【全球市场】韩国采取多措施救市—全球宏观与汇率焦点（第31期）

一、全球宏观概览

1.1 疫情追踪

本周全球新增新冠确诊病例有所放缓，欧洲疫情现见顶迹象。亚洲地区，日本日增确诊病例数下行至3万例附近；韩国日新增人数维持在2万例左右。美洲地区，美国日增病例数持续回落。欧洲地区，俄罗斯日增病例中枢下降至万例以下；主要发达经济体疫情迎来拐点。国内方面，中国大陆疫情形势进一步缓和，单日新增确诊病例和无症状感染者合计数已经回落至900例下方，分布于广东、内蒙古、新疆等地；中国台湾地区日增病例数维持高位震荡。猴痘疫情方面，全球新增病例数徘徊于300例附近。

1.2 外汇市场回顾

G7汇率方面，欧元区短暂的复苏曙光阻碍美元指数继续上行的脚步。欧元区9月通胀小幅下修但仍处高位，欧央行坚定的紧缩立场以及欧盟各国在天然气价格方面达成的共识都对欧元形成支撑。英国新任财政大臣扭转减税计划为市场重新注入定心剂，然而再创新高的通胀、首相辞职、政府信评展望下调等负面消息频出，抵消了前者带来的利好。美元兑日元受美债收益率上行牵引一度接近152关口，周五日本财务省和央行联手干预使其迎来大反转，单日跌幅创近两个月最大，这是本轮贬值周期中日本当局第二次干预汇市。加拿大9月通胀超预期上行提振央行加息预期，OPEC+减产计划激励油价反弹，加元、澳元兑美元周内大幅上涨。

人民币汇率方面，二十大会议期间人民币汇率总体维持稳定基调，符合我们的预期。日元、英镑相对人民币贬值，欧元、港币相对人民币升值。三大人民币指数回落，期权隐含波动率上行。境内外掉期点数回落、远期点数回升，境内外掉期价差扩大、远期收敛。

1.3 重要利率追踪

美元流动性方面，本周发达市场美元流动性边际宽松，新兴市场美元流动性边际收紧。外资从A股持续撤离，3M境内掉期隐含美元利率加速上行，境内外美元利差（境外-境内）收敛。

人民币市场方面，本周央行累计进行了100亿元逆回购，投放了5000亿元MLF，同时有290亿元逆回购和5000亿元MLF到期，公开市场净回笼190亿元。市场利率方面，3个月Shibor上行2.20bp，3个月NCD上行12.55bp，CNH Hibor上行0.38bp。境内外人民币利差（境外-境内）收窄。

二、G7走势分析

2.1 欧盟能源危机应对取得新进展

在欧洲能源危机日趋严峻的背景下，欧盟委员会在9月提出包括设置天然气价格上限、设置临时暴利税、成员国之间交易用电配额等方案。据报道[1]，10月18日欧盟再次提出了一揽子议案以应对高企的天然气价格：第一，共同购买天然气。根据计划，欧盟成员国充分利用联合谈判的议价能力，采购总量至少占其储存量的15%。草案同时允许公司组建欧洲财团，就天然气长期合约进行谈判，但俄罗斯供应来源将被排除在参与之外。第二，在2023年3月31日以前，推出液化天然气（LNG）基准价格（替代荷兰TTF天然气价格），以避免价格上涨和限制投机。方案要求交易所在2023年1月31日之前建立一个新的电力和天然气衍生品临时日内波动管理机制。届时交易所必须每天对近月能源衍生品交易设置价格上下限。第三，作为“终极手段”，欧盟能在荷兰所有权转让中心设定临时的天然气交易“最高动态价格”。但该机制有时效上的限制，最长时间只能持续3个月。第四，允许各成员国从欧盟预算中调拨400亿欧元的补贴，以帮助受能源价格高企影响的弱势家庭和小企业。

10月20日至21日的欧盟峰会上，各国领导人讨论了这些议案，最后就自愿联合购买天然气（不包括采购总量至少占其储存量15%的硬性条件）、设置LNG基准价格和天然气交易价格走廊、临时对电力部门的天然气价格封顶进行“成本和收益分析”等问题上达成一致[2]。与此同时，欧盟理事会承诺会密切监测经济发展以提供“坚定而灵活的政策保障”。然而，设置进口天然气价格上限和联合举债方面的分歧仍然存在。西班牙、葡萄牙等已经开始限制国内的天然气价格。法国等其他13个国家也同意该项措施扩展至整个欧盟。但德国、荷兰等反对此议案，认为这可能使电力出口至英国等无上限的非欧盟国家，并阻碍减少天然气使用的倡议。此外，各成员国就补贴计划也存分歧，部分国家认为德国等富有国家的补贴打破了单一市场的格局，支持联合购买和联合借贷等措施。荷兰TTF天然气期货价格在欧盟峰会达成部分共识后有所回落。

