【广发策略】中美政策底共振将夯实A股市场底——周末五分钟全知道（8月第4期）
报告正文
一核心观点速递
（二）以史为鉴，“中美政策底共振”是“政策底”到“市场底”路径中最终夯实的一步。
（三）怎么看近期大宗品价格（南华工业品指数）和A股走势呈现“背离”？历史上，海外股市与中国股市共振回调、先抑后扬，是国内政策底之后中美ERP收敛之途需要迈过的坎；辩证看待本来海外股市调整，本轮的大宗品引发的再通胀预期，事实上加速美股回调和潜在的海外risk off进程，并逐渐形成市场筑底。
1. 此前大宗品价格上涨体现供应因素居多。以油价、铁矿石、天然气为例。（1）油价：近期上涨核心原因之一是美国告别去年以来的大幅释放战略储备阶段，进入补库阶段。（2）铁矿石：对于钢铁“平控”预期的变化。（3）天然气：澳大利亚工人罢工导致液化天然气供应风险增加。另外一些国内品种多是供给推动的（纯碱：远兴和金山的投产慢于预期；豆粕：中国海关检疫收紧）
2. 事实上，最近下跌的不只有中国股市，美股也在下跌。所以大宗品价格上涨和股市下跌是全球现象，与外资流出也有着非常紧密的关系。历史上，供给因素所引发的工业品价格变化与股市并不是正相关，很多情况下是负相关。（1）国内：最近的例子，21年年初大宗品一骑绝尘、但一花独放百花残，中国股市迎来高位下跌；2021年Q3双控政策下，大宗品上涨但是股价下跌；（2）海外：去年俄乌冲突下大宗品暴涨、全球股市下跌；70年代股市走势基本和大宗品负相关。
再来看近期的情况。我们重点以油价为例，我们的核心看法是，在海外通胀居高的背景下，供应因素所引发的工业品价格的变化将极大程度影响股市的走势。2023年上半年美股的反弹的背景是油价因为供应因素的下行（所以分子分母共振改善形成“完美数据”）、欧洲的股市去年的大反弹也伴随着天然气价格的大幅下行。近期油价的回升带来再通胀的预期和联储的紧缩、美债利率上扬、美股的下跌（“完美数据”根基的动摇），这也带来了中美利差的扩大和外资的流出，这个逻辑链条是很直接的。
3. 展望：分析视角转向海外。我们认为大宗品价格在海外高通胀环境下，对权益市场有着非常显著的影响。历史上，海外股市与中国股市共振回调、先抑后扬（2012H2、2016年初、2018岁末年初），是国内政策底之后中美ERP收敛之途需要迈过的坎；辩证看待本来海外股市调整，本轮的大宗品引发的再通胀预期，事实上加速美股回调和潜在的海外risk
off进程，并逐渐形成市场筑底。
（四） 8月北上资金显著大幅流出，引起市场担忧。但回顾过去，历史上北上资金经历类似本轮的巨幅流出后市场往往出现曙光。
1. 自2023.8.7至2023.8.23，北上资金巨幅流出，13个交易日内北上资金净流出779亿元。自沪港通、深港通开通以来，北上资金仅有过类似3次的巨幅流出：2020.2.24~2020.3.23，21个交易日净流出1072亿元；2022.3.7~2022.3.25，15个交易日净流出658亿元；2022.9.28~2022.10.24，14个交易日净流出552亿元。
2. 历史上类似的3次北上资金巨幅流出后，市场往往出现曙光！在类似的北上资金净流出后10交易日，市场上涨概率较低仅有33%；但在20交易日后，市场上涨概率上升至67%；而60交易日后市场上涨概率为100%。
更具体复盘来看，历次类似北上资金流出后市场出现曙光，均伴随着美债利率的回落和国内政策的改善：20年3月北上资金大幅流出后，包括中美等经济体在内，全球均迎来流动性宽松，期间美债利率最大回落幅度达到135BP，全球股市齐涨；22年3月底的流出后，社融触底、政策表态防疫与发展互不冲突，叠加美债利率在5月内最大回落幅度达到了38BP，A股5月迎来了一波以汽车为代表的吃饭行情；22年10月底流出后，11月中国防疫政策优化、地产三支箭齐出、美债利率最大下行幅度达到83BP，A股迎来22年第二波吃饭行情。
3. 结构上，本次净流出规模前五行业为食品饮料、电力设备、银行、医药生物、电子，净流出规模与北上资金持仓规模呈现明显的正相关；且净流出靠前的行业来看，基本与过去3次类似时期一致。仅有一个行业有所不同，即过去3次类似时段，非银金融均在净流出前5行业当中，而本轮非银金融非但并未遭受北上资金的净减持，反而是净增持排名第一的行业。
（五）从“政策底”到“市场底”的实现路径大概率是中美“政策底”共振。当前美国增长和通胀重回两难，这或将加速美国“政策底”的到来——美联储停止加息转向鸽派，与当前我国的“政策底”形成共振。在“政策底”至“市场底”的过程中，杠铃策略的一端类债券资产（中特估的底层逻辑是高股息红利）有望占优。对市场底不必过于悲观，经济修复底色不足背景下，预计后续政策密度（改善ERP）和力度（改善EPS预期）有望提升。行业配置：杠铃策略，及具备估值沟壑特征的困境反转。（1）杠铃策略一端是高股息“中特估”，低估值&高股息率&高自由现金流：石油石化、电力；（2）杠铃策略另一端是数字经济AI+：游戏、光模块、服务器、半导体；（3）估值沟壑指向的赔率吸引及政策受益的品种（券商/地产）、库存触底收入改善+盈利预期上修（家电、汽车含商用车、船舶、通用机械）。
