科伦药业2022年&2023一季报点评：厚积薄发，创新持续兑现【东吴医药朱国广团队】

关键词：#新产品、新技术、新客户

投资要点：

事件：2022年，公司实现营收189.13亿元，同增9.5%；归母净利润17.1亿元，同增55.0%。其中输液94.5亿元，同增-3.6%，非输液药品销售41.3亿元，同增+ 5.5%，抗生素中间体、原料药实现营收 39.1亿元，同增+23.3%。主要系：1）加强制剂销售；2）原料药中间体价格高景气；3）科伦博泰对MSD确认收入7.3 亿元，增加归母净利润3亿元。1Q23，归母净利润8.1亿元，同增178%，主要系科伦博泰确认海外授权收入。

ADC+MSD催化剂丰富，创新药持续推进。1）对外授权，2022年项目A、B、7个ADC 3次授权协议总额近118亿美元。2023年，项目A、B协议生效、研发资助、技术转移付款仍有待付款项；7个临床前ADC部分进入临床，项目A（TROP2）有望联合K药开展多MRCT，继续触发里程碑；2）创新研发，核心品种SKB264(TROP2-ADC)，TNBC进入3期，联合K药国际多中心篮子实验患者已入组；A166（HER2 ADC）乳腺癌提交pre-NDA。

输液、制剂、原料药稳中有进。1）输液：疫情放开后，重症增加+就诊量恢复，促进输液使用，短期发货量显著增加；结构优化，密闭式输液量占比提升，利润持续增长；2）制剂：利空出清，仿制药大单品已集采，每年获得多个批文，首仿、高仿储备丰富，增长动力强；3）川宁：抗生素中间体基本盘稳定，合成生物学红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因 等项目将落地，贡献业绩增量。

盈利预测与投资评级：由于输液发货量增加和对外授权超预期，我们将2023-2024年归母净利润由20.7/21.0亿元，上调为21.0/22.3亿元，预计2025年归母净利润为25.5亿元，同增23/6/14%，当前市值对应2023-2025年PE分别为21/20/18倍。由于：研发费用趋稳，业绩进入稳定期，创新重塑价值，催化剂丰富，维持“买入”评级。

风险提示：原料药、中间体价格下降，新药研发失败，竞争恶化，新冠疫情。

免责声明：

东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。

本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。

市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：

买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；

增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；

中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；

减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；

卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；

中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；

减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。

分析师承诺：本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。