● 政治局会议政策基调积极超预期，困境反转确认反击时刻。我们在7.16《中报与库存，新一轮利润分配倾向下游》提示“中美缓和及稳增长政策渐进式出台有利于A股向更低估值区域寻找业绩线索。”7.24发布《risk on！困境反转的反击时刻》强调，政治局会议有助于形成政策底，结合23年中报盈利底，A股市场修复市中迎来risk on，其中大金融和地产是risk on困境反转的首推主力品种。

● 港股“天亮了”也迎来risk on的反击时刻，弹性更大！我们在22年11月13日发布报告《港股“天亮了”》。7.24发布报告《risk on！港股的反击时刻》提示7月政治局会议定调积极，将缓解市场对长期问题的担忧，带来中资股risk on！赔率：（1）恒指大概率已确认回调底，我们在港股中期策略展望提出：基于历史大底长周期比较视角，从历次恒指第一波反弹幅度VS恒指第一波反弹后回撤幅度来看，恒指回撤幅度已基本到达期望水平。胜率：从影响当前胜率的关键因子来看，经济处于底部位置，PPI处在低位；10年期美债利率4%为高位。时间来看，我们认为8月份是政策密集期，也是中资股行情的蜜月期。9月份作为地产销售“金九银十”，是政策效果成色的验证期，到时候需要做进一步观察。

● 风险提示：地缘政治冲突、全球流动性收紧、国内经济增长不及预期等。

22年11月13日我们发布报告《港股“天亮了”》，7月25日，我们发布报告《risk on！港股的反击时刻》提示0724政治局会议定调积极，将缓解市场对长期问题的担忧，带来中资股risk on！本周市场反馈积极。

赔率：静态指标来看，恒指远期PE来看为9.4，位于2010年以来均值-1标准差附近，恒指ERP位于历史均值附近。具体来看：（1）今年5月31日恒指大概率已确认市场底了，我们在中期策略展望中提出：基于历史大底长周期比较视角，从历次恒指第一波反弹幅度VS恒指第一波反弹后回撤幅度来看，截至5月31日恒指到18000附近的回撤幅度已基本到达期望水平；（2）对长期问题较敏感的地产+消费，跑输防御板块公用事业+电讯的程度已相对极端。（3）我们构建的港股地缘风险溢价指数已处于历史波动上限附近，当前估值已隐含较为悲观的地缘风险担忧。

胜率：从影响当前胜率的关键因子来看，经济处于底部位置，PPI处在低位；10年期美债利率4%为高位，基于我们对美国资本开支周期迎来高位筑顶的判断，高位缓解也是大概率。时间来看，我们认为8月份是政策密集期，也是中资股行情的蜜月期。9月份作为地产销售“金九银十”，是政策效果成色的验证期，到时候需要做进一步观察。

港股把握两条线索。第一条是外资反补的流动性敏感性资产，港股互联网平台经济+可选消费（食品饮料/纺织服装）、也包括大金融。其次，我们从内外需方向找顺周期品种。内需找困境反转大的地产链相关，比如地产、建材、家电。外需看美国经济韧性或有补库需求以及出海渗透的方向，比如新能源车、家电、工程机械。这些方向不乏交叉的品种，值得高度重视。

1. 7月底市场隐含的经济预期处于历史的0.16的分位数附近，即市场隐含了比较悲观的经济增长预期。

（1）汇率隐含的经济预期高低：通过中美实际利差隐含的人民币汇率位置，与实际人民币汇率的位置的劈叉程度，判断汇率隐含的经济预期在历史上所处的位置情况。考虑到“811”汇改后汇率形成机制更为市场化，因此我们的回溯时间从15年8月起始。

（2）债市隐含的经济预期高低：10年期国债利率往往同时包含未来的通胀预期以及经济增长预期，而1年期国债利率更多包含对于货币政策预期，因此可通过“期限利差：10年期国债收益率-1年期国债收益率”表征债市投资者对于经济预期的高低。

（3）顺周期的相对估值位置：通过顺周期相对全部A股的相对PE和相对PB在历史上所处的分位数，定位当前股票市场对顺周期的预期位置。

综合三大指标，无论是7.24政治局会议召开时，还是本周末，7月底市场隐含的经济预期处于历史的0.16的分位数附近，即市场隐含了对于未来非常悲观的经济预期。

2. 市场隐含的经济预期处于历史低位时，市场对于政策改善下的利好更为敏感：

当市场隐含经济预期较为悲观时，反而未来A股更容易获得相对更高的收益预期。将市场隐含的经济预期从悲观到乐观等分为10个区间，统计市场（wind全A）未来30天（一个月）、未来60天（两个月）、未来90天（三个月）的平均收益率作为展望未来的预期收益率，可以发现，当市场隐含的经济预期较为悲观时，未来A股的预期收益率反而更高。

我们认为，在一个预期偏弱格局之下，必然要以大力度的举措来扭转市场主体的预期，形成合力。我们看到，近期，住建部部长倪虹召开企业座谈会强调，“落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款‘认房不用认贷’等政策措施”、以及周五国务院“互联网+督查”平台公开征集阻碍民营经济发展壮大问题线。这些行动都是很迅速的，我们预计后续8月份我们也将会看到各个部委和地方政府开展迅速而有力的行动。在隐含经济预期较为悲观+后续各部门行动更为积极的组合下，我们建议投资者关注市场risk on的机会。

（四）本轮地产放松周期强度仍弱于2014年、2008年、1998年三大强地产放松周期，但已强于2012年、2018年。我们预计后续地产配套政策仍将继续出台。

6月经济运行数据：中国国家统计局数据，6月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，比上月上升0.2个百分点，制造业景气水平有所改善。

固定资产投资：2023年1-6月份，全国固定资产投资同比增长3.8%,新开工项目计划总投资额累积同比下降10.2%，制造业固定资产投资完成额累计同比上涨6.0%，房地产业固定资产投资完成额累计同比下降6.7%，基础设施建设投资固定资产投资完成额累计同比上涨7.2%。

进出口：中国海关总署数据，6月出口同比（按美元计）为-12.40%，低于前值-7.50%；6月进口同比（按美元计）为-6.80%，低于前值-4.50%。

社融：6月社融增量4.22万亿元，同比减少9685亿元，社融总量当月同比-18.65%。

外汇储备：中国6月末外汇储备217733.71亿元，比上月减少88.51亿元。

工业企业利润：1—6月份，全国规模以上工业企业实现利润总额33884.6亿元，同比下降16.8%。

财政收支：6月公共财政收入当月同比上涨5.57%，公共财政支出当月同比下降2.53%。