2.2 欧元区长期通胀预期脱锚风险上升

欧元区9月HICP同比终值录得9.9%，低于初值10%；核心HICP也被下调0.1%至6%。尽管如此，核心通胀依然是有记录以来的最高值。分国别来看，法国9月HICP同比为6.2%，为主要经济体中最低；波罗的海三国爱沙尼亚（24.1%）、立陶宛（22.5%）和拉脱维亚（22%）HICP同比远超欧元区平均水平。

欧央行2022年第三季度专业预测者调查（SPF）各期限通胀预期被全面上修。和第二季度相比，今、明、后年及长期欧元区HICP同比分别被上调至7.3%、3.6%、2.1%和2.2%；核心HICP同比分别被上调至3.6%、2.9%、2.3%及2.2%。调查显示，受访者上调通胀预期的主要原因包括：俄乌冲突引起的能源和粮食价格不断上涨、不断向服务业渗透的物价压力以及全球供应链中断对供给的影响。

2.3 英国首相特拉斯辞职

10月14日，英国首相特拉斯弃车保帅，撤换了财政大臣夸西·克沃滕。10月17日，新任财政大臣杰里米·亨特推翻了首相特拉斯的巨额减税计划，缓解英国的财政压力。此外，超千亿英镑的能源补贴计划也将在2023年4月提前结束。在相关财政政策被取消后，英国股债汇市场迎来短线反弹。

10月20日，英国首相特拉斯宣布辞职，上任仅6周。消息发布后英镑兑美元短线上涨。保守党决定将在10月28日前推选出一位新的党首，此前特拉斯将暂代首相。9月竞选中特拉斯的劲敌苏纳克、前国防大臣莫当特都被视为首相的有力竞争者，前首相约翰逊也有可能回归。根据最新民意调查[3]，当前苏纳克接任概率最大。需注意的是，如果保守党不能就未来首相达成一致，英国有可能提前2025年的大选。反对党工党目前民调支持率超过50%，遥遥领先于保守党。工党领袖Keir Starmer呼吁立即举行大选，称保守党政府过度于陷入“政治争吵”，无法领导国家。苏格兰首席大臣Nicola Sturgeon回应称，举行选举是“民主的当务之急”。

巨额财政的扭转使市场信心有所恢复，但应对能源危机的“宽财政”基调并未发生改变。英国当前赤字率为7.9%，远高于PIIGS五国，未来财政仍面临较大压力。继标普和惠誉之后，穆迪在10月22日将英国主权信用前景展望调整至负面，认为在经济增长前景疲软和高通胀的情况下，政策不确定性增加。

2.4 英国9月通胀再创新高

英国国家统计局10月19日公布的数据显示，英国9月CPI同比上涨10.1%，高于预期值10%和前值9.9%，继7月CPI同比超过10%后重回两位数；核心CPI同比上涨6.5%，高于预期值的6.4%和前值的6.3%。通胀和核心通胀水平均为40年来最高。分项来看，食品和非酒精饮料价格仍在快速上行；能源对CPI同比的贡献度继续下降，不过绝对水平依然维持高位；食品和能源的物价压力已经传导至核心通胀。

高企通胀继续支持英国央行持续紧缩。尽管养老金危机余波未散，英国央行确认，将从11月1日出售持有的大规模英国国债，但不包括期限较长的债券。本周众多英央行官员发表言论。英国央行副行长康利夫表示金融市场未来几周将波动，但英国国债大抛售的风险已经大大降低。英国央行副行长布罗德班特警告，如果大幅加息成为现实，将对经济造成冲击，但目前尚不清楚英国央行是否需要像市场预期的那样大幅加息。

2.5 后市展望

我们维持美元指数短期内高位波动的判断。美国继续扩大基本面优势的动力不足，但欧洲能源危机和英国政局动荡背景下美元指数大幅回调的可能性同样较小。

下周再迎“议息会议周”。欧央行将于下周四（10月27日）发表利率决议，加息75bp已是基准情形。欧元兑美元短线上攻需欧央行鹰派增量信号的支持。此外，欧盟能源危机应对方案的推进也对欧元构成支撑。关注日本央行在下周五（10月28日）会议上有关YCC政策的表述，此外汇市干预倘若持续，需警惕日本当局加大美债抛售获取美元流动性。下周还需聚焦英国保守党党首选举，新任首相在经济政策方面的主张尤为关键。面对更大滞胀风险及政局扰动，英镑难改疲软姿态。

