【宏观市场】政府债发行再提速—第三季度政府债供给报告

2023-07-08 00:07

作者：胡晓莉，何帆，郭于玮，鲁政委

2023年第三季度，随着稳增长压力的增大，专项债的发行可能再度提速，同时，国债的发行节奏也将较上半年加快。

从政府债发行节奏来看，预计第三季度地方债净融资规模仅次于第一季度，国债发行在下半年放量，贴现国债发行规模上升。第三季度政府债预计发行5.95万亿元，净融资为2.67万亿元。其中，国债发行3.15万亿元；地方债发行2.80万亿元，净融资1.19万亿元。

从地方债发行与下达额度来看，上半年地方债提前批额度基本发行完毕，新增专项债合计发行2.30万亿元；新增一般债合计发行0.43万亿元。目前，第二批额度陆续下达，已有14个省市披露第二批新增债务限额，一般债、专项债分别为0.20万亿元、0.84万亿元，预计此次下达额度或为理论最高上限。

2023年第三季度，随着稳增长压力的增大，专项债的发行可能再度提速，同时，国债的发行节奏也将较上半年加快。由此，我们对2023年下半年的政府债供给规模、结构进行了预测。

一、 2023年第三季度政府债发行计划

1.1 国债发行计划

2023年国债发行节奏仍较为后置，下半年国债发行和净融资规模将较上半年上升，尤其是贴现国债的发行规模将明显放量。2023年6月30日，财政部发布了2023年第三季度国债发行计划，第三季度计划发行22期附息国债、23期贴现国债和6期储蓄国债，贴现国债较第二季度增加4期。截至6月末，国债净融资规模为9633亿元，仅占全年国债新增额度（3.16万亿元）的30%左右。从已挂网的7月国债发行计划来看，单期贴现国债的规模较6月上升200-300亿元，3年期附息国债的规模较6月上升50亿元左右，预计下半年国债发行规模较上半年上升，第三季度国债发行规模较第二季度上升7000-8000亿元。

1.2 已公布地方债发行计划

截至2023年06月30日，根据各省市已披露的第三季度地方债发行计划，已披露省份14个，未披露省份17个，已披露计划发行新增地方债共计7241亿元，其中，新增一般债1057亿元，新增专项债6184亿元；计划发行再融资地方债5107亿元，其中，再融资一般债2225亿元，再融资专项债2882亿元。

需要注意的是，计划发行规模总体及节奏可作为大致参考，实际发行情况由于各地披露时间与下达额度，期间调整均有关，因此实际与计划会有一定差异。部分省份由于在第二季度末已发行部分新下达额度，因而其实际发行规模会高于计划规模。从新增地方债来看，截至2023年6月末，大多数省市实际发行规模与计划发行规模有差异，其中部分省市差异较大。如江苏、浙江、河北三个省份实际发行规模低于计划发行规模，差额均超过500亿元；江西、上海等省份实际发行超出计划发行量，差额均超过400亿元。

1.3 已下达各地区限额及剩余额度情况

2023年提前批额度基本已于第二季度发行完毕。截至2023年6月末，新增专项债合计发行2.3万亿元；新增一般债合计发行0.43万亿元，提前批额度均基本发行完毕，后续发行将以新下达规模为主。

目前，第二批地方债额度下达，从下达情况看，截至2023年6月末，已有14个省市披露第二批新增债务限额，一般债、专项债披露0.20，0.84万亿元。理论上此次地方债额度的下达上限为：一般债0.3万亿；专项债1.6万亿。截至2023年6月末，有14个省市披露新增债务限额，已披露省份2022年的新增限额合计规模约为全国规模的50%，由此推测此次下达额度或为上限规模，亦或是预留很小部分。其中，发放规模较大的省市为福建、北京、浙江、四川，下达额度均超过1000亿元。