维持22.11.10港股“天亮了”，港股新范式下三线索：（1）确定性稳健资产：保险、油气、交运；（2）确定性产业趋势：互联网巨头；（3）外需突围&择优供给格局：汽车、机械、家电。
二本周重要变化
（一）中观行业
1.下游需求
房地产：Wind30大中城市成交数据显示，截至2023年8月26日，30个大中城市房地产成交面积累计同比下降4.59%，30个大中城市房地产成交面积月环比下降7.33%，月同比下降27.41%，周环比上升11.20%。国家统计局数据，1-7月房地产新开工面积5.70亿平方米，累计同比下降24.50%，相比1-6月增速下降0.20%；7月单月新开工面积0.71亿平方米，同比下降26.48%；1-7月全国房地产开发投资67717.13亿元，同比名义下降8.50%，相比1-6月增速下降0.60%，7月单月新增投资同比名义下降17.77%；1-7月全国商品房销售面积6.6563亿平方米，累计同比下降6.50%，相比1-6月增速下降1.20%，7月单月新增销售面积同比下降23.84%。
汽车：乘联会数据，乘用车初步统计：8月1-20日，乘用车市场零售94.7万辆，同比去年同期增长5%，较上月同期增长1%；今年以来累计零售1,224.4万辆，同比增长2%；全国乘用车厂商批发100.6万辆，同比去年同期增长8%，较上月同期增长0%；今年以来累计批发1,413.6万辆，同比增长7%。新能源初步统计：8月1-20日，新能源车市场零售35.1万辆，同比去年同期增长29%，较上月同期增长1%。今年以来累计零售407.8万辆，同比增长36%；全国乘用车厂商新能源批发37.0万辆，同比去年同期增长14%，较上月同期增长0%。今年以来累计批发465.1万辆，同比增长39%。
港口：6月沿海港口集装箱吞吐量为2370万标准箱，高于5月的2328万，同比增长4.36%。
航空：7月民航旅客周转量为0.00亿人公里，比6月下降-879.10亿人公里。
2.中游制造
钢铁：螺纹钢价格指数本周涨0.05%至3782.59元/吨，冷轧价格指数涨0.35%至4647.57元/吨。截至8月25日，螺纹钢期货收盘价为3716元/吨，比上周上升0.43%。钢铁网数据显示，8月中旬，重点统计钢铁企业日均产量215.50万吨，较8月上旬上升5.44%。7月粗钢累计产量9079.70万吨，同比上升11.50%。。
挖掘机：7月企业挖掘机销量12606.00台,低于6月的15766台，同比下降29.70%。
发电量：7月发电量累计同比上升3.60%，较6月累计同比上升0.78%。
3.上游资源
煤炭与铁矿石：本周铁矿石库存下降，煤炭价格下跌。秦皇岛山西优混平仓5500价格截至2023年8月21日跌2.94%至811.00元/吨；港口铁矿石库存本周下降0.15%至12032.48万吨。
国际大宗：WTI本周跌1.75%至79.31美元，Brent跌0.62%至84.30美元，LME金属价格指数涨1.48%至3684.00，大宗商品CRB指数本周涨0.99%至278.20，BDI指数上周跌12.69%至1080.00。
（二）股市特征
股市涨跌幅：上证综指本周下跌2.17%，本周无上涨行业；涨幅后三为建筑装饰(-5.55%)、电气设备(-5.40%)、机械设备(-4.99%)。
动态估值：A股总体PE（TTM）从上周17.02倍下降到本周16.68倍，PB（LF）从上周1.58倍下降到本周1.54倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）从上周26.35倍下降到本周25.80倍，PB（LF）从上周2.15倍下降到本周2.08倍；创业板PE（TTM）从上周46.67倍下降到本周44.58倍，PB（LF）从上周3.46倍下降到本周3.31倍；科创板PE（TTM）从上周的55.26倍下降到本周52.93倍，PB（LF）从上周的3.74倍下降到本周3.54倍；A股总体总市值较上周下降2.3%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降2.7%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周2.02上升到本周2.05；创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）从上周4.06下降到本周3.92；创业板相对于沪深300的相对PB（LF）从上周2.59下降到本周2.51；股权风险溢价从上周1.23%上升到本周1.32%，股市收益率从上周3.79%上升到本周3.88%。
