【外汇商品】人民币打开升值空间——全球宏观与汇率焦点2023年（第34期）

1.1 外汇市场回顾

G7汇率方面，美国10月通胀意外降温、部分经济数据颓势显现，市场笃定联储暂停加息、加码降息预期押注，美元指数快速下破60日均线，来到120日均线附近。英国10月通胀降幅同样超预期，市场认为英国央行可降息空间增加，英镑汇率略受拖累。此外，英国首相苏纳克重新任命前首相卡梅伦担任外交大臣，遭到一些右翼人士的厌恶，保守党民调支持率下滑，但尚未对英镑汇率造成过多负面影响。油价的跌势制约加元相对美元的上行空间。

亚洲汇率方面，新兴市场货币普遍相对美元升值。泰铢相对美元指数波动更加敏感，升值幅度较高。

人民币汇率方面，11月14日晚间美国通胀数据公布后USDCNH回落到120日均线附近，周五受到中美元首会晤的情绪影响，境内外美元兑人民币跌破120日均线，向7.2靠近。人民币相对欧元、英镑、日元贬值，相对港元升值。境内外掉期和价差震荡；境内外远期下行，价差震荡。

1.2 重要利率追踪

美元流动性方面，境内掉期隐含美元利率曲线倒挂加深，3M小幅上行，1Y回落。SOFR、美元Libor利率趋平，短期限境内外美元利差（境外-境内）收敛。

人民币市场方面，本周央行开展17610亿元逆回购、14500亿美元MLF操作，同时共有12500亿元逆回购、8500亿元MLF到期，公开市场实现净投放11110亿元。市场利率方面，3个月Shibor上行0.7bp，NCD下行1.53bp，CNH Hibor下行2.85bp。

二、G7走势分析

2.1 美国10月通胀意外降温，浇灭联储加息预期

美国 10 月 CPI 同比增长3.2%，低于预期的 3.3%，低于前值 3.7%；核心 CPI同比增长 4%，低于预期值和前值 4.1%。CPI 数据公布后美债收益率、美元指数短线跳水，美元兑人民币快速下破。市场对12 月、1月的加息预期几乎归零，预期的最早降息时点由明年 6 月提前至 5 月，预期的降息幅度由 75bp 扩大至 100bp。

就商品与服务分类而言，能源价格同比下跌是拖累 10 月 CPI 的主要原因，此外核心服务、食品饮料同比继续降温。从价格指数（环比）而言，9 月核心服务价格仍在上涨，食品价格基本持平，核心商品、能源价格下跌。

此次通胀超预期走弱很可能是受到 10 月汽车行业罢工规模扩大的影响。从历史数据可以发现，当发生较大规模罢工（超过 2 万人）时，当月的美国经济数据环比往往走弱。10 月末新的劳资协议已经达成，罢工宣告结束，对于经济的负面影响有望逐渐消除。此外，美国众议院通过了新的政府临时支出法案，保证联邦政府运行至 2024 年 1 月 29 日，避免了本周美国政府关门。这也有助于在未来两个月支撑美国经济增速。从 CPI同比和需求指标关系看，同比下行有较大概率延续到 2024 年第一季度末，但此后存在同比反弹的风险，警惕市场预期出现反复。（分析详见《车企罢工带来通胀超预期降温——美国10月CPI数据点评20231115》）

2.2 美国部分经济数据转弱，但联储继续放鹰

本周公布的部分美国关键经济数据表现疲软，市场在笃定联储已暂停加息的基础上加码了降息预期的押注。美国11月11日当周首次申领失业金人数升至23.1万人，创下3个月新高，预期值22万人；续请失业金人数186.5万人，创下近2年来新高，预期值184.6万人。受汽车业罢工活动影响，美国10月工业产出环比下降0.6%，制造业产出环比下降0.7%，均大幅弱于预期。

然而，多数美联储官员维持了鹰派论调。副主席杰斐逊表示，在尚不清楚高通胀可能持续多久的情况下，货币政策制定者可能需要采取比其他措施更有力的行动来稳定通胀预期。旧金山联储主席戴利表示，她还没有准备好说美联储已经完成了上调利率以推动通胀回到2%的行动。戴利称，美联储的货币政策“正处于非常好的位置”，“通胀方面传来的消息一直相当不错”。她表示，“我们不应该忽略这些，”但补充道，“话虽如此，现在就宣布胜利、宣布美联储无需再次加息还为时过早”。

2.3 英国10月通胀超预期回落

英国10月CPI同比从上月的6.7%大幅下降至4.6%，低于市场预期的4.8%，为2021年11月以来新低，环比涨幅持平，而市场预期为环比上涨0.1%；核心CPI同比从上月的6.1%降至10月的5.7%，预期为5.8%。和英国央行11月议息会议的预测相比，核心商品、服务降幅更大，但能源、食品更具粘性。

截至9月的三个月中，英国的失业率保持稳定，同时平均工资增长略有放缓，这给服务通胀的加速下行带来希望。英国第三季度失业率为4.2%，与上一季度持平，低于预期值4.3%。7月至9月期间，不包括奖金在内的平均工资同比增长7.7%，持平预期，前值7.9%；包括奖金在内的平均工资同比增长7.9%，高于预期的7.4%，前值8.1%。

2.4 后市展望

近来美国经济韧性较欧英转弱，市场衰退担忧有所增加。同时受罢工影响，美国最新通胀数据明显回落。在疲软数据面前，联储的鹰派显得相对无力。市场确信联储已告别本轮加息周期，且预计明年将实施更大幅度降息。该交易逻辑短线可能持续，美元指数料继续承压，但也不具备大幅走贬的动力。下周重点关注美联储和欧央行11月议息会议纪要、欧英央行行长发言、美欧英11月PMI初值。