从限额内剩余空间来看，截至2023年6月末，全国限额内剩余额度约4.37万亿元，其中，一般债剩余1.69万亿元，专项债剩余2.68万亿元。

分地区来看，截至2023年6月末，限额内剩余额度较多的省市为上海、山东、广东、河南，剩余额度均超过1500亿元。历史剩余额度一方面将为未来债务发行提供空间，另一方面能够提供再融资债券发行空间，助力隐性债务化解。而黑龙江、湖南、西藏、辽宁、山西等省市限额内剩余额度较小，均低于200亿元。从债务类型来看，经济大省债务风险低、债务管理绩效好、项目储备较多，故专项债剩余额度较高，如上海、山东、浙江、广东等地。而经济欠发达地区，其一般债剩余额度普遍高于专项债，如云南、辽宁、新疆等地，或是因为其专项债项目储备不足，亦或是其债务风险情况相对较高，中央在专项债“资金跟着项目走”的分配原则下，其分配额度相对较小。

二、 2023年下半年政府债发行测算

2.1 政府债发行节奏测算

从2023年全年的政府债发行节奏来看，预计第三季度地方债净融资规模仅次于第一季度，国债发行在下半年放量。从二者合计净融资规模来看，第三季度可能是政府债净融资规模的全年高峰。

2.2 地方债发行节奏测算

从地方债整体来看，第三季度为全年发行高峰。由于第二季度稳增长压力减弱，新增地方债发行节奏放缓，第三季度新增地方债发行节奏将显著加快。同时，由于第三季度到期规模为全年高峰，第三季度到期规模1.61万亿。

从新增地方债来看，在稳增长压力加大、政府性基金收入仍承压的情况下，地方债早发行、早使用的需求较大，新一批地方债额度或多数于第三季度发行。预计第三季度新增一般债、专项债分别为0.18、1.14万元，较2022年同期分别增加0.10、0.93万亿元，也将对第三季度经济运行提供支撑。

三、 2023年上半年地方债发行回顾

3.1 发行规模

从发行规模来看，2023年上半年地方债发行43681亿元，新增债券27353亿元，其中，新增一般债4345亿元，新增专项债23008亿元；再融资债券16329亿元，其中，再融资一般债10969亿元，再融资专项债5360亿元。

从剩余额度来看，根据2023年的预算安排，第一、二季度新增额度约发行全部新增额度的60%。截至2023年6月末，全年新增一般债剩余2856亿元，专项债剩余14992亿元。2023年新增地方政府一般债券额度为7200亿元，新增地方政府专项债券额度为38000亿元。

从地方债的发行节奏来看，2023年第一季度地方债发行节奏整体靠前，第二季度发行节奏略微放缓。目前，一般债、专项债发行节奏均大幅低于2022年同期，发行进度分别为60.3%、60.5%。主要原因在于，今年第一季度地方债提前批额度较大，发力明显，而第二批地方债下达时间较晚，导致上半年整体发行进度慢于2019年和2022年，与2020年节奏相似。

从再融资债券来看，上半年再融资债券再融资债券规模与到期规模比例为100%。从数据来看，2023年上半年再融资债券发行规模为16328亿元，到期债务规模约为16335亿元，再融资债券与到期债务的比例为100%。

3.2 发行期限分布

从发行期限分布来看，2023年上半年的地方债发行加权平均期限为13.87年，较2022年（13.23年）进一步拉长。10年期及以上的地方债发行占比提升，10年期地方债发行占比27%，10年期以上的超长债占比达到44%，分别较上年提升4个百分点和1个百分点。

从一二级发行价差来看，第二季度地方债发行规模减少、减持规模增加，地方债一二级利差全面转负。第二季度，地方债一级市场供给规模较小，而二级减持规模上升，地方债的一二级价差由1-2月个别期限的正利差转为全期限的倒挂。

3.3 分地区发行情况

分地区来看，2023年上半年地方债发行规模前六的省份为广东、山东、江苏、河北、四川、浙江，发行规模均超过2000亿元。从地方债发行结构来看，专项债仍是各省的主力军，持续发挥投资撬动作用，新增地方债中专项债占比较高的省份包括河南、山东、重庆、广东、安徽、福建、辽宁，上半年新增专项债发行在新增地方债规模中比例在90%及以上。

2023年上半年，地方债发行定价加点整体下移，且区域间定价差异收敛。从各地区地方债平均加点幅度来看，2023年上半年，地方债平均加点幅度为11bp，较2022年下降4bp；最高加点为15bp，较2022年下降10bp；最低加点下降至6bp，较2022年下降5bp；最高加点和最低加点的差值为11bp，较2022年的14bp小幅收窄。