【宏观市场】如何看待财政与经济增长数据的背离？—评2023年1-2月财政数据

2023-03-22 00:03

作者：胡晓莉，郭于玮，鲁政委

2023年1-2月财政数据与经济增长看似有两点背离，实则由财政数据的结构分化导致，与经济的结构性复苏并不矛盾。

背离之一：财政收入增速偏低，税收收入与经济增长数据表现背离。我们推测原因有二，一是高基数影响。二是主要税种增速分化的结构性影响。从主要拖累项来看，个人所得税、消费税分别受一次性奖金、汽车消费因素以及基数较高的影响，增长偏慢。从主要拉动项来看，企业所得税、增值税等税种收入变化与经济增长数据表现较为一致。此外土地和房地产相关税种表现反映房市与地市市场交易分化。从一般公共预算支出来看，支出韧性不减，进度创新高。

背离之二：1-2月基建投资增速为12.2%，而广义财政资金增速-5.9%，与基建投资增速表现背离。我们推测原因有二，一是广义财政资金结构变化不一，狭义基建类支出对基建投资形成有力支撑。二是开年企业中长期信贷高增，为基建投资注入资金动能。

此外，从政府性基金来看，收入端压力仍较大，收入端进度创新低。1-2月政府性基金预算收支双降，分别录得-24.0%，-11.0%，较2022年全年降幅进一步扩大。新增专项债发行规模约占提前批额度54.5%，预计剩余提前批额度将在4-5月发行完毕。若按全年下达额度估算，发行进度与2022年基本一致。

事件：

2023年1-2月，全国一般公共预算收入累计同比增速-1.2%，前值10.5%；财政支出累计同比增速7.0%，前值7.0%。全国税收收入累计同比增速-3.4%；非税收入累计同比增速15.6 %。政府性基金收入累计同比增速-24.0%，前值为-27.2%；政府性基金支出累计同比增速-11.0%，前值为27.9%。

点评：

2023年1-2月财政收入增速偏低，主要是税收收入拖累，与经济增长数据看似背离，但主要受税种结构影响，而支出增速保持韧性，进度创新高。政府性基金收支增速双降，收入端受土地市场低迷影响承压明显，收入进度创新低，支出端仍为负增长，支出进度略高于近三年同期。

1、背离一：税收收入受税种影响与增长数据背离

从一般公共预算来看，财政收入增速偏低，税收收入与经济增长数据表现背离，非税收入对公共财政的支撑显著上升。由于各个税种的税基受经济变化的影响，通常税收收入变化与经济增长数据变化方向较为一致。而2023年1-2月经济增长数据各分项表现出结构性复苏特征，相反，财政收入累计同比增速仅为-1.2%。

我们推测背离的原因主要有两个。一是高基数影响， 2022年同期税收收入增速10.1%。二是源于个人所得税、消费税对税收收入的拖累。从税种结构来看，1-2月个人所得税、消费税、进口相关税种等收入表现不佳拖累税收收入整体增长。从主要拖累项来看，个人所得税1-2月累计增速仅为-4.0%，而2022年同期增速为46.8%。由于开年通常为上年一次性奖金派发年份，除基数影响外，其规模受到上年一次性奖金税基变化的影响，由于2022年整体经济增速不及预期，由此带来的个税税基的变化可能导致全年一次性奖金的派发情况，进而影响到2023年年初的个税表现。另外，2023年1月疫情也对个人税基产生一定的影响。从消费税来看，消费税受基数影响显著，2022年同期高达18.7%。同时汽车消费增速下滑显著，拖累消费税增长，1-2月汽车零售总额累计增速仅为-9.4%，对消费税形成显著拖累。

企业所得税、增值税等税种收入变化与经济增长数据表现较为一致。企业所得税、增值税1-2月累计增速分别录得11.4%、6.3%，反映出企业端生产经营表现复苏态势，对应服务业生产指数升至5.5%，工业增加值升至2.4%。

