大选“兵行险着”，请卡梅伦重新“出山”，支持率尚无起色。
日本：日本第三季度实际GDP初值负增且不及预期。12月议息会议大概率按兵不动，关注是否沟通实质性紧缩事项，以及12月公布的明年“春斗”加薪目标。
一、全球市场风险偏好监测：风险偏好明显回暖
美国10月CPI和核心CPI均低于市场预期，叠加近期劳动力市场出现降温迹象，市场预期美联储加息周期已经告终，对于2024年降息的预期有所强化。欧元区和英国通胀也超预期降温，欧央行暗示不需要再次加息，英国央行表示考虑降息为时尚早。受到低于预期通胀数据鼓舞，市场风险偏好明显回暖。
资产表现方面，美元指数回落至104附近，多数货币对美元走强，美元兑人民币回落至7.15附近。美债10Y收益率回落至4.5%以下，美债2Y收益率回落至4.9%以下，美债10Y-2Y小幅下行。伦敦金快速反弹至1990美元/盎司附近，原油回落至80美元/桶以下。铜快速反弹，黑色系中铁矿石、螺纹钢大涨。全球多数股指反弹。
美国十大关键经济指标环比Z-Score跌至50%置信区间下限，走弱程度与去年第四季度相当。当时市场因美国经济数据走弱和通胀见顶回落而预期美联储将放缓单次加息节奏并尽快结束加息，但此后经济表现强于市场预期。当前的经济数据疲软可能是受到汽车行业罢工的影响，是否持续恶化仍有待观察。GDPNow在11月略有下滑，但跌幅较10月明显收窄。美国第三季度GDP超出OECD预测。根据OECD预测，美国经济第三季度继续上行，超出其余非美经济体。
高频数据方面，11月红皮书零售同比增速有所降温，但依然维持在2.5%以上。信用卡消费中的零售消费同比在10月回落。汽油消费明显回落，与信用卡消费中的加油站消费减少一致。可选消费中娱乐同比回落较为明显。粗钢产能利用率近期持续回落。经济意外指数回落，但仍在0以上，经济数据依旧略好于预期。低频数据方面，10月经济数据环比普遍走弱，工业生产、零售均降温，消费者信心连续3个月下滑，但营建许可保持扩张。
私人投资方面，非国防、飞机资本品新订单环比下滑，ISM制造业PMI新订单也有所下降，可能是受到汽车行业罢工影响。房地产市场方面，新屋销售和房贷依然表现强劲。
主要景气指标在10月均有所走弱，与经济数据表现一致。调查通胀预期方面，密歇根消费者1年通胀预期反弹至3.8%，5年通胀预期反弹至3.0%。可能是巴以冲突引发了消费者对通胀卷土重来的担忧。美国2023年10月CPI同比（非季调）3.2%，低于预期的3.3%，低于前值3.7%；核心CPI（非季调）同比4%，低于预期值和前值4.1%。各通胀分项均有降温，能源价格下跌对通胀拖累较大。10月新增非农就业15万人，低于市场预期的18万人，前值由33.6万人下修至29.7万人。失业率3.9%，高于市场预期和前值的3.8%。受到生产部门就业拖累，新增非农就业低于预期，失业率反弹，劳动参与率回落。近期美债收益率的快速上升或加快了需求收缩，劳动力市场供需双弱。周度数据方面，首次申请失业金人数略有反弹但依旧位于低位。目前美联储隔夜逆回购量跌至1万亿美元左右，流动性总量仍然较高。不过近期BTFP和贴现窗口使用量有所增加，但货币市场价差指标并无异常，流动性问题或依然局限在部分中小银行，而非系统性的流动性危机。面对巴以局势和美债收益率大涨，近期美联储官员立场有所软化，立场偏向中性，但不排除因经济数据好而进一步加息，需要更长时间的经济放缓和就业疲弱才能达到通胀目标。缩表方面，目前10月美联储减持美债规模还未达到既定目标， MBS减持量达到今年平均水平但依旧低于目标。从海外机构托管在美联储的资产看，海外机构10月美国国债持仓略有回落。财政政策方面，11月15日美国国会众议院通过了一份新的“持续决议”，保证联邦政府可以运作至2024年1月29日。