三、人民币汇率研判与策略建议

3.1 韩国采取多项救市政策

本轮美元利率汇率上行周期中，韩国遭遇了较大幅度的股债汇下跌和资金外流，详见《兴业研究汇率报告：亚洲经济体能否从周期魔咒中突围？20221019》。韩国当局出台多项“救市”政策：

债市方面，2020年10月12日，韩国金融委员会决定将把企业债券支援计划扩大到8万亿韩元，额外的2万亿韩元用于购买低评级公司债券和商业票据，以加强对弱势公司的支持；9月28日，韩国财政部决定在9月30日紧急回购2万亿韩元的韩国国债，并在9月29日买入3万亿韩元不同期限的韩国国债以稳定债市。10月20日，在一起与项目融资相关的商业票据违约事件发生后，韩国金融服务委员会（FSC）在最新声明中表示：第一，恢复现有的1.6万亿韩元债券稳定基金，购买公司债券和商业票据，以应对短期债券市场的波动；第二，监督证券公司和专业信贷公司提供流动性的状况，并通过证券公司为市场提供足够的流动性；第三，由于近期美联储紧缩态度并未影响金融机构的流动性水平，因此推迟银行外汇流动性覆盖率（LCR）规则规范化。

汇市方面，9月19日，韩国外汇管理局要求银行每小时报告一次美元交易和外汇相关头寸，以加强对外汇市场的监控，要求银行不利用外汇管理牟利，此前韩国银行只被要求每天报告三次；在8月韩元暴跌时，韩国外汇管理局曾对韩元的投机性交易发出了口头警告。

房地产市场方面，9月1日韩国国会企划财政委员通过了《综合房地产税法》部分修正案[4]，该法案约定临时性两套住房不计入住房持有数，并推迟老年人和长期一套住房持有者的综合房地产税缴纳时间，同时韩国可能会从明年5月开始降息以刺激房地产需求。10月20日，韩国金融委员会（FSC）最新声明中也表示，如果房地产开发项目融资市场恐慌蔓延，韩国当局将推出一项财政政策。

股票市场的稳定受到密切关注。韩国股市的做空行为变本加厉，10月韩国股市的做空交易额已经比上个月增加了17%。对此韩国金融监管机构正在考虑，如果Kospi指数跌破2000点，将禁止做空行为。

3.2 考虑套保成本后人民币资产吸引力增加

尽管中美利差收敛使得外资持续从人民币债券市场流出，但利差收敛导致的掉期点负值加深促使人民币套期保值（近结远购）的收益增加，且增幅已经超过中美利差收敛的幅度。以1年期为例，截至2022年10月21日，中国1年期国债收益率虽然仅为1.77%，但是当考虑套期保值交易成本后总收益率上升至5.17%，高于美国1年期国债收益率4.58%。换言之，倘若考虑套保成本，人民币资产的吸引力已经显著提升。

未来外资对人民币资产的交易行为可能发生变化。尽管债券托管数据显示外资自2022年2月起持续减持人民币债券，但从EPFR数据来看，伴随着人民币套保“收益”的增加，全球共同基金和ETF对人民币资产的增持在9月和10月较为明显。

3.3后市展望

行情研判方面，二十大落幕后，人民币维稳的力量将有所减弱，美元兑人民币汇率大概率延续上行。10月外资从A股流出规模创年内新高，这导致境内美元流动性加速收紧，对人民币汇率形成压力，一旦维稳因素退却，这一压力可能在盘面中显现。但无需过于担忧，掉期点向负值深入意味着人民币套保（近结远购）的“收益”逐渐增加，且已经超过中美利差的降幅，这意味着套保后的人民币资产吸引力提升，外资对人民币资产的交易行为可能发生变化。

对冲策略方面，我们仍维持美元结汇敞口保持观望的判断。明年上半年尚未锁定的美元购汇敞口建议尽早锁定。对于欧元、日元等非美货币购汇敞口，我们继续建议在第四季度择机进行一定比例的锁定。产品方面，除普通远期外，期权及期权组合也是较好的套保工具。

（感谢马质斌对本文的贡献）

注：

[1]https://wallstreetcn.com/articles/3672643

[2]https://www.consilium.europa.eu/en/meetings/european-council/2022/10/20-21/

[3]https://www.wakefieldexpress.co.uk/news/politics/opinion-polls-show-former-conservative-chancellor-rishi-sunak-as-the-yorkshire-favourite-to-be-next-prime-minister-3889893

[4]http://world.kbs.co.kr/service/news_view.htm?lang=c&id=Po&Seq_Code=76630