在土地和房地产相关税种方面，反映房市与地市市场交易分化。土地与房地产税种占比较大的契税仍为负增长，但较2022年同期降幅收窄，同期商品房销售累计增速收窄也有所收窄，房市销售有回暖迹象。相反，土地增值税降幅最大，反映土地交易市场仍相对低迷。其中，契税875亿元，同比下降4%；土地增值税1051亿元，同比下降22.4%。

从一般公共预算支出来看，支出韧性不减，进度创新高。2022年1-2月份财政支出累计支出4.09万亿元，录得7%。一方面，2023年要求财政政策加力，支出韧性不减，另一方面要求提效，体现在提高资金使用效率，支出的提速更益于财政资金的落地及对社会投资的及时拉动，由此也反映到1-2月基础设施建设投资增速中。从支出进度来看，2月财政支出进度为14.9%，创近6年历史新高。

从财政支出资金投向来看，1-2月支出项目结构性分化，债务付息支出保持高增，卫生健康支出、社保支出以及农林水支出均为高增长。其中，债务付息支出增速27.3%，反映出存量债务规模较高，债务发行进度靠前。卫生健康支出增速23.2%，一方面与基数偏低有关，另一方面1月疫情或是主要拉动因素。同为民生类支出的社保支出增速为9.8%。此外，基建支出项目之一的农林水支出增速录得高增速11.4%，城乡社区、交运基本与去年同期一致，拉动基础设施投资整体升温。

2、背离二：广义财政与基建增速变化背离

从广义财政支出来看，1-2月基建投资增速为12.2%，对固定资产投资形成有力支撑，但与广义财政资金变化不一，看似背离，实则反映出狭义财政支出与年初信贷投放对基建投资的支撑。这与广义财政资金结构变化不一有关。广义财政虽然受政府性基金支出增速拖累，下降较多，但狭义基建类支出增速仍保持4.0%增速，对基建支出形成支撑。同时，2023年1-2月企业中长期信贷增长较快，为基建投资注入资金动能。

从广义财政收支缺口来看，1-2月收支缺口创5年新低，录得-784亿元，其余年份均为盈余状态。一方面，政府性基金仍受收入端拖累，收支缺口较大，另一方面，一般公共预算支出端改善，支出韧性下收支缺口增加。

从政府性基金来看，收入端压力仍较大，1-2月政府性基金预算收支双降，分别录得-24.0%，-11.0%，较2022年全年降幅进一步扩大。1-2月份，全国政府性基金预算收入6965亿元，同比下降24%。土地收入拖累持续，国有土地使用权出让收入5627亿元，同比下降29%。支出端同比下降11%，除受收入端持续影响外，提前批专项债发行进度略低于预期，预计后续专项债发行提速将体现在政府性支出增速上。从收支进度来看，收入端创新低，支出端略高于疫情以来年份。随着房市交易的回暖，或带动土地市场一定程度回暖，但政府性基金收支紧平衡压力仍存在。

从地方债发行情况来看，截至3月20日（包含3月27日之前挂网规模，下同），地方债累计发行18707亿元。其中，新增地方债14692亿元，再融资债券4015亿元，再融资债占比与上月持平，占比21%，第一季度以新增债券发行为主。

从发行节奏来看，发行规模分别约提前批额度63.6%、54.5%，提前批发行进度不及预期，预计剩余提前批额度将在4-5月发行完毕，若按全年下达额度，发行进度与2022年基本一致。一般债、专项债累计发行分别为5351、11944亿元，若提前批下达额度为上年新增额度的最大比例60%，即一般债、专项债分别下达4320、21900万亿提前批规模。若按新增限额7200、38000亿元计算，新增一般债、专项债发行进度分别为38.2%，31.4%。

从剩余额度来看，新增一般债、专项债分别剩余4452、26056亿元。2023年为地方债到期高峰，目前再融资债券发行规模偏低，后续再融资债券发行规模将较高。

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本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。

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来源: qq

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