新任众议院发言人（议长）迈克·约翰逊希望采取两步走的策略，先避免政府关门，争取更多时间在两党间斡旋。不过目前两党对于是否大幅削减财政预算依然相持不下。高频数据方面，11月欧元区经济意外指数上行放缓。德国纺织品零售销售同比小幅回落，每天就座食客同比保持低位震荡。随着流感高发季来临，飞机航班数季节性回落。今年来疫情进一步平复，冬季急性呼吸道感染（ARI）问诊率料低于去年，支持度假需求同比回升。制造业方面，货车里程同比负值加深，但耗电量同比回正。低频数据方面，截至10月的信心指数描绘的经济时钟显示，德国工业、服务业综合信心环比跌幅缩小，和上月高频数据显示一致。软指标监测体系中，仅IFO商业景气指数、制造业订单指数边际下降，其余均有所好转。值得注意的是，产成品库存已连续三个月攀升。欧元区方面，我们构建的经济复合指数显示10月欧元区经济景气度继续下滑，但近月制造业PMI、服务业PMI均已企稳。欧元区10月HICP同比为2.9%，低于预期的3.1%，前值4.3%；核心HICP同比为4.2%，持平预期，前值4.5%。全口径通胀的意外下行和能源分项进一步大幅降温有关。尽管9月油价反弹已经反映在10月汽车燃料、家庭液态燃料通胀升温之上，但由于能源分项中电价的占比也较高，电价同比下行使得能源分项总体保持回落态势。需注意的是，电力通胀的降温或暂告段落，未来几个月有望筑底反弹。核心通胀方面，环比增速基本吻合疫情前历史均值。欧央行10月议息会议如期暂停加息，增量信息有限。欧央行指出过去的加息继续有力地转化为融资条件，预计欧元区经济年内仍将疲软，但在未来几年走强。行长拉加德称尚未讨论降息、调整准备金率、提前结束PEPP再投资。尽管目前欧央行内部对未来利率路径的看法尚未统一，但拉加德最新发言指出，欧元区通胀在未来几个月可能会上升，但央行将利率维持在当前水平足够长的时间，仍能使物价增长回到2%的目标，暗示可能不需要再次加息。10月通胀超预期降温、拉加德中性措辞之下，市场完全打消了对欧央行短期内再次加息的看法，转而略微加码降息预期。10月，APP项下德国、法国及除爱尔兰之外的PIIGS国家公债均有到期。欧盟委员会呼吁成员国停止补贴企业和家庭的能源成本，声称这有可能将违反欧盟的预算准则。欧盟在疫情期间暂停了对成员国赤字率不得超过3%的约束，但希望在2024年重新引入这一规定。欧盟经济专员保罗•真蒂洛尼表示：“我们需要采取协调一致的审慎财政政策，首先是逐步退出能源支持措施。这是提高公共财政可持续性和避免加剧通胀压力的关键，从而帮助家庭恢复购买力。”欧盟委员会一直在评估成员国2024年的预算计划，各国政府正在为恢复财政规则做准备。德国政府正在修订下一财年的财政计划。德国财政部11月呼吁冻结所有新的支出承诺。德国的宪法法院目前已作出裁决迫使政府冻结600亿欧元的绿色投资支出计划。当前欧元区内有9个国家的赤字率超过3%，包括意大利、法国、西班牙和比利时等。欧盟委员会指出，意大利在2023年增加的支出超过了预期，这意味着它需要削减2024年的预算。意大利政府本应将终止能源补贴节省下来的1%的GDP用于偿还债务，而不是为绿色税收抵免提供资金。真蒂洛尼透露，一旦2024年的预算数据得到确认，欧盟委员会打算在2024年6月底启动过度赤字程序。高频数据方面，11月以来经济意外指数略微抬升。银行卡消费指数较2022年转弱，这可能和社交相关消费不及去年有关。每天就座食客数量同比冲高回落。重型货车使用指数持续走低，同比增长陷入停滞。英国9月GDP环比增长0.2%，好于预期的0%，受服务业支撑表现坚挺。英国第三季度（截至9月的滚动3个月）GDP环比停滞增长，预期下降0.1%；同比增长0.6%，高于预期值0.5%。截至9月，咨商局经济领先指数连续三个月边际好转（降幅减小）。