三、人民币汇率研判与策略建议

3.1 10月结汇率继续回落、待结汇盘积累

2023年10月，银行代客结售汇录得逆差81亿美元，前值为逆差194亿美元，环比逆差缩窄113亿美元；银行远期代客净结汇顺差85亿美元，前值顺差42亿美元，环比顺差扩大43亿美元；银行代客涉外收付款逆差185亿美元，前值逆差539亿美元，环比逆差缩窄354亿美元。

从分项来看，10月银行代客结售汇环比逆差缩窄的主要原因是货物贸易顺差扩大，且初次和二次收入逆差回落。10月银行代客涉外收付款逆差缩窄主要原因是货物贸易净流入扩大，且直接投资和证券投资逆差双双收窄。

10月结汇率为61.7%，较9月下降1.8%；购汇率为67.2%，较9月下降0.6%，结汇率低于购汇率，待结汇需求继续积累。

3.2 中美元首会晤

当地时间2023年11月15日，国家主席习近平在美国旧金山斐洛里庄园同美国总统拜登举行中美元首会晤。两国元首就事关中美关系的战略性、全局性、方向性问题以及事关世界和平和发展的重大问题坦诚深入地交换了意见。

习近平指出，相互尊重、和平共处、合作共赢，这既是从50年中美关系历程中提炼出的经验，也是历史上大国冲突带来的启示，应该是中美共同努力的方向。只要双方坚持相互尊重、和平共处、合作共赢，完全可以超越分歧，找到两个大国正确相处之道。去年巴厘岛会晤时，美方表示不寻求改变中国体制，不寻求“新冷战”，不寻求通过强化同盟关系反对中国，不支持“台独”，无意同中国发生冲突。这次旧金山会晤，中美应该有新的愿景，共同努力浇筑中美关系的五根支柱。

一是共同树立正确认知。中国始终致力于构建稳定、健康、可持续的中美关系。同时，中国有必须维护的利益、必须捍卫的原则、必须坚守的底线。希望两国做伙伴，相互尊重、和平共处。

二是共同有效管控分歧。不能让分歧成为横亘在两国之间的鸿沟，而是要想办法架起相向而行的桥梁。双方要了解彼此的原则底线，不折腾、不挑事、不越界，多沟通、多对话、多商量，冷静处理分歧和意外。

三是共同推进互利合作。中美在诸多领域存在广泛共同利益，既包括经贸、农业等传统领域，也包括气候变化、人工智能等新兴领域。双方要充分用好在外交、经济、金融、商务、农业等领域恢复或建立的机制，开展禁毒、司法执法、人工智能、科技等领域合作。

四是共同承担大国责任。解决人类社会面临的麻烦离不开大国合作。中美应该做表率，加强在国际和地区问题上的协调合作，向全球提供更多公共产品。双方提出的倡议要彼此开放，也可以协调对接，形成合力。

五是共同促进人文交流。要增加两国直航航班、促进旅游合作、扩大地方交往、加强教育合作，鼓励和支持两国人民多来往、多沟通。

习近平深入阐述了台湾问题上的原则立场，指出，台湾问题始终是中美关系中最重要、最敏感的问题。中方重视美方在巴厘岛会晤中作出的有关积极表态。美方应该将不支持“台独”的表态体现在具体行动上，停止武装台湾，支持中国和平统一。中国终将统一，也必然统一。

习近平指出，美方在出口管制、投资审查、单边制裁方面不断采取针对中国的举措，严重损害中方正当利益。打压中国科技就是遏制中国高质量发展，剥夺中国人民的发展权利。中国的发展壮大有内生逻辑，是外部力量阻挡不了的。希望美方严肃对待中方关切，采取行动，取消单边制裁，为中国企业提供公平、公正、非歧视的环境。

两国元首认可双方团队自巴厘岛会晤以来讨论确立中美关系指导原则所作努力，强调要相互尊重，和平共处、保持沟通、防止冲突、恪守《联合国宪章》，在有共同利益的领域开展合作，负责任地管控双边关系中的竞争因素。两国元首欢迎双方团队继续就此讨论。

两国元首同意推动和加强中美各领域对话合作，包括：建立人工智能政府间对话；成立中美禁毒合作工作组，开展禁毒合作；在平等和尊重基础上恢复两军高层沟通、中美国防部工作会晤、中美海上军事安全磋商机制会议，开展中美两军战区领导通话；同意明年早些时候进一步大幅增加航班；扩大教育、留学生、青年、文化、体育和工商界交流等。

两国元首强调在当下关键十年中美共同加快努力应对气候危机的重要性，欢迎两国气候特使近期开展的积极讨论，包括：2020年代国内减排行动，共同推动联合国气候变化迪拜大会（COP28）成功，启动中美“21世纪20年代强化气候行动工作组”以加快具体气候行动。

3.3 后市展望

行情研判方面，美国关键CPI数据不及预期推动短期市场交易反转，加之中美关系边际缓和改善市场情绪，人民币汇率已经出现显著反弹，符合我们在10月底发布的11月人民币月报中的预测。未来待结汇盘体量和外汇市场成交量仍是决定这一轮反弹深度的重要因素。最新结售汇数据显示待结汇盘持续积累，预计12月和1月人民币反弹还将继续。

对冲策略方面，我们再次强调春节前结汇盘在11月底前分散结汇，春节后的结汇盘可保持观望。另外2024年购汇盘可在12月和1月酌情锁定。产品方面，除普通远期外，期权及期权组合也是较好的套期保值工具。