融资融券余额：截至8月24日周四，融资融券余额15678.49亿，较上周下跌0.73%。
大小非减持：本周A股整体大小非净减持8.92亿，本周减持最多的行业是机械设备(-1.61亿)，本周增持最多的行业是纺织服装(0.06亿)。
限售股解禁：本周限售股解禁739.74亿元。
北上资金：本周陆股通北上资金净流出224.20亿元，上周净流出291.16亿元。
AH溢价指数：本周A/H股溢价指数上涨至147.67，上周A/H股溢价指数为148.75。
（三）流动性
截至8月26日，央行本周共有5笔逆回购到期，总额为7750亿元；5笔逆回购，总额为7280亿元；净回笼（含国库现金）共计570亿元。
截至2023年8月25日，R007本周上升10.42BP至2.1133%，SHIBOR隔夜利率下降12.70BP至1.8190%；期限利差本周下降5.65BP至0.6751%；信用利差下降6.40BP至0.5289%。
（四）海外
美国：本周三公布7月新房销售年化总数为71.4万套，高于前值68.4万套；公布8月Markit制造业季调PMI为47.00，低于前值49.00，与预期值持平。本周四公布8月19日当周初次申请失业金人数季调为23.0万人，低于前值和预期值24.0万人；公布8月18日天然气库存为30830亿立方英尺，高于前值30650亿立方英尺。
欧元区：本周二公布6月欧元区经常项目差额季调为358.38亿欧元，高于前值78.75亿欧元。本周三公布8月欧元区制造业PMI为43.70，高于前值42.70和预期值42.40。
英国：本周三公布8月制造业PMI为42.50，低于前值45.30。
日本：本周三公布8月制造业PMI为49.70，高于前值49.40，与预期值持平。
海外股市：标普500上周涨0.82%收于4405.71点；伦敦富时涨1.05%收于7338.58点；德国DAX涨0.29%收于15618.80点；日经225涨0.55%收于31624.28点；恒生涨0.03%收于17956.38点。
（五）宏观
7月经济运行数据：中国国家统计局数据，7月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，比上月上升0.3个百分点，制造业景气水平有所改善。
固定资产投资：2023年1-7月份，全国固定资产投资同比增长3.4%,新开工项目计划总投资额累积同比下降10.9%，制造业固定资产投资完成额累计同比增长5.7%，房地产业固定资产投资完成额累计同比下降7.1%，基础设施建设投资固定资产投资完成额累计同比上涨6.8%。
进出口：中国海关总署数据，7月出口同比（按美元计）为-14.50%，低于前值-12.40%；7月进口同比（按美元计）为-12.40%，低于前值-6.80%。
社融：7月社融增量0.53万亿元，同比减少2503亿元，社融总量当月同比-32.15%。
外汇储备：中国6月末外汇储备217824.72亿元，比上月增加91.01亿元。
工业企业利润：1—6月份，全国规模以上工业企业实现利润总额33884.6亿元，同比下降16.8%。
财政收支：7月公共财政收入当月同比上涨1.88%，公共财政支出当月同比下降0.75%。
三 下周公布数据一览
下周看点：中国8月官方制造业PMI；美国8月失业率季调；美国8月新增非农就业人数季调；美国8月制造业PMI；欧元区8月制造业PMI；英国8月制造业PMI；日本8月制造业PMI；日本7月工业生产指数同比。
8月28日周一：美国7月原油库存。
8月29日周二：日本7月失业率。
8月30日周三：美国8月ADP就业人数；欧元区8月欧元区经济景气指数季调；欧元区8月欧元区消费者信心指数季调；英国7月M4季调同比。
8月31日周四：中国8月官方制造业PMI；中国8月官方非制造业PMI建筑业；美国7月核心PCE物价指数同比；美国7月个人消费支出季调；美国7月人均可支配收入折年数季调；欧盟7月欧盟失业率；日本7月工业生产指数同比。
9月1日周五：中国8月非官方中国PMI；美国8月失业率季调；美国8月新增非农就业人数季调；美国8月制造业PMI；欧元区8月制造业PMI；英国8月制造业PMI；日本8月制造业PMI。
四 风险提示
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本报告信息
对外发布日期：2023年8月27日
分析师：
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韦冀星：SAC 执证号：S0260520080004
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