英国10月CPI同比从上月的6.7%大幅下降至4.6%，低于市场预期的4.8%，为2021年11月以来新低，环比涨幅持平，而市场预期为环比上涨0.1%；核心CPI同比从上月的6.1%降至10月的5.7%，预期为5.8%。和英国央行11月议息会议的预测相比，核心商品、服务降幅更大，但能源、食品更具粘性。截至9月的三个月中，英国的失业率保持稳定，平均工资增长略有放缓，不包括奖金在内的平均工资同比增长7.7%，持平预期，前值7.9%。英国央行11月议息会议以6比3的票数继续维持政策利率在5.25%不变，符合市场预期。反对者倾向于加息25bp。利率前瞻指引部分新增“货币政策委员会（MPC）的最新预测表明，货币政策可能需要在较长时间内实行限制性政策”的措辞。尽管如此，行长贝利仍强调了进一步加息的可能性，且表示现在考虑降息还为时过早。首席经济学家皮尔认为，英国央行可能会等到明年中期才会将利率从目前的高位下调。11月13日，已退出政坛7年之久的前首相卡梅伦，被现任首相苏纳克任命为外交大臣，顶替原外相克莱弗利转任内政大臣后的空缺。原内政大臣苏拉·布雷弗曼因指责英国警方在有关巴以问题的示威中对亲巴勒斯坦人士“宽容”被苏纳克解职。卡梅伦的突然回归使英国和国际舆论大跌眼镜，他成为半个世纪以来首个在内阁任职的英国前首相。苏纳克领衔的保守党自2010年在卡梅伦领导下赢得执政地位后，已连续执政超过13年。而眼前面对预计明年举行的大选，保守党的支持率落后工党高达20个百分点，几无胜算。请卡梅伦重新“出山”，被认为是苏纳克在保守党选情持续低迷状况下的一招“险棋”。这表明，苏纳克希望引入一位立场更偏中间派、更有经验的人，而并不打算安抚党内右翼民粹派。这也重新引发了关于英国脱欧的辩论，因卡梅伦在2016年的英国脱欧公投中支持留欧，而在公投得到通过后很快辞职。然而，苏纳克此举并未能缩小与工党支持率的差距。POLITICO的最新民调（11月20日）显示，保守党的支持率并未出现回升，甚至一度下滑。
增长方面，除月工时外，制造业生产、实际出口和零售销售、批发销售均环比反弹，后二者连续3个月反弹。软指标中虽然景气先行指数和经济观察家扩散指数下行，但制造业PMI、消费者信心指数、Sentix投资信心指数反弹。日本内阁府公布的日本第三季度GDP年化季环比初值为-2.1%，收缩幅度大于预期的-0.4%，以及前值4.8%。主要原因是企业支出下降和进口增长。企业资本支出第三季度增长-0.6%，预期则为0.3%，这表明在价格上涨的情况下，企业继续削减投资；而进口从此前的显著回落中反弹，净出口拖累GDP增速0.1%的百分点。通胀和薪资方面，2023年9月日本核心CPI（剔除生鲜）和剔除能源后的核心CPI分别录得2.8%和4.2%，较8月的3.1%和4.3%回落。高频数据显示零售商品单价和物价还在下跌。10月31日议息会议上日本央行取消了YCC上下限，仅将1%作为10Y日债收益率上限的参考利率，且取消了固定利率购债操作前瞻指引。这意味着在日债利率上行到日本央行心理点位前，相当于取消YCC。会议后日债利率曲线回落。日本央行判断是否入市购债的标准从“唯价格论”改变为“观察是否投机做空日债”，即隐性“缩表”。2023年9月后，日本央行并未再额外购入日债。购债主要用于控制收益率曲线，但与日元汇率稳定的目标相悖。12月议息会议基准预期为按兵不动，本次会议也不公布经济和物价预期。本次会议需关注日本央行是否与市场沟通未来实质性紧缩（取消YCC或加息）的事项，此外12月日本工会联合会Rengo将公布明年春斗的总方针，需重点关注其中制定的加薪目标，最终谈判结果往往低于其目标。
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